1开源证券发布银行业点评报告，维持行业“看好”评级。
2研报指出近期银行负债压力边际缓解，一般性存款回补、高成本主动负债收缩及市场化资金量价双降，司库头寸转为充裕。
3预计年末存在配债窗口期，银行或有欠配回补及“以量补价”诉求，但受久期错配及利率风险约束，难以大规模回补长债，配置或集中于5-10年中期限品种。
4同时提示2027年初信贷投放或挤压买盘，对年初配置规模不宜过度乐观。
开源证券_银行行业点评报告：银行负债压力缓解信号与跨年配置思考_20261027.pdf
摘要
文本
银行
行 业 研 究
银行负债压力缓解信号与跨年配置思考
银行
2026 年 10 月 26 日
——行业点评报告
投资评级：看好（维持）
刘呈祥（分析师） 张意宣（联系人）
liuchengxiang@kysec.cn
zhangyixuan1@kysec.cn
证书编号：S0790523060002
证书编号：S0790126070044
行业走势图
⚫ 银行负债压力边际缓解，年末或为配债窗口期、警惕年初约束
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5%
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2025-10 2026-02 2026-06 2026-10
银行 沪深300
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近期银行负债端呈现一般性存款回补、高成本主动负债收缩、市场化资金量价 双降等积极变化，司库头寸由偏紧转向相对充裕。负债稳定性及成本改善，有望 通过缓释久期约束、修复考核利差和释放剩余流动性三个渠道，为银行跨年配债 提供支撑。但考虑到本轮改善仍以边际缓解为主，低利率环境下的资负久期错配 及利率风险指标约束依然存在，预计银行配债行为整体偏审慎，难以简单演绎为 全面、大规模回补长债。
行 业 点 评 报 告
⚫ 一般性存款回补叠加主动负债收缩，量价信号共同验证负债修复 财政支出加快推动财政存款向一般性存款转化，权益市场震荡回调则促使部分非 银资金回流银行表内，一般性存款获取力度边际改善。与此同时，银行通过高成 本产品主动揽储的意愿减弱：2026 年 9 月结构性存款增速降至 6.32%，国有行、 城商行结构性存款及中长期大额存单量价同步收缩。司库层面，大行资金融出恢 复、中小行融出维持高位，国库现金定存中标利率显著下行，同业存单净融资及 同业存款报价均趋弱，表明银行预防性备付和中长期资金需求下降，负债压力缓 解具备总量、结构与价格的多重印证。
数据来源：聚源
相关研究报告
《“换锚”及存贷款基准利率退出的潜 在影响—行业点评报告》-2026.10.21 《银行资负形势年末收官展望—行业 深度报告》-2026.10.21 《季末回表显著弱于季节性的几点原 因 — 理 财 观 察 之 “ 募 集 抢 跑 ”》 -2026.10.18
开 源 证 券
⚫ 久期、成本与头寸约束缓和，年底配置盘存在欠配回补与“以量补价”诉求。 2026 年银行在二级市场整体超卖债券，前期利率风险管控、负债欠稳定及主动
止盈等因素压制配置需求；随着核心存款恢复、主动负债与批发资金价格回落， 前期欠配部分具备适当回补条件。此外，在 2027 年债券到期再投资收益率下降、 票息收入承压的背景下，部分金融市场条线可能通过扩大持仓规模对冲票息下 行，并基于次年额度核定考虑提高年末持仓基数，形成一定年底冲量买盘。不过， 大行仍需等待政府债供给高峰过去以释放配置空间，中小行则受监管指导、浮盈 垫厚度等因素制约，预计回补更可能集中于 5—7 年、7—10 年等中期限品种， 长久期债券大幅增配的空间相对有限。
证 券 研 究 报 告
⚫ 国债税后相对优势提升，2027 年初配置盘上量仍需保持谨慎。
2026 年上半年上市银行实际所得税率普遍抬升，国债免税属性带来的税后收益 优势扩大，相对政策性金融债更具配置吸引力；同时，2025 年四季度债券投资 收益兑现基数不高，预计 2026 年末银行集中止盈兑现的诉求不强，有利于持债 稳定。展望 2027 年，开门红存款目标预计更趋务实，大额存单与结构性存款额 度收敛，2026 年初“存款超增—被动配债”的链条或难重现。综合判断，2026 年 底存在提前配置窗口，但若 2027 年初信贷投放超预期或债券供给节奏靠前，银 行主动买盘可能受到挤压，对年初配置规模快速上升不宜过度乐观。
⚫ 风险提示：银行负债修复持续性不足；监管及利率风险约束强于预期；年末配 置行为偏离预期。
目 录
- 1、 近期银行负债压力有所缓解的几个信号.................................................................................................................................3
- 1.1、 一般性存款回补，财政投放与非银回流形成补充 ......................................................................................................3
- 1.2、 主动负债需求回落，高成本存款量价同步收缩 ..........................................................................................................4
- 1.3、 司库头寸偏冗余，市场化资金吸收量价双降 ..............................................................................................................5
