万华化学（600309.SH）

2026年04月22日

投资评级：买入（维持）

日期 2026/4/22

当前股价(元)

87.70

一年最高最低(元)

97.00/52.10

总市值(亿元)

2,745.42

流通市值(亿元)

2,745.42

总股本(亿股)

31.30

流通股本(亿股)

31.30

近3个月换手率(%)

77.3

股价走势图


数据来源：聚源

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至暗时刻已过，看好聚氨酯巨头稳定供应全球

金益腾（分析师）

张晓锋（分析师）

jinyiteng@kysec.cn

李思佳（分析师）

zhangxiaofeng@kysec.cn

证书编号：S0790520020002

lisijia@kysec.cn

证书编号：S0790522080003

Q1业绩同环比增长，看好公司未来长期成长，维持“买入”评级

2025年，公司实现营收2,032.35亿元，同比+11.62%，归母净利润125.27亿元，同比-3.88%。2025Q4，公司实现营收590.09亿元，同比+71.21%，环比+10.66%；归母净利润33.70亿元，同比+73.73%，环比+11.05%。2026Q1，公司实现营收 540.52亿元，同比+25.50%，环比-8.40%；归母净利润37.18亿元，同比+20.62%，环比+10.32%。随着海外化工品供应扰动，公司MDI等主要产品价差走扩，我们上调2026-2027年、新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为175.58（+14.09）、194.55（+13.31）、220.77亿元，EPS分别为5.61（+0.45）、 6.21（+0.42）、7.05元/股，当前股价对应PE分别为15.6、14.1、12.4倍，维持 “买入”评级。

Q1公司各板块销量同比延续增长，聚氨酯系列产品价格整体上行

2025Q4，公司聚氨酯、石化、精细化学品及新材料系列的销量分别为173、173、 72万吨，同比+12.34%、+23.57%、+18.03%；2026Q1，公司各板块销量分别为 165、166、73万吨，同比+13.79%、+24.81%、+35.19%。2026Q1，公司聚氨酯系列产品在成本上移、需求稳中向好带动下，整体价格呈上涨趋势，纯MDI、聚合MDI、TDI、软泡聚醚市场均价分别为20,000、15,500、15,800、9,500元/吨左右。我们认为，未来伴随地缘冲突背景下海外MDI等化工品供应扰动，公司MDI、石化产品有望稳定供应全球，未来公司主要产品价差有望扩大。

公司石化产业链竞争力持续提升，看好公司向全球能源化工巨头持续迈进聚氨酯板块，2025年公司36万吨/年TDI二期项目一次开车成功，目前公司拥有380万吨/年MDI、147万吨/年TDI装置。石化板块，公司成功引入科威特石化工业公司作为长期战略投资者，为石化业务的全球资源整合与可持续发展注入了新动能。此外，万华四川同步推进磷酸铁锂新建、磷酸铁锂改造扩能、石墨负极新建等多个电池材料项目，为集团公司第二主业的战略布局提供坚实支撑。

• 风险提示：产能投放不及预期、下游需求放缓、产品价格大幅下滑。

财务摘要和估值指标

指标

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

营业收入(百万元)

182,069

203,235

246,491

269,252

280,565

YOY(%)

3.8

11.6

21.3

9.2

4.2

归母净利润(百万元)

13,033

12,527

17,558

19,455

22,077

YOY(%)

-22.5

-3.9

40.2

10.8

13.5

毛利率(%)

16.2

13.6

13.8

14.2

14.7

净利率(%)

7.2

6.2

7.1

7.2

7.9

ROE(%)

14.3

11.7

13.8

13.7

13.7

EPS(摊薄/元)

4.16

4.00

5.61

6.21

7.05

P/E(倍)

21.1

21.9

15.6

14.1

12.4

P/B(倍)

2.9

2.5

2.2

1.9

1.7

数据来源：聚源、开源证券研究所


附：财务预测摘要

资产负债表(百万元)

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

流动资产

69990

81637

99607

99954

108592

现金

24533

27662

33550

36648

38187

应收票据及应收账款

12319

15873

18319

19030

19889

其他应收款

1316

1135

1837

1409

1974

预付账款

2124

2842

3181

3398

3457

存货

24107

26014

34610

31358

36975

其他流动资产

5592

8110

8110

8110

8110

非流动资产

223343

241372

275274

286462

283769

长期投资

9651

12885

16753

20678

24624

固定资产

118828

156906

182257

190474

187639

无形资产

11971

12771

13292

13775

14049

其他非流动资产

82892

58810

62973

61535

57457

资产总计

293333

323009

374881

386416

392362

流动负债

126083

132519

163550

161020

152932

短期借款

35557

27789

43678

47949

44653

应付票据及应付账款

69136

76324

100968

94741

88989

其他流动负债

21390

28406

18904

18329

19290

非流动负债

63750

70361

71934

67499

59520

长期借款

51576

53329

54902

50467

42488

其他非流动负债

12174

17032

17032

17032

17032

负债合计

189833

202880

235484

228519

212452

少数股东权益

8874

11823

13534

15675

18227

股本

3140

3130

3130

3130

3130

资本公积

1806

3726

3726

3726

留存收益

90147

100382

115851

133794

155085

归属母公司股东权益

94626

108305

125863

142222

161682

负债和股东权益

293333

323009

374881

386416

392362

现金流量表(百万元)

