开源证券_银行行业深度报告：银行资负形势年末收官展望_20261021.pdf

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摘要

1开源证券发布银行业深度报告，维持行业“看好”评级。
2预计2026年全年信贷少增约3.5万亿元，“以债补贷”延续但受约束；
3负债端大行压力缓解，中小行Q4提价揽储动力减弱。
4央行呵护下资金面充裕，预计Q4同业存单利率下行至1.40%左右。
5报告提示关注2027年DR贷款推广及高息存款整改对息差的影响。
6受益标的包括工商银行、建设银行、农业银行、杭州银行及成都银行。

银行

行 业 研 究

银行资负形势年末收官展望

银行

2026 年 10 月 21 日

——行业深度报告

投资评级：看好（维持）

刘呈祥（分析师） 朱晓云（分析师） 张意宣（联系人）

liuchengxiang@kysec.cn

zhuxiaoyun@kysec.cn

zhangyixuan1@kysec.cn

证书编号：S0790523060002

证书编号：S0790524070010

证书编号：S0790126070044

行业走势图

⚫ 2026 年末银行资负收官：资产荒前瞻摆布，量价平衡新考验

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2025-10 2026-02 2026-06 2026-10

银行 沪深300

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资产端贷款需求仍乏力，“以债补贷”约束显现，部分机构或存欠配回补需求。负 债端大行压力缓解、中小行提价揽储亦将降温，资金面合理充裕下 NCD 利率 有望继续下行，司库向成本管控目标回归。

行 业 深 度 报 告

⚫ 资产端：全年贷款预计少增约 3.5 万亿元，“以债补贷”延续但约束显现

贷款定价自律下限与 AAA 级 5 年期企业债（1.65%左右）的利差持续催化企业“以 债替贷”，信贷结构呈“对公强、零售弱，政信强、实体弱”格局。2026H1 上市银 行金融投资增量占比 47.5%，大行累计卖出 20-30Y 国债 5430 亿元、中小行卖出 3100 亿元，操作上以“卖长买短、止盈兑现”为主；测算大行 ΔEVE 指标静态 1% 空间对应净新增政府债 1.38 万亿元（10y），年末达标压力可控，既无必要继续 大量卖债，也缺乏大举买债打满久期的驱动。中小行在负债压力、监管约束、考 核机制、盈利诉求四重约束下配债难回 2023-2024 年高增，但年末受自然回补与 考核做高年末基数驱动，或迎阶段性补仓窗口。

数据来源：聚源

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⚫ 负债端：大行“缺长钱”缓解，中小行提价揽储预计减弱，结构分化持续 负债端整体看，9 月 M2 同比 7.2%、M1 同比 3.2%，M2-M1 剪刀差走阔至 4.0%， 存款活化程度减弱，2026Q3 结汇动能边际减弱，企业活期存款沉淀支撑下降、 非银存款当月减少 1.91 万亿元、同比多减 8500 亿元，理财未现大规模回表。大 行负债压力显著缓解，财政支出、非银回流、金融债供给（六大行资本工具+TLAC 债已发 1.59 万亿元、年内剩余额度 5397 亿元）及央行呵护多重因素下，9 月 3M 国库定存中标价 1.47%，较上期下行 20BP，资金融出恢复高位，侧面印证大行“缺 长钱”现象已改善。中小行 Q4 提价揽储动力或减弱，前期中小行主动压降市场 化资金（1-8 月收缩 2.4 万亿元），本质是在同业融资成本偏高时，将负债资源 向存款客群倾斜的成本优化选择；而进入 Q4，随着银行间资金面转松、NCD 发 行利率回落，市场化资金的相对性价比重新回升，中小行无需再靠高息揽储补充 负债。叠加揽储对应的 “正利差”资产消失、自律机制约束提价空间，Q4 中小 行整体处于“控成本、蓄客群”阶段，关注 2027 年 1 月开门红定价竞争程度。 ⚫ 央行呵护下资金面合理充裕，NCD 净融资或转负，利率有望下行至 1.40% 央行态度是近期资金面偏松的核心驱动，10 月税期走款、政府债发行以及银行 主动负债到期等压力时点，央行或削峰填谷进行平滑，不会形成收紧预期。同业 存单：判断 Q4 净融资转负、发行期限收缩、1Y 利率有望继续下行至 1.40%左右， 或放大金市考核利差，催化银行抢配债券。具体看司库三方面诉求：流动性指标 压力不大、中长期缺口正在修复，成本管控角度需要司库做前瞻性更灵活的安排， 没有必要刚性吸收同业资金。前瞻看，2027 年 OMO 换锚后利率市场化“最后一 公里”加速，DR 贷款推广将加大贷款利率下行弹性；保险协议存款等高息品类存 在加强自律的可能，使其持有者（理财、保险等）资金向债券、债基迁移。

开 源 证 券

证 券 研 究 报 告

⚫ 风险提示：政策落地不及预期；净息差收窄超预期；利率大幅波动冲击等。

目 录

  • 1、 资产端运行情况回顾与展望 ....................................................................................................................................................4
  • 1.1、 贷款：需求承压，“以价换量”受限，全年预计少增约 3.5 万亿元 ...........................................................................4
  • 1.2、 银行资产端“以债补贷”延续，但配债面临一定约束 ..................................................................................................6
  • 1.2.1、 大行配债：久期限额约束，承接发债压缩主动买盘空间，但卖出力度或减轻 ...........................................7
  • 1.2.2、 中小行配债：四重约束下买债趋势减弱，年末或存阶段补仓窗口 .............................................................10
  • 2、 负债端运行情况回顾与展望 ..................................................................................................................................................12
  • 2.1、 广义存款：总量增长稳定，非银存款增长放缓，中小行相对承压 ........................................................................12
  • 2.2、 结汇动能边际减弱，沉淀活期存款力度下降 ............................................................................................................13
  • 2.3、 一般性存款增长放缓，主动负债发力，部分机构存款提价 ....................................................................................13
  • 2.4、 大行负债压力已有改善，中小行竞争存款行为不可持续 ........................................................................................15
  • 3、 资金面与同业存单：央行呵护下 NCD 利率延续下行 ......................................................................................................18
  • 4、 定价策略，关注 2027 年 DR 贷款推进与高息存款整改 .....................................................................................................21
  • 5、 风险提示 ..................................................................................................................................................................................22

