医药生物化学制药

非金融公司点评报告

2026年05月07日

投资评级：买入（维持）

证券分析师

刘闯

SAC: S1350524030002

liuchuang@huayuanstock.com

联系人

市场表现：


基本数据

2026年05月06日

收盘价(元)

53.63

一年内最高/最低(元)

74.04/50.20

总市值(百万元)

355,953.03

流通市值(百万元)

355,953.03

总股本(百万股)

6,637.20

资产负债率(%)

10.02

每股净资产(元/股)

9.59

资料来源：聚源数据

恒瑞医药（600276.SH）

创新成果密集落地，全球化布局加速推进

投资要点：

事件：恒瑞医药公布2025年业绩及2026年一季度业绩。2025年公司实现营业收入316.29亿元，同比+13.02%；归母净利润77.11亿元，同比+21.69%；扣非归母净利润74.13亿元，同比+20.00%。2026年一季度公司实现营业收入81.41亿元，同比+12.98%；归母净利润22.82亿元，同比+21.78%；扣非归母净利润21.72亿元，同比+16.59%。

创新产品成为收入增长第二曲线。2025年，公司创新药收入163.42亿元，同比增长 26.09%，占药品销售收入比重达 58.34%。其中，肿瘤产品收入132.40亿元，同比增长 18.52%，非肿瘤产品收入31.02亿元，同比增长 73.36%。对外许可收入33.92亿元，同比增长 25.62%。2026年一季度，公司创新药收入45.26亿元，同比增长 25.75%，占药品销售收入的比重达 61.69%。其中，抗肿瘤产品收入33.13亿元，同比增长 11.63%，占整体创新药销售收入的 73.20%；非肿瘤产品收入12.13亿元，同比增长 92.13%，占整体创新药销售收入的 26.80%。创新产品收入已成为公司业绩增长关键点，同时非肿瘤产品收入增长迅速。

创新成果密集落地。2025年，公司7款1类创新药获批上市，1款2类新药获批上市，6项创新药适应症获批，2025年内共有15项NDA受理，28项临床推进至Ⅲ期，61项临床推进至Ⅱ期，28项创新产品首次推进至I期。2026年一季度，公司3款创新药及新适应症获批，8项NDA受理。根据公司2025年报，预计2026-2028年将有约53项创新产品及适应症获批上市。

全球化布局加速推进，达成多项重磅BD。2025年，公司对外许可收入33.92亿元，同比增长 25.62%，与GSK、MSD、德国默克等海外公司达成重磅BD，相关临床试验有序推进。2026年一季度，公司对外许可收入7.87亿元，主要来自GSK合作项目。2026年4月，“NewCo”合作伙伴Kailera Therapeutics成功在纳斯达克上市。

盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为 96.13/115.72/141.16亿元，同比增速分别为 24.66%/20.38%/21.98%，当前股价对应的PE分别为37/31/25倍。鉴于公司创新产品，全球化布局加速推进，维持“买入”评级。

风险提示：竞争格局恶化风险、销售不及预期风险、行业政策风险等。

盈利预测与估值(人民币)

2024

2025

2026E

2027E

2028E

营业收入(百万元)

27,985

31,629

36,091

42,082

50,980

同比增长率(%)

22.63%

13.02%

14.11%

16.60%

21.14%

归母净利润(百万元)

6,337

7,711

9,613

11,572

14,116

同比增长率(%)

47.28%

21.69%

24.66%

20.38%

21.98%

每股收益(元/股)

0.95

1.16

1.45

1.74

2.13

ROE(%)

13.92%

12.58%

13.83%

14.59%

15.46%

市盈率(P/E)

