交通运输 | 证券研究报告一调整盈利预测

2026年4月18日

1. SH

增持

原评级：增持

市场价格：人民币18.08

板块评级：强于大市

本报告要点

公司披露2025年年报业绩，公司实现营业收入281.77亿元，同比增长 9.22%；归母净利润60.12亿元，同比增长17.71%。分业务看，油运/散运/集运/滚装业务净利润分别实现41.91/11.35/13.59/2.29亿元，同比 +59.06%/-26.69%/+3.46%/-31.91%。我们认为，霍尔木兹海峡通行未来仍具有不确定性，油运价格有望维持高位水平，支撑公司油轮板块业绩提升。维持公司增持评级。

股价表现


(%)

今年至今

1个月

3个月

12个月

绝对

101.6

7.9

61.1

204.4

相对上证综指

100.8

8.7

62.3

180.6

发行股数(百万)

8,074.54

流通股(百万)

8,074.54

总市值(人民币 百万)

145,987.66

3个月日均交易额(人民币 百万)

2,959.48

主要股东

招商局轮船有限公司

54.48%

资料来源：公司公告，Wind，中银证券以2026年4月16日收市价为标准

相关研究报告

《招商轮船》20250408

《招商轮船》20241120

《招商轮船》20240906

中银国际证券股份有限公司

具备证券投资咨询业务资格

交通运输：航运港口

证券分析师：王靖添

jingtian.wang@bocichina.com

招商轮船

证券投资咨询业务证书编号：S1300522030004

2025年油轮业务经营业绩创新高，霍尔木兹海峡通行受限支撑油运价格高位运行

公司披露2025年年报业绩，公司实现营业收入281.77亿元，同比增长 9.22%；归母净利润60.12亿元，同比增长 17.71%。分业务看，油运/散运/集运/滚装业务净利润分别实现 41.91/11.35/13.59/2.29亿元，同比+59.06%/-26.69%/+3.46%/-31.91%。我们认为，霍尔木兹海峡通行未来仍具有不确定性，油运价格有望维持高位水平，支撑公司油轮板块业绩提升。同时，地缘政治冲突不确定性也会影响集运、散运、滚装运输市场，对相应运价形成外溢提升效应。维持公司增持评级。

支撑评级的要点

2025年全年盈利稳健增长，四季度贡献全年近 45%的归母净利润。2025年招商轮船实现营业收入281.77亿元，同比增长 9.22%；归母净利润60.12亿元，同比增长 17.71%；扣非归母净利润50.24亿元，同比增长 0.18%，整体经营表现稳健。2025年第四季度公司业绩大幅增长，单季实现归母净利润27.12亿元，同比大幅增长 56.03%，环比增长 130.76%，单季营收达88.67亿元，同比增长 36.36%，贡献了全年接近 45%的归母净利润。

油运：2025年油轮运输业务经营业绩创新高，是全年业绩增长的核心驱动力。全年实现营收102.89亿元，同比增长 11.77%，贡献净利润41.91亿元，同比增长 59.06%。油轮业务毛利率达 39.91%。截至2025年末，公司VLCC船队规模达51艘（1576.01万载重吨），6艘Aframax型油轮（65.89万载重吨）。根据上海航运交易所发布数据显示，2025年中东-中国航线中VLCC标准航速平均 TCE为53909美元/天，同比增长 82.81%，受益于油运运价上涨，公司经营业绩创历史新高。

考虑到霍尔木兹海峡通行停滞，支撑油运价格大幅上涨。我们调整公司盈利预测，预计公司 2026-2028年归母净利润为142.54/138.45/132.74亿元，同比+137.1%/-2.9%/-4.1%，EPS为 1.77/1.71/1.64元/股，对应PE分别10.2/10.5/11.0倍，维持公司增持评级。

展望：美伊战争爆发以来，霍尔木兹海峡通行量几乎停滞，造成全球油运市场格局发展较大变化，油运价格呈现大幅上涨态势。截至2026年4月15日，中东-中国航线中VLCC标准航速平均TCE为228627美元/天，远高于2025年平均值53909美元/天。目前霍尔木兹海峡未来通行仍具有不确定性，油运价格有望维持高位水平，支撑公司油轮板块业绩提升。同时，地缘政治冲突不确定性也会影响集运、散运、滚装运输市场，对相应运价形成外溢提升效应。

散运：干散货运输船队轻资产运营规模扩大，支撑收入稳步增长。2025年干散货运输业务实现营业收入87.69亿元，同比增长10.45%；实现净利润11.35亿元，同比下滑26.69%。截至2025年末，公司散货船队规模达98艘（1882.03万载重吨），其中VLOC船队34艘（1313.13载重吨）。2025年干散货运输船队轻资产运营规模扩大，支撑收入稳步增长，但干散货运价总体下行导致利润同比下滑。据波罗的海航运交易所数据显示，2025年BDI指数均值为1680.96，同比下降4.20%。