图表目录

  • 图 1： 企业中长贷和居民贷款表现偏弱，主要依靠企业短贷和票据补充贷款增量（亿元） ................................................4
  • 图 2： 10 月国股、城商转贴现利率又回落至 0.5% .....................................................................................................................5
  • 图 3： 2026 年 6-9 月二级福费廷利率低于 2025 年同期 .............................................................................................................5
  • 图 4： 估算 2026Q4 上市银行贷款到期 8.5 万亿元，同比多出 1.2 万亿元（万亿元） ...........................................................5
  • 图 5： 2026Q2 票据贴现发生额显著高于历史同期（万亿元） .................................................................................................6
  • 图 6： 测算 2026 年 10-12 月，票据贷款分别到期 3.92、3.46、3.15 万亿元（万亿元） ........................................................6
  • 图 7： 各类型机构对 20-30Y 国债累计净买入规模，银行自营持续卖出（亿元） ..................................................................7
  • 图 8： 测算 2026H1 国股行“ΔEVE/ 一级资本净额”普遍处于压力区间 ...................................................................................8
  • 图 9： 测算 2026H1 国有行资负净久期缺口 0.91（年） .............................................................................................................8
  • 图 10： 2026H1 上市银行同业负债占比提升至 17.7% ...............................................................................................................8
  • 图 11： 2026 年政府债当月净融资规模（亿元） .........................................................................................................................9
  • 图 12： 超长期（＞10Y）政府债发行节奏预测（亿元） ...........................................................................................................9
  • 图 13： 2026 年上市银行 AC 账户投资同比增速提高，FVOCI 账户增速回落较快，银行从交易浮盈转向确定票息 .......10
  • 图 14： 9 月中小行存贷增速差为 3.16% .....................................................................................................................................10
  • 图 15： 9 月中小行债券投资增速回落至 4.45% .........................................................................................................................10
  • 图 16： 中小行配债走弱逻辑总结 ............................................................................................................................................... 11
  • 图 17： 上市银行中，城农商行金融投资增速从此前较高水平回落至贷款增速以下 ............................................................ 11
  • 图 18： 9 月 M1、M2 增速下降，剪刀差提高至 4.0% ..............................................................................................................12
  • 图 19： 2026Q3 非银存款增长放缓（亿元） .............................................................................................................................12
  • 图 20： 2026 年 9 月大行非银存款占比下降至 13.0%，但仍处于较高水平（亿元） ............................................................12
  • 图 21： 2026 年以来大型银行存款增速持续高于中小行 ...........................................................................................................13
  • 图 22： 2026Q3 结汇差额与外汇占款同步下降（亿元） .........................................................................................................13
  • 图 23： 结售汇差额与企业活期存款增速较相关 ........................................................................................................................13
  • 图 24： 2026 年以来大行一般性存款增速下滑，Q3 中小行存款竞争力有所恢复 .................................................................14
  • 图 25： 2026H1 大额存单发行 19.4 万亿，较 2025 年同期多发 3.1 万亿 （万亿元） .........................................................14
  • 图 26： 9 月存款利率普遍上调，1Y、5Y 存款分别较 8 月提高 0.3、0.7BP（%） ...............................................................14
  • 图 27： 9 月国库定存中标利率与 NCD 利差大幅下降，或反映负债压力缓解（亿元） .......................................................15
  • 图 28： 2026 年 9 月理财回表规模约 2300 亿元，显著低于历史同期（万亿元） .................................................................15
  • 图 29： 中小行 4-9 月单位保证金存款增长约 1 万亿元 ............................................................................................................17
  • 图 30： 2026Q3 中小行个人定存恢复同比多增（亿元） ..........................................................................................................17
  • 图 31： 2026 年 9 月中小行市场化资金来源在持续收缩后略有恢复（亿元） .......................................................................17
  • 图 32： 2026 年 1-2 月大行个人定存增长反超小行（亿元） ...................................................................................................18
  • 图 33： 央行 9 月国债买入规模超预期，可作为其态度的侧面参考（亿元） ........................................................................18
  • 图 34： 10 月央行延续偏积极投放的公开市场操作思路（亿元） ...........................................................................................19
  • 图 35： 10 月大行资金融出明显恢复（亿元）...........................................................................................................................19
  • 图 36： 10 月中下旬 NCD 到期压力边际提升（亿元） ............................................................................................................20
  • 图 37： 10 月国有行 NCD 净融资转负（亿元） ........................................................................................................................20
  • 图 38： 2026Q4 国有行中长期限（9M、1Y）同业存单到期续发压力平稳（亿元） ............................................................20
  • 表 1： 上市银行 2026H1 金融投资增量占比 47.5%（亿元） ....................................................................................................7
  • 表 2： 静态测算 1%ΔEVE 约对应六大行净新增政府债券（10Y 久期）规模 1.38 万亿元（亿元） ......................................9
  • 表 3： 2026 年六大行资本工具+TLAC 债已发行 1.59 万亿元，年内剩余额度 5397 亿元，发行进度较快（亿元） .........16
  • 表 4： 7 月起 DR 挂钩贷款在各省陆续有试点，但基本以短期限贷款为主，总量较小........................................................21
  • 表 5： 受益标的一览 .....................................................................................................................................................................22

1、 资产端运行情况回顾与展望

1.1、 贷款：需求承压，“以价换量”受限，全年预计少增约 3.5 万亿元

信贷需求短期难显著改善，尽管房贷贴息、结构性货币政策工具托底，但供给 端“以价换量”的空间被定价自律和净息差压力约束——贷款定价自律下限 2.2-2.3%， 而 AAA 级 5 年期企业债利率已降至 1.65%，融资成本差距催化企业“以债替贷”的 选择。2026 年前 9 月人民币贷款累计新增 11.52 万亿元，同比少增 3.23 万亿元，季 度节奏为 Q1 少增 1.18 万亿元、Q2 少增 1.02 万亿元、Q3 少增 0.82 万亿元，少增幅 度逐季收敛但绝对量仍在累积。

图1：企业中长贷和居民贷款表现偏弱，主要依靠企业短贷和票据补充贷款增量（亿元）

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1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月

企业短期贷款及票据融资

2023年 2024年 2025年 2026年

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1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月

企业中长贷

2023年 2024年 2025年 2026年

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1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月

居民短贷

2023年 2024年 2025年 2026年

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1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月

居民中长贷

2023年 2024年 2025年 2026年

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数据来源：Wind、开源证券研究所

结构上呈现“对公强、零售弱，政信强、实体弱”的特点，尤其对于零售和小 微客群，加杠杆意愿仍偏低。到期存款的续作率较高、仍有比较重的提前还贷行为 等，可以反映居民端风险偏好整体审慎。对公端缺乏有效的新增投放抓手，我们观 察票据和福费廷利率 9 月阶段性反弹，指示信贷强度环比改善，但 10 月延续回落， 后续需进一步观察地产及政策性配套贷款的增长情况。加之进入 Q4 收官阶段，银行 出于收益考核与拨备计提不平衡的考虑，也难有贷款大幅增量（贷款拨备计提按预 期信用损失，但利息收入仅获取一季度）。

图2：10 月国股、城商转贴现利率又回落至 0.5% 图3：2026 年 6-9 月二级福费廷利率低于 2025 年同期

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1.20

1.70

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转贴(国股贴)3M国股 % 转贴(国股贴)3M城商 %

转贴(国股贴)半年国股 % 转贴(国股贴)半年城商 %

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2025年福费廷6M 2026年福费廷6M

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1.4%

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1.2%

1.1%

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0.9%

0.8%

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6月 7月 8月 9月

数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：普兰金服、开源证券研究所

除此以外，2026Q4 贷款到期压力亦需关注。据上市银行财报剩余期限分布测算，

2026 年上市银行贷款到期约 75.5 万亿元，同比多到期约 8 万亿元。节奏上，Q4 到 期规模较前三季度有所放缓，但同比仍多到期约 1.2 万亿元；企业中长贷续作意愿偏 弱背景下，到期未续作部分将直接形成信贷净增缺口。结构上，票据端另有后置拖 累：Q2 票据融资投放超历史年份季节性，银行半年末冲量时买入的 6M 期票据集中 于 Q4 到期，将形成票据融资的自然回笼，与企业贷款续作偏弱叠加，或共同压制 Q4 信贷净增量。

图4：估算 2026Q4 上市银行贷款到期 8.5 万亿元，同比多出 1.2 万亿元（万亿元）

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22.7

9.8

15.7

12.8

21.8

5.3

7.3

15.1

25.1

11.3

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24.2

5.8

8.5

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5.0

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15.0

20.0

25.0

30.0

国有行 上市银行 国有行 上市银行 国有行 上市银行 国有行 上市银行 Q1 Q2 Q3 Q4

2025年 2026年

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数据来源：iFind、开源证券研究所

测算 2026Q4 票据贴现贷款到期约 10.53 万亿元，到期量同比多 1.73 万亿元。 我们假设票据贴现中 6M、3M 占比为 80%、20%，参考 2026Q2、Q3 的贴现新发生 额推算，2026 年 10-12 月票据贷款分别到期 3.92、3.46、3.15 万亿元，分别较 2025 年同期多 0.92、0.76、0.05 万亿元。

图5：2026Q2 票据贴现发生额显著高于历史同期（万亿元）

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1.5

2

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3

3.5

4

4.5

1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月

2022年 2023年 2024年 2025年 2026年

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数据来源：qeubee、开源证券研究所

图6：测算 2026 年 10-12 月，票据贷款分别到期 3.92、3.46、3.15 万亿元（万亿元）

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2.70 2.70

3.20

3.10 3.10

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2.40

2.85

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3.46

3.15

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3.50

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1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月

