湖南黄金（002155.SZ）

金锑龙头，万古金矿待放量

核心观点

国内锑龙头，金锑双轮驱动。起源于湘西金矿，目前业务聚焦金锑钨采选冶。公司主要从事黄金锑钨等有色金属矿山的开采、选矿、冶炼、加工，黄金、精锑的深加工及有色金属矿产品的进出口业务等，公司主要产品为标准金锭、精锑、氧化锑、乙二醇锑、仲钨酸铵等。2025年自产金3.4吨，自产锑 1.4万吨。公司直接控股股东是湖南黄金集团，实控人湖南省国资委。

矿业子公司贡献核心利润。截至2025年年报，公司集团共3家全资子公司（辰州、黄金洞、新龙），1家控股子公司（中南锑钨）。辰州矿业主营黄金、锑、钨的勘探、采选冶。黄金洞主营金矿采选。新龙矿业开采黄金、锑、绢云母及其他有色金属、矿产品收购、销售。中南锑钨主营商品和技术的进出口业务和国内贸易。2025年公司实现营收502亿元，同比+80.3%，实现归母净利14.9亿元，同比+75.8%，上涨原因系金锑价格大幅上涨。其中持有矿山资源的辰州矿业为盈利主力单位，2025年实现净利润11.7亿元，旗下包含沅陵沃溪金锑钨矿、安化渣滓溪锑矿以及甘肃加鑫等矿山；另外，主营矿山采选等业务的黄金洞矿业和新龙矿业2025年分别实现净利润1.0亿元，3.1亿元。后续集团万古金矿注入有望助力公司黄金产量达到10吨，形成公司新的增长来源。

锑资源稀缺，供需或愈加紧张。全球锑矿产量明显收缩。根据USGS数据，近年来全球锑矿产量维持在10-12万吨，较2008年峰值接近20万吨和 2015-2019年的13-15万吨明显减少；其中，中国产量对世界产量形成直接影响。锑用途广泛，阻燃、催化稳健发展，光伏需求快速攀升。根据测算，需求格局将迎来显著调整，预计到2027年全球锑金属的下游消费结构为：阻燃剂占 43%（24年 47%），合金应用（铅酸电池等）占 13%；聚酯催化占 9%；玻璃陶瓷占 30%（24年 23%），其他领域占 5%。

风险提示：国内外锑矿集中超预期投产，锑价下行风险；万古金矿注入或建设进度不及预期；环保标准趋严/矿山生产事故影响矿山生产等。

投资建议：首次覆盖，给予“优于大市”评级。预计公司2026-2028年的营收分别为659/676/691亿元，同比增速 31%/3%/2%；归母净利润分别为22.7/27.0/29.6亿元，同比增速 52%/19%/10%；EPS分别为 1.45/1.73/1.90元，当前股价对应PE分别为20.8x/17.4x/15.9x。公司稳健经营，万古金矿在2030年前有大规模放量预期，首次覆盖给予 “优于大市”评级。

盈利预测和财务指标

2024

2025

2026E

2027E

2028E

营业收入(百万元)

27,839

50,181

65,923

67,589

69,091

(+/-%)

19.5%

80.3%

31.4%

2.5%

2.2%

归母净利润(百万元)

847

1488

2268

2702

2962

(+/-%)

73.1%

75.8%

52.4%

19.2%

9.6%

每股收益(元)

0.70

0.95

1.45

1.73

1.90

EBIT Margin

3.9%

3.6%

4.1%

4.7%

5.0%

净资产收益率(ROE)

12.3%

18.3%

22.8%

22.3%

20.5%

市盈率(PE)

42.8

31.7

20.8

17.4

15.9

EV/EBITDA

26.1

22.3

16.1

14.1

13.1

市净率(PB)

5.25

5.80

4.74

3.90

3.26

资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

注：摊薄每股收益按最新总股本计算

公司研究·财报点评

有色金属·贵金属

证券分析师：刘孟峦

010-88005312

证券分析师：谷瑜

liumengluan@guosen.com.cn

021-61761033

S0980520040001

guyu@guosen. com. cn

S0980524110001

基础数据

投资评级

优于大市(首次)

