1华鑫证券维持五粮液“买入”评级。
2公司2025年因主动调整业务模式致营收净利大幅下滑，但2026Q1强劲反弹，营收+34%，净利+83%。
3拟回购80-100亿元注销股本，彰显价值稀缺性。
4预计2026-2028年EPS为5.57/6.30/7.03元，对应PE 17/15/14倍。
5看好其渠道出清后的深蹲起跳及产品结构优化带来的盈利修复。
华鑫证券_公司事件点评报告：务实出清向前进，回购注销显稀缺_20260505.pdf
摘要
文本
务实出清向前进，回购注销显稀缺
一五粮液（000858.SZ）公司事件点评报告
买入（维持）
分析师：孙山山
S1050521110005
sunss@cfsc.com.cn
基本数据
2026-04-30
当前股价（元）
97.08
总市值（亿元）
3768
总股本（百万股）
3882
流通股本（百万股）
3882
52周价格范围（元）
97.08-135.26
日均成交额（百万元）
2273.31
市场表现
资料来源：Wind，华鑫证券研究
相关研究
1、《五粮液（000858）：营收稳中有增，产品渠道双轮驱动》2025- 09-03
2、《五粮液（000858）：Q1略超预期，期待渠道改革成效》2025-05-07
3、《五粮液（000858）：营销执行提升年，稳定压倒一切》2024-12-19
事件
2026年4月30日，五粮液发布2025年报和2026年一季报：2025年总营收405.29亿元（同比-55%），归母净利润 89.54亿元（同比-72%），扣非净利润88.16亿元（同比- 72%）。其中2025Q4总营收98.91亿元（同比-53%），归母净利润24.80亿元（同比-64%），扣非净利润23.57亿元 （同比-66%）。2026Q1总营收228.38亿元（同比+34%），归母净利润80.63亿元（同比+83%），扣非净利润80.36亿元（同比+82%）。
投资要点
主动深蹲致承压，销售费用率显著增加
由于公司对2025年业务模式进行梳理，基于谨慎性原则，调整2025年部分业务收入确认相关核算，涉及2025年已披露的一季度、半年度、三季度合并资产负债表与合并利润表的部分项目，不影响现金流量表列示。毛利率来看，2025年/2026Q1为 77.54%/81.43%，分别同比+0.5pct/+2.4pct，系产品结构优化所致。费用方面，销售费用率2025年/2026Q1为 18.82%/16.07%，分别同比+6.8pct/+7.3pct，系营收下降带来占比显著提升。综合来看，净利率2025年/2026Q1为 23%/36.5%，分别同比-14.2pct/+9pct。合同负债2025年末/2026Q1末为134.60/141.38亿元，分别同比+15%/+39%。
量价齐跌深蹲起跳，回购注销显稀缺
量价拆分来看，2025年五粮液产品营收36亿元（同减 58.84%），销量1.95万吨（同减，53%应吨价为143.59
万元/吨（同减12.43%）；系列酒产品营收91.68亿元（同减39.89%），销量9.35万吨（同减22.46%），对应吨价为 9.80万元/吨（同减22.48%），整体量价齐跌承压，预计 2026年深蹲起跳。此外，公司拟回购80-100亿元以不超过 153.59元/股用于注销股本，更显公司价值稀缺性。
盈利预测
当前白酒行业进入全面深度调整的“深水区”，存量竞争持续加剧，行业发展格局加快演进。我们看好公司主动深蹲出清，重视渠道动销和经销商能力匹配。根据2025年报和 2026年一季报，我们预计2026-2028年EPS分别为
- 57/6.30/7.03元，当前股价对应PE分别为17/15/14倍，维持“买入”投资评级。
风险提示
宏观经济下行风险、旺季增长不及预期、批价上行不及预期，渠道出清不及预期。
预测指标
2025A
2026E
2027E
2028E
主营收入(百万元)
40,529
60,827
67,665
75,047
增长率(%)
-54.6%
50.1%
11.2%
10.9%
归母净利润(百万元)
8,954
21,634
24,459
27,295
增长率(%)
-71.9%
141.6%
13.1%
11.6%
摊薄每股收益(元)
2.31
5.57
6.30
7.03
ROE(%)
7.3%
16.2%
16.6%
16.9%
资料来源：Wind，华鑫证券研究
公司盈利预测（百万元）
资产负债表
2025A
2026E
2027E
2028E
流动资产：
现金及现金等价物
127,014
142,667
157,279
172,951
应收款
107
92
85
78
存货
20,065
14,460
15,245
14,730
其他流动资产
17,565
16,423
15,563
15,009
流动资产合计
164,752
173,643
188,173
202,769
非流动资产：
金融类资产
0
0
0
0
固定资产
7,639
11,348
12,279
12,136
在建工程
7,031
2,812
1,125
450
无形资产
2,674
2,541
2,407
2,280
长期股权投资
2,234
2,284
2,324
2,354
其他非流动资产
5,655
5,655
5,655
5,655
非流动资产合计
25,233
24,640
23,789
22,874
资产总计
189,984