- 2、 负债修复中的银行跨年配债思考 ............................................................................................................................................9
- 2.1、 负债改善传导：久期约束减弱、成本利差打开、剩余流动性配置 ........................................................................10
- 2.2、 欠配回补诉求释放，部分金市条线存在以量补价可能 ............................................................................................10
- 2.3、 税率抬升下国债相对占优，年末基于业绩的债券兑现诉求不强 ............................................................................10
- 2.4、 2027 年开门红存款趋于务实，被动配债链条或难重现 .......................................................................................... 11
- 3、 风险提示 ..................................................................................................................................................................................12
图表目录
- 图 1： 2026Q3 单位定期存款增速明显抬升 .................................................................................................................................3
- 图 2： 2026 年 9 月大行非银存款占比回落至 13.0%（亿元） ...................................................................................................4
- 图 3： 2026Q3 银行结构性存款增速回落，主动负债吸收力度减弱（亿元） .........................................................................4
- 图 4： 9 月 1Y/3Y 大额存单较 8 月下降 3BP、1BP（%） ........................................................................................................5
- 图 5： 9 月结构性存款收益率继续下行 ........................................................................................................................................5
- 图 6： 9-10 月大行融出规模恢复（月均值，亿元） ...................................................................................................................5
- 图 7： 9-10 月中小行融出保持高位（月均值，亿元） ...............................................................................................................5
- 图 8： 2026 年 9 月大行买返月末余额与月均值偏离度转正（万亿元） ...................................................................................6
- 图 9： 9 月 3M 期限国库定存中标利率为 1.47%，较上期大幅下降（亿元） ..........................................................................6
- 图 10： 9-10 月国库定存中标利率较 NCD 利差处于低位 ...........................................................................................................7
- 图 11： 10 月国有行 NCD 净融资转负，利率低位（亿元） ......................................................................................................7
- 图 12： 10 月股份行 NCD 到期续发力度不强（亿元） ..............................................................................................................7
