2026 年 8 月 28 日公司披露半年报，26H1 实现营收 194.97 亿元， 同比增长 21.5%；实现归母净利润 17.13 亿元，同比增长 55.2%。 其中，Q2 实现营收 105.88 亿元，同比增长 19.2%；实现归母净利 润 10.83 亿元，同比增长 24.5%。

• （1）出海业务：海外水泥量价齐升，海外 EBIDTA 占比提升至 66%。 26H1 公司海外业务实现收入 90.1 亿元，同比+103.6%；海外 EBITDA 达 36.8 亿元，同比+160.7%；营收/EBITDA占比分别达到海外 46%/66%。和去年同期相比，尼日利亚并表贡献明显，根据披露， HBM NIGERIA PLC 上半年实现收入 33.71 亿元、净利润 10.04 亿 元，净利率近 30%，显著优于多数地区。26H1 海外水泥整体实现收 入 85.4 亿元，同比+106.9%；销量 1318 万吨，同比+57.1%;均价 648 元/吨，同比+31.8%。产能布局方面，公司海外累计运营及在 建产能达 4,120 万吨。具体来看，报告期内公司完成菲律宾 Holcim 股权收购前期工作；恢复莫桑比克马托拉 2000t/d 产线，预计 8 月 底投产；栋多 3,000 吨/日生产线加快建设，预计三季度投产；尼 日利亚 Sagamu 及 Ashaka3×5000 吨/日水泥熟料生产线按建设计 划推进，两个项目年底具备进入调试阶段。
• （2）国内业务：水泥销量逆势提升，成本管控表现优异。26H1 公 司国内水泥/骨料/混凝土业务分别实现收入 44.4/28.1/29.7 亿 元，分别同比-11.9%/+1.8%/-14.1%。拆分量价来看，基本呈现量 增价减，1）公司国内水泥销量为 2161 万吨，同比+11.7%，同期全 国水泥产量同比下降 8%，但公司水泥销售均价为 205 元/吨，同比

-21.2%；2）骨料销量 8633 万吨，同比+13.5%，但均价 33 元/吨， 同比-10.3%。3）成本管控方面，国内水泥单位成本同比-7.6%，混 凝土单位成本同比-9.7%，在煤炭价格承压、需求承压背景下展现 较强韧性。

我们看好水泥出海高景气，叠加“水泥+”布局，预计公司有望持 续获得超越同行的经营效率。我们上调盈利预测，预计 2026-2028 年公司归母净利润分别为 38.1、45.2 和 51.9 亿元，同比增速分 别为 33%、19%、15%，对应 PE 分别为 13.1、11.0、9.6 倍，维持 “买入”评级。

非洲水泥供给加快的风险、国内水泥价格竞争激烈、汇率波动等风 险。

人民币(元) 成交金额(百万元)

1,200

27.00

1,000

25.00

800

23.00

600

21.00

400

19.00

200

17.00

0

15.00

250828

260228

260531

251128

成交金额 华新建材 沪深300

公司基本情况（人民币）

项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 34,217 35,348 39,106 43,059 45,946 营业收入增长率 1.36% 3.31% 10.63% 10.11% 6.70% 归母净利润(百万元) 2,416 2,853 3,806 4,515 5,190 归母净利润增长率 -12.52% 18.09% 33.40% 18.62% 14.95% 摊薄每股收益(元) 1.162 1.372 1.831 2.172 2.497 每股经营性现金流净额 2.89 3.23 2.78 4.72 5.12 ROE(归属母公司)(摊薄) 7.98% 8.90% 11.09% 12.19% 12.93% P/E 10.41 17.88 13.09 11.04 9.60 P/B 0.83 1.59 1.45 1.35 1.24

