1太平洋证券发布藏格矿业深度研报，维持“买入”评级。
22026年前三季度公司归母净利润61.1亿元，同比+122%，主要受益于巨龙铜矿投资收益高增（同比+141%）及碳酸锂量价齐升（收入同比+341%）。
3预计2026-2028年归母净利润分别为88.5/107.4/115.8亿元，上调2026年盈利预测。
4公司资产负债率仅8%，现金流充沛，麻米措锂矿投产及海外钾肥资源拓展打开长期成长空间。
太平洋_巨龙投资收益高增，锂业务表现优异_20261019.pdf
摘要
文本
2026 年 10 月 19 日
公司深度研究
公 司 研 究
买入 / 维持 藏格矿业(000408)
昨收盘:70.16
巨龙投资收益高增，锂业务表现优异
报告摘要
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藏格矿业 沪深300
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事件：2026 年 Q1-Q3 公司实现营业收入 33.2 亿元，同比+38%；归母 净利润 61.1 亿元，同比+122%；扣非净利润 62.2 亿元，同比+126%。其中 2026Q3 公司营业收入 12.5 亿元，同比+73%，环比-7%；归母净利润 24.7 亿元，同比+160%，环比+20%；扣非净利润 25.2 亿元，同比+166%，环比 +18%。
太 平 洋 有 色 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告
巨龙铜矿投资收益高增，持续扩产潜力较大。（1）量：2026Q1-Q3 巨 龙铜矿铜产量21.7万吨，同比+52%，完成全年目标中值的71%；其中2026Q3 产量 8.3 万吨，同比+66%，环比+12%。随着巨龙铜矿二期产能逐步爬坡， 以及未来三期投产，巨龙铜矿产量提升潜力较大。（2）投资收益：2026Q1Q3 巨龙铜矿实现营业收入 249.6 亿元，同比+111%；净利润 154.0 亿元， 净利率为 62%，同比+7.4pct，盈利能力非常突出。公司持有巨龙铜矿 30.78%股权，2026Q1-Q3 取得对应投资收益 47.1 亿元，同比+141%；其中 2026Q3 取得投资收益 18.7 亿元，同比+172%，环比+23%。
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总股本/流通(亿股) 15.69/15.69 总市值/流通(亿元) 1,100.75/1,10
碳酸锂量价齐升，单位成本减少。（1）收入&毛利率：2026Q1-Q3 公 司碳酸锂收入 12.6 亿元，同比+341%；毛利率 73%，同比+42.1pct。其中 2026Q3 碳酸锂收入 6.8 亿元，环比+65%；毛利率 75%，同比+35.0pct，环 比+0.7pct。（2）销量&产量：2026Q1-Q3 公司碳酸锂销量/产量分别为 0.9/1.0 万吨，同比分别+92%/+66%，产量完成全年目标的 91%，实现超 产；其中 2026Q3 碳酸锂销量/产量分别为 0.5/0.5 万吨，环比分别 +93%/+27%。此外，公司持有 26.95%权益的麻米措一期 5 万吨/年电池级 碳酸锂自 2026 年 8 月 1 日进入投料试车阶段，截至本报告期末，麻米措 项目累计实现碳酸锂产量 1.05 万吨，销量 0.19 万吨；实现营业收入 2.31 亿元，净利润 1.37 亿元。（3）销售均价/单位销售成本：2026Q1-Q3 公司 碳酸锂销售均价为 13.7 万元/吨（本文销售价格均指的是不含税价格）， 同比+130%；其中 2026Q3 碳酸锂销售均价为 13.0 万元/吨，同比+126%， 环比-15%。2026Q1-Q3 公司碳酸锂单位销售成本为 3.6 万元/吨，同比11%；其中 2026Q3 碳酸锂单位销售成本为 3.2 万元/吨，同比-7%，环比17%，成本下降主要系技改提升产量摊薄单位固定成本，叠加部分资产报 废降低折旧成本等因素。
0.74
12 个月内最高/最低价 (元)
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<<【太平洋有色】藏格矿业 2026 年 中报业绩点评：铜锂共振，业绩持续 高增>>--2026-08-20 <<【太平洋有色】藏格矿业 2026 年 一季报点评：业绩开门红，盈利能力 愈发强劲>>--2026-04-20 <<【太平洋有色】藏格矿业 2025 年 年报点评：业绩高增长，投资收益持 续提升>>--2026-03-18
氯化钾业务平稳，积极拓展钾肥资源。（1）收入&毛利率：2026Q1-Q3 公司氯化钾收入 20.4 亿元，同比-3%；毛利率 64%，同比+0.8pct。其中 2026Q3 氯化钾收入 5.7 亿元，同比-19%；毛利率 62%，同比-5.0pct。（2） 销量&产量：2026Q3 氯化钾产销小幅下滑。2026Q1-Q3 公司氯化钾销量/产 量分别为 72.9/70.8 万吨，同比分别-7%/+1%，产量完成全年目标的 71%； 其中 2026Q3 氯化钾销量/产量分别为 20.4/19.8 万吨，同比分别-18%/9%，产量环比减少主要系钾肥车间 8 月实施检修停产所致。此外，公司积 极拓展氯化钾资源。报告期内，全资子公司藏格矿业发展(海南)有限公司 联合应城市新都化工有限责任公司，以约 1.71 亿美元（不含交易税费）
证券分析师：梁必果
电话： E-MAIL：liangbg@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190524010001
证券分析师：刘强
电话： E-MAIL：liuqiang@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190522080001
证券分析师：王海涛
巨龙投资收益高增，锂业务表现优异 P2
公司深度研究
电话： E-MAIL：wanght@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523010001
收购 Kanga Potash 92%股权(公司按 75%权益对应出资约 1.28 亿美元)。 KP 公司持有刚果(布)Kanga 采矿权证及 Loango 探矿权证，Kanga 矿区控 制+推断氯化钾资源量约 19.89 亿吨，平均品位 16.73%。（3）销售均价/ 单位销售成本：2026Q1-Q3 公司氯化钾销售均价为 2800 元/吨，同比+4%；
