1中邮证券上调君实生物评级至“买入”。
22026H1公司营收16.96亿元（+45.18%），归母净利润0.22亿元实现扭亏，费用率显著下降。
3核心产品特瑞普利单抗国内销售增36%，皮下制剂获受理；
4IO+ADC管线JS207、JS212临床数据优异，进入验证期。
5预计2026-2028年营收33.6/42.0/52.3亿元，归母净利-3.8/1.2/5.5亿元，看好商业化加速与管线弹性带来的经营拐点及高成长性。
中邮证券_商业化加速，在研管线核心组合进入临床验证期_20260910.pdf
摘要
证券研究报告：医药生物 | 公司点评报告
发布时间：2026-09-10
君实生物(688180)
股票投资评级
买入 |上调
个股表现
0% 君实生物 医药生物
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2025-09 2025-11 2026-02 2026-04 2026-06 2026-09
资料来源：聚源，中邮证券研究所
公司基本情况
最新收盘价（元） 32.34 总股本/流通股本（亿股）10.27 / 7.66 总市值/流通市值（亿元）332 / 248 52 周内最高/最低价 48.80 / 28.93
资产负债率(%) 51.1% 市盈率 -37.17
第一大股东
HKSCC NOMINEES LIMITED
研究所
分析师:盛丽华 SAC 登记编号:S1340525060001 Email:shenglihua@cnpsec.com
商业化加速，在研管线核心组合进入临床验证期
l 投资要点
收入保持高速增长，费用效率改善推动经营拐点加速显现。2026 年上半年，公司实现营业收入 16.96 亿元，同比增长 45.18%；实现归 母净利润 0.22 亿元，较上年同期亏损 4.13 亿元实现转正；实现扣非 归母净利润-2.03 亿元，较上年同期亏损 4.78 亿元明显收窄。26Q2 单季度实现营业收入约 9.70 亿元，同比增长 45.24%，归母净利润约 0.42 亿元，同比扭亏为盈，经营趋势持续改善。公司“提质、降本、 增效”成效逐步体现。26H1 研发费用为 6.44 亿元，同比下降 8.74%， 研发费用率由 60.39%下降至 37.96%；销售费用为 5.07 亿元，仅同比 增长 4.07%，明显低于收入增速，商业化效率持续提升。
特瑞普利单抗销售增长、授权许可收入增加及费用效率提升共同 推动经营改善。核心产品特瑞普利单抗上半年实现国内销售收入约 12.99 亿元，同比增长约 36%。此外，公司 26H1 获得 JS005 授权复星 万邦产生的首付款 2.15 亿元。截至报告披露日，特瑞普利单抗已在 中国内地获批 13 项适应症，其中 12 项纳入国家医保目录，并成为医 保目录中唯一覆盖肾癌、三阴性乳腺癌和黑色素瘤治疗的抗 PD-1 单 抗。2026 年 5 月，公司新增获批特瑞普利单抗联合维迪西妥单抗一线 治疗 HER2 表达晚期尿路上皮癌；围手术期治疗 II—III 期可切除非 小细胞肺癌的补充申请亦已于7月获得受理，适应症边界进一步拓宽。 特瑞普利单抗皮下注射剂型 JS001sc 于 2026 年 3 月获得 NMPA 上市申 请受理，申报覆盖 12 项肿瘤适应症，为首款进入上市申报阶段的国 产抗 PD-1 皮下制剂。相较静脉输注剂型，皮下制剂有望缩短给药时 间、改善患者便利性，并提高日间诊疗和围手术期等长期用药场景的 治疗效率，有望在原有产品生命周期基础上形成新的增量。
IO+ADC 组合布局进入临床验证与注册推进期。公司重点布局下 一代 IO 联合 ADC 疗法，PD-1/VEGF 双抗 JS207 与 EGFR/HER3 双抗 ADC JS212是当前最具价值弹性的核心管线。JS207联合CTLA-4单抗JS007 一线治疗晚期肝细胞癌的Ⅱ期研究中，ORR 达到 45.5%、DCR 达到 86.4%；联合化疗一线治疗MSS/pMMR型转移性结直肠癌的Ⅱ期研究中， ORR 达到 71.0%、DCR 达到 96.8%，初步验证了其跨瘤种联合潜力。公 司计划于 2026 年内启动 JS207 的Ⅲ期临床研究，并正积极与海外药 企沟通潜在合作机会。JS212 在 2026 年 AACR 公布的首次人体研究中 显示，4.2mg/kg 和4.6mg/kg 剂量组 ORR 分别达到 44.4%和 50.0%，DCR 均为 100%，最大耐受剂量尚未达到，整体安全性可控。公司拟将 4.6mg/kg Q3W 确定为Ⅱ期推荐剂量，并已围绕肺癌、食管癌、乳腺癌 等瘤种开展单药及联用开发。JS207 联合 JS212 的Ⅱ期临床研究正在 推进，若后续能够验证“IO+ADC”的疗效协同和安全性优势，有望成 为公司实现差异化竞争及海外 BD 的重要基础。
市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分
后期管线梯队丰富，多项关键临床支撑中长期成长。Claudin18.2 ADC JS107 已启动两项Ⅲ期临床研究，分别覆盖二线及以上胃癌和一 线胃癌。前期研究中，Claudin18.2 高表达患者接受 JS107 联合特瑞 普利单抗及化疗后，ORR 达到 86.7%、DCR 达到 100%，中位 PFS 达到 11.14 个月，为后续Ⅲ期验证提供依据。公司一线胃癌Ⅲ期方案已进 入关键验证阶段，若后续数据延续，有望较早进入商业化阶段。BTLA 单抗 tifcemalimab 联合特瑞普利单抗用于局限期小细胞肺癌巩固治 疗的全球多中心Ⅲ期研究计划入组约 756 例，截至报告披露日已入组 超过 730 例，预计 2026 年完成全部患者入组。此外，CD20/CD3 双抗 JS203 已进入Ⅱ期，公司预计于 2026 年内启动关键注册临床，后期产 品梯队逐步完善。
