[Table_StockInfo] 2026 年 10 月 30 日

证券研究报告•2026 年三季报点评 当前价： 77.07 元

泸州老窖（000568） 食品饮料 目标价： ——元（6个月）

Q3 主动控量加速出清，产品结构下移拖累盈利

投资要点 西南证券研究院

 [Table_Summary] 事件：公司发布 2026年三季报，前三季度实现营收 146.7亿元，同比-36.6%； 归母净利润 56.7亿元，同比-47.3%；扣非归母净利润 56.2亿元，同比-47.7%。 其中26Q3实现营收42.0亿元，同比-37.1%；归母净利润13.3亿元，同比-57.0%； 扣非归母净利润 13.3 亿元，同比-57.0%。

[Table_Author]分析师：朱会振

执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn

 国窖主动控量维护价盘，产品结构与渠道调整持续推进。分产品看，国窖 1573 作为公司核心高端产品，受商务宴请及礼赠需求疲软、千元价格带竞争加剧等 因素影响，销量及收入承压相对明显，其中高度国窖面临较大调整压力。公司 继续坚持高端品牌定位，通过控制发货节奏、优化渠道政策及加强终端动销支 持，推动渠道库存去化并维护产品价格体系。低度及中档国窖由于消费场景及 区域市场差异，经营表现相对较好。分渠道看，公司持续推进终端配额及渠道 库存管理，中秋国庆旺季前加强开箱返利、扫码促销及消费者培育，提高渠道 动销积极性，并通过调整部分费用兑现及市场支持方式缓解经销商资金压力。 公司同时加强宴席、团购及核心终端建设，逐步改善渠道动销与回款匹配情况。

分析师：舒尚立

执业证号：S1250523070009 电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn

[Table_QuotePic]相对指数表现

泸州老窖 沪深300

10%

 产品结构下移影响毛利率，税金及费用摊薄不足放大利润降幅。1、毛利率方面， 26Q3 公司毛利率同比-7.8pp至 79.4%，主要系国窖 1573等高毛利产品收入下 滑幅度较大，带动整体产品结构下移，同时收入规模收缩对经营效率形成一定 影响。2、费用率方面，26Q3销售费用率同比+2.5pp至 16.0%，管理费用率同 比+1.3pp至 5.1%。尽管销售及管理费用绝对额有所下降，但降幅低于收入端， 费用摊薄能力减弱，导致期间费用率被动提升。此外，26Q3税金及附加率同比 +8.0pp至 17.3%，税费负担上升对利润形成明显拖累。3、净利率方面，26Q3 归母净利率同比下降约 14.7pp至 31.7%，归母净利润同比-57.0%，降幅明显高 于收入端。毛利率下降、税金及附加率提升以及费用刚性共同放大利润端压力。 4、现金流方面，前三季度经营活动现金流净额 44.5 亿元，同比-54.7%，期末 合同负债约 23.2 亿元，同比-39.7%。

-1%

-11%

-22%

-33%

-44%

25/10 25/12 26/2 26/4 26/6 26/8

数据来源：聚源数据

基础数据

 坚持国窖品牌定位，渠道出清有望为后续经营修复奠定基础。产品方面，公司 坚持国窖 1573高端定位，同时根据不同市场和消费场景优化高度、低度产品布 局；特曲系列持续深耕大众商务及宴席消费，通过产品培育和终端拓展增强中 档酒竞争力。渠道方面，公司从单纯依赖经销商回款逐步转向强化终端开瓶、 消费者培育及渠道利润管理，通过扫码活动、宴席营销和重点终端运营提升真 实动销能力。当前高度国窖仍面临较大的量价平衡压力，未来随着库存逐步下 降、渠道价格体系企稳及终端需求恢复，收入和利润有望逐步改善。公司长期 品牌壁垒仍坚实，但短期报表修复可能滞后于渠道经营改善，后续需要国窖价 盘稳定、库存消化及终端开瓶恢复共同验证经营拐点。