2024年 2025年 2026年

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数据来源：Wind、开源证券研究所

展望后续，考虑到需求端需求恢复平缓、价格端受自律机制较强约束、贷款到

期可能带来一定投放缺口，我们预计 2026Q4 信贷仍将延续少增态势，全年增量较 年 16.22025万亿元的基数少增约 3.5 万亿元，投放节奏大体按 6211 分布。资产荒格

局延续下，银行负债端成本管控和资产端收益压制的博弈仍将是贯穿全年的主线。

1.2、 银行资产端“以债补贷”延续，但配债面临一定约束

上市银行 2026H1 金融投资增量占比 47.5%，高出 2025 年同期 15.8 pct，大类资产 继续向债券倾斜。 但与此同时，银行在二级市场上对债券（尤其是中长期限）卖出力度 较大。 截至 9 月末，大型银行累计卖出 20-30Y 国债 5430 亿元，中小行累计卖出 3100 亿元。二者并不矛盾，一是期限上银行卖长买短，卖出 20-30Y 超长端国债，增配中短 端债券，金融投资总量仍在扩张；二是账户行为分化：交易盘止盈兑现浮盈，摊余成本 配置盘持续增债，扩表逻辑未变。长端买盘主力切换为保险、基金、理财等交易属性资 金，对资金面、政策预期的敏感度显著提高。

图7：各类型机构对 20-30Y 国债累计净买入规模，银行自营持续卖出（亿元）

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2026/1 2026/2 2026/3 2026/4 2026/5 2026/6 2026/7 2026/8 2026/9 2026/10

保险公司 大型银行

基金公司及产品 理财子公司及理财类产品

其他 证券公司

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数据来源：iData、开源证券研究所

表1：上市银行 2026H1 金融投资增量占比 47.5%（亿元）

同业资产 现金及存放央行 贷款 金融投资

增量占 比

增量占 比

增量占 比

增量占 比

增量

增量

增量

增量

2026H1 -19836 -12.7% -5144 -4.6% 68275 60.8% 61683 54.9% 2025H1 13475 9.4% 11708 8.2% 75652 52.7% 42258 29.5%

国有行

2026H1 -976 -4.3% 5188 22.8% 12252 53.9% 4535 20.0% 2025H1 522 3.2% -183 -1.1% 10014 60.5% 5773 34.9%

股份行

2026H1 -663 -3.7% 895 5.0% 11140 62.2% 6256 35.0% 2025H1 3296 11.3% 260 0.9% 13403 45.9% 11896 40.7%

城商行

2026H1 -204 -7.3% -18 -0.7% 1457 52.5% 1527 55.0% 2025H1 427 15.8% 5 0.2% 1245 46.0% 884 32.6%

农商行

2026H1 -19836 -12.7% 921 0.6% 93124 59.8% 74001 47.5% 2025H1 17720 9.2% 11791 6.1% 100313 52.3% 60811 31.7%

上市行

数据来源：Wind、开源证券研究所

1.2.1、 大行配债：久期限额约束，承接发债压缩主动买盘空间，但卖出力度或减轻

2026 年银行配置盘释放靠前，部分原因在于前期政府债供给节奏缓慢，主动配 置盘有空间，Q4 这部分空间可能随政府债的供给放量有所压缩，与此同时 2026 年 大型银行的资负久期错配问题并未显著改善。 我们根据 2026 年中报各行披露的资 负重定价期限结构，以及模型误差修正后测算“ΔEVE/ 一级资本净额”指标，大型 银行普遍仍处于压力区间，因此我们认为年底前大型银行难有主动增加债券配置（尤 其是长期限）的需求，但卖出强度可能也会较前三季度有所减弱。

图8：测算 2026H1 国股行“ΔEVE/ 一级资本净额”普遍处于压力区间

（ΔEVE）/一级资本净额 银行名称

国内系统重 要性银行分 组

2026H1 （考虑注 资）

2024 （披露值）

2025 （披露值）

2026H1 （测算值）

较2025变化 （pct）

2025 （模型测算值）

2026H1 （模型测算值）

利率冲击 下调影响

模型误差

注资影响

工商银行 第四组 -14.71% -14.41% -15.88% -15.52% -1.11 -14.34% -17.32% -0.07% 1.52% 0.36% 建设银行 第四组 -14.73% -14.56% -15.24% -15.24% -0.68 -14.03% -16.11% -0.53% 1.40% 农业银行 第四组 -14.31% -14.90% -17.40% -16.52% -1.62 -16.46% -20.72% 1.56% 1.76% 0.87% 中国银行 第四组 -9.89% -10.78% -13.05% -13.05% -2.27 -9.42% -12.80% -1.36% 1.11% 邮储银行 第二组 -11.27% -14.27% -14.72% -14.72% -0.46 -13.74% -15.59% -0.52% 1.39% 交通银行 第三组 -9.11% -9.29% -9.18% -9.18% 0.11 -10.36% -11.23% 1.07% 0.97% 招商银行 第三组 -11.16% -12.77% -13.14% -13.14% -0.38 -11.85% -13.45% -0.92% 1.23% 兴业银行 第二组 -11.17% -9.98% -6.32% -6.32% 3.66 -10.52% -7.51% 0.54% 0.65% 中信银行 第二组 -8.56% -10.49% -11.59% -11.59% -1.10 -6.85% -8.74% -3.65% 0.79% 浦发银行 第二组 -8.73% -6.34% -6.99% -6.99% -0.65 -12.59% -14.58% 6.25% 1.34% 民生银行 第一组 -9.25% -7.93% -10.24% -10.24% -2.31 -13.62% -17.56% 5.69% 1.63% 光大银行 第一组 -9.73% -10.82% -6.55% -6.55% 4.27 12.72% -7.20% -23.53% 0.65% 平安银行 第一组 -6.76% -5.41% -8.83% -8.83% -3.42 -8.25% -12.85% 2.83% 1.18% 华夏银行 第一组 -6.47% -8.47% -11.43% -11.43% -2.95 -14.42% -19.16% 5.94% 1.79% 北京银行 第一组 -22.46% -29.15% -31.47% -31.47% -2.32 -16.51% -20.75% -12.64% 1.92% 江苏银行 第一组 -41.29% -47.77% -60.11% -60.11% -12.34 -31.42% -48.20% -16.35% 4.44% 上海银行 第一组 -31.69% -27.27% -33.94% -33.94% -6.67 -23.08% -32.80% -4.19% 3.05% 宁波银行 第一组 -43.55% -69.65% -71.63% -71.63% -1.98 -41.51% -47.93% -28.15% 4.45% 南京银行 第一组 -27.05% -32.38% -32.92% -32.92% -0.54 -18.97% -21.48% -13.41% 1.98%

数据来源：各银行三支柱信息披露报告、Wind、开源证券研究所

2026 年造成银行资负久期缺口扩大的原因，更多在负债端，即同业负债占比提 高、存款稳定性下降等削弱了负债有效久期，导致大行“缺长钱”，无法支撑长期限 债券配置，但我们认为这一现象在 Q4 大概率改善，下文会详细展开。

图9：测算 2026H1 国有行资负净久期缺口 0.91（年） 图10：2026H1 上市银行同业负债占比提升至 17.7%

|0.60 0.61

0.52

0.79 0.79

0.84

0.91

0.20

0.40

0.60

0.80

1.00

1.20

1.40

2021 2022 2023 2024 2025H1 2025 2026H1

国有行 股份行 城商行

农商行 上市行

|

|---|

30% 国有行 股份行 城商行

农商行 上市银行

25%

20%

15%

10%

数据来源：iFind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所（同业负债含 NCD）

ΔEVE 指标空间：年末虽余量偏紧，但达标压力可控。测算 1% ΔEVE 指标 空间，静态对应六大行承接政府债 1.38 万亿元（净新增 10Y 久期）。 粗略估计， 假设大行承接政府发债的 50%，那么 1%的空间对应债券总体量为 2.76 万亿元。假 设国有行指标普遍处于 13.5%~14.5%区间，这样看剩余待发行部分，即使考虑到动 用结存限额，预计银行在 2026 年末指标达标压力并不很大。