198,282
211,962
225,643
流动负债：
短期借款
0
0
0
0
应付账款、票据
9,887
7,404
9,210
8,978
其他流动负债
44,005
44,005
44,005
44,005
流动负债合计
67,352
63,908
64,339
63,264
非流动负债：
长期借款
0
0
0
0
其他非流动负债
452
452
452
452
非流动负债合计
452
452
452
452
负债合计
67,804
64,360
64,791
63,716
所有者权益
股本
3,882
3,882
3,882
3,882
股东权益
122,181
133,923
147,171
161,927
负债和所有者权益
189,984
198,282
211,962
225,643
现金流量表
2025A
2026E
2027E
2028E
净利润
9317
22559
25478
28402
少数股东权益
363
925
1019
1108
折旧摊销
768
643
884
939
公允价值变动
0
0
0
0
营运资金变动
19259
3318
513
1
经营活动现金净流量
29706
27445
27894
30450
投资活动现金净流量
-1971
459
717
789
筹资活动现金净流量
-12083
-10817
-12230
-13647
现金流量净额
15,653
17,087
16,381
17,591
资料来源：Wind、华鑫证券研究
利润表
2025A
2026E
2027E
2028E
营业收入
40,529
60,827
67,665
75,047
营业成本
9,102
11,988
13,171
14,571
营业税金及附加
11,038
9,124
10,014
11,032
销售费用
7,629
9,732
10,691
11,782
管理费用
3,097
3,650
3,925
4,278
财务费用
-2,662
-3,995
-4,404
-4,843
研发费用
449
674
750
832
费用合计
8,513
10,061
10,962
12,049
资产减值损失
-24
-3
-2
-1
公允价值变动
0
0
0
0
投资收益
112
80
60
50
营业利润
12,251
29,910
33,726
37,545
加:营业外收入
46
40
35
25
减:营业外支出
99
70
60
50
利润总额
12,199
29,880
33,701
37,520
所得税费用
2,882
7,321
8,223
9,117
净利润
22,559
25,478
28,402
少数股东损益
363
925
1,019
1,108
归母净利润
8,954
21,634
24,459
27,295
主要财务指标
2025A
2026E
2027E
2028E
成长性
营业收入增长率
-54.6%
50.1%
11.2%
10.9%
归母净利润增长率
-71.9%
141.6%
13.1%
11.6%
盈利能力
毛利率
77.5%
80.3%
80.5%
80.6%
四项费用/营收
21.0%
16.5%
16.2%
16.1%
净利率
23.0%
37.1%
37.7%
37.8%
ROE
7.3%
16.2%
16.6%
16.9%
偿债能力
资产负债率
35.7%
32.5%
30.6%
28.2%
营运能力
总资产周转率
0.2
0.3
0.3
0.3
应收账款周转率
379.0
663.6
793.5
960.5
存货周转率
0.5
1.5
1.5
1.7
每股数据(元/股)
EPS
2.31
5.57
6.30
7.03
P/E
42.1
17.4
15.4
13.8
P/S
9.3
6.2
5.6
5.0
P/B
3.1
2.9
2.6
2.4
食品饮料组介绍
孙山山：深圳大学经济学硕士，9年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号，2023年东方财富行业最佳分析师第六名，2024年东方财富行业最佳分析师第五名，2025年“美市科技”菁英榜食品饮料组第3名。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。
证券分析师承诺
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。
证券投资评级说明
股票投资评级说明：
投资建议
预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅
1
买入
>20%
2
增持
10%-20%
3
中性
-10%-10%
4
卖出
<-10%
行业投资评级说明：
投资建议
行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅
1
推荐
>10%
2
中性
-10%-10%
3
回避
<-10%
以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。
相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。
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