国信证券_《超自然行动组》持续优良表现，新游潜力较大_20260505.pdf

国信证券2026-05-05查看原文

摘要

1国信证券维持巨人网络“优于大市”评级。

2公司2025年营收50.5亿元(+72.7%)，归母净利17.6亿元(+23.1%)；

32026Q1营收23.3亿元(+221.7%)，净利10.8亿元(+210.6%)。

4爆款《超自然行动组》累计流水超50亿，推动毛利率升至91%。

5预计2026-2028年净利润分别为45.3/51.0/56.4亿元，对应PE 10x/9x/8x。

6看好其研发实力及新游潜力。

文本

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巨人网络（002558.SZ）

《超自然行动组》持续优良表现，新游潜力较大

核心观点

2025年收入同增 72.7%。1）公司2025年实现营收50.5亿元，同比+72.7%；归母净利润17.6亿元，同比+23.1%；扣非净利润21.3亿元，同比+31.1%。收入利润均实现较大幅增长，主要是由于《超自然行动组》的拉动；利润增速低于收入增速的主要原因是投资收益同比下降6.4亿的一次性影响。2）单看2025年第四季度，公司实现营收16.8亿元，同比+138.3%；归母净利润3.4亿元，同比-4.6%，主要是由于计提所得税所致；扣非净利润6.4亿元，同比+84.5%。3）2026年第一季度，公司收入23.3亿元，同比+221.7%；归母净利润10.8亿元，同比+210.6%；扣非净利润10.1亿元，同比+179.7%。

爆款产品推动毛利率提升，费用率整体下降10.2个百分点。公司2025年毛利率 91.0%，同比+3.7个百分点，主要由于《超自然行动组》等游戏的优秀表现；费用率整体下降10.2个百分点至 55.5%，销售/管理/财务/研发费用率分别为 33.9%/4.7%/0.2%/16.7%，同比-0.5/-2.8/+0.1/-7.0个百分点。

《超自然行动组》表现亮眼，“征途”IP运营能力持续提升。1）截至2026年第一季度末，《超自然》累计注册用户超2亿、累计流水超50亿元。2）此外，公司在国战MMORPG赛道布局稳健；2025年“征途”IP用户规模及营收均有增长，其中《原始征途》小程序版本正式上线，满足用户轻量化需求，月流水重回1亿元，流水同比+18%。《王者征途》全年新增用户超 2700万，年流水超7亿。

新游戏丰富产品矩阵，潜力较大。策略卡牌游戏《月圆之夜》2025年实现流水同比增长，2026年4月16日正式上线了全新CCG对战模式，上线初期实现用户回流与流水提升。卡牌IP游戏《名将杀》已于2025年12月开启不删档付费测试，并于2026年3月17日登陆Steam平台，预计将于2026年暑期档上市上线推广，目前《名将杀》日均活跃用户和流水逐月抬升，目前月流水已超千万，市场潜力较大。

风险提示：新品上线进度或流水不及预期；产品竞争激烈；监管风险。

投资建议：看好公司研发实力和长线运营能力，维持“优于大市”评级。公司的“征途”和“球球大作战”长青IP运营稳健、《超自然行动组》爆火且长线运营潜力大、新游戏储备丰富，我们维持盈利预测，预计2026-2027年净利润分别为45.3/51.0亿、新增2028年盈利预测56.4亿，EPS分别为 3.04/3.43/3.79元，对应PE为10x/9x/8x；公司产品研发实力强、长线运营能力优秀，《超自然行动组》表现有望维持、新游持续贡献增量，维持“优于大市”评级。

盈利预测和财务指标

2024

2025

2026E

2027E

2028E

营业收入(百万元)

2,923

5,047

9,522

11,677

13,641

(+/-%)

-0.0%

72.7%

88.6%

22.6%

16.8%

净利润(百万元)

1425

1755

4527

5101

5636

(+/-%)

31.2%

23.1%

158.0%

12.7%

10.5%

每股收益(元)

0.96

1.18

3.04

3.43

3.79

EBIT Margin

20.6%

34.4%

42.9%

43.7%

41.9%

净资产收益率(ROE)

11.1%

11.4%

24.5%

23.2%

21.9%

市盈率(PE)

32.9

26.7

10.4

9.2

8.3

EV/EBITDA

75.1

28.2

12.0

9.8

8.8

市净率(PB)

3.66

3.05

2.54

2.14

1.82

资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

注：摊薄每股收益按最新总股本计算

公司研究·财报点评

传媒·游戏Ⅱ

证券分析师：张衡

证券分析师：陈瑶蓉

021-61761058

zhangheng2@guosen. com. cnchenyaorong@guosen. com. cn

S0980523100001

基础数据

投资评级

优于大市(维持)

合理估值

收盘价

33.51元

总市值/流通市值

63688/63688百万元

52周最高价/最低价

53.35/13.53元

近3个月日均成交额

1643.77百万元

市场走势

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资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

免责声明

分析师声明

作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。

国信证券投资评级

投资评级标准

类别

级别

说明

报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数（HSI.HI）作为基准；美国市场以标普500指数（SPX.GI）或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。

股票投资评级

优于大市

股价表现优于市场代表性指数10%以上

中性

股价表现介于市场代表性指数±10%之间

弱于大市

股价表现弱于市场代表性指数10%以上

无评级

股价与市场代表性指数相比无明确观点

行业投资评级

优于大市

行业指数表现优于市场代表性指数10%以上

中性

行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间

弱于大市

行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上

重要声明

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