其中 2026Q3 氯化钾销售均价为 2791 元/吨，同比-1%，环比持平。2026Q1Q3 公司氯化钾单位销售成本为 1002 元/吨，同比+2%；其中 2026Q3 氯化 钾单位销售成本为 1068 元/吨，同比+13%，环比+10%，成本增加主要系产 量减少，单位销量对应的固定成本上升所致。
盈利能力持续提升，期间费用率稳定。（1）盈利能力：2026Q1-Q3 公 司综合毛利率为 67%，同比+8.1pct；ROE 为 35%，同比+16.4pct，公司盈 利能力持续走高。（2）期间费用率：2026Q1-Q3 公司期间费用率为 7.7%， 同比-2.5pct，持续下降；其中 2026Q3 期间费用率为 5.8%，同比-6.4pct， 环比-1.1pct。（3）现金流&资产负债率：2026Q1-Q3 公司经营性现金流净 额为 17.5 亿元，同比+31%；至 2026 年 Q3 末，公司资产负债率为 8%，同 比-0.3pct，维持在较低水平。
投资建议：我们上调公司 2026 年盈利预测，维持 2027-2028 年预测， 预计 2026-2028 年公司归母净利润分别为 88.5/107.4/115.8 亿元（2026 年前值 83.8 亿元），维持“买入”评级。
风险提示： 产量不及预期：巨龙铜矿产量不及预期； 价格大幅回调：铜、锂价格出现大幅回调； 矿山减停产风险：公司在运营矿山遭遇不可抗力等因素导致减停产。
◼ 盈利预测和财务指标
2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 3,577 4,642 4,913 7,760 营业收入增长率(%) 10.03% 29.80% 5.83% 57.95% 归母净利（百万元） 3,852 8,853 10,739 11,581 净利润增长率(%) 49.32% 129.81% 21.30% 7.84% 摊薄每股收益（元） 2.46 5.64 6.84 7.38 市盈率（PE） 28.57 12.43 10.25 9.50
资料来源：携宁，太平洋有色，注：摊薄每股收益按最新总股本计算
目录
一、 业绩高增，盈利能力持续提升 .................................................... 6 (一) 2026 年利润逐季提升 ............................................................. 6 (二) 2026Q1-Q3 归母净利润同比增长 33.6 亿元 ........................................... 7 (三) 盈利能力持续提升 ............................................................... 8 (四) 期间费用率持续下降 ............................................................. 9 (五) 经营现金流净额同比增长.......................................................... 9 二、 巨龙铜矿盈利能力突出，扩产潜力较大............................................ 10 (一) 巨龙铜矿产量持续攀升，持续扩产潜力较大 ......................................... 10 (二) 巨龙铜矿净利率表现突出，公司对应投资收益持续增长 ............................... 10 三、 碳酸锂量价齐升，单位成本减少 ................................................. 11 (一) 碳酸锂收入高增 ................................................................ 11 (二) 碳酸锂实现超产，麻米措一期成功投产 ............................................. 12 (三) 碳酸锂售价上升，单位成本下降................................................... 13 四、 氯化钾业务平稳，积极拓展钾肥资源.............................................. 14 (一) 氯化钾收入同比持平，盈利能力稳定............................................... 14 (二) 氯化钾销量同比小幅减少，积极拓展钾肥资源 ....................................... 15 (三) 氯化钾售价稳定，单位成本小幅上升............................................... 16 五、 盈利预测与投资建议 ........................................................... 17 六、 风险提示 ..................................................................... 18
图表目录
- 图表 1： 2026Q1-Q3 营业收入同比+38% ................................................... 6
- 图表 2： 2026Q1-Q3 归母净利润同比+122% ................................................ 6
- 图表 3： 2026Q1-Q3 扣非净利润同比+126% ................................................ 6
- 图表 4： 2026Q3 营业收入同比+73% ...................................................... 6
- 图表 5： 2026Q3 归母净利润同比+160% ................................................... 7
