证券研究报告：商贸零售|点评报告

发布时间：2026-10-20

行业投资评级

强于大市 |维持

行业基本情况

收盘点位 1685.71 52 周最高 2584.65 52 周最低 1666.68

26 年 9 月社零数据如何？

l 事件

国家统计局发布最新社零数据，9 月份，社会消费品零售总额 42433 亿元，同比增长 1.1%。其中，除汽车以外的消费品零售额 38792 亿元，增长 3.9%。1—9 月份，社会消费品零售总额 370001 亿元，同 比增长 1.1%。其中，除汽车以外的消费品零售额 340574 亿元，增长 2.8%。

行业相对指数表现（相对值）

13% 商贸零售 沪深300

9%

5%

1%

-3%

-7%

-11%

-15%

-19%

-23%

-27%

2025-10 2025-12 2026-03 2026-05 2026-08 2026-10

资料来源：聚源，中邮证券研究所

研究所

分析师:李鑫鑫 SAC 登记编号:S1340525010006 Email:lixinxin@cnpsec.com

近期研究报告

《26 年国庆假期消费数据如何？》 2026.10.12

l 投资要点

拐点将至，数据转好。9 月社零数据同比+1.1%，较上月提升

• 0.7pct，除汽车外的消费增速 3.9%，较上月提升 1.4pct。细分项中 增长双位数的是烟酒类、通讯器材类，大个位数增长有食品类、文化 用品类，其余品类均小个位数增长或下滑。综合考虑去年同期基数不 低，我们认为该增速或与中秋落在九月份有关。

我们将社零数据进行拆分分析：

商品 vs 服务：餐饮依旧好于商品，但均环比改善明显。我们将 社零总额数据进行拆分为商品零售额（限额以上/以下）、餐饮收入（限 额以上/以下），9 月份商品零售额同比+1.0%，环比上月+0.7pct，餐 饮收入同比+2.1%，环比上月+1.0pct。

我们继续看限额以上数据，限额以上增速均低于总量，当下环境 小微企业表现好于大企业，特别是商品的小微企业，其中限额以上商 品同比-2.5%（降幅收窄），限额以上餐饮同比+2.0%（企稳转正）。

我们将限额以上商品零售数据继续拆分： 可选 vs 必选：必选提速，烟酒类基数原因双位数增长，可选改

善，通讯器材类高增长、化妆品及办公用品中个位数增长。

• （1）必选：烟酒基数原因双位数增长，必选各项均环比提速。9

月份吃类商品如粮油食品类、饮料类、烟酒类零售额分别增长 6.7%、 5.0%、13.8%，分别较上月变动+2.7pct、+0.1pct、+1.3pct，较去年 同期变动+0.4pct、+5.8pct、+12.2pct，烟酒类实现双位数增长，我 们认为与去年 6 月的禁酒令、去年同期基数（+1.6%）较低等有关。 此外穿类、日用品零售额同比+1.2%、+4.1%，分别较上月变动+1.7pct、

+2.3pct，比去年同期变动-3.5pct、-2.7pct，数据转正及加速。

• （2）可选：耐用品中通讯器材类领跑，升级类消费仅化妆品、

办公用品类中个位数增长。可选我们拆分为非耐用品、耐用品（地产 相关）、耐用品（非地产相关）。

—耐用品：大部分品类增速环比改善，通讯器材依旧领跑，家电 增速转正。9 月份耐用品限额以上销售额正增长的品类依旧为通讯器

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分

材类、文化办公用品类、家电音箱类，分别同比+31.1%、+7.9%、+1.9%， 分别增速较上月+3.8pct、+2.1pct、-0.4pct，其中通讯器材类高增 延续或与内存成本飙升、设备涨价等有关，家电音箱类增速今年来第 二次转正，以旧换新补贴基数影响逐步消除，进入正常增速时期。其 余耐用品增速均继续下滑，家具、建筑及装潢材料类、汽车类，分别 同比-3.0%、-9.2%、-21.2%，增速分别较上月+4.9pct、+3.8pct、2.7pct，除汽车外以旧换新品类均继续改善。

总的来说，以旧换新商品补贴退坡后基数影响因素陆续消除，后 续变动预计与季节性、提价、真实需求等相关度较大，大部分品类增 速环比改善，甚至增速转正。根据政策推出的时间推算，以旧换新品 类基数影响预计将要从今年 11 月份开始有所缓解。

—非耐用品：化妆品中个位数增长，珠宝、体育娱乐降速收窄。 化妆品零售额同比+5.4%，环比+0.5pct/同比-3.2pct，在中高基数的 基础下化妆品依旧有较好增长；金银珠宝类零售额-9.6%，环比 +7.9pct/同比-19.3pct，降速收窄，也与去年同期基数相对平庸有关； 此外，体育娱乐用品零售额-1.1%，环比+3.7pct/同比-13pct，我们 认为主要与高基数有关。

9 月 CPI：汽油价格上涨+金价增速扩大+猪肉鸡蛋价格回落+牛 羊肉涨幅扩大，CPI 继续温和回升。9 月份，居民消费价格指数（CPI） 环比由上月+0.4%回落至+0.2%，同比扩大 0.1pct 至+0.9%，扣除食品 和能源价格的核心 CPI 同比上涨 1.0%，涨幅与上月相同。CPI 总体保 持温和上涨，变动主要受国际原油价格变动、食品价格季节性上涨等 因素影响。拆分来看，1）工业消费品中，黄金饰品价格上涨 22.5%， 涨幅回落 11.1pct，汽油价格上涨 16.6%，涨幅扩大 7.3pct；2）服务 消费中，整体上涨 0.8%，涨幅与上月相同，医疗服务价格上涨 4.0%， 出行服务价格上涨 2.1%，扩大 0.8pct；3）食品价格中，整体下降