- 图 13： 近期同业定存报价利率显著回落（%） ..........................................................................................................................8
- 图 14： 2026 年 10 月国有行 1Y供给节奏放缓，城商行有所加强（亿元）NCD ..................................................................8
- 图 15： 2026 年各类银行对长期限债券均处于超卖状态，短债和上年季节性接近（亿元） .................................................9
- 图 16： 上市银行配置盘增量占比，2024Q4 与 2025Q4 分别为 47.0%与 35.4%的较高水平 .................................................10
- 图 17： 2026H1 上市银行实际所得税率普遍提高（%） ......................................................................................................... 11
- 图 18： 2025 年下半年上市银行投资净收益基数较低 ............................................................................................................... 11
- 图 19： 2026 年初大行存贷增速差快速抬升...............................................................................................................................12
表 1： 2026 年大行长债较 2025 年多卖出 4089 亿元（截至 2026.10.23，亿元） ....................................................................9
1、 近期银行负债压力有所缓解的几个信号
近期银行负债压力有所缓解，集中体现为一般性存款回补、主动负债收缩与市 场化资金价格下行三条线索。2026 年 9 月末，人民币存款余额 349.45 万亿元，同比 增长 7.5%，M2 余额 359.63 万亿元，同比增长 7.2%。财政支出加快叠加权益市场回 调，一般性存款获取力度边际改善，我们观察到银行近期高成本主动负债规模与定 价同步回落，另外银行间流动性保持充裕，司库负债压力同步减轻。基于这样的负 债形势，我们对银行的跨年配债决策做一些更新思考。
1.1、 一般性存款回补，财政投放与非银回流形成补充
财政加快支出投放，财政存款向一般性存款转化。9 月财政性存款净减少 4360 亿元，季末支出节奏加快，资金由国库账户划转至企业账户，成为一般性存款补充 来源。与此同时，企业资本开支需求不足，2026 年 1-9 月制造业投资下降 2.1%、民 间投资下降 10.4%、房地产开发投资下降 20.6%。对应存款定期化有所加重，公司活 期存款同比增速由5 月末 9.88%回落至7.27%，公司定存同比增速由 1.07%升至7.07%。
图1：2026Q3 单位定期存款增速明显抬升
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个人活期 个人定期 公司活期 公司定期
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数据来源：Wind、开源证券研究所
股市震荡回调，非银存款部分回流表内。 2026年 9 月，上证综指累计下跌 3.61%、 深证成指下跌 8.04%、创业板指下跌 8.82%、科创综指下跌 8.31%；全月成交额约 38 万亿元，较 8 月高位回落，下旬降至年内地量。受此影响，9 月非银存款出现明显的 收缩，大行非银存款占比回落至 13.0%。风险偏好回落阶段，存放于券商保证金、权 益基金及“固收产品的资金部分回流表内，一般性存款占比提升增强了负债稳定+” 性，也降低了银行对高成本主动负债的依赖。
图2：2026 年 9 月大行非银存款占比回落至 13.0%（亿元）
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大行：非银存款增量（同比） 中小行：非银存款增量（同比）
大行：非银存款占比（右轴） 中小行非银存款占比（右轴）
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数据来源：Wind、开源证券研究所
1.2、 主动负债需求回落，高成本存款量价同步收缩
结构性存款的吸收力度是很好的反映银行负债压力的信号。2025 年初、2026 年 6-7 月是银行负债压力较大、资金面偏紧张的阶段，我们都看到结构性存款增速处于 高位。进入 2026Q3，结构性存款规模逐月回落，9 月其增速下降至 6.32%，说明银 行以高成本产品揽储的意愿减弱。定价方面，据融 360 监测，2026 年 9 月结构性存 款平均预期最高收益率，国有银行为 1.91%、较 8 月下行 2BP，城商行为 2.19%、下 行 23BP；股份行为 1.78%、环比上行 3BP，总量压降与定价重心下移相互印证。
图3：2026Q3 银行结构性存款增速回落，主动负债吸收力度减弱（亿元）
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个人结构性存款：较年初增量（亿元） 单位结构性存款：较年初增量（亿元）
结构性存款yoy（右轴）
数据来源：Wind、开源证券研究所