- 图表 6： 2026Q3 扣非净利润同比+166% ................................................... 7
- 图表 7： 2026Q1-Q3 归母净利润同比增加 33.6 亿元......................................... 7
- 图表 8： 2026Q3 归母净利润同比增加 15.2 亿元............................................ 8
- 图表 9： 2026Q3 归母净利润环比增加 4.1 亿元............................................. 8
- 图表 10： 2026Q1-Q3 毛利率为 67% ....................................................... 9
- 图表 11： 2026Q1-Q3 公司 ROE 为 35% ..................................................... 9
- 图表 12： 2026Q1-Q3 期间费用率为 7.7% .................................................. 9
- 图表 13： 2026Q3 期间费用率为 5.8% ..................................................... 9
- 图表 14： 2026Q1-Q3 经营性现金流净额为 17.5 亿元....................................... 10
- 图表 15： 2026Q3 末资产负债率为 8% .................................................... 10
- 图表 16： 2026Q1-Q3 巨龙铜矿产铜 21.7 万吨............................................. 10
- 图表 17： 2026Q3 巨龙铜矿产铜 8.3 万吨 ................................................ 10
- 图表 18： 2026Q1-Q3 巨龙铜矿营收、利润高增............................................ 11
- 图表 19： 2026Q1-Q3 巨龙铜矿净利率高企................................................ 11
- 图表 20： 2026Q1-Q3 巨龙铜矿投资收益 47.1 亿元......................................... 11
- 图表 21： 2026Q3 巨龙铜矿投资收益 18.7 亿元............................................ 11
- 图表 22： 2026Q1-Q3 碳酸锂收入同比+341%............................................... 12
- 图表 23： 2026Q1-Q3 碳酸锂毛利率同比+42.1pct.......................................... 12
- 图表 24： 2026Q3 碳酸锂收入环比+65% .................................................. 12
- 图表 25： 2026Q3 碳酸锂毛利率同比+35.0pct............................................. 12
- 图表 26： 2026Q1-Q3 碳酸锂销量同比+92%................................................ 13
- 图表 27： 2026Q1-Q3 碳酸锂产量同比+66%................................................ 13
- 图表 28： 2026Q3 碳酸锂销量环比+93% .................................................. 13
- 图表 29： 2026Q3 碳酸锂产量环比+27% .................................................. 13
- 图表 30： 2026Q1-Q3 碳酸锂销售均价为 13.7 万元/吨...................................... 14
- 图表 31： 2026Q3 碳酸锂销售均价为 13.0 万元/吨......................................... 14
- 图表 32： 2026Q1-Q3 碳酸锂单位销售成本同比减少........................................ 14
- 图表 33： 2026Q3 碳酸锂单位销售成本为 3.2 万元/吨...................................... 14
- 图表 34： 2026Q1-Q3 氯化钾收入同比-3% ................................................ 15
- 图表 35： 2026Q1-Q3 氯化钾毛利率同比+0.8pct........................................... 15
- 图表 36： 2026Q3 氯化钾收入同比-19% .................................................. 15
- 图表 37： 2026Q3 氯化钾毛利率同比-5.0pct.............................................. 15
- 图表 38： 2026Q1-Q3 氯化钾销量同比-7% ................................................ 16
- 图表 39： 2026Q1-Q3 氯化钾产量同比+1% ................................................ 16
