分析师：姚遥 S1130512080001 联系人：彭治强

2026/9/7 1

• • 需求放缓叠加成本压力，短期板块盈利承压。据【SW风电设备】口径统计，上半年风电板块实现营收1216亿元，同比增长12.1%； 实现归母净利润35.3亿元，同比下降25.6%；其中，26Q2风电板块实现营收667亿元，同比-2.9% ，在2025年“531抢装”导致的收入高 基数背景下，板块Q2收入增速放缓；Q2实现归母净利润13.9亿元，同比-57%，主要受成本波动、汇兑损失以及整机环节电站转 让规模同比大幅下降影响。6月以来，国内风电装机出现明显拐点，进入下半年常规装机旺季，叠加上游原材料成本压力逐 步减弱，看好板块收入、盈利在下半年逐步实现修复。
• • 整机龙头引领风机盈利改善趋势，出海维持高增速。上半年头部整机环节制造端毛利率趋势出现一定分化，金风毛利率提升 幅度领先，预计主要受益于前期低价中标较少，高价中标较多；随着其余头部企业前期低价中标订单集中交付得到出清，也 有望在下半年看到明显制造毛利率拐点。上半年整机环节出海继续加速，金风、三一、运达海外风机收入分别同增39%、 300%、426%，受运输成本上升及低价订单交付，三一及运达海外盈利能力短期承压，金风则受益于上半年海外交付市场结构 良好依旧维持较高毛利率；1-8月国内整机企业海外签单量约18GW，同比+10%，海外签单依旧维持高景气，看好海外及海风业 务逐步放量形成整机环节中长期的成长性。
• • 投资建议：我们看好下半年板块业绩、海外订单、招标需求三重维度共振，结合细分市场需求景气度及盈利释放确定性依次 推荐：1）受益于欧洲海风建设高景气、出海业务升级的管桩环节以及具备潜在拿单机会的零部件、海缆环节，重点推荐： 大金重工、东方电缆、金雷股份 等；2）成本压力边际减弱，制造端盈利有望在下半年迎来确定性改善且当前估值极低的整 机环节，重点推荐 金风科技、运达股份 等（完整推荐标的见正文）。
• • 风险提示：大宗商品价格波动风险；下游装机不及预期；政策风险。

需求回顾：26H1招标、装机受高 基数影响承压，风机价格维持高位

• 去年“531抢装”高基数背景下，上半年国内风电需求承压。据国家能源局，2026年1-7月实现风电新增装机47.1GW，同比 下降12%，主要受去年“531抢装”带来的异常高基数影响，6月以来国内风电月度装机逐步修复，下半年常规装机旺季 背景下，国内需求有望逐步释放。

资料来源：能源局，国金证券研究所；注：并网口径 5

• • 26H1招标略有放缓，下半年已现明显拐点。据金风科技 统计，26H1国内风机新增招标52GW，同比下降28%，其中 陆风49GW，同比-27%，海风2.9GW，同比-42%；7月以来， 国内央国企业主招标明显提速，下半年需求有望逐步修 复。
• • 截至上半年末，头部整机企业在手订单同环比均保持增 长，在手订单充裕，有望支撑行业需求持续增长。

资料来源：金风科技业绩演示材料，国金证券研究所 资料来源：全国招标投标服务平台，各企业公司公告，国金证券研究所 6

• • 1-8月国内陆风机组中标均价持续回暖。 1-8月国内风机中标均价（不含塔筒）为1632元，较25年全年上涨约4%，除 10MW机组外其余机型价格均继续提升，随着涨价订单陆续交付，26H2&27FY整机企业盈利弹性有望逐步释放。
• • 26H1国内海上机组中标均价基本企稳。根据我们不完全统计，受益于机组大型化进度放缓，26H1海风机组价格企稳， 中标均价维持在2700元/kW左右。

资料来源：各央国企电子招采平台，国金证券研究所；注：塔筒按照350元/kW扣除 资料来源：各央国企电子招采平台，国金证券研究所 7

财务回顾： 拐点向上，行业景气加速上行

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13.9%/2.9%，同比-1.0/-1.5PCT，主要受原材料成本上涨及汇兑影响；ROE（摊薄）为1.6%，同比-0.8PCT。

13.9%/2.9%，同比-1.0/-1.5PCT，主要受原材料成本上涨及汇兑影响；ROE（摊薄）为1.6%，同比-0.8PCT。

期承压主要受收入放缓导致；26Q2行业ROE（摊薄）为0.7%，同比-1.0PCT，环比-0.4PCT。

期承压主要受收入放缓导致；26Q2行业ROE（摊薄）为0.7%，同比-1.0PCT，环比-0.4PCT

• 我们对7个细分行业（主轴、铸锻零部件、叶片、风塔、整机、电站、海缆）的23家公司进行分析，由于不同公司 业务的多样性，我们选取的各细分环节标的主要考虑该业务占比较高的公司。

资料来源：iFind，国金证券研究所 13

• • 25Q2高基数背景下，26Q2各环节收入增速放缓。 分环节来看，整机环节受益于出海规模增加， Q2收入普遍保持环比持平；塔桩环节及铸锻件 环节分别受国内海风项目开工低于预期及排产 节奏影响，Q2收入明显承压；电力交易市场化 占比扩大背景下，电站环节收入普遍小幅下降。