中长期大额存单利率同步回落，大行存单是银行主动定价发行的中长期存款工 具，与结构性存款同属主动负债类存款。据融 360 监测，9 月 1 年期大额存单平均利 率为 1.381%，较 8 月下行 3BP；2 年期为 1.368%，下行约 3BP；3 年期为 1.709%， 下行约1BP；3个月期为0.997%、小幅下行1BP，6个月期为1.178%、5年期为1.674%， 分别小幅上行约 1BP、2BP，波动幅度有限。利率下行集中在 1-3 年期主力中长期品 种，反映银行拉长负债久期、继续抬高长期限定价的意愿不强。
图4：9 月 1Y/3Y 大额存单较 8 月下降 3BP、1BP（%） 图5：9 月结构性存款收益率继续下行
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最高层收益率平均 中间层收益率平均
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数据来源：融 360、开源证券研究所 数据来源：融 360、开源证券研究所
1.3、 司库头寸偏冗余，市场化资金吸收量价双降
资金面保持充裕，大行融出恢复、中小行融出维持高位。9 月银行体系流动性 供需平衡偏松，司库头寸由 6-7 月偏紧转为冗余，叠加央行公开市场操作平稳偏呵护， 司库的预防性需求大幅降低，从融出结构观察，9 月末大行买入返售余额回升至 3.65 万亿元，月均资金净融出 2.80 万亿元，买入返售余额与月均融出的偏离由 7-8 月负 值转正至 0.84 万亿元，说明银行在月末时点存款增长预期较好，没有要求过量保留 备付压降融出。
图6：9-10 月大行融出规模恢复（月均值，亿元） 图7：9-10 月中小行融出保持高位（月均值，亿元）
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2023 2024 2025 2026 2023-2025均值
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2023 2024 2025 2026 2023-2025均值
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数据来源：iData、开源证券研究所 数据来源：iData、开源证券研究所
图8：2026 年 9 月大行买返月末余额与月均值偏离度转正（万亿元）
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当月偏离(余额-日均，右轴） 大行买入返售余额
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数据来源：Wind、开源证券研究所
国库现金定存中标利率大幅回落，是国股行司库负债压力缓解的直观价格信号。
国库现金定存是中央银行向银行体系投放中期流动性的工具，中标利率反映商业银 行获取中期财政性存款的报价竞争强度。2026 年 9 月 23 日招标的第 16 期 3 个月期 国库现金定存中标 1000 亿元，中标利率 1.47%，较上期 1.67%下行 20BP；第 17 期 2 个月期中标 800 亿元，中标利率 1.46%，较上期 1.81%下行 35BP。投标报价大幅 压低，反映商业银行中期资金需求不强，无需以高利率竞争存款。10 月 20 日第 18 期 3 个月期国库定存 500 亿元中标利率 1.50%，低位小幅波动，未回到前期高位。与 7-8 月资金面偏紧阶段国库定存利率高位运行相比，9 月中标利率回落与融出规模恢 复相互印证，司库头寸压力边际减轻。
图9：9 月 3M 期限国库定存中标利率为 1.47%，较上期大幅下降（亿元）
1M 国库定期 2M 国库定期 3M 国库定期
6M 国库定期 9M 国库定期 合计吸收规模
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当月到期量 净吸收规模 中标利差（BP,右轴）
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数据来源：Wind、开源证券研究所
图10：9-10 月国库定存中标利率较 NCD 利差处于低位
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合计吸收规模（亿元） 中标利率较同期限NCD利差（BP，右轴）
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数据来源：Wind、开源证券研究所
政策利率择机换锚、隔夜操作连续化，银行市场融资成本实质性下行。2026 年
- 10 月 19 日，潘功胜行长在 2026 金融街论坛年会上表示，将研究择机把公开市场主 要操作品种期限切换为隔夜，隔夜回购利率相应成为主要政策利率；10 月 21 日至
- 11 月 2 日，央行连续 9 个工作日开展隔夜逆回购，每日操作量上限 1 万亿元，操作 频率较此前提升。隔夜工具成为短端流动性主要投放渠道后，银行可通过隔夜滚动 安排短期头寸，对 7 天及以上期限拆借的依赖下降；10 月 10 日以来 DR001 持续运 行在 1.30%以下、向下偏离政策利率中枢，市场资金获取成本实质性走低。同业存单 与同业存款定价锚跟随短端成本中枢下移，1 年期品种处于 2026 年以来低位，存量 同业负债到期重定价与新发成本同步趋向下行。
图11：10 月国有行 NCD 净融资转负，利率低位（亿元） 图12：10 月股份行 NCD 到期续发力度不强（亿元）
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总发行量 到期偿还量
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总发行量 到期偿还量
净融资额 票面利率（右轴）