- 图表 40： 2026Q3 氯化钾销量同比-18% .................................................. 16
- 图表 41： 2026Q3 氯化钾产量同比-9% ................................................... 16
- 图表 42： 2026Q1-Q3 氯化钾销售均价同比+4%............................................. 17
- 图表 43： 2026Q3 氯化钾销售均价同比-1% ............................................... 17
- 图表 44： 2026Q1-Q3 氯化钾单位销售成本同比上升........................................ 17
- 图表 45： 2026Q3 氯化钾单位销售成本同比+13%........................................... 17
- 图表 46： 公司业务拆分 ............................................................... 18
一、 业绩高增，盈利能力持续提升
(一)2026 年利润逐季提升
2026 前三季度公司利润实现高增。2026 年 Q1-Q3 公司实现营业收入 33.2 亿元，同比+38%； 归母净利润 61.1 亿元，同比+122%；扣非净利润 62.2 亿元，同比+126%。其中 2026Q3 公司营业收 入 12.5 亿元，同比+73%，环比-7%；归母净利润 24.7 亿元，同比+160%，环比+20%；扣非净利润 25.2 亿元，同比+166%，环比+18%。
图表1：2026Q1-Q3 营业收入同比+38% 图表2：2026Q1-Q3 归母净利润同比+122%
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资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
图表3：2026Q1-Q3 扣非净利润同比+126% 图表4：2026Q3 营业收入同比+73%
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图表5：2026Q3 归母净利润同比+160% 图表6：2026Q3 扣非净利润同比+166%
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归母净利润 (亿元) 同比 (右轴)
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
(二)2026Q1-Q3 归母净利润同比增长 33.6 亿元
2026Q1-Q3 利润同比增长主要由毛利、投资收益增加贡献。2026Q1-Q3 公司归母净利润同比增 加 33.6 亿元，其中增利项目主要为：毛利增加 8.1 亿元、其他经营收益（主要为参股巨龙铜矿带 来的投资收益）增加 26.7 亿元；减利项目主要为：所得税费用增加 1.0 亿元。
图表7：2026Q1-Q3 归母净利润同比增加 33.6 亿元
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毛利 附加税等 期间费用 其他经营收益 所得税费用 少数股东损益 归母净利润
资料来源：公司公告，太平洋有色
2026Q3 归母净利润同比显著增加。2026Q3 公司归母净利润同比增加 15.2 亿元，其中增利项 目主要为：毛利增加 3.9 亿元、其他经营收益增加 11.6 亿元；费用端较为平稳。
图表8：2026Q3 归母净利润同比增加 15.2 亿元
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毛利 附加税等 期间费用 其他经营收益 所得税费用 少数股东损益 归母净利润
资料来源：公司公告，太平洋有色
2026Q3 归母净利润环比增加，毛利环比略降。2026Q3 公司归母净利润环比增加 4.1 亿元，其 中增利项目主要为：其他经营收益增加 4.0 亿元；减利项目主要为：毛利减少 0.5 亿元。
图表9：2026Q3 归母净利润环比增加 4.1 亿元
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毛利 附加税等 期间费用 其他经营收益 所得税费用 少数股东损益 归母净利润
资料来源：公司公告，太平洋有色
(三)盈利能力持续提升
毛利率、ROE 均提升明显。2026Q1-Q3 公司综合毛利率为 67%，同比+8.1pct；ROE 为 35%，同
比+16.4pct，公司盈利能力持续走高。
图表10：2026Q1-Q3 毛利率为 67% 图表11：2026Q1-Q3 公司 ROE 为 35%
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ROE(加权) 同比(pct,右轴)
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毛利率|
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资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
(四)期间费用率持续下降
期间费用率同比减少。2026Q1-Q3 公司期间费用率为 7.7%，同比-2.5pct，持续下降；其中 2026Q3 期间费用率为 5.8%，同比-6.4pct，环比-1.1pct。
图表12：2026Q1-Q3 期间费用率为 7.7% 图表13：2026Q3 期间费用率为 5.8%
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销售费用率 管理费用率 研发费用率
财务费用率 期间费用率
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销售费用率 管理费用率 研发费用率
财务费用率 期间费用率
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资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