[Table_BaseData] 总股本(亿股) 14.72 流通 A 股(亿股) 14.71 52 周内股价区间(元) 68.0-143.32 总市值(亿元) 1,134.39 总资产(亿元) 593.46 每股净资产(元) 31.97

相关研究

[Table_Report] 1. 泸州老窖（000568）：主动控量加速渠道 出清，Q2 盈利弹性承压 (2026-09-07)

 盈利预测：预计 2026-2028 年 EPS 分别为 4.24 元、4.71 元、5.21 元，对应 PE 分别为 18 倍、16 倍、15 倍。

• 2. 泸州老窖（000568）：25 年主动调整出 清，后续高质量发展可期 (2026-05-12)
• 3. 泸州老窖（000568）：国窖控量稳价，报 表有序出清 (2025-11-03)

 风险提示：经济复苏或不及预期风险，市场竞争加剧风险。

[Table_MainProfit]指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（亿元） 257.31 172.06 182.30 193.38

增长率 -17.52% -33.13% 5.95% 6.08% 归属母公司净利润（亿元） 108.31 62.42 69.34 76.76

增长率 -19.61% -42.36% 11.08% 10.70% 每股收益 EPS（元） 7.36 4.24 4.71 5.21 净资产收益率 ROE 21.77% 12.78% 13.49% 14.24% PE 10 18 16 15 PB 2.27 2.32 2.20 2.10

数据来源：Wind，西南证券

盈利预测

关键假设：

• 1）当前白酒行业处在调整期，渠道库存出清仍将持续，产品结构短期或将下移；预计

2026-2028 年中高档酒销量增速分别为-19%、3%、3%，吨单价分别同比-20%、3%、3%；

• 2）其他酒类主要包括头曲和黑盖，头曲性价比突出，黑盖卡位高线光瓶赛道，未来有

望实现持续增长；预计 2026-2028 年其他酒类销量增速分别为-25%、3%、5%，吨单价分 别提升 3%、2%、1%。

基于以上假设，我们预测公司 2026-2028 年分业务收入如下表：

表 1：分业务收入及毛利率

分 业 务 情 况 2025A 2026E 2027E 2028E

营业收入（亿元） 257.3 172.1 182.3 193.4 增速 -17.52% -33.1% 6.0% 6.1% 营业成本（亿元） 34.4 28.4 30.3 32.1

合计收入

毛利率 86.6% 83.5% 83.4% 83.4%

收入（亿元） 229.7 148.8 157.9 167.5 YOY -16.7% -35.2% 6.1% 6.1% 成本（亿元） 20.8 17.7 19.1 20.3

中高档酒

毛利率 90.9% 88.1% 87.9% 87.9%

收入（亿元） 26.4 21.9 23.0 24.4 YOY -23.9% -16.9% 5.1% 6.1%

其他酒类

成本（亿元） 13.2 10.2 10.6 11.2 毛利率 50.1% 53.6% 54.0% 54.0%

收入（亿元） 1.3 1.3 1.4 1.5

YOY -12.6% 5.0% 5.0% 5.0% 成本（亿元） 0.4 0.5 0.6 0.6

其他业务

毛利率 64.7% 60.0% 60.0% 60.0% 数据来源：Wind，西南证券

附表：财务预测与估值

利润表（亿元） 2025A 2026E 2027E 2028E 现金流量表（亿元） 2025A 2026E 2027E 2028E

数据来源：Wind，西南证券

分析师承诺

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均 来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承 诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。

投资评级说明

报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 个月内 的相对市场表现，即：以报告发布日后 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅 作为基准。其中：A 股市场以沪深 300 指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针 对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准。

买入：未来 6 个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 20%以上 持有：未来 6 个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 10%与 20%之间 中性：未来 6 个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%与 10%之间 回避：未来 6 个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出：未来 6 个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20%以下

公司评级

强于大市：未来 6 个月内，行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数 5%以上 跟随大市：未来 6 个月内，行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与 5%之间 弱于大市：未来 6 个月内，行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下

行业评级

重要声明

西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默

措施的利益冲突。

《证券期货投资者适当性管理办法》于 2017 年 7 月 1 日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用，若您并 非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、 阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券 并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。

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