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2026/10
数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所
司库主动压降同业渠道 FTP，年末无需抢发长期限存单。存款缺口缓解后，同 业存单、同业存款由补缺口工具转为司库限额调节项。司库主动下调同业渠道内部 资金转移定价（FTP）指导线，引导分支机构压降同业负债规模与成本，10 月国有 行存单净融资转负、1 年期供给放缓，股份行续发意愿不强，同业存款报价同步走低。 中期资金需求不强亦印证于央行中期工具：2026 年 10 月 MLF 缩量续作、净回笼 2000 亿元，在 9 月买断式逆回购等量续作、中期流动性供给未收紧的背景下，缩量更多 反映银行端需求回落。年末流动性覆盖率、净稳定资金比例与同业负债占比等指标 在存款回流后压力有限，存单滚续压力一般，银行无需集中发行长期限品种锁定负 债，期限以短期为主、长期限供给或偏弱；仅城商行补充中长期负债有所加强，不
构成总量层面长期限扩量。 图13：近期同业定存报价利率显著回落（%）
|1.50
1.52
1.37
1.39
1.41
1.43
1.45
1.47
1.49
1.51
1.53
2026-04 2026-05 2026-06 2026-07 2026-08 2026-09 2026-10
AAA国股行1Y AAA大城商1Y
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数据来源：国利货币经纪、开源证券研究所
图14：2026 年 10 月国有行 1Y NCD 供给节奏放缓，城商行有所加强（亿元）
国有行 股份行 城商行
1M 3M 6M 9M 1Y 1M 3M 6M 9M 1Y 1M 3M 6M 9M 1Y
2026-01-04 53 0 0 0 146 212 449 6 20 5 76 252 89 43 16
- 2026-01-11 0 16 24 37 248 3 18 35 40 95 123 40 163 68 377
- 2026-01-18 150 142 5 62 655 20 176 29 152 384 148 287 1,283 871 538
- 2026-01-25 694 81 4 2 13 0 296 758 171 592 226 757 1,042 506 263
- 2026-02-01 171 37 0 2 12 18 1,184 54 2 811 173 280 416 132 257
2026-02-08 500 0 10 805 6 73 253 25 173 455 132 241 932 617 162 2026-02-15 550 0 155 615 0 284 814 537 337 358 126 420 1,342 952 184 2026-03-01 105 142 103 172 142 6 663 202 313 935 182 236 487 113 311 2026-03-08 354 78 0 0 955 13 214 27 52
|2,175|
|---|
5 84 677 861 365 688
- 2026-03-15 340 23 106 409 310 2 621 190 400
|2,243|
|---|
3 150 446 1,050 814 752
- 2026-03-22 120 45 0 627 454 20 245 302 548 1,247 288 439 1,539 274 847
- 2026-03-29 590 382 298 1,001 28 19 133 50 1,103 1,320 173 268 904 290 872
- 2026-04-05 390 52 81 863 167 15 55 22 99 341 261 86 316 53 307
2026-04-12 200 0 113 3 612 111 79 85 19 155 63 147 447 93 819 2026-04-19 660 341 413 138 1,244 168 135 92 20 507 51 283 856 193 1,030 2026-04-26 800 13 846 32 1,448 119 609 360 74 799 50 182 712 705 915 2026-05-03 840 19 1,077 4 1,642 34 24 139 62 541 21 19 387 37 665 2026-05-10 0 28 505 0 578 0 19615 4 257 67 27 379 30 688 2026-05-17 770 1,610 1,363 471 595 0 178 179 71 988 101 234 557 133 918
- 2026-05-24 820 1,203 1,899 582 689 150 160 212 213 366 471 280 503 382 976
- 2026-05-31 700 1,109 800 132
|2,240|
|---|
0 180 256 181 317 988 187 152 239 173 1,009
- 2026-06-07 300 38 679 1,042 615 148 185 135 526 244 71 147 650 585 887
2026-06-14 180 500 676 1,888 602 380 262 142 292 224 132 358 470 569 667 2026-06-21 30 316
|2,135|
|---|
5
|2,488|
|---|
|2,257|
|---|
7 48 637 361 76 734 138 583 1,364 207 480 2026-06-28 1,065 198 330
|2,287|