图11：2026 年政府债当月净融资规模（亿元） 图12：超长期（＞10Y）政府债发行节奏预测（亿元）

|0

2000

4000

6000

8000

10000

12000

14000

16000

18000

1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月

地方债 国债 总额

|

|---|

|0

2000

4000

6000

8000

10000

12000

1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月

2022 2023 2024

2025 2026

|

|---|

数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所

表2：静态测算 1%ΔEVE 约对应六大行净新增政府债券（10Y 久期）规模 1.38 万亿元（亿元）
银行名称（ΔEVE）/一级资本对应新增地方债规模
一级资本ΔEVE2025 年末每增加 1% 指标空间<br><br>对应 ΔEVE30Y20Y15Y10Y
工商银行 38188 (5503) -14.41% 建设银行 34133 (4968) -14.56% 农业银行 31310 (4665) -14.90% 中国银行 25768 (2779) -10.78% 邮储银行 11323 (1615) -14.27% 交通银行 10803 (1004) -9.29%<br><br>1.00% 1.00% 1.00% 1.00% 1.00% 1.00%<br><br>(382) 1751 1979 2565 3488 (341) 1565 1769 2293 3118 (313) 1436 1623 2103 2860 (258) 1182 1335 1731 2354 (113) 519 587 761 1034 (108) 495 560 726 987<br><br>

合计 6949 7853 10178 13841 数据来源：各银行第三支柱信息披露报告、Wind、开源证券研究所

因此，在前期银行已经较大规模卖出债券的背景下，既然指标压力可控，银行 基于资产荒的展望，也不会寅吃卯粮，过度为了兑现业绩而卖债，尤其是在 2026 年 利息收入普遍恢复增长的情况下。而是提前做明年的资产储备，若继续大举卖出， 反而将面临资产缩表负担或回补债券后的息差管控难题。

综上，我们认为大行在2026Q4 银行既无必要继续大量卖债，也缺乏大举买债打 满久期额度的驱动。

图13：2026 年上市银行 AC 账户投资同比增速提高，FVOCI 账户增速回落较快，银行从交易浮盈转向确定票息

|17.1%

12.8%

4.0%

14.1%

-10.0%

0.0%

10.0%

20.0%

30.0%

40.0%

50.0%

60.0%

25Q125Q225Q325Q426Q126Q2 25Q125Q225Q325Q426Q126Q2 25Q125Q225Q325Q426Q126Q2 25Q125Q225Q325Q426Q126Q2 AC FVOCI FVTPL 金融投资

国有行 股份行 城商行 农商行 上市银行

|

|---|

数据来源：Wind、开源证券研究所

1.2.2、 中小行配债：四重约束下买债趋势减弱，年末或存阶段补仓窗口

2026 年中小行的资负行为是在负债压力、监管约束、考核机制、盈利诉求多重 因素影响下的结果。我们在报告《中小行配债走弱：成因与趋势判断》解析过中小 行 2026 年资产端配债偏弱、增加流动性储备以及负债端压降同业资金、提价竞争存 款行为背后的原因，其中负债流失压力和监管约束都是偏长期的影响因素，随着定 价自律和高息存款进一步加强管控，这种“负利差”的行为较难持续，我们也认为 中小行配债很难回到 2023-2024 年高增速的状态，资金条线的业绩贡献度或减弱。

图14：9 月中小行存贷增速差为 3.16% 图15：9 月中小行债券投资增速回落至 4.45%

|-7%

-6%

-5%

-4%

-3%

-2%

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

2020-12

2021-03

2021-06

2021-09

2021-12

2022-03

2022-06

2022-09

2022-12

2023-03

2023-06

2023-09

2023-12

2024-03

2024-06

2024-09

2024-12

2025-03

2025-06

2025-09

2025-12

2026-03

2026-06

2026-09

存款yoy-贷款yoy：全国性大型银行

存款yoy-贷款yoy：四大行

存款yoy-贷款yoy：全国性中小型银行|

|---|

|0%

5%

10%

15%

20%

25%

2016-11

2017-05

2017-11

2018-05

2018-11

2019-05

2019-11

2020-05

2020-11

2021-05

2021-11

2022-05

2022-11

2023-05

2023-11

2024-05

2024-11

2025-05

2025-11

2026-05

大型银行 中小型银行 四大行

|

|---|

2016-11

2017-05

2017-11

2018-05

2018-11

2019-05

2019-11

2020-11

2021-05

2021-11

2022-05

2022-11

2023-05

2023-11

2024-05

2024-11

2025-05

2026-05

2020-05

2025-11

数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所

图16：中小行配债走弱逻辑总结

资料来源：开源证券研究所

岁末阶段，部分中小行或迎来抢配债窗口，驱动来自两方面：一是自然回补诉 求。前期中小行卖债力度较大，部分银行金融投资增速已回落至贷款增速以下；在 兑现前期浮盈后，仓位存在补回需要。二是考核驱动。部分中小行金市条线考核以 营收和创利为主，不排除年底填充额度、做大年末基数，以便明年核定更高的配置 额度，实质是低利率环境下的“以量补价”。

图17：上市银行中，城农商行金融投资增速从此前较高水平回落至贷款增速以下

21%

贷款增速 金融投资增速 总资产增速

15%

9%

3%

2022Q1

2022Q3

2023Q1

2023Q3

2024Q1

2024Q3

2025Q1

2025Q3

2026Q1

2022Q1

2022Q3

2023Q1

2023Q3

2024Q1

2024Q3

2025Q1

2025Q3

2026Q1

2022Q1

2022Q3

2023Q1

2023Q3

2024Q1

2024Q3

2025Q1

2025Q3

2026Q1

2022Q1

2022Q3

2023Q1

2023Q3

2024Q1

2024Q3

2025Q1

2025Q3

2026Q1

国有行 股份行 城商行 农商行

数据来源：Wind、开源证券研究所

2、 负债端运行情况回顾与展望

2.1、 广义存款：总量增长稳定，非银存款增长放缓，中小行相对承压

9 月广义存款总量维持平稳增长，结构分化与机构分层特征进一步凸显。货币 供应量层面，M2 同比增速小幅回落至 7.2%，M1 同比下降 0.9 个百分点至 3.2%， M2-M1 剪刀差提高至 4.0%，存款活化程度有所减弱。

存款增量结构上，9 月当月非银存款减少 1.91 万亿元，同比多减少 8500 亿元，

非银存款增长节奏明显放缓，理财在 9 月末并未出现大规模回表，这更多受股市情 绪波动、存款搬家降速、理财减配存款等影响。住户存款增长持续偏弱，居民预防 性储蓄动能放缓；企业存款受信贷派生不足拖累同比少增，同时单位存款呈现明显 的活期向定期迁移特征，反映企业盈利预期与资本开支意愿仍待修复。