集运：克服集运价格下行压力，实现营收和利润稳步增长。2025年公司集装箱运输业务实现营收 61.49亿元，同比增长13.16%，净利润13.59亿元，同比增长3.46%，毛利率22.42%。截至2025年末，公司自有集装箱船舶19艘、租赁船舶24艘，控制运力69,506TEU。根据Alphaliner数据，集运船队运力排名全球第29名。2025年，上海出口集装箱运价指数（SCFI）同比下降 33%，公司集装箱船队实现出口单箱收入基本持平，进口单箱收入略降 2.4%，船队克服成本上升压力，实现经营盈利基本保持稳定。

滚装船业务：营收和利润同比下滑。2025年滚装船运输实现营收16.90亿元，同比下降 7.89%，净利润2.29亿元，同比下降 31.91%，毛利率 24.68%。截至2025年末，公司滚装船船队规模为23艘， 58820车位。2025年共完成运量68.71万辆，其中外贸15.67万辆。

评级面临的主要风险

估值

油运需求不及预期、油运价格大幅下降、散运和集运需求不及预期。

投资摘要

年结日：12月31日

2024

2025

2026E

2027E

2028E

主营收入(人民币 百万)

25,799

28,177

40,754

41,784

42,511

增长率(%)

(0.3)

9.2

44.6

2.5

1.7

EBITDA(人民币 百万)

9,444

10,091

20,796

19,769

18,782

归母净利润(人民币 百万)

5,107

6,012

14,254

13,845

13,274

增长率(%)

5.6

17.7

137.1

(2.9)

(4.1)

最新股本摊薄每股收益(人民币)

0.63

0.74

1.77

1.71

1.64

原先股本摊薄每股收益(人民币)

0.88

0.97

调整幅度(%)

101.55

76.46

市盈率(倍)

28.6

24.3

10.2

10.5

11.0

市净率(倍)

3.6

3.4

2.9

2.5

2.2

EV/EBITDA(倍)

8.1

10.1

8.4

8.1

8.3

每股股息(人民币)

0.3

0.3

0.8

0.7

0.7

股息率(%)

4.0

3.6

4.2

4.1

3.9

资料来源：公司公告，中银证券预测


利润表（人民币 百万）

年结日：12月31日

2024

2025

2026E

2027E

2028E

营业总收入

25,799

28,177

40,754

41,784

42,511

营业收入

25,799

28,177

40,754

41,784

42,511

营业成本

18,467

20,718

22,713

24,626

26,151

营业税金及附加

127

41

96

122

95

销售费用

108

114

152

163

168

管理费用

819

976

1,353

1,417

1,427

研发费用

19

28

25

32

34

财务费用

1,057

1,160

1,200

987

843

其他收益

74

65

69

67

68

资产减值损失

(10)

(31)

(10)

(10)

(10)

信用减值损失

14

2

(20)

(20)

(20)

资产处置收益

3

678

340

509

425

公允价值变动收益

0

165

0

0

0

投资收益

671

789

744

835

934

汇兑收益

0

0

0

0

0

营业利润

5,955

6,809

16,340

15,818

15,190

营业外收入

7

94

50

72

61

营业外支出

9

28

19

23

21

利润总额

5,952

6,875

16,372

15,867

15,230

所得税

743

804

1,979

1,887

1,826

净利润

5,209

6,071

14,393

13,980

13,404

少数股东损益

102

59

139

135

129

归母净利润

5,107

6,012

14,254

13,845

13,274

EBITDA

9,444

10,091

20,796

19,769

18,782

EPS(最新股本摊薄，元)