合理估值

收盘价

30.15元

总市值/流通市值

47114/47110百万元

52周最高价/最低价

43.67/17.39元

近3个月日均成交额

3280.63百万元

市场走势


资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

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公司：国内锑龙头，金锑双轮驱动

起源于湘西金矿，目前业务聚焦金锑钨采选冶

企业建矿于1950年，始称沅湘管理处，后变更为湘西钨矿、冶金工业部湘西金矿湖南省湘西金矿。2000年12月，经湖南省人民政府批准，湘西金矿改制成立湖南辰州矿业有限责任公司，2006年6月1日整体变更为湖南辰州矿业股份有限公司，同年12月，辰州矿业向控股公司湖南黄金集团增发5300万股作为支付对价收购新龙矿业。2007年8月，公司在深交所上市，股票简称“辰州矿业”，股票代码“002155”。2013年9月，公司着手集团黄金资产黄金洞矿业重组上市工作，黄金洞矿业于2015年正式并入上市公司，自此，控股股东的主要黄金资产已进入公司。2015年5月，公司股票全称更名为湖南黄金股份有限公司，股票简称更名为“湖南黄金”。2021年7月，公司与湖南黄金集团签订《行业培育协议书》，待万古矿区资源整合项目条件成熟时公司具有优先收购权。

公司主要从事黄金锑钨等有色金属矿山的开采、选矿、冶炼、加工，黄金、精锑的深加工及有色金属矿产品的进出口业务等，公司主要产品为标准金锭、精锑、氧化锑、乙二醇锑、塑料阻燃母粒和仲钨酸铵等。公司拥有集矿山勘探、开采、选矿、冶炼、精炼、深加工及销售于一体的完整产业链，为全国十大产金企业之一，全球锑矿开发龙头企业，国内重要钨矿企业。

目前，公司拥有3家二级子公司（辰州、黄金洞、新龙），矿山基地10座，拥有规模化的生产线。冶炼端，公司拥有100吨/年黄金精炼生产线、2.5万吨/年精锑冶炼生产线、4万吨/年多品种锑产品生产线。矿山端，2025年黄金自产3431千克；锑自产14206吨；钨精矿自产958标吨。

图1：公司历史沿革


资料来源：公司公告，公司官网，国信证券经济研究所整理


湖南黄金集团核心上市公司

公司直接控股股东是湖南黄金集团有限责任公司，间接控股股东为湖南省矿产资源集团有限责任公司，实际控制人为湖南省人民政府国有资产监督管理委员会。湖南黄金集团持有公司 35.06%股份，其余股东持股合计 64.94%。

图2：公司股权结构（截至2025年报）


资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理

公司产品以金锑为主，产少量钨产品

公司主要从事黄金锑钨等有色金属矿山的开采、选矿、冶炼、加工，黄金、精锑的深加工及有色金属矿产品的进出口业务等，公司主要产品为标准金锭、精锑、氧化锑、乙二醇锑、塑料阻燃母粒和仲钨酸铵等。

表1：公司主要产品及用途

产品名称

主要用途

黄金

国家货币的储备金、个人资产投资和保值的工具、工业、医疗领域的原材料等。

精锑

合金的硬化剂主要用于冶金、蓄电池及军工等工业，也是生产氧化锑的原料。

氧化锑

作为阻燃剂主要用于塑料、橡胶、油漆、纺织、化纤等工业，还用于玻璃、电子、陶瓷、荧光粉等行业。

乙二醇锑

应用于聚酯缩聚反应最为新颖的一种催化剂

塑料阻燃母粒

塑料及橡胶等树脂中表现最优良的阻燃产品之一，逐步成为阻燃剂粉料的有效替代品。

仲钨酸铵

钨工业的中间产品，是生产硬质合金的主要原料。

资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理

矿山开采业务：开采资源主要以金锑（钨）伴生矿、金矿、锑矿、钨矿为主，开采方式为井下开采，选矿方式为部分重选+浮选。采选环节的产品包括合质金、锑（金）块矿、精矿产品（包括锑金精矿、金精矿、锑精矿及钨精矿）。合质金主要是通过重选分离矿石中单独游离的颗粒金得到。块矿是在采矿过程中得到的高品位矿石，不需要进行选矿。

