阳光电源（300274.SZ）

25Q4业绩小幅承压，储能+AIDC未来可期

投资要点

事件：公司披露2025年业绩，2025年公司实现营业收入891.84亿元，同比增长 14.55%；实现归母净利润134.61亿元，同比增长 21.97%。

25Q4毛利率承压，全年计提存货跌价增加。公司2025年实现营收891.84亿元，同比+14.55%，实现归母净利润134.61亿元，同比+21.97%，毛利率31.83%，同比+1.89pct；其中2025Q4实现营收227.82亿元，同比-18.37%，实现归母净利润 15.80亿元，同比-54.02%，毛利率22.95%，同比-4.53pct，净利率6.93%，同比-5.75pct，毛利率承压主因1）低毛利的新能源投资开发业务集中在Q4交付；2）高毛利储能业务在Q3集中确收叠加Q4原材料成本涨价带动储能毛利率下滑。此外，公司2025年资产减值损失13.8亿，同比增加6亿，其中新能源增加4亿多；光储业务由于行业竞争导致价格承压、产品迭代等因素，公司基于谨慎性原则计提存货跌价增加近2亿。

逆变器+储能业务稳定增长，海外收入增速较高。2025年公司逆变器实现收入266亿元，同比+4%，毛利率约 37%，主要受益于新品推出以及海外收入占比提高， 25年全年逆变器发货143GW，略有下降，主因国内家庭光伏市场萎缩，公司策略性放弃负毛利项目；2025年公司储能实现收入372亿元，同比+49%，毛利率约 36.5%，主要受益于全球市场需求强劲，公司品牌效应提高盈利能力，25年全年储能发货43GWh，同比+54%，主因公司国内储能项目毛利率偏低，国内发货有所下滑，公司海外储能发货同比+90%。

持续加强研发创新，储能+AIDC未来可期。2025年公司研发费用41.75亿元，同比+31.97%。公司注重新品研发，重磅发布两款逆变器新品：全球首款功率达到 400kW+的组串式逆变器SG465HX和全球首款分体式模块化逆变器1+X2.0；储能产品侧发布PowerTitan3.0AC智储平台，首创“电池-变流器-场站”三级协同架构，并发布《干细胞构网技术2.0白皮书》。AIDC方面，公司持续加强SST研发投入，目前已经与部分国际头部云服务厂家及国内头部互联网企业开展技术交流，未来可期。

投资建议：公司是全球光储行业龙头厂商，我们预计公司2026-2028年营收分别为1072.99、1268.24、1484.47亿元，归母净利润分别为169.25、208.23、245.33亿元，EPS分别为8.16、10.04、11.83元，对应2026-2028年PE为15X、12X、 10X。

风险提示：储能需求不及预期，市场竞争加剧等。

会计年度

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

营业收入(百万元)

77,857

89,184

107,299

126,824

148,447

YoY(%)

7.8

14.5

20.3

18.2

17.0

归母净利润(百万元)

11,036

13,461

16,925

20,823

24,533

财务数据与估值

公司快报

电力设备及新能源 太阳能III

投资评级 买入（维持）

股价（2026-04-08） 126.99元

交易数据

总市值(百万元)

263,277.12

流通市值(百万元)

201,915.97

总股本(百万股)

2,073.21

流通股本(百万股)

1,590.01

12个月价格区间

199.88/56.29

一年股价表现


资料来源：聚源

升幅%

1M

3M

12M

相对收益

-13.83

-23.0

105.33

绝对收益

-15.23

-26.79

133.36

分析师 贺朝晖

SAC执业证书编号：S0910525030003

hezhaohui@huajinsc.cn

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华发集团控股公司

YoY(%)

16.9

22.0

25.7

23.0

17.8

毛利率(%)

29.9

31.8

32.6

32.8

32.5

EPS(摊薄/元)

5.32

6.49

8.16

10.04

11.83

ROE(%)

28.0

27.2

25.7

24.3

22.5

P/E(倍)

23.2

19.0

15.1

12.3

10.4

P/B(倍)

6.9

5.5

4.0

3.1

2.4

净利率(%)