来源：公司年报、国金证券研究所

附录：三张报表预测摘要

损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元）

2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 33,757 34,217 35,348 39,106 43,059 45,946 货币资金 5,849 6,809 8,535 7,611 8,376 11,717 增长率 1.4% 3.3% 10.6% 10.1% 6.7% 应收款项 4,028 4,922 5,095 5,814 6,167 6,401 主营业务成本 -24,741 -25,771 -24,666 -27,020 -29,492 -31,091 存货 3,463 3,058 3,530 3,701 4,040 4,259 %销售收入 73.3% 75.3% 69.8% 69.1% 68.5% 67.7% 其他流动资产 1,879 1,003 1,250 1,398 1,425 1,449 毛利 9,016 8,447 10,682 12,086 13,567 14,855 流动资产 15,220 15,792 18,410 18,524 20,008 23,826 %销售收入 26.7% 24.7% 30.2% 30.9% 31.5% 32.3% %总资产 22.1% 22.7% 22.7% 23.2% 24.9% 28.9% 营业税金及附加 -745 -809 -847 -939 -947 -1,011 长期投资 1,593 1,604 1,826 1,826 1,826 1,826 %销售收入 2.2% 2.4% 2.4% 2.4% 2.2% 2.2% 固定资产 31,367 31,939 35,169 35,954 35,593 34,429 销售费用 -1,519 -1,500 -1,715 -1,799 -1,981 -2,136 %总资产 45.6% 45.9% 43.4% 45.0% 44.2% 41.7%

• %销售收入 4.5% 4.4% 4.9% 4.6% 4.6% 4.7% 无形资产 17,753 17,331 22,200 21,590 21,056 20,542

管理费用 -1,819 -1,880 -2,224 -2,229 -2,454 -2,619 非流动资产 53,581 53,721 62,663 61,389 60,434 58,700

• %销售收入 5.4% 5.5% 6.3% 5.7% 5.7% 5.7% %总资产 77.9% 77.3% 77.3% 76.8% 75.1% 71.1%

研发费用 -301 -239 -246 -196 -215 -230 资产总计 68,800 69,513 81,073 79,913 80,442 82,525 %销售收入 0.9% 0.7% 0.7% 0.5% 0.5% 0.5% 短期借款 7,365 6,916 6,001 7,062 4,236 2,586 息税前利润（EBIT） 4,631 4,019 5,650 6,924 7,969 8,859 应付款项 9,767 9,431 9,981 11,016 11,703 12,503 %销售收入 13.7% 11.7% 16.0% 17.7% 18.5% 19.3% 其他流动负债 1,802 1,822 2,972 2,294 2,755 3,040 财务费用 -699 -686 -834 -918 -855 -813 流动负债 18,934 18,169 18,954 20,373 18,693 18,129

%销售收入 2.1% 2.0% 2.4% 2.3% 2.0% 1.8% 长期贷款 8,623 9,599 13,215 12,215 11,215 10,215 资产减值损失 -206 -172 -109 -112 -218 -242 其他长期负债 7,948 6,847 11,504 7,066 6,967 6,899 公允价值变动收益 -36 11 -3 7 8 8 负债 35,505 34,615 43,674 39,654 36,875 35,244 投资收益 59 80 32 50 50 80 普通股股东权益 28,933 30,291 32,061 34,321 37,030 40,144

%税前利润 1.4% 1.9% 0.6% 0.8% 0.7% 1.0% 其中：股本 2,079 2,079 2,079 2,079 2,079 2,079 营业利润 4,352 4,224 5,008 6,150 7,154 8,092 未分配利润 24,703 26,018 27,209 29,493 32,202 35,316

营业利润率 12.9% 12.3% 14.2% 15.7% 16.6% 17.6% 少数股东权益 4,362 4,606 5,338 5,938 6,538 7,138 营业外收支 -25 -112 -57 -30 -50 -50 负债股东权益合计 68,800 69,513 81,073 79,913 80,442 82,525 税前利润 4,326 4,112 4,950 6,120 7,104 8,042

利润率 12.8% 12.0% 14.0% 15.6% 16.5% 17.5% 比率分析 所得税 -1,108 -1,158 -1,412 -1,714 -1,989 -2,252 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 所得税率 25.6% 28.2% 28.5% 28.0% 28.0% 28.0% 每股指标