56.17

46.16

37.03

30.76

25.22

资料来源：公司公告，华源证券研究所预测


附录：财务预测摘要

资产负债表（百万元）

会计年度

2025

2026E

2027E

2028E

货币资金

40,955

43,086

50,637

59,650

应收票据及账款

5,909

8,437

9,837

11,917

预付账款

1,057

1,539

1,794

2,174

其他应收款

28

270

315

382

存货

2,878

3,109

3,488

4,061

其他流动资产

662

1,372

1,567

1,808

流动资产总计

51,490

57,813

67,639

79,991

长期股权投资

557

489

420

346

固定资产

5,901

5,893

6,095

6,573

在建工程

2,006

2,038

2,095

1,785

无形资产

1,956

2,347

2,777

3,242

长期待摊费用

212

206

100

100

其他非流动资产

7,743

7,975

8,128

8,200

非流动资产合计

18,377

18,950

19,614

20,246

资产总计

69,867

76,762

87,253

100,237

短期借款

0

0

0

0

应付票据及账款

2,270

2,334

2,620

3,049

其他流动负债

4,099

2,711

3,083

3,640

流动负债合计

6,369

5,046

5,702

6,690

长期借款

43

37

31

24

其他非流动负债

1,658

1,658

1,658

1,658

非流动负债合计

1,701

1,695

1,689

1,681

负债合计

8,070

6,741

7,391

8,371

股本

6,637

6,637

6,637

6,637

资本公积

12,935

13,135

13,315

13,535

留存收益

41,700

49,720

59,375

71,151

归属母公司权益

61,272

69,492

79,326

91,323

少数股东权益

525

530

535

542

股东权益合计

61,797

70,021

79,862

91,866

负债和股东权益合计

69,867

76,762

87,253

100,237

现金流量表（百万元）

会计年度

2025

2026E

2027E

2028E

税后经营利润

7,717

9,543

11,540

14,078

折旧与摊销

942

1,159

1,366

1,395

财务费用

-407

-1,133

-1,264

-1,488

投资损失

80

46

48

52

营运资金变动

2,558

-4,829

-1,519

-2,252

其他经营现金流

344

68

18

16

经营性现金净流量

11,235

4,854

10,190

11,801

投资性现金净流量

-2,741

-2,257

-1,978

-1,929

筹资性现金净流量

7,782

-466

-660

-859

现金流量净额

15,916

2,131

7,551

9,013

利润表（百万元）

资料来源：公司公告，华源证券研究所预测

会计年度

2025

2026E

2027E

2028E

营业收入

31,629

36,091

42,082

50,980

营业成本

4,363

4,796

5,382

6,265

税金及附加

264

325

379

459

销售费用

9,106

10,105

11,572

13,866

管理费用

2,806

2,959

3,367

4,078

研发费用

6,961

8,301

9,679

11,980

财务费用

-407

-1,133

-1,264

-1,488

资产减值损失

-87

4

4

5

信用减值损失

-24

-18

-4

-5

其他经营损益

0

0

0

0

投资收益

-80

-46

-48

-52

公允价值变动损益

174

12

20

30

资产处置收益

4

4

4

4

其他收益

467

455

455

455

营业利润

8,990

11,147

13,398

16,255

营业外收入

7

9

11

13

营业外支出

289

350

400

400

其他非经营损益

0

0

0

0

利润总额

8,708

10,806

13,009

15,868

所得税

991

1,189

1,431

1,746

净利润

7,717

9,618

11,578

14,123

少数股东损益

6

5

6

7

归属母公司股东净利润

7,711

9,613

11,572

14,116

EPS(元)

1.16

1.45

1.74

2.13

主要财务比率

会计年度

2025

2026E

2027E

2028E

成长能力

营收增长率

13.02%

14.11%

16.60%

21.14%

营业利润增长率

20.02%

24.00%

20.19%

21.33%

归母净利润增长率

21.69%

24.66%

20.38%

21.98%

经营现金流增长率

51.36%

-56.79%

109.90%

15.81%

盈利能力

毛利率

86.21%

86.71%

87.21%

87.71%

净利率

24.40%

26.65%

27.51%

27.70%

ROE

12.58%

13.83%

14.59%

15.46%

ROA

11.04%

12.52%

13.26%

14.08%

估值倍数

P/E

46.16

37.03

30.76

25.22

P/S

11.25

9.86

8.46

6.98

P/B

5.81

5.12

4.49

3.90

股息率

0.00%

0.45%

0.54%

0.66%

EV/EBITDA

39

29

23

19


证券分析师声明

本报告署名分析师在此声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本报告表述的所有观点均准确反映了本人对标的证券和发行人的个人看法。本人以勤勉的职业态度，专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观的出具此报告，本人所得报酬的任何部分不曾与、不与，也不将会与本报告中的具体投资意见或观点有直接或间接联系。

一般声明

华源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。

本报告是机密文件，仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司客户。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测等只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特殊需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。

本报告所载的意见、评估及推测仅反映本公司于发布本报告当日的观点和判断，在不同时期，本公司可发出与本报告所载意见、评估及推测不一致的报告。本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。本公司不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。

本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式修改、复制或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华源证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。

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信息披露声明

在法律许可的情况下，本公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司将会在知晓范围内依法合规的履行信息披露义务。因此，投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。

投资评级说明

证券的投资评级：以报告日后的6个月内，证券相对于同期市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：

买入：相对同期市场基准指数涨跌幅在 20%以上；

增持：相对同期市场基准指数涨跌幅在 5% ~ 20%之间；

中性：相对同期市场基准指数涨跌幅在 $ - 5 \% \sim + 5 \% $之间；

减持：相对同期市场基准指数涨跌幅低于-5%及以下。

无：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。

行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业股票指数相对于同期市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：

看好：行业股票指数超越同期市场基准指数；

中性：行业股票指数与同期市场基准指数基本持平；

看淡：行业股票指数弱于同期市场基准指数。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；

投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。

本报告采用的基准指数：A股市场（北交所除外）基准为沪深300指数，北交所市场基准为北证50指数，香港市场基准为恒生中国企业指数（HSCEI），美国市场基准为标普500指数或者纳斯达克指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）。