(五)经营现金流净额同比增长
经营性现金流高增，资产负债率维持较低水平。2026Q1-Q3 公司经营性现金流净额为 17.5 亿 元，同比+31%；至 2026 年 Q3 末，公司资产负债率为 8%，同比-0.3pct，维持在较低水平。
图表14：2026Q1-Q3 经营性现金流净额为 17.5 亿元 图表15：2026Q3 末资产负债率为 8%
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经营现金流量净额 (亿元) 同比(右轴)
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
二、 巨龙铜矿盈利能力突出，扩产潜力较大
(一)巨龙铜矿产量持续攀升，持续扩产潜力较大
2026Q1-Q3 巨龙铜矿产量逐季提升。2026Q1-Q3 巨龙铜矿铜产量 21.7 万吨，同比+52%，完成 全年目标中值的 71%；其中 2026Q3 产量 8.3 万吨，同比+66%，环比+12%。随着巨龙铜矿二期产能 逐步爬坡，以及未来三期投产，巨龙铜矿产量提升潜力较大。
图表16：2026Q1-Q3 巨龙铜矿产铜 21.7 万吨 图表17：2026Q3 巨龙铜矿产铜 8.3 万吨
|15.4
16.6
19.4
21.7
0%
25%
50%
75%
0
5
10
15
20
25
2023 2024 2025 26Q1-Q3
巨龙铜矿铜产量(万吨) 同比(右轴)
|
|---|
10
80%
8.3
7.4
8
60%
6.0
4.1 4.4 4.6 4.6 5.0 5.1
6
40%
4
20%
2
0
0%
24Q324Q425Q125Q225Q325Q426Q126Q226Q3
巨龙铜矿铜产量(万吨) 同比(右轴)
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
(二)巨龙铜矿净利率表现突出，公司对应投资收益持续增长
公司投资收益持续高增。2026Q1-Q3 巨龙铜矿实现营业收入 249.6 亿元，同比+111%；净利润 154.0 亿元，净利率为 62%，同比+7.4pct，盈利能力非常突出。公司持有巨龙铜矿 30.78%股权， 2026Q1-Q3 取得对应投资收益 47.1 亿元，同比+141%；其中 2026Q3 取得投资收益 18.7 亿元，同 比+172%，环比+23%。
图表18：2026Q1-Q3 巨龙铜矿营收、利润高增 图表19：2026Q1-Q3 巨龙铜矿净利率高企
|102
128
167
250
42
63
91
154
0%
50%
100%
150%
0
100
200
300
2023 2024 2025 26Q1-Q3
巨龙铜矿营业收入 (亿元) 巨龙铜矿净利润 (亿元)
收入同比(右轴) 利润同比(右轴)
|
|---|
70%
12
62%
55%
60%
49%
50%
41%
8
40%
30%
4
20%
10%
0%
0
2023 2024 2025 26Q1-Q3
巨龙铜矿净利率 同比(右轴)
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
图表20：2026Q1-Q3 巨龙铜矿投资收益 47.1 亿元 图表21：2026Q3 巨龙铜矿投资收益 18.7 亿元
|13.0
19.3
27.8
47.1
0%
50%
100%
150%
0
10
20
30
40
50
2023 2024 2025 26Q1-Q3
巨龙铜矿投资收益 (亿元) 同比(右轴)
|
|---|
18.7
20
200%
15.2
13.1
15
150%
8.3
10
100%
5.1 5.6 6.1 6.5 6.9
5
50%
0
0%
24Q324Q425Q125Q225Q325Q426Q126Q226Q3
巨龙铜矿投资收益 (亿元) 同比(右轴)
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
三、 碳酸锂量价齐升，单位成本减少
(一)碳酸锂收入高增
2026Q1-Q3 碳酸锂收入同比增长，毛利率显著提升。2026Q1-Q3 公司碳酸锂收入 12.6 亿元， 同比+341%；毛利率 73%，同比+42.1pct。其中 2026Q3 碳酸锂收入 6.8 亿元，环比+65%；毛利率 75%，同比+35.0pct，环比+0.7pct。
图表22：2026Q1-Q3 碳酸锂收入同比+341% 图表23：2026Q1-Q3 碳酸锂毛利率同比+42.1pct
|0.6
9.5
43.2
19.8
10.2
5.9
12.6
-100%
0%
100%
200%
300%
400%
0
10
20
30
40
50
碳酸锂 收入(亿元) (同比,右轴)
|
|---|
92%
100%
80
81%
73%
80%
60%
60%
40
45%
35%
40%
20%
0
0%
-4%
-20%
-40
碳酸锂 毛利率 同比(pct,右轴)
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
图表24：2026Q3 碳酸锂收入环比+65% 图表25：2026Q3 碳酸锂毛利率同比+35.0pct
|1.7 2.2
1.0
1.7
0.2
3.1
1.7
4.1
6.8
-200%
-100%
0%
100%
200%
0
2
4
6
8
碳酸锂 收入(亿元) 同比(右轴)
|
|---|
|47%
30% 27%
32%
40% 38%
63%
75% 75%
-20
0
20
40
60
0%
20%
40%
60%
80%
碳酸锂 毛利率 同比(pct,右轴)
|
|---|
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
(二)碳酸锂实现超产，麻米措一期成功投产
2026Q1-Q3 碳酸锂产销高增长。2026Q1-Q3 公司碳酸锂销量/产量分别为 0.9/1.0 万吨，同比 分别+92%/+66%，产量完成全年目标的91%，实现超产；其中2026Q3碳酸锂销量/产量分别为0.5/0.5 万吨，环比分别+93%/+27%。此外，公司持有 26.95%权益的麻米措一期 5 万吨/年电池级碳酸锂自 2026 年 8 月 1 日进入投料试车阶段，截至本报告期末，麻米措项目累计实现碳酸锂产量 1.05 万 吨，销量 0.19 万吨；实现营业收入 2.31 亿元，净利润 1.37 亿元。