冶炼加工业务：冶炼加工业务确保公司能够为市场提供合格的黄金和锑、钨产品，增强公司业务的独立性和市场竞争能力，并获取必要的利润增值。金锑冶炼方面：公司拥有自主开发的全球领先的金锑（钨）伴生资源核心分离技术，对自产锑金


原料及国内外采购的锑金原料进行冶炼处理。锑金精矿经一系列火法（湿法）工艺处理后，将锑和金进行有效分离，生产出精锑（阴极锑）和合质金（金精矿）。锑冶炼方面：锑精（块）矿经一系列火法工艺处理，产出精锑或含量锑；复杂含锑物料经湿法工艺处理，直接生产氧化锑后对外销售。钨冶炼方面：钨精矿经湿法工艺处理，产出仲钨酸铵（APT）。合质金精炼方面：自产及外购合质金通过精炼提纯后产出标准金锭。

深加工业务：公司对黄金、锑产品进行深加工，黄金深加工主要是加工成金条、黄金饰品后直接面向终端客户进行销售，主要采取代加工模式。

公司除自有矿山提供原材料外，还通过外部市场采购原料，经测算，2025年公司黄金矿自给率 5.6%，锑矿自给率 61.8%。2025年公司共生产黄金61吨，同比 +32.49%；生产锑品2.3万吨，同比-21.26%；生产钨品958标吨，同比-4.96%。其中，黄金自产3.4吨，同比-7.40%；锑自产1.4万吨，同比-6.71%；钨精矿自产908标吨，同比+3.30%。公司外购原料主要包括锑精矿、锑金精矿、金精矿、合质金等，通过国内和国外两个渠道采购。国外原料主要通过子公司中南锑钨采购，国内原料以稳定供应客户为主要采购对象，定价主要以产品市场公开成交价为依据确定。

2025年金锑价格有所上涨，公司盈利大幅上涨，2025年实现营收502亿元，同比 +80.3%；归母净利14.9亿元，同比+75.8%。

图3：公司营收及增速


图4：公司归母净利及增速

资料来源：WIND，公司公告，国信证券经济研究所整理


资料来源：WIND，公司公告，国信证券经济研究所整理

公司的毛利大约一半来自黄金采选冶，另一半来自锑产品。其中黄金2025年营收占比 93.7% ，锑产品（三氧化二锑、乙二醇锑、含量锑等）营收合计占比 5.5%。毛利方面，黄金2025年毛利占比 52.1% ，锑产品（三氧化二锑、乙二醇锑、含量锑等）毛利合计占比 45.5%。钨产品营收和毛利占比均较小。

图5：公司收入结构

图6：公司毛利结构



资料来源：WIND，公司公告，国信证券经济研究所整理


资料来源：WIND，公司公告，国信证券经济研究所整理

矿山产量方面，近些年金锑产量均有小幅下滑。自产金近年来受到 $ \textcircled{1} $黄金洞金矿矿石品位下滑； $ \textcircled{2} $2024年新龙矿业发生两起生产安全事故导致停产等影响，产量有所下滑，2025年实现自产金3.4吨，测算金矿自给率 5.6%，自给率下降原因系外购非标金业务同比增加。自产锑因部分主力矿山如辰州矿业沃溪坑口开采深度大，资源逐渐枯竭，可采储量减少，导致自产锑量下降，2025年实现自产锑1.4万吨，测算锑矿自给率 61.8%。