l 盈利预测与估值
公司已由单一 PD-1 商业化企业逐步升级为覆盖 PD-1 基本盘、双 抗、ADC、融合蛋白和自免管线的综合创新药平台。预计公司2026-2028 年分别实现营业收入33.6/42.0/52.3亿元，归母净利润-3.8/1.2/5.5 亿元。公司商业化稳步推进及 BD 潜力较大，看好后续高成长性。
l 风险提示：
特瑞普利单抗销售增速及新增适应症放量不及预期风险；IO联合 ADC 疗法疗效协同及安全性不及预期风险。 n 盈利预测和财务指标
[table_FinchinaSimple]项目\年度 2025A 2026E 2027E 2028E
| 营业收入（百万元） | 2,498 | 3,360 | 4,200 | 5,230 |
|---|---|---|---|---|
| 增长率(%) | 28.23 | 34.48 | 25.00 | 24.52 |
| EBITDA（百万元） | -568 | 43 | 639 | 1,163 |
| 归属母公司净利润（百万元） | -875 | -382 | 116 | 551 |
| 增长率(%) | 31.68 | 56.39 | 130.33 | 376.07 |
| EPS(元/股) | -0.85 | -0.37 | 0.11 | 0.54 |
| 市盈率（P/E） | -38.71 | -88.77 | 292.68 | 61.48 |
| 市净率（P/B） | 5.62 | 6.05 | 5.92 | 5.40 |
| EV/EBITDA | -64.40 | 847.59 | 57.43 | 31.33 |
资料来源：公司公告，中邮证券研究所 [table_FinchinaSimpleEnd]
[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率
财务报表(百万元) 2025A 2026E 2027E 2028E 主要财务比率 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表 成长能力
营业收入 2,498.42 3,360.00 4,200.00 5,230.00 营业收入 28.23% 34.48% 25.00% 24.52% 营业成本 466.50 577.60 687.50 836.50 营业利润 25.35% 60.36% 138.16% 326.86% 税金及附加 23.04 37.83 44.69 54.25 归属于母公司净利润 31.68% 56.39% 130.33% 376.07% 销售费用 1,052.99 1,142.40 1,260.00 1,412.10 获利能力 管理费用 494.44 571.20 588.00 627.60 毛利率 81.33% 82.81% 83.63% 84.01% 研发费用 1,342.12 1,495.20 1,470.00 1,668.37 净利率 -35.03% -11.36% 2.76% 10.54% 财务费用 65.27 63.05 76.47 74.88 ROE -14.51% -6.81% 2.02% 8.79% 资产减值损失 -98.10 0.00 0.00 0.00 ROIC -8.57% -3.75% 2.13% 6.83% 营业利润 -999.46 -396.23 151.21 645.46 偿债能力
营业外收入 0.78 2.31 1.78 1.62 资产负债率 51.09% 54.79% 55.14% 53.95% 营业外支出 24.59 27.91 24.49 25.67 流动比率 1.60 1.23 1.14 1.19 利润总额 -1,023.27 -421.83 128.50 621.42 营运能力
所得税 -13.88 2.91 -0.43 0.69 应收账款周转率 4.92 5.09 4.69 4.79 净利润 -1,009.39 -424.74 128.92 620.72 存货周转率 0.81 0.89 0.86 0.87 归母净利润 -875.17 -381.66 115.76 551.10 总资产周转率 0.22 0.27 0.33 0.39 每股收益（元） -0.85 -0.37 0.11 0.54 每股指标（元）