净利润 3,218 2,953 3,538 4,406 5,115 5,790 每股收益 1.329 1.162 1.372 1.831 2.172 2.497 少数股东损益 456 537 685 600 600 600 每股净资产 13.917 14.570 15.422 16.508 17.811 19.309 归属于母公司的净利润 2,762 2,416 2,853 3,806 4,515 5,190 每股经营现金净流 3.016 2.890 3.230 2.782 4.721 5.124

净利率 8.2% 7.1% 8.1% 9.7% 10.5% 11.3% 每股股利 0.530 0.460 0.550 0.732 0.869 0.999

回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 9.55% 7.98% 8.90% 11.09% 12.19% 12.93%

2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 总资产收益率 4.01% 3.48% 3.52% 4.76% 5.61% 6.29% 净利润 3,218 2,953 3,538 4,406 5,115 5,790 投入资本收益率 6.34% 5.25% 6.28% 7.69% 8.93% 9.76% 少数股东损益 456 537 685 600 600 600 增长率 非现金支出 4,002 4,077 3,762 3,627 3,853 3,957 主营业务收入增长率 10.79% 1.36% 3.31% 10.63% 10.11% 6.70% 非经营收益 256 6 948 -1,578 538 466 EBIT 增长率 5.98% -13.23% 40.59% 22.54% 15.10% 11.17% 营运资金变动 -1,205 -1,029 -1,533 -672 308 439 净利润增长率 2.34% -12.52% 18.09% 33.40% 18.62% 14.95% 经营活动现金净流 6,271 6,008 6,715 5,784 9,814 10,652 总资产增长率 7.10% 1.04% 16.63% -1.43% 0.66% 2.59% 资本开支 -4,629 -4,096 -2,054 -2,963 -2,630 -1,930 资产管理能力 投资 -2,094 512 -6,953 7 8 8 应收账款周转天数 19.7 27.9 31.9 35.0 35.0 35.0 其他 270 -88 256 50 50 80 存货周转天数 50.7 46.2 48.7 50.0 50.0 50.0 投资活动现金净流 -6,454 -3,672 -8,751 -2,907 -2,572 -1,842 应付账款周转天数 119.4 117.7110.3 120.0 116.0 117.9 股权募资 221 446 0 36 0 0 固定资产周转天数 300.1 303.0 327.4 289.3 251.2 219.8 债权募资 1,416 1,040 5,366 -1,279 -3,826 -2,650 偿债能力 其他 -2,589 -2,959 -2,609 -2,274 -2,452 -2,680 净负债/股东权益 42.35% 34.73% 42.58% 42.00% 28.27% 13.38% 筹资活动现金净流 -952 -1,472 2,756 -3,517 -6,278 -5,330 EBIT 利息保障倍数 6.6 5.9 6.8 7.5 9.3 10.9 现金净流量 -1,211 880 629 -640 964 3,480 资产负债率 51.61% 49.80% 53.87% 49.62% 45.84% 42.71%

来源：公司年报、国金证券研究所

市场中相关报告评级比率分析

日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 买入 0 6 10 13 40 增持 0 0 1 1 2 中性 0 0 0 1 2 减持 0 0 0 0 0 评分 0.00 1.00 1.09 1.20 1.14

来源：聚源数据

市场中相关报告评级比率分析说明：

市场中相关报告投资建议为“买入”得 1 分，为“增持”得 2 分，为“中性”得 3 分，为“减持”得 4 分，之后平均计算得 出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照：

1.00 =买入； 1.01~2.0=增持 ； 2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持

投资评级的说明： 买入：预期未来 6－12 个月内上涨幅度在 15%以上； 增持：预期未来 6－12 个月内上涨幅度在 5%－15%； 中性：预期未来 6－12 个月内变动幅度在 -5%－5%； 减持：预期未来 6－12 个月内下跌幅度在 5%以上。

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