机构维度看，大型银行存款增长韧性显著强于中小银行，依托核心客户基础保 持稳定增速；中小银行存款增长动能偏弱，部分机构转向提价竞争，或“开票揽存”。

图18：9 月 M1、M2 增速下降，剪刀差提高至 4.0% 图19：2026Q3 非银存款增长放缓（亿元）

120,000

|-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

剪刀差 M1:同比 M2:同比

|

|---|

100,000

80,000

60,000

40,000

20,000

0

-20,000

-40,000

2025 2026 2025 2026 2025 2026 2025 2026 住户 企业 财政 非银同业

1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月

数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所

图20：2026 年 9 月大行非银存款占比下降至 13.0%，但仍处于较高水平（亿元）

|13.0%

7%

8%

9%

10%

11%

12%

13%

14%

15%

-40000

-30000

-20000

-10000

0

10000

20000

30000

40000

2023-10

2023-11

2023-12

2024-01

2024-02

2024-03

2024-04

2024-05

2024-06

2024-07

2024-08

2024-09

2024-10

2024-11

2024-12

2025-01

2025-02

2025-03

2025-04

2025-05

2025-06

2025-07

2025-08

2025-09

2025-10

2025-11

2025-12

2026-01

2026-02

2026-03

2026-04

2026-05

2026-06

2026-07

2026-08

2026-09

大行：非银存款增量（同比） 中小行：非银存款增量（同比）

大行：非银存款占比（右轴） 中小行非银存款占比（右轴）

|

|---|

数据来源：Wind、开源证券研究所

图21：2026 年以来大型银行存款增速持续高于中小行

全国性中小型银行 全国性大型银行 四大行

15%

14%

13%

12%

11%

10%

9%

8.76%

8%

7%

7.27%

6%

5%

4%

2023-12

2024-02

2024-04

2024-06

2024-08

2024-10

2024-12

2025-02

2025-06

2025-08

2025-10

2025-12

2026-02

2026-04

2026-06

2026-08

2025-04

数据来源：Wind、开源证券研究所

2.2、 结汇动能边际减弱，沉淀活期存款力度下降

2026Q3 结汇动能边际减弱，外汇占款投放同步明显收窄并阶段性转负，结汇渠 道的流动性投放效应显著收敛。同时企业活期存款增速随结汇节奏同步回落，银行 体系低成本活期存款的沉淀支撑力度有所下降。

图22：2026Q3 结汇差额与外汇占款同步下降（亿元） 图23：结售汇差额与企业活期存款增速较相关

1,500

30%

1,500

1,001

956 926 976

20%

1,000

841

1,000

799

661

567

10%

531

510

485

428

401 358

500

500

253 228

183

177 157

160

146

0%

113

0

0

-10%

(20)(15)(11)

(27)

(500)

-500

-20%

(585)

(737)(714)(715)(708)(701)(678)

(1,000)

-30%

-1,000

2023-09

2023-12

2024-03

2024-06

2024-09

2024-12

2025-03

2025-06

2025-09

2025-12

2026-03

2026-06

2026-09

2025-05

2025-06

2025-07

2025-08

2025-09

2025-10

2025-11

2025-12

2026-01

2026-02

2026-03

2026-04

2026-05

2026-06

2026-07

2026-08

2026-09

中国:银行结售汇差额:当月值

中国:银行代客结售汇顺差:当月值 亿美元

外汇占款当月变动（亿元）

企业活期存款yoy（右轴）

数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所

2.3、 一般性存款增长放缓，主动负债发力，部分机构存款提价

2026 年前三季度银行体系一般性存款增长动能偏弱，核心存款稳定性不足，大 小行分化持续。为对冲核心存款增长压力，行业呈现主动负债放量 + 局部存款提价 的双重特征：一方面主动负债工具发力明显，2026 年上半年大额存单累计发行 19.4 万亿元，同比多增 3.1 万亿元，成为银行补充中长期稳定资金的重要支撑；另一方 面负债端定价分化加剧，部分中小机构逆势上调各期限存款挂牌利率，5 年期等长 期限存款利率边际走升，反映出中小行在核心存款承压下，通过价格手段争抢稳定

负债的揽存竞争升级，负债成本管控压力同步加大。

图24：2026 年以来大行一般性存款增速下滑，Q3 中小行存款竞争力有所恢复

|1.11

0.54

1.13

0.79

0.25

6.19%

6.50%

7.45% 7.1%7.0%

7.6%7.6%

8.0%8.2%

7.8%

8.0%

7.7%

7.5%7.3%

6.6%

7.2% 7.1%

6.8%

(3.5)

(3.0)

(2.5)

(2.0)

(1.5)

(1.0)

(0.5)

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

4.0%

5.0%

6.0%

7.0%

8.0%

9.0%

10.0%

大小行存款增速差距（右轴，pct） 大行存款yoy（剔除非银）

中小行存款yoy（剔除非银）|

|---|

数据来源：Wind、开源证券研究所

图25：2026H1 大额存单发行 19.4 万亿，较 2025 年同期多发 3.1 万亿 （万亿元）

|-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

7.0

8.0

9.0

10.0

11.0

2019Q1

2019Q2

2019Q3

2019Q4

2020Q1

2020Q2

2020Q3

2020Q4

2021Q1

2021Q2

2021Q3

2021Q4

2022Q1

2022Q2

2022Q3

2022Q4

2023Q1

2023Q2

2023Q3

2023Q4

2024Q1

2024Q2

2024Q3

2024Q4

2025Q1

2025Q2

2025Q3

2025Q4

2026Q1

2026Q2

大额存单发行规模（万亿） 同比多发行（右轴，万亿）

|

|---|

数据来源：Wind、开源证券研究所

图26：9 月存款利率普遍上调，1Y、5Y 存款分别较 8 月提高 0.3、0.7BP（%）

|1.220

1.276 1.273 1.287 1.263 1.264 1.267

1.640

1.680 1.687 1.685 1.695 1.683 1.683 1.682 1.554 1.553 1.538 1.560 1.564 1.571

0.70

0.90

1.10

1.30

1.50

1.70

2026-03 2026-04 2026-05 2026-06 2026-07 2026-08 2026-09

3个月 6个月 1年 2年 3年 5年

|

|---|

数据来源：融 360、开源证券研究所

2.4、 大行负债压力已有改善，中小行竞争存款行为不可持续

财政支出、非银回流、金融债发行以及央行呵护多重因素，已显著缓解大行“缺 长钱”的现象。从国库定存的中标情况来看，9 月最新一期 3M 定存中标价为 1.47%， 较上一期大幅下降 20BP，侧面反映银行已经没那么缺钱，9 月理财回表体量较少也 加以印证。Q4 是财政支出旺季，加之央行货币政策延续偏呵护取向，通过多种工具 协同操作保持流动性合理充裕，我们对大行年末的负债形势保持乐观，负债久期问 题也有望随核心存款恢复、金融债供给等修复， 预计负债对资产配置策略的制约在 年底并不很大。