图7：公司自产锑产量及自给率


资料来源：WIND，公司公告，国信证券经济研究所整理

图8：公司自产金产量及自给率


资料来源：WIND，公司公告，国信证券经济研究所整理

冶炼产销方面，2025年公司共生产黄金61.4吨，同比增长 32.49%，其中生产标准金59.3吨，含量金2.1吨。生产锑品2.3万吨，同比减少 21.26%，其中精锑 5823吨，氧化锑9524吨，含量锑4842吨，乙二醇锑2506吨，氧化锑母粒303吨；生产钨品958标吨，同比减少 4.96%。

矿业子公司贡献核心利润

截至2025年年报，公司集团共3家全资子公司（辰州、黄金洞、新龙），1家控股子公司（中南锑钨）。辰州矿业主营黄金、锑、钨的勘探、采选冶。黄金洞主营金矿采选；其他矿产品脱砷；黄金、白银、铜、砷、硫的冶炼、加工；矿山采选冶工艺工程的设计、施工、技术推广和科技交流服务。新龙矿业开采黄金、锑、绢云母及其他有色金属、矿产品收购、销售。中南锑钨主营商品和技术的进出口业务和国内贸易。


图9：湖南黄金子公司


资料来源：WIND，公司公告，国信证券经济研究所整理

其中持有矿山资源的辰州矿业为盈利主力单位，2025年实现净利润11.7亿元，旗下包含沅陵沃溪金锑钨矿、安化渣滓溪锑矿以及甘肃加鑫等矿山；另外，主营矿山采选等业务的黄金洞矿业和新龙矿业2025年分别实现净利润1.0亿元，3.1亿元。

表2：公司主要子公司

子公司名称

注册资本

注册地

业务性质

持股比例(%)直接

取得方式

湖南辰州矿业有限责任公司

700,000,000

湖南沅陵县

采选冶

100%

设立

湖南新龙矿业有限责任公司

300,000,000

湖南新邵县

采选

100%

同一控制下企业合并

湖南黄金洞矿业有限责任公司

438,800,000

湖南平江县

采选

100%

同一控制下企业合并

湖南省中南锑钨工业贸易有限公司

100,000,000

湖南长沙市

贸易

92.02%

非同一控制下企业合并

资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理

2025年辰州矿业盈利11.7亿元，同比大幅增长 93%。净利率方面，辰州矿业因拥有较大的黄金精炼和锑冶炼产能，需要外购原材料进行加工（利润较薄），净利率仅为 2.4%，近些年呈小幅上涨趋势。

图10：辰州矿业净利润


资料来源：WIND，公司公告，国信证券经济研究所整理

图11：辰州矿业净利润率


资料来源：WIND，公司公告，国信证券经济研究所整理

图12：新龙矿业净利润

图13：新龙矿业净利润率



资料来源：WIND，公司公告，国信证券经济研究所整理


资料来源：WIND，公司公告，国信证券经济研究所整理

现有资源优质，集团万古金矿注入有望助力公司黄金产量达到10吨

截至2025年末，公司保有资源矿石量7190万吨，金金属137.060吨，锑金属34.72万吨，钨金属11.0万吨。

2026年1月公司因筹划重大资产重组正式停牌，复牌明确了拟收购的标的资产，即平江万古金矿田。当前重组工作正在有序进行，目前正处于审计、评估及尽职调查的关键阶段。收购主要包含两家公司：湖南黄金天岳矿业（持有万古矿区核心的探矿权和采矿权，负责金矿采选）和湖南中南黄金冶炼（专注于难处理金精矿的冶炼加工，能帮助上市公司打通上下游产业链）。

黄金天岳是本次注入的重头戏，核心就是平江县万古金矿田的探矿权和采矿权。根据2024年11月的数据，万古矿区2000米以浅探明黄金资源量300.2吨，最高品位138克/吨。专家预测3000米以浅远景储量超1000吨。黄金天岳已经具备造血能力，未经审计的数据显示，2025年实现营收2.21亿元，净利润6454.97万元。