|---|
1,822 313 521 299 243 280 162 617 1,040 407 400 2026-07-05 250 0 38 71 518 272 528 92 14 90 74 96 222 19 236 2026-07-12 1,072 3 8 86 1,148 2 133 85 37 268 59 226 143 37 420 2026-07-19 106 70 306 145 1,032 377 316 139 56 356 34 251 824 242 728
- 2026-07-26 360 221 624 1,164 624 367 220 8 475 34 281 1,099 267 539
- 2026-08-02 300 438 1,309 218 1,601 11 548 96 242 527 44 239 692 269 221
- 2026-08-09 634 96 40 779 1,699 310 235 4 8 169 86 239 82 363 358
2026-08-16 468 245 5 803 4 71 232 184 193 35 47 259 615 424 815 2026-08-23 124 350 951 533 402 15 242 355 245 417 95 140 1,559 461 441
- 2026-08-30 255 199 507 772 2,049 17 100 205 310 985 69 160 535 334 465
- 2026-09-06 0 256 12 17 1,250 0 224 17 65 112 1 29 467 334 385
2026-09-13 500 3 199 904 1,800 162 405 61 87 170 10 261 531 333 544 2026-09-20 370 1 619 1,473
|2,187|
|---|
7 43 234 131 598 316 53 341 332 525 557 2026-09-27 180 1 198 258 1,422 113 666 145 334 769 79 451 443 559 390 2026-10-04 30 0 150 0 150 0 171 27 330 171 160 64 214 44 91 2026-10-11 100 0 0 0 0 0 20 22 0 74 6 32 75 12 166 2026-10-18 483 5 1 1 314 0 52 188 54 779 137 217 755 603 1,199
- 2026-10-25 565 0 0 0 938 124 145 30 83 961 132 353 636 308 999
| 2,894 |
|---|
|2,074|
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|---|
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|---|
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数据来源：Wind、开源证券研究所
2、 负债修复中的银行跨年配债思考
2026 年银行在二级市场上整体超卖债券，主要是基于利率风险管控、负债欠稳 定、主动止盈等因素的考虑，但近期负债压力的缓和，可以支撑适当回补中长期债 券。我们认为大行和中小行均有一定基于“资产荒”考虑的提前配债诉求，但各自 又有制约因素，大行需等政府债供给高峰过去，释放主动配置空间，中小行需关注 监管指导力度及浮盈垫厚度等。较难大量回补长债，更多可能仍在 5-7Y、7-10Y 等 中期限品种，2026H1 大行的实际所得税率，均调升至较高水平，因而进一步强化应 税品种的买入诉求或有限，税后考核国债或优于政金债。
图15：2026 年各类银行对长期限债券均处于超卖状态，短债和上年季节性接近（亿元）
数据来源：iData、开源证券研究所 注：1、债券品种：取国债-新券、国债-老券、地方政府债；2、长债取：15-20 年、20-30 年；3、短债：1 年及以下、1-3 年。
表1：2026 年大行长债较 2025 年多卖出 4089 亿元（截至 2026.10.23，亿元）
| 截至 9 月末 | |||||
|---|---|---|---|---|---|
| 2024 年 | 2025 年 | 2026 年 | 2026 年较 2025 年多卖<br><br> | 2026 年较 2024 年多卖<br><br> |
大型银行 7154 15053 18957 3903 11802 中小银行 4437 2147 7261 5115 2824
| 截至 10 月 23 日 | |||||
|---|---|---|---|---|---|
| 2024 年 | 2025 年 | 2026 年 | 2026 年较 2025 年多卖<br><br> | 2026 年较 2024 年多卖<br><br> |
大型银行 7560 15709 19798 4089 12238 中小银行 4332 2259 8051 5792 3720 数据来源：iData、开源证券研究所
2.1、 负债改善传导：久期约束减弱、成本利差打开、剩余流动性配置
核心存款回补、主动负债与批发资金价格回落，从久期缺口、成本与头寸三个 渠道改善银行配债条件。一是存款稳定性回升后，有效久期恢复，银行“缺长钱” 负担减轻，无需大量抛售长期限老券满足利率风险指标；二是主动负债与同业渠道 付息率回落，会驱动 FTP 下行，考核利差修复，主动配置意愿提升；三是司库预防 性备付需求下降，之前通过持有 NCD、对外融出消化的过渡流动性储备，可以释放 出来再配置。但需要说明的是，本轮负债改善以边际缓解为主，低利率时期的资负 久期错配是大趋势，利率风险指标的约束仍然存在，银行回补债券的动作或偏审慎， 不会打满全部指标空间。