图27：9 月国库定存中标利率与 NCD 利差大幅下降，或反映负债压力缓解（亿元）

|0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

-2000

-1000

0

1000

2000

3000

4000

5000

6000

7000

8000

1M 国库定期 2M 国库定期 3M 国库定期

6M 国库定期 9M 国库定期 合计吸收规模

当月到期量 净吸收规模 中标利差（BP,右轴）

|

|---|

数据来源：Wind、开源证券研究所

图28：2026 年 9 月理财回表规模约 2300 亿元，显著低于历史同期（万亿元）
理财单月规模增量（万亿元）

3

2

1

0

-1

-2

0.77

0.08 0.22

2022年 2023年 2024年 2025年 2026年

2.54

2.12

1.98

1.60

0.37

0.27

0.34

0.29

-1.00

-1.12

-1.15

-1.06

-0.96

-0.23

-0.81

1.37

0.81

0.51

0.32

-0.08

-0.54

-3

1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月

数据来源：普益标准、银行业理财登记托管中心、开源证券研究所（注：2026 年 10~12 月为预测值，假设 yoy 分别为 8.0%、8.5%、 10.0%）

表3：2026 年六大行资本工具+TLAC 债已发行 1.59 万亿元，年内剩余额度 5397 亿元，发行进度较快（亿元）

剩余额 度（人 行）

2026 年备案额度 （发行规模，金监局）

2026 年备案额度（资本 工具+TLAC，人行）

剩余额度 （金监局，截至 10.15）

2026 年发行规模（截至 10.15）

银行 简称

2026 到期 规模

资本债 +TLAC 债 工商 7500 500 8000 28-02 4422 1300 5722 4350 3450 900 500 4850 3150 0 3150 872 建设 4500 2500 7000 28-03 2580 1000 3580 1900 1200 700 1100 3000 2600 1400 4000 580 农业 3000 2000 5000 28-08 4600 400 5000 1550 1350 200 1500 3050 1450 500 1950 1950 中国 4500 2000 6500 27-10 2645 1250 3895 1800 1000 800 800 2600 2700 1200 3900 1295 交通 2000 3000 5000 27-04 1385 715 2100 1200 800 400 500 1700 800 2500 3300 400 邮储 1900 1900 28-03 200 800 1000 700 400 300 700 1200 1200 300 六大行 23400 10000 33400 15832 5465 21297 11500 8200 3300 4400 15900 11900 5600 17500 5397 兴业 1500 27-12 300 300 600 1000 700 300 500 -400 平安 1000 27-10 100 300 400 1000 400 浙商 450 28-06 180 250 430 300 300 150 130 广发 350 27-10 0 0 0 350 0 招商 730 27-06 300 430 730 500 500 230 230 中信 1600 27-09 350 400 750 600 600 1000 150 光大 750 27-05 550 0 550 350 350 400 200 恒丰 230 27-09 110 80 190 110 110 120 80 兰州 50 27-06 - 0 - 50 西安 110 0 0 0 110 0 承德 35 27-03 15 5 20 20 20 15 0 甘肃 100 50 0 50 50 50 50 0 赣州 45 27-09 5 10 15 15 15 30 0 桂林 50 28-03 22 28 50 50 50 0 0 泉州 20 27-11 3 7 10 10 10 10 0 汉口 50 28-06 0 30 30 30 30 20 0 北京 600 28-05 0 600 600 500 500 100 100 江苏 600 28-08 200 0 200 600 200 宁波 450 27-01 65 95 160 160 160 290 0 杭州 400 27-10 - 0 - 400 长沙 120 27-10 - 20 - 120 成都 110 27-05 64 0 64 110 64 重庆 40 27-12 0 0 0 40 0 青岛 60 28-02 0 60 60 60 20 40 0 0 齐鲁 65 27-01 25 65 90 50 50 15 40 厦门 90 27-08 0 35 35 60 45 15 30 -25 江西 110 28-07 40 40 80 40 40 70 40

TLAC 债

TLA C 债

TLA C 债

资本 工具

有效 期

新增 额度

发行 额度

资本 工具

二级 债

永续 债

资本 工具

合计

合计

合计

宁波通 商

20 27-12 5 15 20 20 5 15 0 0

徽商 150 27-11 -10 60 50 50 50 0 100 0 东莞 100 27-12 20 50 70 70 50 20 30 0 临商 25 28-06 5 20 25 25 25 0 0 河北 20 28-06 2 20 22 20 20 0 2

青农商 50 27-09 - 30 - 50 -

紫金 20 27-12 20 0 20 20 20 无锡 15 27-12 15 5 20 15 20

江南农 商行

60 27-11 10 30 40 30 30 30 10

东莞农 商行

60 28-03 10 0 10 10 10 50 0

张家界 农商行

2 28-04 0.4 1.6 2 1 1 0.72 0.72 瑞丰 25 27-12 15 0 15 15 15 10 0

辛集农 商行

5 27-12 4.5 0 4.5 5 4.5 星展 30 28-03 0 0 0 20 20 10 -20

浙江网 商

40 27-05 0 15 15 15 15 25 0

数据来源：中国人民银行、国家金融监督管理总局、Wind、开源证券研究所

中小行 Q4 提价揽储动力或边际减弱，接下来我们讨论一下近期中小银行的存 款竞争行为，本质上还是有被动缩表压力但主观上不愿流失存款客群，进入实际缩 表状态的一种选择。但无论是“开票”揽对公保证金存款还是提价揽个人储蓄存款， 我们认为都较难延续太久。主要基于以下几点理由：

图29：中小行 4-9 月单位保证金存款增长约 1 万亿元 图30：2026Q3 中小行个人定存恢复同比多增（亿元）

|0%

5%

10%

15%

20%

-8000

-3000

2000

7000

2025-01

2025-03

2025-05

2025-07

2025-09

2025-11

2026-01

2026-03

2026-05

2026-07

2026-09

个人定存同比增量 中小行

个人定存同比增量 大行

个人定存增速(右轴） 大行

个人定存增速(右轴） 中小行|

|---|

3000

2523

1995

1757

1598

2000

1469 1491

805

679

1000

112 269

130

0

-28 -34

-362 -284

-1000

-1201

-2000

-1767 -1879

-3000

大行: 当月 中小行: 当月 大行: 同比 中小行: 同比

数据来源：Wind、开源证券研究所（图示单位：亿元） 数据来源：Wind、开源证券研究所

  • （1）资产端：大量额度用于流动性储备，揽储对应的“正利差”资产消失；
  • （2）监管与定价自律，提价空间有上限，自律机制对高息揽储（尤其异地存款、

互联网渠道、靠档计息）窗口指导趋严；

  • （3）同业资金替代：市场化资金性价比回升。2026 年 1-8 月中小行市场化资金

（卖出回购+商金债+央行借款+其他同业往来）收缩 2.4 万亿元，同比增速从 2 月的 +1.5%一路下滑至 8 月的-5.5%，收缩速度和幅度均显著高于大行。其中一项重要原 因是成本优化，将资源向存款客群倾斜，随着市场流动性转松，同业融资性价比提 高，对高息揽储的依赖进一步下降；

图31：2026 年 9 月中小行市场化资金来源在持续收缩后略有恢复（亿元）

|-6.0%

-5.0%

-4.0%

-3.0%

-2.0%

-1.0%

0.0%

1.0%

2.0%

3.0%

-20000

-15000

-10000

-5000

0

5000

10000

15000

20000

2025-01

2025-02

2025-03

2025-04

2025-05

2025-06

2025-07

2025-08

2025-09

2025-10

2025-11

2025-12

2026-01

2026-02

2026-03

2026-04

2026-05

2026-06

2026-07

2026-08

2026-09

市场化资金来源：大行 市场化资金来源：中小行

市场化资金来源：中小行（yoy，右轴）|

|---|

2025-01

2025-02

2025-03

2025-04

2025-06

2025-07

2025-08

2025-09

2025-10

2025-11

2025-12

2026-01

2026-02

2026-03

2026-04

2026-05

2026-06

2026-07

2026-08

2026-09

2025-05

数据来源：Wind、开源证券研究所（市场化资金包括金融债、卖出回购、向央行借款及其他同业）

（4）季节性节奏：Q4 控成本蓄客， 利率竞争或集中在 Q1 开门红。中小行高 息揽储的传统主战场在 2027 年 1 月开门红——Q1 是全年信贷投放最集中的窗口， 银行需要提前做厚存款基数以支撑全年资产负债匹配，同时恰逢居民年终奖到账、 理财到期回流的零售存款供给窗口期，各家行会真正出手竞争挂牌利率和产品定价。 反观 Q4，年末时点考核更多靠短期产品临时冲量和理财回表来维护，而非永久性抬 高挂牌利率拉存；Q4 提前把价格打满，既会透支开门红的定价筹码，又会在贷款投 放尚未启动时就锁定全年负债成本，反而拖累全年息差表现。

图32：2026 年 1-2 月大行个人定存增长反超小行（亿元）

|0

5000

10000

15000

20000

25000

30000

2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026

大行 中小行

|

|---|

数据来源：Wind、开源证券研究所

3、 资金面与同业存单：央行呵护下 NCD 利率延续下行

央行态度是近期资金面偏松的核心驱动，一是公开市场操作体现出偏呵护的思 路，隔夜 OMO 加大操作频次，9 月公开市场买债恢复至 1000 亿元、MLF 净投放 2000 亿元，10 月 8 日与 10 月 15 日分别对 3MMDS 和 6MMDS 加量续作 2000 亿元，DR001 近期也持续运行在 1.30%以下。

