经营分析

2026 年上半年，公司境内所属六座梯级电站总发电量约 1327.44 亿千瓦时，较上年同期增加 4.81%。其中，第二季度公司境内所属 六座梯级电站总发电量约 709.19 亿千瓦时，较上年同期增加 2.82%。分电站看，受金沙江下游来水偏枯影响，乌东德、白鹤滩、 溪洛渡、向家坝二季度发电量分别同比下降 27.79%、13.75%、 17.22%、15.76%；三峡、葛洲坝发电量分别同比增长 47.68%、 14.92%。上半年三峡水库来水总量 1744.90 亿立方米，同比偏丰 28.74%，较好对冲金沙江下游电站减发，六库联合调度优势进一步 体现。 进入主汛期后，去年同期偏枯形成的低基数叠加水文条件边际改 善。7 月溪洛渡、向家坝月平均入库流量分别同比增长 31.3%、 34.5%，三峡同比下降 16.4%；8 月截至 28 日，三库月平均入库流 量分别同比增长 8.7%、6.5%、2.0%。同期乌东德、白鹤滩、向家 坝、溪洛渡、三峡、葛洲坝水位分位数分别为 30%、58%、62%、40%、 40%、100%。总体看，7 至 8 月金沙江下游来水改善较为明确，三 峡水库来水恢复节奏相对温和。 控股股东增持完成，叠加稳定分红强化长期配置价值。2025 年 8 月 23 日至 2026 年 8 月 22 日，中国三峡集团累计增持公司股份 1.62 亿股，占总股本 0.66%，增持金额 44.99 亿元，已超过 40 亿 元的计划下限；按增持金额和数量测算，平均增持价格约 27.84 元 /股。增持完成后，中国三峡集团及一致行动人合计持股比例达到 53.23%，体现控股股东对公司长期价值的认可。 公司股息率与长端利率息差处于历史高位。2023 年以来，我国长 端利率持续下行，十年期国债收益率由 2023 年初的 2.83%降至 2026 年 8 月 28 日的 1.69%，累计下降 114bp。与此同时，长江电 力年平均息差自 2021 年的 0.44%起持续抬升，截至 2026 年 8 月 28 日已提升至 1.91%，处于历史高位。

盈利预测、估值与评级

预计 2026-2028 年公司归母净利润分别为 361.4/370.2/380.3 亿 元，EPS 分别为 1.477/1.513/1.554 元，对应 PE 估值分别为 19.0/18.5/18.1 倍。公司坐拥六库联调形成的稀缺水电资产，现 金流稳定、分红确定性较强，控股股东增持进一步提供估值支撑， 长期配置价值突出，维持“买入”评级。

风险提示

来水波动；上网电价调整风险；投资收益不及预期等。

人民币(元) 成交金额(百万元)

31.00

9,000

8,000

30.00

7,000

29.00

6,000

28.00

5,000

4,000

27.00

3,000

26.00

2,000

25.00

1,000

0

24.00

250829

260228

260531

251129

成交金额 长江电力 沪深300

公司基本情况（人民币）

项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 84,492 86,242 86,532 88,463 89,999 营业收入增长率 8.17% 2.07% 0.34% 2.23% 1.74% 归母净利润(百万元) 32,496 34,503 36,139 37,023 38,034 归母净利润增长率 19.30% 6.17% 4.74% 2.45% 2.73% 摊薄每股收益(元) 1.328 1.410 1.477 1.513 1.554 每股经营性现金流净额 2.44 2.48 2.60 2.48 2.50 ROE(归属母公司)(摊薄) 15.45% 15.59% 15.57% 15.23% 14.96% P/E 22.25 19.28 18.99 18.54 18.05 P/B 3.44 3.01 2.96 2.82 2.70

来源：公司年报、国金证券研究所

图表1：公司电站月末水位分位数 所在流域 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 28 日

来源：iFinD，国金证券研究所

图表2：公司部分电站月平均入库流量同比增速 月度平均

所在 流域

入库流量/ 立方米/秒

年份 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月

• 2024 -4.9% -31.0% -26.1% 6.5% 18.1% 112.3% 63.4% 22.2% -24.4% -21.9% -13.4% 6.7%

• 2025 2.6% 4.4% 25.7% -2.7% 17.4% 2.0% -36.8% -47.0% 41.8% 21.3% 12.2% -37.7%

• 2026 -12.0% -6.3% -17.5% 11.4% -25.9% -17.7% 31.3% 8.7%

溪洛渡

金沙 江下 游

• 2024 17.8% -39.1% -27.0% 45.3% 22.6% 132.3% 67.9% 32.4% -24.5% -17.3% -15.7% 19.9%