中南冶炼在于补齐冶炼短板。这家公司专注于处理高砷、高硫等“难啃”的复杂金精矿，是产业链下游的关键一环。具备年处理金精矿能力达8万吨，年产黄金约4吨，2025年实现营收27.96亿元，净利润1.24亿元。


行业：锑资源稀缺，供需或愈加紧张

上游：锑矿石，锑精矿。锑是一种罕见的金属，银白色，易碎、不可锻，有毒，耐腐蚀，熔点 630.74℃、沸点 1750℃，性脆，不具延展性，是电和热的不良导体（导电率为银的 4.2%），在常温下不易氧化，耐酸，抗腐蚀。锑在地壳中的含量为 0.0001%，主要以单质或辉锑矿、方锑矿和锑赭石的形式存在。锑最大特征是热缩冷胀和具同素异形现象。

中游：锑锭，氧化锑。金属锑有鳞片状晶体结构。在潮湿空气中逐渐失去光泽，强热则燃烧成白色锑的氧化物。易溶于王水，溶于浓硫酸。

下游：锑金属主要用于制造合金，常用于制造铅酸蓄电池、化工管道、电缆包皮轴承及齿轮，高纯度锑金属用于生产半导体、电热装置、远红外装置及军工产品。此外，锑氧化物广泛用于阻燃剂、陶瓷、橡胶、油漆、玻璃、纺织及化工产品。

图14：锑产业链


资料来源：国际锑协会，USGS，国信证券经济研究所整理

供给：全球锑矿产量明显收缩

锑具有战略意义，静态储采比较低。USGS数据显示，2025年全球锑资源储量约为 200万吨，按照当年产量11万吨折算，全球静态储采比18，相对各类金属均较低（比如铁矿石静态储采比35，铜静态储采比45，铝土矿静态储采比约80），锑中国静态储采比为20，一定程度上反映出锑的稀缺。中国、美国、欧盟、日本、澳大利亚等均将锑列为关键矿产资源。

锑资源分布不均，较为集中。锑资源主要分布在环太平洋、地中海和中亚天山构造成矿带。2025年中国、俄罗斯、玻利维亚、缅甸、澳大利亚储量分别为83万吨（42%）、35万吨（18%）、31万吨（15%）、14万吨（7%）、11万吨（5%），合计占到全球储量的 87%；此外，土耳其、美国、塔吉克斯坦公布储量数据分别为9.9万吨、6万吨、6万吨。

图15：全球锑资源储量

图16：锑矿储采比



资料来源：Wind，USGS，国信证券经济研究所整理


资料来源：Wind，USGS，国信证券经济研究所整理

锑矿产量中枢下移，减量在中国。根据USGS数据，近年来全球锑矿产量维持在10-12万吨，较2008年峰值接近20万吨和2015-2019年的13-15万吨明显减少；其中，中国产量对世界产量形成直接影响。中国产量近年来维持在4万吨左右，较2008年峰值接近18万吨（占全球产量比重91.4%）和2015-2019年的9-11万吨明显减少。我国占全球产量比重中枢下移。2009年我国第一次开始对锑矿实施开采总量控制（2014年取消），同时暂停受理锑矿探矿权、采矿权申请到2013年。政策因素叠加环保要求提升，开采难度增加等原因综合制约着国内锑矿供应。近几年我国锑矿产量降至每年约4万吨，占全球总供应量的比重降至约 36%。据USGS数据，2025年全球产量不升反降，总产量11万吨，中国产量4万吨，占比 36%。

图17：全球锑资源储量


资料来源：Wind，USGS，国信证券经济研究所整理

锑难以回收利用。在原生锑以外，再生锑，阳极泥、黑铜泥、砷锑烟灰等物料中伴生锑回收是锑的两项重要来源。过往锑部分用于蓄电池，在报废后电池中的部分铅锑合金栅板可回收利用，但随着锑在其中用量的缩小，其回收量也在降低。其余领域，锑单位用量低，在使用后几乎不可回收或难以回收。