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

经营活动现金流

30053

33105

47932

35216

31790

净利润

14791

14040

19268

21595

24629

折旧摊销

11842

15256

15831

18745

20648

财务费用

2094

2080

-212

-142

-811

投资损失

-709

-754

-604

-639

-671

营运资金变动

-961

196

13681

-4351

-11834

其他经营现金流

2996

2288

-33

7

-171

投资活动现金流

-37078

-32783

-49003

-29185

-17169

资本支出

35830

30711

45865

26008

14009

长期投资

-2185

-2943

-3868

-3925

-3946

其他投资现金流

937

871

731

748

787

筹资活动现金流

6186

2144

-1096

-9838

-10641

短期借款

-7969

-7768

15889

4271

-3297

长期借款

11765

1753

1573

-4435

-7979

普通股增加

0

-9

0

0

0

资本公积增加

-10

1919

0

0

0

其他筹资现金流

2400

6249

-18558

-9674

635

现金净增加额

-821

2309

-2166

-3808

3981

数据来源：聚源、开源证券研究所

利润表(百万元)

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

营业收入

182069

203235

246491

269252

280565

营业成本

152643

175570

212358

231075

239361

营业税金及附加

1084

1287

1434

1587

1683

营业费用

1619

1630

1945

2186

2309

管理费用

3023

2802

3745

3902

3956

研发费用

4550

4865

5932

6552

6593

财务费用

2094

2080

-212

-142

-811

资产减值损失

-740

-511

-604

-810

-645

其他收益

1181

1117

1080

1126

1108

公允价值变动收益

-76

266

111

96

99

投资净收益

709

754

604

639

671

资产处置收益

39

-4

16

13

16

营业利润

17966

16666

22402

25041

28778

营业外收入

96

327

133

155

178

营业外支出

1137

725

662

742

816

利润总额

16924

16268

21873

24454

28139

所得税

2133

2228

2605

2858

3510

净利润

14791

14040

19268

21595

24629

少数股东损益

1758

1513

1711

2141

2552

归属母公司净利润

13033

12527

17558

19455

22077

EBITDA

33589

35898

40778

46701

52045

EPS(元)

4.16

4.00

5.61

6.21

7.05

主要财务比率

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

成长能力

营业收入(%)

3.8

11.6

21.3

9.2

4.2

营业利润(%)

-11.9

-7.2

34.4

11.8

14.9

归属于母公司净利润(%)

-22.5

-3.9

40.2

10.8

13.5

获利能力

毛利率(%)

16.2

13.6

13.8

14.2

14.7

净利率(%)

7.2

6.2

7.1

7.2

7.9

ROE(%)

14.3

11.7

13.8

13.7

13.7

ROIC(%)

9.6

8.4

9.3

9.8

10.6

偿债能力

资产负债率(%)

64.7

62.8

62.8

59.1

54.1

净负债比率(%)

75.5

62.4

54.4

46.0

33.3

流动比率

0.6

0.6

0.6

0.6

0.7

速动比率

0.3

0.4

0.3

0.4

0.4

营运能力

总资产周转率

0.7

0.7

0.7

0.7

0.7

应收账款周转率

17.0

14.4

14.4

14.4

14.4

应付账款周转率

7.3

6.9

6.9

6.9

6.9

每股指标(元)

每股收益(最新摊薄)

4.16

4.00

5.61

6.21

7.05

每股经营现金流(最新摊薄)

9.60

10.58

15.31

11.25

10.16

每股净资产(最新摊薄)

30.23

34.60

40.21

45.43

51.65

估值比率

P/E

21.1

21.9

15.6

14.1

12.4

P/B

2.9

2.5

2.2

1.9

1.7

EV/EBITDA

10.8

10.1

8.9

7.8

6.8


特别声明

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分析师承诺

本研究报告的署名人员具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告，并对内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了署名人员的研究观点，所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。本报告署名人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。

股票投资评级说明

评级

说明

证券评级

买入(Buy)

预计相对强于市场表现20%以上;

增持(outperform)

预计相对强于市场表现5%~20%;

中性(Neutral)

预计相对市场表现在-5%~+5%之间波动;

减持(underperform)

预计相对弱于市场表现5%以下。

行业评级

看好(overweight)

预计行业超越整体市场表现;

中性(Neutral)

预计行业与整体市场表现基本持平;

看淡(underperform)

预计行业弱于整体市场表现。

备注：评级标准为以报告日后的6~12个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中A股基准指数为沪深300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。

分析、估值方法的局限性说明

本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。


法律声明

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