14.2

15.1

15.8

16.4

16.5

数据来源：聚源、华金证券研究所


财务报表预测和估值数据汇总

资产负债表（百万元）

会计年度

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

流动资产

95149

95428

120139

146489

176439

现金

19799

22831

38694

53828

72696

应收票据及应收账款

28486

24733

31740

35900

44342

预付账款

411

1340

278

1886

492

存货

29028

27255

29466

34833

38067

其他流动资产

17425

19269

19961

20042

20843

非流动资产

19925

23251

25218

27486

29670

长期投资

484

637

810

990

1175

固定资产

9002

10831

12751

14638

16531

无形资产

1122

1231

1471

1669

1817

其他非流动资产

9317

10551

10186

10189

10147

资产总计

115074

118679

145357

173974

206109

流动负债

60298

57228

65874

75324

84113

短期借款

4214

2422

3143

3260

2942

应付票据及应付账款

36757

36636

41548

48132

54675

其他流动负债

19327

18169

21184

23932

26496

非流动负债

14577

11680

12482

11678

11481

长期借款

4863

3065

2859

2559

2110

其他非流动负债

9714

8615

9623

9119

9371

负债合计

74875

68908

78356

87002

95594

少数股东权益

3294

3161

3466

3787

4151

股本

2073

2073

2073

2073

2073

资本公积

7013

7265

7265

7265

7265

留存收益

29412

38707

55075

75162

98814

归属母公司股东权益

36905

46611

63535

83185

106364

负债和股东权益

115074

118679

145357

173974

206109

现金流量表（百万元）

会计年度

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

经营活动现金流

12068

16918

16487

19543

23192

净利润

11264

13533

17229

21145

24896

折旧摊销

764

1121

1048

1290

1478

财务费用

290

40

-59

-247

-475

投资损失

-420

-671

-534

-595

-574

营运资金变动

-1434

-144

-1132

-1985

-2068

其他经营现金流

1603

3040

-65

-65

-65

投资活动现金流

-10853

-3271

-2416

-2898

-3024

筹资活动现金流

259

-9294

1791

-1510

-1301

每股指标(元)

每股收益(最新摊薄)

5.32

6.49

8.16

10.04

11.83

每股经营现金流(最新摊薄)

5.82

8.16

7.95

9.43

11.19

每股净资产(最新摊薄)

17.80

22.48

30.65

40.12

51.30

资料来源：聚源、华金证券研究所

利润表（百万元）

会计年度

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

营业收入

77857

89184

107299

126824

148447

营业成本

54545

60795

72320

85196

100238

营业税金及附加

403

509

612

723

847

营业费用

3761

4832

5687

6468

7274

管理费用

1201

1715

2253

2536

2820

研发费用

3164

4175

4828

5453

6086

财务费用

290

40

-59

-247

-475

资产减值损失

-1780

-2185

-2146

-2536

-2969

公允价值变动收益

64

62

63

63

63

投资净收益

420

671

534

595

574

营业利润

13564

16295

20737

25442

29951

营业外收入

24

21

22

22

22

营业外支出

44

56

50

53

52

利润总额

13544

16260

20709

25411

29922

所得税

2280

2727

3480

4266

5025

税后利润

11264

13533

17229

21145

24896

少数股东损益

228

72

305

321

364

归属母公司净利润

11036

13461

16925

20823

24533

EBITDA

14353

17246

21488

26206

30634

主要财务比率

会计年度

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

成长能力

营业收入(%)

7.8

14.5

20.3

18.2

17.0

营业利润(%)

18.3

20.1

27.3

22.7

17.7

归属于母公司净利润(%)

16.9

22.0

25.7

23.0

17.8

获利能力

毛利率(%)

29.9

31.8

32.6

32.8

32.5

净利率(%)

14.2

15.1

15.8

16.4

16.5

ROE(%)

28.0

27.2

25.7

24.3

22.5

ROIC(%)

21.3

24.2

23.0

22.3

20.9

偿债能力

资产负债率(%)

65.1

58.1

53.9

50.0

46.4

流动比率

1.6

1.7

1.8

1.9

2.1

速动比率

1.0

1.1

1.3

1.4

1.6

营运能力

总资产周转率

0.8

0.8

0.8

0.8

0.8

应收账款周转率

3.1

3.4

3.8

3.8

3.7

应付账款周转率

1.7

1.7

1.9

1.9

2.0

估值比率

P/E

23.2

19.0

15.1

12.3

10.4

P/B

6.9

5.5

4.0

3.1

2.4

EV/EBITDA

17.1

13.6

10.2

7.8

6.1


投资评级说明

公司投资评级：

买入一未来6-12个月内相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 $15\%$

增持一未来6-12个月内相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5%至 15%之间；

中性一未来6-12个月内相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%至 5%之间；

减持 — 未来6-12个月内相对同期相关证券市场代表性指数跌幅在 5%至 15%之间；

卖出 — 未来6-12个月内相对同期相关证券市场代表性指数跌幅大于 15%。

行业投资评级：

领先大市一未来6-12个月内相对同期相关证券市场代表性指数领先 10%以上；

同步大市一未来6-12个月内相对同期相关证券市场代表性指数涨跌幅介于-10%至 10%；

落后大市一未来6-12个月内相对同期相关证券市场代表性指数落后 10%以上。

基准指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准，美股市场以标普500指数为基准。

分析师声明

贺朝晖声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。


本公司具备证券投资咨询业务资格的说明

华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。

免责声明：

本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。

本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。

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风险提示：

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