图33：央行 9 月国债买入规模超预期，可作为其态度的侧面参考（亿元）

|0 0 0

|200

重启|

|---|

500 500

1000

500 500

400

500

100

500 500

1000

1.55%

1.60%

1.65%

1.70%

1.75%

1.80%

1.85%

1.90%

0

200

400

600

800

1000

1200

国债净买入规模（亿元） 10Y 国债收益率均值（右轴）

|

|---|

图34：10 月央行延续偏积极投放的公开市场操作思路（亿元）
MLF OMO 买断式逆回购
PSL
国债 净买 入

国库 （亿元） 净投放 净投放 净投 现金

投放 到期 7D投放 14D投放 7D到期 14D到期

到期 净投 放

3M 投放

6M 投放

放

规模 规模 规模 规模 规模 规模
  • 2025-01 2000 9950 -7950 0 16828

|26265|

|---|

23360 0 19733

|12000|

|---|

5000 0 17000 0 1200

  • 2025-02 3000 5000 -2000 -1000

|53858|

|---|

0 37266 26265 -9673

|9000|

|---|

5000 8000 6000 0 900

  • 2025-03 4500 3870 630 -2000 41478 0

|45100|

|---|

0 0 -3622 5000 3000 7000 1000 0 1500

  • 2025-04 6000 1000 5000 0 39227 0 36019 0 3208 7000 5000 17000 -5000 0 1000
  • 2025-05 5000 1250 3750 -2700 38707 0 38859 0 -152 4000 3000 9000 -2000 0 2400
  • 2025-06 3000 1820 1180 0

|51084|

|---|

4 0

|45725|

|---|

5 0 5359

|10000|

|---|

4000 12000 2000 0 0

  • 2025-07 4000 3000 1000 0

|56667|

|---|

0

|54787|

|---|

0 1880

|8000|

|---|

0 6000 12000 2000 0 1000

  • 2025-08 6000 3000 3000 0

|63146|

|---|

0

|63680|

|---|

0 -534 7000 5000 9000 3000 0 1200

  • 2025-09 6000 3000 3000 0

|64396|

|---|

9000

|69494|

|---|

0 3902

|10000|

|---|

6000 13000 3000 0 1500

  • 2025-10

|9000|

|---|

0 7000 2000 0

|47453|

|---|

3 0

|44406|

|---|

6 9000 -5953

|11000|

|---|

6000 13000 4000 200 1200

  • 2025-11

|10000|

|---|

0 9000 1000 0

|48056|

|---|

6 0

|53618|

|---|

0 -5562 7000

|8000|

|---|

0 10000 5000 500 2000

  • 2025-12 4000 3000 1000 0 35361 2000 34542 0 2819

|10000|

|---|

6000 14000 2000 500 2100

  • 2026-01

|9000|

|---|

0 2000 7000 0 40327 0 38649 2000 -322

|11000|

|---|

|9000|

|---|

17000 3000 1000 1500

  • 2026-02 6000 3000 3000 0 28989 14000 30194 14000 -1205

|8000|

|---|

0

|10000|

|---|

12000 6000 500 1500

  • 2026-03 5000 4500 500 0 13566 0 9 0 -8903

|8000|

|---|

0 5000 16000 -3000 500 2500

  • 2026-04 4000 6000 -2000 0 4396 0 0 -3316

|8000|

|---|

0 5000 17000 -4000 400 2000

  • 2026-05 6000 5000 1000 0 12699 0 0 4898 3000 3000 16000 -10000 500 1000
  • 2026-06 5000 3000 2000 0

|53735|

|---|

0 9 0 5826 5000 6000 14000 -3000 100 2800

  • 2026-07 5000 4000 1000 0

|47395|

|---|

5 0

|49890|

|---|

0 0 -2495

|10000|

|---|

17000 7000 500 2500

  • 2026-08 5000 6000 -1000 0 13230 0 18115 0 -4885 5000 13000 2000 500 1700
  • 2026-09 8000 6000 2000 0 12698 4000 17423 0 -725 5000 10000 0 1000 2500
  • 2026-10 0 0 0 0 2780 0 2830 4000 -4050
2246 7712
7801 47909

|14000

|10000|

|---|

<br><br>5000
7000

|12000|

|---|

15000 4000 0 0

数据来源：Wind、开源证券研究所 （统计截至 2026.10.16）

央行偏呵护的原因我们认为可能有维护金融稳定以及根据汇率情况相机抉择的 考虑，当前为稳定经济增长及资本市场预期，我们认为政策思路大概率延续，10 月 税期走款、政府债发行以及银行主动负债到期等压力时点，央行也会削峰填谷进行 平滑，不会形成收紧预期。

更重要的是，央行态度稳定，能弱化大行司库的心理防御预期，在冗余头寸累 积后更敢出钱。结合前文提及大行负债压力缓解，也会对资金面形成有利支撑。 图35：10 月大行资金融出明显恢复（亿元）

2024 2025 2026

  • 0

10000

20000

30000

40000

50000

60000

  • 01-01

03-22

12-19

01-17

02-02

02-18

03-06

04-07

04-23

05-09

05-25

06-10

06-26

07-12

07-28

08-13

08-29

09-14

09-30

10-16

11-01

11-17

12-03

同业存单：判断 Q4 净融资转负、发行期限收缩、利率有望继续下行至 1.40% 左右，或放大金市考核利差，催化银行抢配债券。从司库负债策略的选择来看，在 缺口和指标压力不大的情况下，成本管控将逐渐回归重点。对于大型银行来说，前 期急迫补充负债“确定性”和修复久期缺口的诉求正被解决。

（1）流动性风险指标对 2026 年大型银行资负安排影响不大，主要是中长贷表

现乏力，指标消耗不快。目前大行 LCR、NSFR 均保持足够冗余空间且波动不大。

（2）中长期资金缺口，随财政支出带来的存款派生，以及前期金融债供给有效

补充。

（3）到期续发压力整体可控，尤其中长期供给温和。部分银行全年 NCD 备案

额度使用率已达 90%以上，发行以到期滚续为主，10 月中下旬 NCD 到期量虽边际 抬升，但国有行中长期限（9M、1Y）续发压力整体平稳，并未出现集中到期高峰。

图36：10 月中下旬 NCD 到期压力边际提升（亿元） 图37：10 月国有行 NCD 净融资转负（亿元）

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2,000

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4,000

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6,000

7,000

国有行 股份行 城商行 农商行 上市银行

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1.4%

1.5%

1.6%

1.7%

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2025-08-03

2025-08-24

2025-09-14

2025-10-05

2025-10-26

2025-11-16

2025-12-07

2025-12-28

2026-01-18

2026-02-08

2026-03-08

2026-03-29

2026-04-19

2026-05-10

2026-05-31

2026-06-21

2026-07-12

2026-08-02

2026-08-23

2026-09-13

2026-10-04

总发行量 到期偿还量

净融资额 票面利率（右轴）

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数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所

图38：2026Q4 国有行中长期限（9M、1Y）同业存单到期续发压力平稳（亿元）

|07/06 07/13 07/20 07/27 08/03 08/10 08/17 08/24 08/31 09/07 09/14 09/21 09/28 10/05 10/12 10/19 10/26 11/02 11/09 11/16 11/23 11/30 12/07 12/14 12/21 12/28 1Y 704 2,83 1,68 101 647 1,53 632 495 118 514 1,39 1,74 499 - 305 86 769 333 315 381 255 269 179 268 873 435 9M 2 128 100 122 211 184 256 779 28 40 418 387 50 21 48 32 2 239 1,18 - 168 4 - 737 537 1,57 6M 24 5 4 - 10 154 - 104 0 106 - 273 106 60 170 906 1,07 236 1,58 1,05 1,92 490 864 1,41 950 100 3M 1 242 112 11 9 1,28 1,42 1,23 38 500 190 217 107 2 27 92 610 63 182 433 201 66 203 1 1 1M 100 110 964 201 750 578 180 480 600 484 35 309 54 500 310 240 30 - 100 - - - - - - -

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2,500 3,000

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4,000

1M 3M 6M 9M 1Y

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数据来源：Wind、开源证券研究所 （数据截至 2026.10.16）