需求：用途广泛，需求相对平稳


阻燃、催化稳健发展，光伏需求快速攀升。根据测算，需求格局将迎来显著调整预计到2027年全球锑金属的下游消费结构为：阻燃剂占 43%（24年 47%），合金应用（铅酸电池等）占 13%；聚酯催化占 9%；玻璃陶瓷占 30%（24年 23%），其他领域占 5%。

图18：锑应用占比（2024）


资料来源：USGS，EVTank，Roskill，百川盈孚，国信证券经济研究所整理测算

锑资源高度稀缺，增量有限，即使价格持续保持较高水平，可扩张的经济性资源也已难寻。目前来看，近年来投产确定性较高的大型项目仅有华钰矿业塔金项目。从需求侧看，锑用途广泛，价格敏感性低，在阻燃剂、催化剂、铅蓄电池等领域用量长期稳定。近年来随着光伏产业的高速发展，光伏玻璃澄清剂用锑成为新的需求增长点。我们预计未来几年全球锑精矿供需紧张的问题或愈发突出。

表3：锑供需平衡表测算（万吨）

2021A

2022A

2023A

2024A

2025E

2026E

2027E

阻燃剂

7.65

7.71

7.78

7.85

7.92

7.99

8.07

玻璃陶瓷

1.39

1.87

3.40

4.86

4.59

5.07

5.63

铅酸电池

2.09

2.02

1.96

1.90

1.85

1.79

1.74

催化剂

2.09

2.02

1.96

1.90

1.85

1.79

1.74

其他

0.70

0.73

0.77

0.80

0.84

0.89

0.93

需求合计

13.90

14.35

15.87

17.33

17.05

17.53

18.10

供给合计

12.94

12.24

14.42

12.78

14.39

15.19

15.69

供需缺口

-0.96

-2.11

-1.45

-4.55

-2.66

-2.34

-2.41

资料来源：USGS，EVTank，Roskill，百川盈孚，国信证券经济研究所整理测算


盈利预测

我们的盈利预测基于以下假设条件：

价格：2026年至今黄金均价为1082元/克，现货价格为1052元/克；往后看黄金仍受到降息周期、美元下降、央行购金等因素维持中长期强势。假设 2026-2028年黄金均价为1000元/克。2026年至今锑均价为16.6万元/吨，现货价格为16.5万元/吨，锑供需维持紧张，我们假设2026-2028年锑均价为17万元/吨。

产量：2025年公司自产金金属产量为3.4吨，自产锑1.4万吨。2025年新龙矿山经营事故导致产量偏低，预期今年有所恢复。假设公司2026-2028年锑金属产量分别为1.6万吨/1.7万吨/1.8万吨，金金属产量受益于新龙矿山恢复正常经营以及万古有序注入，分别为3.6、4.5、5.2吨。

投资建议：首次覆盖，给予“优于大市”评级。预计公司2026-2028年的营收分别为659/676/691亿元，同比增速 31%/3%/2%；归母净利润分别为22.7/27.0/29.6亿元，同比增速 52%/19%/10%；EPS分别为1.45/1.73/1.90元，当前股价对应PE分别为20.8x/17.4x/15.9x。公司稳健经营，万古金矿在2030年前有大规模放量预期，首次覆盖给予“优于大市”评级。


财务预测与估值

资产负债表(百万元)