资产负债表 每股收益 -0.85 -0.37 0.11 0.54 货币资金 2,614.57 1,437.08 1,142.41 1,297.61 每股净资产 5.87 5.46 5.57 6.11 交易性金融资产 600.78 600.78 600.78 600.78 估值比率 应收票据及应收账款 506.75 813.92 975.83 1,206.67 PE -38.71 -88.77 292.68 61.48 预付款项 143.91 225.26 260.50 310.23 PB 5.62 6.05 5.92 5.40 存货 573.11 724.55 875.81 1,053.86 流动资产合计 4,457.70 3,978.73 3,986.05 4,640.98 现金流量表 固定资产 2,221.10 2,200.67 2,112.60 1,999.74 净利润 -1,009.39 -424.74 128.92 620.72 在建工程 2,571.70 3,024.38 3,497.70 3,982.21 折旧和摊销 318.26 401.84 433.96 466.86 无形资产 559.77 559.77 559.77 559.77 营运资本变动 -3.93 -153.25 53.91 -1.61 非流动资产合计 7,924.62 8,379.59 8,757.10 9,121.01 其他 175.49 196.09 254.99 260.79 资产总计 12,382.33 12,358.32 12,743.15 13,761.99 经营活动现金流净额 -519.57 19.94 871.79 1,346.76 短期借款 603.20 503.20 403.20 303.20 资本开支 -755.28 -806.88 -786.47 -787.01 应付票据及应付账款 1,142.72 1,531.93 1,816.98 2,186.42 其他 -825.43 -37.39 -79.09 -110.25 其他流动负债 1,032.37 1,198.03 1,268.89 1,397.56 投资活动现金流净额 -1,580.71 -844.27 -865.56 -897.26 流动负债合计 2,778.28 3,233.16 3,489.07 3,887.18 股权融资 940.18 0.00 0.00 0.00 其他 3,547.45 3,537.43 3,537.43 3,537.43 债务融资 1,180.95 -91.51 -100.00 -100.00 非流动负债合计 3,547.45 3,537.43 3,537.43 3,537.43 其他 108.17 -215.53 -200.90 -194.30 负债合计 6,325.73 6,770.59 7,026.50 7,424.61 筹资活动现金流净额 2,229.31 -307.04 -300.90 -294.30 股本 1,026.69 1,026.69 1,026.69 1,026.69 现金及现金等价物净增加额 107.32 -1,156.92 -294.67 155.20 资本公积金 16,417.49 16,417.49 16,417.49 16,417.49 未分配利润 -11,216.17 -11,643.9
-11,545.54 -11,077.11 少数股东权益 26.16 -16.93 -3.76 65.86 其他 -197.58 -195.59 -178.22 -95.56 所有者权益合计 6,056.59 5,587.73 5,716.65 6,337.37 负债和所有者权益总计 12,382.33 12,358.32 12,743.15 13,761.99
4
资料来源：公司公告，中邮证券研究所 [table_FinchinaDetailEnd]
中邮证券投资评级说明
| 投资评级标准<br><br> | 类型 | 评级 | 说明 |
|---|---|---|---|
| 报告中投资建议的评级标准： 报告发布日后的 6 个月内的相 对市场表现，即报告发布日后 的 6 个月内的公司股价（或行 业指数、可转债价格）的涨跌 幅相对同期相关证券市场基准 指数的涨跌幅。 市场基准指数的选取：A 股市 场以沪深 300 指数为基准；新 三板市场以三板成指为基准； 可转债市场以中信标普可转债 指数为基准；香港市场以恒生 指数为基准；美国市场以标普 500 或纳斯达克综合指数为基 准。 | 股票评级<br><br> | 买入 | 预期个股相对同期基准指数涨幅在 20%以上 |
| 增持 | 预期个股相对同期基准指数涨幅在 10%与 20%之间 | ||
| 中性 | 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与 10%之间 | ||
| 回避 | 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 | ||
| 行业评级<br><br> | 强于大市 | 预期行业相对同期基准指数涨幅在 10%以上 | |
| 中性 | 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与 10%之间 | ||
| 弱于大市 | 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 | ||
| 可转债 评级<br><br> | 推荐 | 预期可转债相对同期基准指数涨幅在 10%以上 | |
| 谨慎推荐 | 预期可转债相对同期基准指数涨幅在 5%与 10%之间 | ||
| 中性 | 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与 5%之间 | ||
| 回避 | 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下 |
分析师声明
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