图表26：2026Q1-Q3 碳酸锂销量同比+92% 图表27：2026Q1-Q3 碳酸锂产量同比+66%
|0.4
0.8
1.1
1.2 1.2
0.9
1.0
-50%
0%
50%
100%
0
1
2
碳酸锂 产量(万吨) 同比(右轴)
|
|---|
2
100%
1.4
1.1 1.1 1.0
50%
0.9 0.9
1
0%
0.2
0
-50%
碳酸锂 销量(万吨) 同比(右轴)
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
图表28：2026Q3 碳酸锂销量环比+93% 图表29：2026Q3 碳酸锂产量环比+27%
|0.3
0.3
0.2
0.3
0.0
0.4
0.1
0.3
0.5
-100%
-50%
0%
50%
0.0
0.2
0.4
0.6
碳酸锂 销量(万吨) 同比(右轴)
|
|---|
0.6
50%
0.5
0.4
0.3
0.4
0%
0.3
0.3
0.2 0.2
0.2
0.2
-50%
0.1
0.0
-100%
碳酸锂 产量(万吨) 同比(右轴)
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
(三)碳酸锂售价上升，单位成本下降
2026Q1-Q3 碳酸锂价格同比显著增长。2026Q1-Q3 公司碳酸锂销售均价为 13.7 万元/吨（本文 销售价格均指的是不含税价格），同比+130%；其中 2026Q3 碳酸锂销售均价为 13.0 万元/吨，同比
+126%，环比-15%。
单位成本表现优异。2026Q1-Q3 公司碳酸锂单位销售成本为 3.6 万元/吨，同比-11%；其中 2026Q3 碳酸锂单位销售成本为 3.2 万元/吨，同比-7%，环比-17%，成本下降主要系技改提升产量 摊薄单位固定成本，叠加部分资产报废降低折旧成本等因素。
图表30：2026Q1-Q3 碳酸锂销售均价为 13.7 万元/吨 图表31：2026Q3 碳酸锂销售均价为 13.0 万元/吨
|3.2
8.6
40.4
19.2
7.5 6.6
13.7
-100%
0%
100%
200%
300%
400%
0
10
20
30
40
50
碳酸锂 销售均价(万元/吨) (同比,右轴)
|
|---|
|6.7 6.4 6.5 5.7 5.8
7.4
13.2
15.2
13.0
-100%
0%
100%
200%
0
5
10
15
20
碳酸锂 销售均价(万元/吨) 同比(右轴)
|
|---|
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
图表32：2026Q1-Q3 碳酸锂单位销售成本同比减少 图表33：2026Q3 碳酸锂单位销售成本为 3.2 万元/吨
|3.5
4.5 4.7
3.8
3.4
4.6
4.9
3.9
3.2
-10%
-5%
0%
5%
0
2
4
6
24Q324Q425Q125Q225Q325Q426Q126Q226Q3
碳酸锂 单位销售成本(万元/吨) 同比(右轴)
|
|---|
5
40%
4.1 4.3
3.7
3.6
3.3 3.5
4
3.1
20%
3
2
0%
1
0
-20%
碳酸锂 单位销售成本(万元/吨) (同比,右轴)
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
四、 氯化钾业务平稳，积极拓展钾肥资源
(一)氯化钾收入同比持平，盈利能力稳定
2026Q1-Q3 氯化钾收入、毛利率维持稳定。2026Q1-Q3 公司氯化钾收入 20.4 亿元，同比-3%； 毛利率 64%，同比+0.8pct。其中 2026Q3 氯化钾收入 5.7 亿元，同比-19%；毛利率 62%，同比5.0pct。
图表34：2026Q1-Q3 氯化钾收入同比-3% 图表35：2026Q1-Q3 氯化钾毛利率同比+0.8pct
|34%
59%
71%
56%
45%
65% 64%
-20
0
20
40
0%
20%
40%
60%
80%
氯化钾 毛利率 同比(pct,右轴)
|
|---|
50
80%
38.3
40
32.2
29.5
40%
26.6
30
22.1
20.4
18.3
20
0%
10
0
-40%
氯化钾 收入(亿元) (同比,右轴)
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
图表36：2026Q3 氯化钾收入同比-19% 图表37：2026Q3 氯化钾毛利率同比-5.0pct
15
100%
80%
60
64% 67% 68% 65% 65% 62%
70%
58%
60%
40
9.6
9.3
49%
10
50%
8.5
50%
7.0
7.0
40%
20
5.7
5.4
26%
4.4
30%
3.9
5
0%
20%
0
10%
0
-50%
0%
-20
24Q324Q425Q125Q225Q325Q426Q126Q226Q3
24Q324Q425Q125Q225Q325Q426Q126Q226Q3
氯化钾 收入(亿元) 同比(右轴)
氯化钾 毛利率 同比(pct,右轴)
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
(二)氯化钾销量同比小幅减少，积极拓展钾肥资源
2026Q3 氯化钾产销小幅下滑。2026Q1-Q3 公司氯化钾销量/产量分别为 72.9/70.8 万吨，同比 分别-7%/+1%，产量完成全年目标的 71%；其中 2026Q3 氯化钾销量/产量分别为 20.4/19.8 万吨， 同比分别-18%/-9%，产量环比减少主要系钾肥车间 8 月实施检修停产所致。此外，公司积极拓展 氯化钾资源。报告期内，全资子公司藏格矿业发展(海南)有限公司联合应城市新都化工有限责任 公司，以约 1.71 亿美元（不含交易税费）收购 Kanga Potash 92%股权(公司按 75%权益对应出资 约 1.28 亿美元)。KP 公司持有刚果(布)Kanga 采矿权证及 Loango 探矿权证，Kanga 矿区控制+推 断氯化钾资源量约 19.89 亿吨，平均品位 16.73%。
图表38：2026Q1-Q3 氯化钾销量同比-7% 图表39：2026Q1-Q3 氯化钾产量同比+1%
|113.1 106.8 110.1
129.3
104.5 108.4
72.9
-40%