2024

2025

2026E

2027E

2028E

现金及现金等价物

1140

2007

4404

5194

9627

应收款项

219

142

542

2222

568

存货净额

576

969

1684

1716

1749

其他流动资产

479

513

659

676

691

流动资产合计

2415

3630

7289

9809

12634

固定资产

3695

3688

3505

3277

2955

无形资产及其他

782

760

729

699

669

投资性房地产

1301

1352

1352

1352

1352

长期股权投资

6

6

7

7

8

资产总计

8199

9436

12881

15144

17617

短期借款及交易性金融负债

33

3

100

100

100

应付款项

202

261

674

687

700

其他流动负债

769

795

1871

1907

1943

流动负债合计

1003

1060

2644

2693

2743

长期借款及应付债券

0

0

0

0

0

其他长期负债

221

211

231

251

271

长期负债合计

221

211

231

251

271

负债合计

1224

1271

2876

2945

3014

少数股东权益

70

48

75

106

141

股东权益

6905

8117

9931

12093

14462

负债和股东权益总计

8199

9436

12881

15144

17617

关键财务与估值指标

2024

2025

2026E

2027E

2028E

每股收益

0.70

0.95

1.45

1.73

1.90

每股红利

0.15

0.19

0.29

0.35

0.38

每股净资产

5.74

5.19

6.36

7.74

9.25

ROIC

14.39%

20.88%

32%

38%

43%

ROE

12.26%

18.33%

23%

22%

20%

毛利率

8%

6%

7%

7%

7%

EBIT Margin

4%

4%

4%

5%

5%

EBITDA Margin

5%

4%

5%

5%

6%

收入增长

19%

80%

31%

3%

2%

净利润增长率

73%

76%

52%

19%

10%

资产负债率

16%

14%

23%

20%

18%

股息率

0.4%

0.6%

1.0%

1.1%

1.3%

P/E

42.8

31.7

20.8

17.4

15.9

P/B

5.2

5.8

4.7

3.9

3.3

EV/EBITDA

26.1

22.3

16.1

14.1

13.1

利润表(百万元)

2024

2025

2026E

2027E

2028E

营业收入

27839

50181

65923

67589

69091

营业成本

25650

47097

61635

62814

64001

营业税金及附加

137

160

198

203

207

销售费用

14

27

33

34

35

管理费用

638

726

887

909

929

研发费用

324

345

461

473

484

财务费用

1

(2)

(52)

(110)

(130)

投资收益

(8)

(14)

(6)

(6)

(6)

资产减值及公允价值变动

(42)

(7)

(20)

(10)

0

其他收入

(307)

(328)

(461)

(473)

(484)

营业利润

1041

1823

2735

3251

3559

营业外净收支

(36)

(41)

(40)

(40)

(40)

利润总额

1005

1783

2695

3211

3519

所得税费用

147

272

393

469

514

少数股东损益

11

22

33

40

44

归属于母公司净利润

847

1488

2268

2702

2962

资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

现金流量表(百万元)

2024

2025

2026E

2027E

2028E

净利润

847

1488

2268

2702

2962

资产减值准备

40

(42)

(0)

(0)

(0)

折旧摊销

362

342

396

400

405

公允价值变动损失

42

7

20

10

0

财务费用

1

(2)

(52)

(110)

(130)

营运资本变动

(365)

(364)

245

(1661)

1676

其它

(31)

59

27

32

35

经营活动现金流

894

1490

2956

1484

5077

资本开支

(215)

(249)

(202)

(152)

(52)

其它投资现金流

21

0

0

0

0

投资活动现金流

(186)

(249)

(203)

(153)

(53)

权益性融资

1

0

0

0

0

负债净变化

0

0

0

0

0

支付股利、利息

(181)

(303)

(454)

(540)

(592)

其它融资现金流

(23)

231

97

0

0

融资活动现金流

(385)

(375)

(357)

(540)

(592)

现金净变动

323

867

2397

791

4432

货币资金的期初余额

817

1140

2007

4404

5194

货币资金的期末余额

1140

2007

4404

5194

9627

企业自由现金流

700

1276

2752

1284

4962

权益自由现金流

681

1514

2894

1377

5073


免责声明

分析师声明

作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。

国信证券投资评级

投资评级标准

类别

级别

说明

报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数（HSI.HI）作为基准；美国市场以标普500指数（SPX.GI）或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。

股票投资评级

优于大市

股价表现优于市场代表性指数10%以上

中性

股价表现介于市场代表性指数±10%之间

弱于大市

股价表现弱于市场代表性指数10%以上

无评级

股价与市场代表性指数相比无明确观点

行业投资评级

优于大市

行业指数表现优于市场代表性指数10%以上

中性

行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间

弱于大市

行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上

重要声明

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