603606.SH 东方电缆 44.3 58.0 30.8% 22.9 29.2 27.6% 1.2% 44.3 58.0 30.8% 22.9 29.2 27.6% 1.2%

海缆

合计

资料来源：iFind，国金证券研究所；注：公司整体营业总收入，叶片环节公司业 务较杂，因此总收入增速并不明显

• • 26Q2板块盈利短期承压。分环节来看，整机环 节受电站转让放缓及个别公司低价订单集中交 付影响，Q2归母净利润有所下降；塔桩环节及 零部件环节受产能利用率下降影响，Q2盈利普 遍承压；电站环节受电价降低影响，Q2盈利承 压。

资料来源：iFind，国金证券研究所 15

• • 26Q2板块盈利短期承压。分环节来看，整机环 节受电站转让放缓及个别公司低价订单集中交 付影响，Q2毛利率出现分化；塔桩环节及零部 件环节受产能利用率下降影响，大部分公司Q2 毛利率小幅下降，但部分出海敞口较大的企业 受益于业务升级毛利率逆势提升；电站环节受 电价降低影响，Q2毛利率同比明显下降。

资料来源：iFind，国金证券研究所；注：整机、塔桩环节24H1&24Q毛利率已调整成 质保金计入营业成本后的同口径毛利率

• • 收入放缓背景下，板块期间费用率略有回升。 受Q2行业收入增速放缓影响，塔桩及铸锻零部 件期间费用率略有回升，进入下半年国内风电 装机旺季，板块期间费用率有望受益于规模效 应而有所下降。

资料来源：iFind，国金证券研究所

• • 板块存货/合同负债维持高位，看好下半年行 业装机回暖。截至报告期末，整机、主轴、塔 桩、铸锻件等制造环节存货及合同负债规模均 位于历史较高水平，下半年进入常规风电装机 旺季，板块收入有望回暖。

• • 板块存货/合同负债维持高位，看好下半年行 业装机回暖。截至报告期末，整机、主轴、塔 桩、铸锻件等制造环节存货及合同负债规模均 位于历史较高水平，下半年进入常规风电装机 旺季，板块收入有望回暖。

• • 26H1&26Q2非整机环节经营性现金流明显改善。 上半年塔桩、零部件、叶片、海缆环节经营性 现金流明显改善，整机环节相对承压，主要受 采购支出增加及部分公司调整电站销售回款至 筹资活动影响。

重点环节经营讨论

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• • 26H1头部整机制造端毛利率大多实现修复，龙头α显著。上半年头部四家整机企业制造端毛利率大多实现一定程度 的回暖，其中金风科技上半年风机制造实现毛利率11.6%，同比提升3.7pct，在上半年原材料成本波动背景下体现出明 显的α优势，我们认为主要受益于公司在前期项目获取中实现了较好的订单结构，低价中标占比相对较小。
• • 展望下半年，随着环氧树脂等原材料价格重回年初涨价前水平，成本端压力的放缓以及低价订单的陆续出清将推 动整机板块盈利能力进入向上通道。

资料来源：各公司公告，国金证券研究所；注：2023年为新会计准则下的同口 径毛利率，明阳智能25H1毛利率为测算值，实际可能存在一定误差

资料来源：中国招投标公共服务平台，国金证券研究所

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• • 海外交付初步放量，“两海”业务有望持续贡献中长期成长性。26H1头部整机企业海外风机收入大幅增长，其中金风 科技海外风机制造收入95亿元，同比增长39%；三一重能及运达股份分别同比增长300%、426%。盈利方面，受海运 费等成本因素扰动及个别企业前期为实现突破海外市场签下的低价订单交付影响，整体海外盈利能力略有下降， 但出口区域主要为中高端市场的金风科技依然维持了较高的毛利率。
• • 此外，据每日风电，1-8月国内整机企业海外签单量达17.6GW，同比增长10%，随着海外订单陆续交付放量，有望贡献 整机环节中长期成长性。

资料来源：各公司公告，国金证券研究所 资料来源：每日风电、CWEA，国金证券研究所 23

投资建议

• • 我们看好下半年板块业绩、海外订单、招标 需求三重维度共振，结合细分市场需求景气 度及盈利释放确定性依次推荐：
• • 1）受益于欧洲海风建设高景气、出海业务升 级的管桩环节以及具备潜在拿单机会的零部 件、海缆环节，重点推荐：大金重工、东方 电缆、金雷股份 ；建议关注：天顺风能、中 天科技、海力风电 等
• • 2）成本压力边际减弱，制造端盈利有望在下 半年迎来确定性改善且当前估值极低的整机 环节，重点推荐 金风科技、运达股份、明阳 智能、三一重能 等。

资料来源：iFind，国金证券研究所；带“*星号”公司采用国金证券盈利预测，其余公司采用iFind一致盈利 预期，股价采用2025/9/4收盘价

风险提示

• • 大宗商品价格波动风险：现阶段大宗商品价格呈一定不确定性，有一定概率继续上升，会 对风电产业链造成不利 影响。
• • 下游装机不及预期：由于风电尤其是海风并网需要较多审批手续，若相关项目审批出现问题或延期，则有可能造 成行业需求不及预期。
• • 政策风险：存在因各国风电等相关新能源政策收缩带动风电产业链需求下降风险。