0.63

0.74

1.77

1.71

1.64

资料来源：公司公告，中银证券预测

资产负债表（人民币 百万）

年结日：12月31日

2024

2025

2026E

2027E

2028E

流动资产

10,353

11,129

14,445

28,294

34,848

现金及等价物

4,589

4,721

4,641

21,591

24,183

应收账款

1,148

1,385

2,267

1,484

2,330

应收票据

3

0

4

1

4

存货

1,418

1,311

1,865

1,480

2,125

预付账款

174

160

328

135

391

合同资产

1,238

1,902

1,691

2,070

1,962

其他流动资产

1,782

1,648

3,648

1,535

3,854

非流动资产

60,266

70,926

68,923

67,021

65,283

长期投资

6,535

8,677

8,677

8,677

8,677

固定资产

40,409

42,179

44,639

45,733

45,800

无形资产

1,135

1,670

1,648

1,627

1,605

其他长期资产

12,186

18,401

13,959

10,985

9,201

资产合计

70,619

82,055

83,368

95,315

100,131

流动负债

17,487

23,593

12,149

15,713

13,008

短期借款

8,805

10,404

2,000

2,000

2,000

应付账款

1,860

1,836

1,066

1,670

1,235

其他流动负债

6,822

11,353

9,083

12,043

9,773

非流动负债

12,283

14,708

19,197

19,551

19,374

长期借款

11,793

12,803

18,000

18,000

18,000

其他长期负债

490

1,905

1,197

1,551

1,374

负债合计

29,770

38,300

31,346

35,264

32,382

股本

8,144

8,075

8,075

8,075

8,075

少数股东权益

806

749

888

1,023

1,153

归属母公司股东权益

40,044

43,006

51,133

59,028

66,597

负债和股东权益合计

70,619

82,055

83,368

95,315

100,131

资料来源：公司公告，中银证券预测

现金流量表（人民币 百万）

年结日：12月31日

2024

2025

2026E

2027E

2028E

净利润

5,209

6,071

14,393

13,980

13,404

折旧摊销

3,180

3,820

4,409

4,374

4,176

营运资金变动

1,089

3,131

(6,073)

6,482

(6,576)

其它

(1,003)

(3,967)

(88)

(255)

(566)

经营活动现金流

8,476

9,055

12,642

24,582

10,438

资本支出

(7,550)

(7,797)

(2,450)

(2,450)

(2,450)

投资变动

(1,312)

(1,976)

0

0

0

其他

1,000

1,814

1,085

1,344

1,359

投资活动产生的现金流

(7,863)

(7,958)

(1,365)

(1,106)

(1,091)

银行借款

3,468

2,609

(3,206)

0

0

股权融资

(3,816)

(3,992)

(6,126)

(5,951)

(5,705)

其他

(699)

493

(2,023)

(575)

(1,049)

筹资活动现金流

(1,047)

(890)

(11,356)

(6,526)

(6,754)

净现金流

(433)

207

(80)

16,949

2,592

资料来源：公司公告，中银证券预测

财务指标

年结日：12月31日

2024

2025

2026E

2027E

2028E

成长能力

营业收入增长率(%)

(0.3)

9.2

44.6

2.5

1.7

营业利润增长率(%)

12.9

14.3

140.0

(3.2)

(4.0)

归属于母公司净利润增长率(%)

5.6

17.7

137.1

(2.9)

(4.1)

息税前利润增长(%)

12.0

0.1

161.3

(6.1)

(5.1)

息税折旧前利润增长(%)

12.1

6.8

106.1

(4.9)

(5.0)

EPS(最新股本摊薄)增长(%)

5.6

17.7

137.1

(2.9)

(4.1)

获利能力

息税前利润率(%)

24.3

22.3

40.2

36.8

34.4

营业利润率(%)

23.1

24.2

40.1

37.9

35.7

毛利率(%)

28.4

26.5

44.3

41.1

38.5

归母净利润率(%)

19.8

21.3

35.0

33.1

31.2

ROE(%)

12.8

14.0

27.9

23.5

19.9

ROIC(%)

8.4

7.6

17.6

18.4

16.4

偿债能力

资产负债率

0.4

0.5

0.4

0.4

0.3

净负债权益比

0.5

0.5

0.4

0.1

0.0

流动比率

0.6

0.5

1.2

1.8

2.7

营运能力

总资产周转率

0.4

0.4

0.5

0.5

0.4

应收账款周转率

22.4

22.2

22.3

22.3

22.3

应付账款周转率

11.1

15.2

28.1

30.5

29.3

费用率

销售费用率(%)

0.4

0.4

0.4

0.4

0.4

管理费用率(%)

3.2

3.5

3.3

3.4

3.4

研发费用率(%)

0.1

0.1

0.1

0.1

0.1

财务费用率(%)

4.1

4.1

2.9

2.4

2.0

每股指标(元)

每股收益(最新摊薄)

0.6

0.7

1.8

1.7

1.6

每股经营现金流(最新摊薄)

1.0

1.1

1.6

3.0

1.3

每股净资产(最新摊薄)

5.0

5.3

6.3

7.3

8.2

每股股息

0.3

0.3

0.8

0.7

0.7

估值比率

P/E(最新摊薄)

28.6

24.3

10.2

10.5

11.0

P/B(最新摊薄)

3.6

3.4

2.9

2.5

2.2

EV/EBITDA

8.1

10.1

8.4

8.1

8.3

价格/现金流(倍)

17.2

16.1

11.5

5.9

14.0

资料来源：公司公告，中银证券预测


披露声明

本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明，本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务，没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员；也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益；本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。

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评级体系说明

以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准：

公司投资评级：

买 入：预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数 20%以上；

增持：预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数 10%-20%；

中 性：预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；

减持：预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数跌幅在 10%以上；

未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。

行业投资评级：

强于大市：预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数；

中 性：预计该行业指数在未来6-12个月内表现基本与基准指数持平；

弱于大市：预计该行业指数在未来6-12个月内表现弱于基准指数；

未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。

沪深市场基准指数为沪深300指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数。

风险提示及免责声明

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