-20%
0%
20%
0
20
40
60
80
100
120
140
氯化钾 销量(万吨) 同比(右轴)
|
|---|
150
40%
130.7
111.5 107.8
109.4 107.3 103.3
100
20%
70.8
50
0%
0
-20%
氯化钾 产量(万吨) 同比(右轴)
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
图表40：2026Q3 氯化钾销量同比-18% 图表41：2026Q3 氯化钾产量同比-9%
40
40%
50
20%
35.7
| 33.0 | |
|---|---|
| 31.5 |
33.4
39.2
30.1
40
34.4
33.2
30
20%
0%
32.6
31.7
24.8
20.4
30
19.1
17.9
21.6
20
0%
-20%
19.8
16.7
15.9
20
10
-20%
-40%
10
0
-40%
0
-60%
24Q324Q425Q125Q225Q325Q426Q126Q226Q3
24Q324Q425Q125Q225Q325Q426Q126Q226Q3
氯化钾 销量(万吨) 同比(右轴)
氯化钾 产量(万吨) 同比(右轴)
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
(三)氯化钾售价稳定，单位成本小幅上升
2026Q1-Q3 氯化钾销售价格维持稳定。2026Q1-Q3 公司氯化钾销售均价为 2800 元/吨，同比
+4%；其中 2026Q3 氯化钾销售均价为 2791 元/吨，同比-1%，环比持平。
单位成本略有上升。2026Q1-Q3 公司氯化钾单位销售成本为 1002 元/吨，同比+2%；其中 2026Q3 氯化钾单位销售成本为 1068 元/吨，同比+13%，环比+10%，成本增加主要系产量减少，单位销量 对应的固定成本上升所致。
图表42：2026Q1-Q3 氯化钾销售均价同比+4% 图表43：2026Q3 氯化钾销售均价同比-1%
|1,615
2,491
3,482
2,486
2,115
2,720 2,800
-50%
0%
50%
100%
0
1,000
2,000
3,000
4,000
氯化钾 销售均价(元/吨) (同比,右轴)
|
|---|
|2,482
2,674
2,828 2,826 2,828
2,789 2,791
-50%
0%
50%
100%
150%
2,200
2,400
2,600
2,800
3,000
25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1 26Q2 26Q3
氯化钾 销售均价(元/吨) 同比(右轴)
|
|---|
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
图表44：2026Q1-Q3 氯化钾单位销售成本同比上升 图表45：2026Q3 氯化钾单位销售成本同比+13%
|1,046
971
943
916
987
969
1,068
-20%
-10%
0%
10%
20%
800
900
1,000
1,100
25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1 26Q2 26Q3
氯化钾 单位销售成本(元/吨) 同比(右轴)
|
|---|
1,167
1,250
80%
1,089
1,070 1,030 1,012
962 1,002
1,000
40%
750
500
0%
250
0
-40%
氯化钾 单位销售成本(元/吨) (同比,右轴)
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
五、 盈利预测与投资建议
关键假设：
- 1、销量：（1）碳酸锂：2026-2028 年销量分别为 1.4/2.5/6.1 万吨；（2）氯化钾：2026-2028
年销量分别为 103/105/105 万吨。
- 2、价格：（1）碳酸锂：2026-2028 年销售均价（不含税价）分别为 12.1/7.5/7.6 万元/吨；
（2）氯化钾：2026-2028 年销售均价（不含税价）分别为 0.28/0.29/0.29 万元/吨。
- 3、单位销售成本：（1）碳酸锂：2026-2028 年单位销售成本分别为 3.5/3.6/3.7 万元/吨；
（2）氯化钾：2026-2028 年单位销售成本分别为 0.10/0.10/0.10 万元/吨。
- 4、巨龙铜矿投资收益：（1）销量：2026-2028 年巨龙铜矿铜金属销量分别为 31/34/40 万吨；
（2）铜价：2026-2028 年铜价（含税价）分别为 10.5/11.8/10.7 万元/吨；（3）投资收益：20262028 年公司持有巨龙铜矿对应投资收益分别为 68.5/89.1/91.8 亿元。
图表46：公司业务拆分
| 营业收入<br><br> | 2026E 2027E 2028E<br><br> | ||
|---|---|---|---|
| 氯化钾 (百万元) 碳酸锂 (百万元)<br><br>其他 (百万元)<br><br> | 2,882 2,998 3,058 1,717 1,872 4,658<br><br>43 43 44<br><br> | ||
| 合计 (百万元)<br><br> | 4,642 4,913 7,760<br><br> | ||
| 营业成本<br><br> | 2026E 2027E 2028E<br><br> | ||
| 氯化钾 (百万元) 碳酸锂 (百万元)<br><br>其他 (百万元)<br><br> | 1,021 1,031 1,021 497 900 2,262 27 27 28<br><br> | ||
| 合计 (百万元)<br><br> | 1,546 1,958 3,311<br><br> | ||
| 巨龙铜矿投资收益<br><br> | 2026E 2027E 2028E<br><br> | ||
| 销量 (万吨) 铜价(含税价) (万元/吨)<br><br> | 31 34 40 10.5 11.8 10.7<br><br> | ||
| 投资收益 (百万元)<br><br> | 6,845 8,906 9,184<br><br> |
资料来源：公司公告，太平洋有色
