2026年04月20日

行业动态分析

3月网上商品零售额同比增 2.5%，市场监管总局对电商平台“幽灵店铺”监管

1-3月网上商品/服务零售额同比增 7.5%/8.8%，3月网上商品零售额同比增 2.5%。我们预计2026年全年电商大盘增速中个位数。我们认为当前监管方向主要为消费者权益保护，而非平台综合变现率，整体利好平台经济长期健康发展。

报告摘要

3月网上商品零售额同比增2.5%：国家统计局自2026年2月开始披露网上商品和服务零售额指标，包含1）网上商品零售额，与此前实物商品网上零售额统计范围和内涵一致；2）网上服务零售额（新增指标），主要反映线上交易平台实现的非实物商品服务（如本地生活服务等）的零售规模及增长情况。2026年3月，网上商品零售额为1.1万亿元（人民币，下同，列明除外），同比增2.5%，对比1-2月增速为10.3%，我们认为同比增速主要反映两年的春节假期在不同月份的影响，对比社零总额同比增1.7%。2026年1-3月，网上商品零售额为3.2万亿元，同比增7.5%，其中，吃类+17.2%、穿类+11.6%、用类+3.6%；网上服务零售额为1.2万亿元，同比增7.3%。

监管动态：4月17日，市场监管总局依法对7家电商平台“幽灵外卖”系列案作出行政处罚，合计罚款共36亿元，其中拼多多15.2亿元、美团7.5亿元、阿里巴巴6.4亿元（其中淘宝闪购5.6亿元、淘宝4,698万元、天猫3,174万元）、京东6.3亿元、抖音5,689万元。此外，对各家平台企业法定代表人和食品安全总监合计处罚1,968万元。本次监管涉及的内容为：1）平台对入网食品经营者许可证审核把关不严，未依法履行资质审查义务；2）平台在与转单平台合作过程中造成的消费者权益侵害。具体数据看（图表2-4）：

• 未履行资质审查：京东未履行店铺资质审查的店铺数为4.3万家，高于其他平台，其中3.8万家店铺无交易，4,858家店铺有交易，合计为7,700万元，单店平均交易额160万元，产生违法所得为670万元。拼多多未履行资质审查的店铺数为9,463家、美团7,031家、淘宝闪购6,329家、淘宝881家、抖音454家、天猫256家。罚金按未履行1家店铺的资质审查义务作出处罚（5-16万元/家店铺） $ \times $涉及店铺数计算。

• 转单：转单公司（涉及4家）作为平台的服务商入驻，为平台店铺提供转单服务，平台授予转单公司订单信息查询和物流发货权限，平台店铺将用户订单转交其他食品经营者加工制作，侵犯消费者权益。京东涉及转单店铺数为 4,858家、淘宝闪购3,754家、抖音379家、天猫38家、淘宝16家，该部分数据已去重缺乏资质审查的店铺数。

综合变现率对比：我们根据未履行资质审查涉及店铺的交易额和平台收入，计算各平台的综合变现率，淘宝闪购 9.2%、美团为 9.0%、京东 8.7%、拼多多 6.0%、天猫 3.5%、抖音 2.5%、淘宝 1.3%，外卖平台的综合变现率中包含外卖配售收入，因而高于其他电商平台，我们认为数据所反映的综合变现率水平在健康区间。

投资建议：我们预计2026年全年电商大盘增速中个位数，与2025年（+5.2%）基本持平。我们认为目前电商及外卖平台的综合变现率在稳定的健康区间，监管方向或主要考虑消费者权益保护，而非平台综合变现率。各平台公司持续投入商户补贴及扶持，在供给侧差异化建设，利好平台经济的长期健康发展。

风险：消费预期疲弱；电商竞争加剧影响利润；食品安全问题。

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京东（9618.HK/JD.US）


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数据来源：彭博，万得，国投证券国际

王婷

tinawang@sdicsi.com.hk


3月社零&网上商品零售额

图表1：2026年3月，网上商品零售额同比增 2.5%


资料来源：国家统计局，国投证券国际（注：网上商品零售额以当月公布的累计值及同比增速调整前一年同期累计值并计算当月同比增速）


监管动态

图表2：市场监管总局对7家平台公司作出行政处罚，合计罚款36亿元

文件

公司

违法所得(百万元)

罚款1(百万元)

罚款2(百万元)

罚款合计(百万元)