（4）成本管控角度需要司库做前瞻性更灵活的安排，资负给予同业专营部门发 行 NCD 的预算价格（FTP）大概率随资金面宽松而向下调价，在银行资金来源充分 且成本展望乐观时，不宜将 NCD 与 MLF 比价。前期资金面偏紧时，司库常以 MLF 利率作为 NCD 发行的价格锚——因为 MLF 是银行间中长期资金的政策底，NCD 发 行利率若明显低于 MLF 则被视为“划算”。但在当前资金面合理充裕、买断式逆回 购连续加量续作的背景下，NCD 二级市场利率已低于 MLF 利率，若 FTP 预算仍锚 定 MLF，等于在市场价格之下主动抬价发行，徒增负债成本。司库更合理的做法是： 以 DR007 或同期限 NCD 二级市场收益率为基准，加点确定发行价，把“是否发、 发多少、发多久”的决策权交给市场价格，而非政策利率锚。我们认为即使 MLF 边 际中标利率不做调整，NCD 也有继续下行的动力。

4、 定价策略，关注 2027 年 DR 贷款推进与高息存款整改

OMO 政策利率完成从 7 天逆回购向隔夜中心的换锚后，利率市场化定价的“最 后一公里”有望加速打通——DR 贷款可能在 2027 年逐步推广，贷款端定价基准从 LPR 进一步向市场化短端利率切换，贷款利率跟随市场利率下行的弹性加大，银行 资产端收益率承压，净息差压力边际加重。与此同时，负债端的高息整改仍有深化 空间：当前部分存款品类尚不在自律机制严格约束范围内，或约束力度不足，典型 如保险协议存款、部分结构性存款（假结构、真高息）、同业定期存款等，后续存在 被纳入自律加强、压降利率的可能。

针对目前市面上不在自律范围或并未完全约束的高息存款类型，仍存在纳入自 律加强的可能，比如保险协议存款、结构性存款、同业定期存款等。高息存款的到 期及收紧，可能进一步加重其持有者（理财、保险等）的资产荒，进而转向债券、 债基等投资。

表4：7 月起 DR 挂钩贷款在各省陆续有试点，但基本以短期限贷款为主，总量较小

规模 （万元）

发放时间 银行主体 贷款类型

定价模式 企业性质 资金用途

7 月 20 日工商银行海南省分行对公7670区间浮动 DR区间浮动外资企业-
7 月 20 日招商银行海口分行对公800DR001浮动省属国企-
7 月 20 日浦发银行海口分行对公700DR001固定央企-
7 月 21 日招商银行武汉分行对公2000前 3 个月 DR001 均值+87BP， 每 3 个月重定价<br><br>浮动民营科技企业流贷
7 月 29 日工商银行上海张江支行对公990DR001浮动科技企业流贷
7 月 29 日上海银行对公5000DR001浮动国内化学品制造行 业龙头<br><br>-
7 月 30 日浦发银行横琴分行对公500DR001，3 个月重定价浮动民营科技企业流贷
7 月 30 日农业银行东莞分行对公450DR001固定国家级高新技术企 业<br><br>流贷
7 月 30 日农业银行佛山分行对公500DR001浮动外资企业流贷
7 月 31 日工商银行北京分行对公-DR001浮动中小型科技企业
8 月 2 日中国银行上海市分行对公500DR001按日浮动民营企业流贷
8 月 3 日招商银行泉州分行对公500定价日前 3 个月的 DR001 均 值，每 3 个月重定价<br><br>浮动民营企业-
8 月 3 日民生银行对公1000DR001浮动上海自贸区内工业 气体供应商<br><br>流贷
8 月 4 日建设银行海南省分行对公1000DR001浮动央企流贷
8 月 4 日上海银行苏州分行对公1000DR001浮动科技企业流贷
8 月 4 日招商银行兰州分行对公500DR001浮动科技型中小企业-
8 月 4 日成都银行对公700DR001浮动-流贷
8 月 4 日兴业银行福州分行对公-DR001浮动--
8 月 4 日招商银行南阳分行对公200DR001浮动电气制造业企业流贷
8 月 5 日中国银行河北分行对公100前 3 个月 DR001 均值<br><br>+164.32BP，每 3 个月重定 价<br><br>浮动科技型民营企业-
8 月 6 日工商银行深圳分行对公5000DR001浮动民营战略性新兴产 业企业<br><br>-
8 月 6 日工商银行云南省分行对公500DR001浮动高新技术制药企业流贷
8 月 7 日工商银行、农业银行、浦 发银行<br><br>对公6800选取 1 个月、3 个月 DR001 平均值作为定价基准，重定 价周期涵盖 1 个月、3 个月、 6 个月<br><br>浮动/固定省属大型国企、上 市企业产业链配套 企业、地方优质民 企<br><br>-
8 月 7 日潍坊银行对公305DR001,3 个月重定价浮动民营科技型企业 （潍坊本地）<br><br>流贷
8 月 11 日邮储银行山西省分行对公-DR001山西省能源行业民 营企业<br><br>流贷
8 月 11 日富滇银行对公560DR001 三个月均值为定价基 准，期限 1 年、按 3 个月周 期重定价<br><br>浮动涉农经营主体普惠涉农经 营周转<br><br>
8 月 28 日工商银行昌吉分行对公200DR001农业产业化龙头企 业<br><br>流贷

资料来源：人民网、中国新闻网、开源证券研究所

表5：受益标的一览

PB

总营收同比增长（%） 归母净利润同比增长（%） EPS（摊薄，元）

ROE(%)

代码 银行名称

评级 2026-10-19 2026E 2025A 2026E 2027E 2025A 2026E 2027E 2025A 2026E 2027E

601398.SH 工商银行 0.77 0.74 8.63 2.00 5.37 5.40 0.74 2.56 4.24 1.03 1.06 1.11 未评级 601939.SH 建设银行 0.84 0.82 9.52 1.88 8.49 6.36 0.99 3.94 4.40 1.30 1.35 1.41 未评级 601288.SH 农业银行 0.91 0.85 5.07 2.08 10.48 7.15 3.18 3.18 6.88 0.83 0.86 0.92 未评级 600926.SH 杭州银行 0.87 0.84 17.74 1.09 7.26 7.63 12.05 9.72 10.98 2.63 2.87 3.19 未评级 601838.SH 成都银行 0.90 0.81 14.98 2.70 8.75 6.62 3.31 4.65 6.26 3.13 3.28 3.49 未评级

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：1、未评级标的均采用 Wind 一致预期；2、ROE 为 2026 年 H1 年化口径；3、上述盈利预测 及估值数据的基准日均为 2026-10-20。）

5、 风险提示

政策落地不及预期：财政发力及央行流动性呵护等政策若节奏偏慢或力度不足， 将延缓负债成本改善与资金面宽松的持续性；

银行净息差收窄超预期：贷款“以价换量”超预期、存款定期化延续或高息负 债续作刚性，可能使资产端收益下行快于负债端成本压降，净息差收窄幅度超出预 期。

利率大幅波动冲击投资收益：政府债供给放量、通胀预期回升或海外政策转向 触发利率快速上行，可能放大银行债券组合估值损失等。

特别声明

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分析师声明

本研究报告的署名人员具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉的职业态 度，独立、客观地出具本报告，并对内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了署名人员的研究观点，所包含的分 析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估 值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。本报告署名人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会 与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。

股票投资评级说明

评级说明
证券评级买入（Buy）预计相对强于市场表现 20%以上；
增持（Outperform）预计相对强于市场表现 5%～20%；
中性（Neutral）预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动；
减持（Underperform）预计相对弱于市场表现 5%以下。
行业评级<br><br>看好（Overweight）预计行业超越整体市场表现；
中性（Neutral）预计行业与整体市场表现基本持平；
看淡（Underperform）预计行业弱于整体市场表现。
备注：评级标准为以报告日后的 6~12 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪 深 300 指数（北交所基准指数为北证 50 指数）、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协 议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500 或纳斯达克综合指数。我们在此提 醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建 议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投 资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。

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