• 2025 -14.6% -9.4% 10.5% -2.1% -2.0% 3.1% -25.3% -37.7% 42.8% 19.3% 0.3% -37.0%

• 2026 17.7% 35.0% 26.2% -15.7% -10.6% -18.6% 34.5% 6.5%

向家坝

• 2024 18.7% -18.2% -11.5% 38.6% 28.2% 39.9% 97.1% -3.3% -29.0% -44.4% -20.2% 4.4%

• 2025 -4.7% 12.7% 32.3% -21.3% -23.5% -12.6% -34.2% -7.0% 94.7% 132.7% 45.9% -9.6%

• 2026 11.8% 4.5% -1.9% 54.0% 75.0% 20.1% -16.4% 2.0%

长江 上游

三峡

来源：iFinD，国金证券研究所

风险提示

来水波动；上网电价调整风险；投资收益不及预期 等。

附录：三张报表预测摘要

损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元）

2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 78,112 84,492 86,242 86,532 88,463 89,999 货币资金 7,778 6,555 4,586 8,044 8,465 8,827 增长率 50.0% 8.2% 2.1% 0.3% 2.2% 1.7% 应收款项 8,812 9,650 7,597 8,630 8,822 8,975 主营业务成本 -32,943 -34,528 -33,058 -32,668 -32,976 -33,518 存货 587 642 837 761 768 781 %销售收入 42.2% 40.9% 38.3% 37.8% 37.3% 37.2% 其他流动资产 518 343 769 731 782 834 毛利 45,169 49,964 53,184 53,864 55,487 56,481 流动资产 17,695 17,190 13,788 18,165 18,837 19,417 %销售收入 57.8% 59.1% 61.7% 62.2% 62.7% 62.8% %总资产 3.1% 3.0% 2.5% 3.2% 3.4% 3.5% 营业税金及附加 -1,602 -1,968 -3,319 -3,331 -3,406 -3,465 长期投资 77,774 80,256 83,994 86,145 88,745 91,345 %销售收入 2.1% 2.3% 3.8% 3.9% 3.9% 3.9% 固定资产 449,659 439,488 432,480 427,381 422,958 418,782 销售费用 -192 -188 -234 -234 -239 -243 %总资产 78.6% 77.6% 77.3% 76.1% 75.3% 74.6%

• %销售收入 0.2% 0.2% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 无形资产 25,121 26,871 26,353 27,118 27,814 28,500

管理费用 -1,363 -1,562 -1,617 -1,644 -1,681 -1,710 非流动资产 554,248 548,882 545,420 543,602 542,753 542,239

• %销售收入 1.7% 1.8% 1.9% 1.9% 1.9% 1.9% %总资产 96.9% 97.0% 97.5% 96.8% 96.6% 96.5%

研发费用 -789 -891 -1,167 -1,168 -1,194 -1,215 资产总计 571,943 566,072 559,208 561,767 561,590 561,656 %销售收入 1.0% 1.1% 1.4% 1.4% 1.4% 1.4% 短期借款 102,034 116,551 85,386 78,884 73,522 67,878 息税前利润（EBIT） 41,223 45,354 46,847 47,487 48,968 49,848 应付款项 37,224 37,067 27,387 31,878 32,212 32,744 %销售收入 52.8% 53.7% 54.3% 54.9% 55.4% 55.4% 其他流动负债 4,613 5,938 6,167 6,191 6,321 6,465 财务费用 -12,556 -11,131 -9,371 -8,643 -8,334 -7,967 流动负债 143,871 159,556 118,940 116,954 112,055 107,088

%销售收入 16.1% 13.2% 10.9% 10.0% 9.4% 8.9% 长期贷款 186,690 158,588 172,311 162,311 152,311 142,311 资产减值损失 -45 -47 -1,531 -100 -100 -100 其他长期负债 29,082 25,972 34,597 37,912 41,126 44,338 公允价值变动收益 -163 212 1,677 1,000 300 300 负债 359,644 344,116 325,848 317,176 305,491 293,736 投资收益 4,750 5,258 4,959 5,000 5,100 5,200 普通股股东权益 201,330 210,288 221,338 232,048 243,016 254,277

%税前利润 14.7% 13.5% 11.9% 11.4% 11.3% 11.2% 其中：股本 24,468 24,468 24,468 24,468 24,468 24,468 营业利润 33,220 39,645 42,599 44,750 45,939 47,287 未分配利润 86,400 93,812 104,838 115,348 126,116 137,177