国市监处罚〔2026〕3号

京东

7

626

2

635

国市监处罚〔2026〕7号

美团

51

693

2

746

国市监处罚〔2026〕10号

抖音

9

45

2

57

国市监处罚〔2026〕13号

淘宝闪购

23

533

2

558

国市监处罚〔2026〕16号

淘宝

1

44

2

47

国市监处罚〔2026〕19号

天猫

4

26

2

32

国市监处罚〔2026〕22号

拼多多

6

1,514

2

1,522

合计

101

3,482

14

3,597

资料来源：市场监管总局，国投证券国际 （注：罚款1为对平台未依法履行资质审查义务的行为罚款；罚款2为平台对其平台内经营者侵害消费者合法权益行为未采取必要措施的行为罚款）

图表3：平台未依法履行资质审查义务的店铺数

公司

有交易的店铺数(家)

无交易的店铺数(家)

店铺数合计(家)

交易额(百万元)

单店平均交易额(万元)

违法所得(百万元)

综合变现率

处罚(万元,未履行1家店铺的资质审核义务的处罚)

京东

4,858

38,332

43,190

77

1.6

6.7

8.7%

5

美团

6,918

113

7,031

405

5.9

36

9.0%

10

抖音

454

454

379

83.5

9

2.5%

10

淘宝闪购

5,223

1,106

6,329

212

4.1

20

9.2%

10

淘宝

881

881

64

7.3

1

1.3%

5

天猫

256

256

77

30.0

3

3.5%

10

拼多多

9,463

9,463

97

1.0

6

6.0%

16

资料来源：市场监管总局，国投证券国际

图表4：平台转单涉及店铺数（已去重缺乏资质审查店铺数）

文件

公司

转单店铺(家)

转单违法所得(万元)

转单公司

国市监处罚〔2026〕3号

京东

4,858

已计入缺乏资质审查违法所得

重庆转单宝网络科技有限公司

国市监处罚〔2026〕7号

美团

1,453

重庆转单宝网络科技有限公司安徽梦馨信息技术有限公司

国市监处罚〔2026〕10号

抖音

379

已计入缺乏资质审查违法所得

重庆转单宝网络科技有限公司安徽梦馨信息技术有限公司

国市监处罚〔2026〕13号

淘宝闪购

3,754

354

重庆转单宝网络科技有限公司安徽梦馨信息技术有限公司

国市监处罚〔2026〕16号

淘宝

16

7.7

重庆转单宝网络科技有限公司安徽梦馨信息技术有限公司

国市监处罚〔2026〕19号

天猫

38

145

重庆转单宝网络科技有限公司安徽梦馨信息技术有限公司

国市监处罚〔2026〕22号

拼多多

0.9

重庆百分网络科技有限公司宣城市梦晟花卉有限公司

资料来源：市场监管总局，国投证券国际


估值表

图表5：估值表

公司

股票代码

交易货币

收盘价(交易货币)

年初至今

最新市值(十亿美元)

P/E

P/S

收入(报表货币,百万)

净利润(报表货币,百万)

1FY

2FY

1FY

2FY

1FY

1FY(YoY)

1FY

1FY(YoY)

线上零售相关公司

拼多多

PDD US

USD

105

-8%

149

8.6

7.4

2.0

1.8

495,500

15%

124,078

16%

美团

3690 HK

HKD

87

-16%

68

NA

18.5

1.2

1.0

404,069

11%

-6,839

63%

京东

9618 HK

HKD

123

10%

43

10.3

7.7

0.2

0.2

1,391,285

6%

30,251

12%

携程

9961 HK

HKD

428

-23%

36

13.5

11.9

3.4

3.0

70,898

14%

19,140

-40%

平均

10.8

11.4

1.7

1.5

海外电商相关公司

Shopify

SHOP US

USD

131

-19%

171

71.5

54.9

11.7

9.4

14,663

27%

2,356

26%

MercadoLibre

MELI US

USD

1,856

-8%

94

37.1

26.8

2.4

2.0

38,468

33%

2,485

24%

Sea

SE US

USD

91

-28%

54

25.1

18.9

1.8

1.5

29,457

28%

2,238

42%

平均

44.5

33.5

5.3

4.3

资料来源：彭博一致预期，国投证券国际 （注：截至2026/04/17）


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公司评级体系

收益评级：

买入一预期未来6个月的投资收益率为 15%以上；

增持 — 预期未来6个月的投资收益率为 $5\%$ 至 $15\%$;

中性 — 预期未来6个月的投资收益率为 -5%至 5%；

减持 — 预期未来6个月的投资收益率为 -5%至-15%；

卖出一预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。

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