• 1.7%，降幅比上月扩大 0.3pct，其中猪肉价格下降 10%，鸡蛋价格上 涨 17.4%，涨幅均有所回落，牛羊肉价格涨幅扩大。

9 月社零及 cpi 数据成色如何？我们认为：

• （1）整体来看：拐点将至。9 月社零数据同比+1.1%，较上月提

升 0.7pct，除汽车外的消费增速 3.9%，较上月提升 1.4pct。9 月份 CPI 同比上涨 0.9%，整体温和回升。综合考虑去年同期基数不低，我们认 为该增速或与中秋落在九月份有关，但也有拐点将至的信号。

• （2）两个特点：必选可选均改善。9 月数据环比改善明显，必选

相对稳健，可选分化亦改善明显。细分品类中三类表现可圈可点，一 是烟酒类，主要是去年受禁酒令影响基数较低，叠加酒价下行激发需 求、中秋节送礼等原因，二是通讯器材类，部分与内存涨价有关系， 三是家电类，增速今年第二次转正，趋势向好。其他以旧换新品类中 大部分品类降幅均收窄，亦有拐点将至的感觉。

消费后续如何？一方面需后续验证，另一方面期待政策的推出。

• （1）后续仍需验证：24 年下半年消费政策推出之后，消费数据

逐步企稳，25 年 5 月份社零数据达到了 24 年以来的阶段性新高，后 消费数据疲软，先是禁酒令影响，再是中秋错月、双十一的影响，月 度间波动很大，26 年 1-2 月数据表现超预期，3 月预期内回落，4 月 剔除价格因素负增长，5 月首次下滑，6、7、8 月止跌企稳，9 月改善 明显。我们看到大部分品类增速均改善明显，有拐点确认的迹象，但 是否延续仍需验证。

• （2）期待政策落地：25 年下半年以来服务消费政策逐步出台，

十五五规划和 26 年政府工作报告中，均把扩大内需放在首位，26 年 将安排超长期特别国债 2500 亿元支持消费品以旧换新，设立 1000 亿 元财政金融协同促内需专项资金，也提出引导民间投资向高技术、现 代服务业等新赛道拓展等。26 年 7 月国务院批复《扩大消费“十五 五”规划》，提出到 2030 年消费市场总体规模持续扩大，居民消费率 明显提高，全社会商品和服务消费较快增长，社会消费品零售总额达 到 60 万亿元左右，消费对经济增长的拉动作用进一步增强。

纲领性政策已经落地，我们期待后续实际政策的落地。我们相信 未来随着政策出台，顺周期消费及服务消费等将逐步企稳，共同推动 cpi 上行，形成消费的正向循环。

l 投资建议及关注标的

我们认为消费复苏的过程是曲折的，是螺旋上升的，消费最差的 时候已经过去。未来随着消费政策的推出，居民收入和消费信心将逐 步恢复，但是消费回暖依旧是个缓慢的过程，消费短期将受益于补贴 类政策，中长期将受益于稳收入等政策。

基于我们以上分析及判断，我们中短期看好政策相关板块机会， 中长期看好两类消费的长期机会。中长期我们建议关注攻守兼备两类 机会：

攻之新消费机会：潮玩、黄金珠宝、新茶饮等赛道建议积极关注， 一方面符合当下消费个性化、悦己化等趋势，另一方面文化出海氛围 正浓，赛道公司或从中受益。

相关标的：泡泡玛特、布鲁可、名创优品；古茗等。 守之顺周期赛道：若各种刺激消费政策继续推出，经济逐步迎来

复苏，则白酒、餐酒旅等顺周期公司将迎来行情，以及受益于政策的 服务消费公司也将迎来行情，建议积极关注。

相关标的：百胜中国；华住集团-S；携程集团-S、同程旅行等。

l 风险提示：

政策不及预期风险；相关公司业绩不及预期；市场竞争加剧风险 等。

中邮证券投资评级说明

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中邮证券有限责任公司于 2002 年 9 月经中国证券监督管理委员会批准设立，公司注册资本 61.68 亿元人民币， 是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司，公司是中邮创业基金管理股份有限公司的第二大股东。

公司经营范围包括:证券经纪，证券自营，证券投资咨询，证券资产管理，融资融券，证券投资基金销售，证券 承销与保荐，代理销售金融产品，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问，具备展业的各项资格。截至 2025 年 10 月底，公司在全国设有 58 家分支机构(含 29 家分公司、29 家营业部)，1 家资产管理分公司和 1 家另类投资子 公司。

中邮证券紧密依托中国邮政集团有限公司的雄厚实力，通过强化“自营+协同”发展模式，实现快速发展，当前 服务的经纪客户已超过 260 万人。公司始终坚持诚信经营、践行金融为民，为社会大众提供全方位专业化的证券投 融资服务，努力成为员工自豪、股东放心、客户信赖、社会尊重的优秀企业，打造契合中国邮政资源禀赋和市场地 位的特色精品券商。

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