我们上调公司 2026 年盈利预测，维持 2027-2028 年预测，预计 2026-2028 年公司归母净利润 分别为 88.5/107.4/115.8 亿元（2026 年前值 83.8 亿元），维持“买入”评级。
六、 风险提示
产量不及预期：巨龙铜矿产量不及预期； 价格大幅回调：铜、锂价格出现大幅回调； 矿山减停产风险：公司在运营矿山遭遇不可抗力等因素导致减停产。
资产负债表（百万） 利润表（百万）
2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 货币资金 888 1,972 8,734 18,023 28,418 营业收入 3,251 3,577 4,642 4,913 7,760 应收和预付款项 69 60 60 79 126 营业成本 1,791 1,458 1,546 1,958 3,311 存货 427 437 419 528 927 营业税金及附加 353 259 330 335 540 其他流动资产 703 511 1,095 983 1,141 销售费用 51 49 57 55 96 流动资产合计 2,087 2,979 10,308 19,613 30,613 管理费用 247 280 322 306 509 长期股权投资 6,056 7,296 7,296 7,296 7,296 财务费用 3 6 0 0 0 投资性房地产 11 5 5 5 5 资产减值损失 -48 -11 0 0 0 固定资产 2,532 2,197 1,932 1,667 1,403 投资收益 2,070 2,680 6,845 8,906 9,184 在建工程 106 70 70 70 70 公允价值变动 4 16 0 0 0 无形资产开发支出 704 649 651 651 651 营业利润 2,855 4,216 9,318 11,320 12,722 长期待摊费用 22 14 14 14 14 其他非经营损益 -147 -161 -64 -23 -14 其他非流动资产 5,653 7,460 14,825 24,131 35,131 利润总额 2,709 4,055 9,254 11,298 12,708 资产总计 15,083 17,692 24,794 33,835 44,570 所得税 139 218 431 529 621 短期借款 20 0 0 0 0 净利润 2,569 3,837 8,823 10,769 12,086 应付和预收款项 431 362 353 468 790 少数股东损益 -11 -15 -30 30 505 长期借款 0 230 230 230 230 归母股东净利润 2,580 3,852 8,853 10,739 11,581 其他负债 786 884 1,157 1,210 1,583 负债合计 1,236 1,477 1,740 1,908 2,603 预测指标 股本 1,580 1,570 1,569 1,569 1,569 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 资本公积 2,221 1,920 1,922 1,922 1,922 毛利率 44.91% 59.24% 66.70% 60.14% 57.33% 留存收益 10,466 12,750 20,037 28,879 38,415 销售净利率 79.36% 107.71% 190.70% 218.58% 149.24% 归母公司股东权益 13,865 16,244 23,113 31,954 41,490 销售收入增长率 -37.79% 10.03% 29.80% 5.83% 57.95% 少数股东权益 -18 -28 -59 -28 477 EBIT 增长率 -70.23% 84.42% 502.91% 22.08% 12.48% 股东权益合计 13,847 16,215 23,054 31,926 41,967 净利润增长率 -24.56% 49.32% 129.81% 21.30% 7.84% 负债和股东权益 15,083 17,692 24,794 33,835 44,570 ROE 18.61% 23.72% 38.30% 33.61% 27.91%
ROA 17.61% 23.42% 41.53% 36.74% 30.83% 现金流量表（百万） ROIC 5.69% 8.83% 37.50% 33.24% 28.48%
2024A 2025A 2026E 2027E 2028E EPS(X) 1.64 2.46 5.64 6.84 7.38 经营性现金流 919 2,100 2,010 2,302 3,269 PE(X) 42.66 28.57 12.43 10.25 9.50 投资性现金流 -31 337 6,509 8,884 9,172 PB(X) 7.94 6.78 4.76 3.44 2.65 融资性现金流 -1,621 -1,322 -1,755 -1,897 -2,046 PS(X) 33.86 30.78 23.71 22.40 14.18 现金增加额 -733 1,115 6,762 9,289 10,396 EV/EBITDA(X) 33.31 65.77 10.70 8.00 6.33
资料来源：携宁，太平洋证券
投资评级说明
- 1、行业评级 看好：预计未来 6 个月内，行业整体回报高于沪深 300 指数 5%以上； 中性：预计未来 6 个月内，行业整体回报介于沪深 300 指数-5%与 5%之间； 看淡：预计未来 6 个月内，行业整体回报低于沪深 300 指数 5%以下。
- 2、公司评级 买入：预计未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅在 15%以上； 增持：预计未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于 5%与 15%之间； 持有：预计未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于-5%与 5%之间； 减持：预计未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：预计未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅低于-15%以下。
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