营业利润率 42.5% 46.9% 49.4% 51.7% 51.9% 52.5% 少数股东权益 10,969 11,667 12,023 12,543 13,083 13,643 营业外收支 -807 -783 -860 -900 -900 -900 负债股东权益合计 571,943 566,072 559,208 561,767 561,590 561,656 税前利润 32,413 38,862 41,740 43,850 45,039 46,387

利润率 41.5% 46.0% 48.4% 50.7% 50.9% 51.5% 比率分析 所得税 -4,457 -5,932 -6,791 -7,191 -7,476 -7,793 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 所得税率 13.7% 15.3% 16.3% 16.4% 16.6% 16.8% 每股指标

净利润 27,956 32,930 34,949 36,659 37,563 38,594 每股收益 1.113 1.328 1.410 1.477 1.513 1.554 少数股东损益 717 434 446 520 540 560 每股净资产 8.228 8.594 9.046 9.484 9.932 10.392 归属于母公司的净利润 27,239 32,496 34,503 36,139 37,023 38,034 每股经营现金净流 2.645 2.438 2.475 2.602 2.481 2.504

净利率 34.9% 38.5% 40.0% 41.8% 41.9% 42.3% 每股股利 0.820 1.363 1.000 1.047 1.073 1.102

回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 13.53% 15.45% 15.59% 15.57% 15.23% 14.96%

2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 总资产收益率 4.76% 5.74% 6.17% 6.43% 6.59% 6.77% 净利润 27,956 32,930 34,949 36,659 37,563 38,594 投入资本收益率 6.72% 7.36% 7.47% 7.59% 7.82% 7.95% 少数股东损益 717 434 446 520 540 560 增长率 非现金支出 19,258 19,827 21,060 19,543 18,879 18,644 主营业务收入增长率 50.04% 8.17% 2.07% 0.34% 2.23% 1.74% 非经营收益 8,233 5,821 3,330 3,901 4,045 3,582 EBIT 增长率 51.89% 10.02% 3.29% 1.37% 3.12% 1.80% 营运资金变动 9,271 1,071 1,223 3,558 215 460 净利润增长率 27.83% 19.30% 6.17% 4.74% 2.45% 2.73% 经营活动现金净流 64,719 59,648 60,563 63,660 60,702 61,280 总资产增长率 74.76% -1.03% -1.21% 0.46% -0.03% 0.01% 资本开支 -12,226 -14,411 -18,484 -16,301 -16,130 -16,230 资产管理能力 投资 -2,736 1,087 -2,366 -1,251 -2,400 -2,400 应收账款周转天数 30.2 38.5 35.1 35.0 35.0 35.0 其他 2,156 2,548 2,635 5,000 5,100 5,200 存货周转天数 5.8 6.5 8.2 8.5 8.5 8.5 投资活动现金净流 -12,806 -10,775 -18,215 -12,552 -13,430 -13,430 应付账款周转天数 12.4 15.4 17.0 17.0 17.0 17.0 股权募资 16,445 147 178 200 200 200 固定资产周转天数 2,078.9 1,859.4 1,763.1 1,701.9 1,613.5 1,536.6 债权募资 29,545 -15,222 -9,512 -13,501 -12,363 -12,644 偿债能力 其他 -100,792 -35,119 -35,011 -34,311 -34,650 -35,004 净负债/股东权益 144.49% 130.80% 121.22% 108.72% 98.85% 89.63% 筹资活动现金净流 -54,802 -50,194 -44,344 -47,612 -46,813 -47,448 EBIT 利息保障倍数 3.3 4.1 5.0 5.5 5.9 6.3 现金净流量 -2,862 -1,303 -1,991 3,496 458 402 资产负债率 62.88% 60.79% 58.27% 56.46% 54.40% 52.30%

来源：公司年报、国金证券研究所

市场中相关报告评级比率分析

日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 买入 0 2 12 23 59 增持 0 0 0 0 0 中性 0 0 0 0 0 减持 0 0 0 0 0 评分 0.00 1.00 1.00 1.00 1.00

来源：聚源数据

市场中相关报告评级比率分析说明：

市场中相关报告投资建议为“买入”得 1 分，为“增持”得 2 分，为“中性”得 3 分，为“减持”得 4 分，之后平均计算得 出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照：

1.00 =买入； 1.01~2.0=增持 ； 2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持

投资评级的说明： 买入：预期未来 6－12 个月内上涨幅度在 15%以上； 增持：预期未来 6－12 个月内上涨幅度在 5%－15%； 中性：预期未来 6－12 个月内变动幅度在 -5%－5%； 减持：预期未来 6－12 个月内下跌幅度在 5%以上。

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