图16：上市银行配置盘增量占比，2024Q4 与 2025Q4 分别为 47.0%与 35.4%的较高水平
|47.0%
35.4%
-30%
-20%
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0%
10%
20%
30%
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2021 2022 2023 2024 2025 2021 2022 2023 2024 2025 2021 2022 2023 2024 2025 2021 2022 2023 2024 2025 Q1 Q2 Q3 Q4
AC FVOVI
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数据来源：Wind、开源证券研究所
2.2、 欠配回补诉求释放，部分金市条线存在以量补价可能
我们判断，前期欠配回补与年末基数博弈诉求叠加，2026 年底配置盘可能存在 一定冲量买盘。前期利率风险指标约束、负债欠稳定与主动止盈使存量债券超配程 度回落，核心存款恢复后具备适当回补条件。从考核机制看，2027 年金融市场条线 考核预计仍以收入为导向，债券投资收入目标与 2026 年大体持平；但 2026 年下半 年债券收益率下行较快、处于年内低位，2027 年到期高息债券再投资收益率走低， 新增与重定价债券票息低于 2026 年，票息收入自然回落。
为对冲票息下行、完成收入目标，部分条线倾向以量补价，做大 2027 年持仓规 模。次年债券投资额度通常参考上一年度额度使用率与年末持仓基数核定，年末基 数直接影响次年额度分配空间；部分金融市场条线出于与资产负债管理部门博弈买 债空间的考虑，存在年末主动买入、抬高持仓基数的动机。该部分买盘带有考核博 弈属性，与负债改善支撑的欠配回补叠加，构成年底配置盘增量诉求。
2.3、 税率抬升下国债相对占优，年末基于业绩的债券兑现诉求不强
2026H1 上市银行实际所得税率普遍抬升至较高水平，免税品种税后相对收益优 势扩大，国债相对政金债占优。国债利息收入免征企业所得税，政策性金融债利息 应税；在实际所得税率上行阶段，同等税前收益率下国债税后收益率优势扩大，政
金债等应税品种配置吸引力相应受限，银行回补品种选择上更倾向国债。此外，我 们预计 2026 年前三季度上市银行营收表现平稳，叠加 2025 年四季度债券利率偏震 荡上行，投资收益兑现基数不高，年末集中止盈兑现的诉求不强，持债稳定性较好。
图17：2026H1 上市银行实际所得税率普遍提高（%）
实际所得税率(%)
实际所得税率(%)
银行名称
银行名称
2024 2025 2026H1 较年初变动（pct） 工商银行 13.01 12.64 15.97 3.32 建设银行 12.51 10.73 13.29 2.56 农业银行 11.44 9.79 18.54 8.75 中国银行 14.32 14.39 18.96 4.57 邮储银行 8.33 10.79 10.11 -0.68 交通银行 8.94 6.99 9.38 2.39 招商银行 16.28 15.57 15.23 -0.34 兴业银行 11.05 13.47 14.59 1.12 浦发银行 5.23 5.56 13.97 8.41 中信银行 14.09 14.94 18.56 3.62 民生银行 4.00 5.20 6.63 1.43 光大银行 18.58 21.22 22.20 0.97 平安银行 18.69 16.67 16.56 -0.11 华夏银行 21.41 18.79 22.65 3.86 浙商银行 10.73 15.92 18.88 2.96 北京银行 8.98 2.82 14.36 11.54 上海银行 12.81 14.54 18.11 3.57 江苏银行 19.29 11.65 13.16 1.52 宁波银行 12.99 8.18 7.71 -0.48 南京银行 17.40 15.37 16.41 1.04 杭州银行 11.67 10.19 15.45 5.26
2024 2025 2026H1 较年初变动（pct） 长沙银行 16.08 18.64 17.46 -1.18 成都银行 15.27 15.22 14.35 -0.87 重庆银行 13.65 9.59 7.71 -1.88 贵阳银行 2.16 5.07 6.10 1.03 郑州银行 -4.31 -0.47 15.09 15.56 青岛银行 11.82 14.21 20.05 5.84 苏州银行 17.29 15.52 16.98 1.46 齐鲁银行 4.11 1.05 3.16 2.11 兰州银行 -10.32 -8.79 -8.56 0.24 西安银行 -6.20 -6.61 -5.76 0.85 厦门银行 1.08 0.65 2.05 1.41 渝农商行 8.02 9.41 15.64 6.23 沪农商行 15.80 15.52 17.78 2.26 青农商行 -14.50 -4.11 12.40 16.51 常熟银行 15.93 16.01 13.85 -2.16 紫金银行 17.71 12.87 10.59 -2.28 无锡银行 9.63 7.65 8.23 0.58 张家港行 8.49 11.96 12.90 0.94 江阴银行 7.00 14.46 12.95 -1.50 苏农银行 9.49 13.03 18.48 5.44 瑞丰银行 -2.62 0.43 -9.07 -9.50
数据来源：Wind、开源证券研究所
图18：2025 年下半年上市银行投资净收益基数较低
|0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
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18.0%
20.0%
2022 2023H1 2023 2024H1 2024 2025H1 2025 2026H1
国有行 股份行 城商行 农商行 上市银行
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数据来源：Wind、开源证券研究所（TPL 产生的投资净收益+市值波动占比营收）
2.4、 2027 年开门红存款趋于务实，被动配债链条或难重现
2026 年初“存款超增—被动配债”的链条在 2027 年或难以重现，跨年节奏上 我们判断 2026 年底提前配置、2027 年初保持谨慎。2026Q1 人民币存款增加 13.73 万亿元、贷款增加 9 万亿元，住户存款增加 7.68 万亿元而住户贷款仅增加 2967 亿元，
存款大幅多增、信贷承接不足，超额资金缺乏资产出口而被动转向债券配置：1 月、
3 月商业银行分别增持各类债券 1 万亿元、1.2 万亿元，上半年主要增持国债与地方 债，超额配置构成上年配置盘托底。经历存款冲量后被迫买入低收益债券的过程后， 2027 年开门红存款目标预计趋于务实，大额存单、结构性存款额度收敛，揽储以自 然到期续作与沉淀广义存款为主，不主动抬价冲量，被动配债链条难重现。若信贷 开门红超预期或债券供给节奏靠前，银行主动买盘将受到挤压。综合判断，2026 年 底具备提前配置窗口，2027 年初对银行配置盘上量需保持谨慎。
图19：2026 年初大行存贷增速差快速抬升
|-7%
-6%
-5%
-4%
-3%
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0%
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5%
2020-12
2021-03
2021-06
2021-09
2021-12
2022-03
2022-06
2022-09
2022-12
2023-03
2023-06
2023-09
2023-12
2024-03
2024-06
2024-09
2024-12
2025-03
2025-06
2025-09
2025-12
2026-03
2026-06
2026-09
存款yoy-贷款yoy：全国性大型银行 存款yoy-贷款yoy：四大行
存款yoy-贷款yoy：全国性中小型银行|
|---|
数据来源：Wind、开源证券研究所
3、 风险提示
银行负债修复持续性不足：一般性存款回补力度偏弱或非银资金回流出现反复， 可能导致司库头寸重新趋紧，银行对同业负债的依赖再度上升，削弱跨年配债的负 债基础；
监管及利率风险约束强于预期：若银行账簿利率风险管理、资负久期缺口或流 动性指标约束趋严，即使负债条件边际改善，银行仍可能控制中长期债券敞口，使 长债回补力度低于预期；
年末配置行为偏离预期：若银行加快兑现债券浮盈，或金融市场条线投资额度、 持仓基数考核及“以量补价”诉求弱于预期，年底配置盘冲量买盘可能不足，提前配 债窗口相应收窄。
特别声明
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本研究报告的署名人员具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉的职业态 度，独立、客观地出具本报告，并对内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了署名人员的研究观点，所包含的分 析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估 值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。本报告署名人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会 与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。
股票投资评级说明
| 评级 | 说明 | |
|---|---|---|
| 证券评级 | 买入（Buy） | 预计相对强于市场表现 20%以上； |
| 增持（Outperform） | 预计相对强于市场表现 5%～20%； | |
| 中性（Neutral） | 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； | |
| 减持（Underperform） | 预计相对弱于市场表现 5%以下。 | |
| 行业评级<br><br> | 看好（Overweight） | 预计行业超越整体市场表现； |
| 中性（Neutral） | 预计行业与整体市场表现基本持平； | |
| 看淡（Underperform） | 预计行业弱于整体市场表现。 | |
| 备注：评级标准为以报告日后的 6~12 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪 深 300 指数（北交所基准指数为北证 50 指数）、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协 议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500 或纳斯达克综合指数。我们在此提 醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建 议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投 资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 |
法律声明
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