白酒 泸州老窖（000568.SZ） 买入-A(维持)

主动加速调整，未来有望轻装上阵

2026 年 8 月 28 日 公司研究/公司快报

公司近一年市场表现

事件描述

 公司发布公告，上半年营业总收入 104.72 亿元，同比减少 36.35%；归 属于母公司所有者的净利润 43.39 亿元，同比减少 43.37%。 事件点评

 Q2 报表边际大幅出清，符合市场预期。司 2026公 上半年收入/归母净

利润为 104.72亿元/43.39 亿元，同比-36.35%/-43.37%，其中单 Q2收入为 24.47 亿元，同比-65.54%，归母利润为 6.31 亿元，同比-79.45%，报表大幅出清。

市场数据：2026 年 8 月 28 日

收盘价（元/股）： 78.44 年内最高/最低（元/股）： 145.88/73.3

7 流通 A 股/总股本（亿股）： 14.71/14.72 流通 A 股市值（亿元）： 1,153.90 总市值（亿元）： 1,154.56

基础数据：2026 年 6 月 30 日

基本每股收益(元/股)： 2.95 摊薄每股收益(元/股)： 2.95 每股净资产(元/股)： 31.17 净资产收益率(%)： 9.54

资料来源：常闻

分析师： 熊鹏 执业登记编码：S0760525080002 邮箱：xiongpeng@sxzq.com 和芳芳 执业登记编码：S0760519110004 邮箱：hefangfang@sxzq.com

1）分产品看，26H1 中高档酒类/其他酒类分别实现收入 92.00/12.11 亿元， 分 别 同 比 -38.86%/-10.27% ， 26H1 中 高 档 酒 类 / 其 他 酒 类 销 量 分 别 为 13862.3/22371.1 吨，分别同比-42.5%/-9.8%，说明在挺价基础上销量降幅更 大；2）分渠道看，新兴渠道相对稳定，传统渠道大幅下滑。传统渠道/新兴 渠道分别实现收入 94.94/9.17 亿元，分别同比-38.61%/-1.64%。

 产品结构下移及费用率扰动，影响净利率。1）盈利能力方面，26H1 销 售净利率/毛利率为 41.8%/85.35%，分别同降 4.9pcts/1.74pcts，主要在于产品 结构降级以及费用率增加。2）费用率方面，26H1 销售期间费用率为 15.12%， 同比增加 4.38pct，其中销售费用率为 12.7%，同比增加 3.47pct，管理费用率 为 3.74%，同比增加 1.14pct。3）现金流方面，公司未强制压回款，26H1/26Q2 销售回款同比下降 40.14%/77%，下滑幅度大于收入，26H1 经营活动产生的 现金流量净额同比下降 65.67%，26Q2 末合同负债 24.4 亿元，环比下降 3.57 亿元。 投资建议

 白酒当前消费环比改善趋势延续，随着酒企降低经营目标，行业逐步进 入去库存阶段，下行拐点大概率已经过去。公司报表年内或大幅出清卸下压 力，来年有望轻装上阵，公司组织、人事、管理、渠道相对稳定，看好行业 恢复期公司业绩弹性。预计 2026-2028 年公司归母净利润 73.42 亿、72.94 亿、

78.60 亿，EPS 分别为 4.99 元、4.96 元、5.34 元，对应 8 月 27 日股价，PE 分别为 16.4 倍、16.5 倍、15.3 倍。维持“买入-A”评级。 风险提示

 商务需求恢复不及预期，省外扩张不达预期，宏观经济风险 财务数据与估值：

会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 31,196 25,731 18,187 18,644 19,778

YoY(%) 3.2 -17.5 -29.3 2.5 6.1

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净利润(百万元) 13,473 10,831 7,342 7,294 7,860

YoY(%) 1.7 -19.6 -32.2 -0.6 7.8 毛利率(%) 87.5 86.6 81.8 78.8 78.8 EPS(摊薄/元) 9.15 7.36 4.99 4.96 5.34 ROE(%) 28.4 21.8 14.5 14.3 15.1 P/E(倍) 9.0 11.1 16.4 16.5 15.3 P/B(倍) 2.5 2.4 2.4 2.4 2.3 净利率(%) 43.2 42.1 40.4 39.1 39.7

资料来源：常闻，山西证券研究所

财务报表预测和估值数据汇总

资产负债表(百万元) 利润表(百万元)

会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 50856 46388 45603 46891 46415 营业收入 31196 25731 18187 18644 19778 现金 33578 27342 29818 22406 28659 营业成本 3888 3442 3305 3954 4189 应收票据及应收账款 11 6 6 6 7 营业税金及附加 4754 3928 2774 2770 2808 预付账款 124 146 45 150 57 营业费用 3538 3237 2182 2014 2096 存货 13393 15396 12248 20829 14206 管理费用 1101 962 727 708 712 其他流动资产 3750 3499 3486 3500 3487 研发费用 261 216 102 104 111 非流动资产 17478 18407 15348 15324 15443 财务费用 -489 -512 -743 -711 -710 长期投资 2801 2931 3164 3402 3650 资产减值损失 2 40 7 10 13 固定资产 9132 8524 5854 5748 5773 公允价值变动收益 28 8 0 0 0 无形资产 3418 3414 3472 3566 3599 投资净收益 -10 126 76 69 65 其他非流动资产 2127 3538 2858 2608 2421 营业利润 18207 14685 9924 9883 10650 资产总计 68335 64795 60951 62215 61858 营业外收入 24 27 4 4 4 流动负债 14277 12004 9273 10727 10092 营业外支出 26 57 44 50 44 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 18205 14654 9884 9838 10610 应付票据及应付账款 1844 1413 1715 2028 1936 所得税 4708 3794 2520 2524 2729 其他流动负债 12433 10591 7558 8699 8155 税后利润 13498 10860 7364 7314 7880 非流动负债 6549 2897 922 275 -311 少数股东损益 25 29 22 20 20 长期借款 6280 2627 653 5 -580 归属母公司净利润 13473 10831 7342 7294 7860 其他非流动负债 270 269 269 269 269 EBITDA 18386 14792 9696 9698 10502 负债合计 20827 14901 10195 11002 9781

少数股东权益 120 114 136 156 176 主要财务比率 股本 1472 1472 1472 1472 1472 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 资本公积 5366 5439 5439 543939 成长能力54 留存收益 40812 42885 46011 49160 52614 营业收入(%) 3.2 -17.5 -29.3 2.5 6.1 归属母公司股东权益 47389 49780 50620 51058 51901 营业利润(%) 2.0 -19.3 -32.4 -0.4 7.8 负债和股东权益 68335 64795 60951 62215 61858 归属于母公司净利润(%) 1.7 -19.6 -32.2 -0.6 7.8

获利能力

现金流量表(百万元) 毛利率(%) 87.5 86.6 81.8 78.8 78.8 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 净利率(%) 43.2 42.1 40.4 39.1 39.7 经营活动现金流 19182 7123 11240 -80 13866 ROE(%) 28.4 21.8 14.5 14.3 15.1

净利润 13498 10860 7364 7314 7880 ROIC(%) 22.9 18.3 13.0 13.0 14.1 折旧摊销 774 785 616 633 668 偿债能力 财务费用 -489 -512 -743 -711 -710 资产负债率(%) 30.5 23.0 16.7 17.7 15.8 投资损失 10 -126 -76 -69 -65 流动比率 3.6 3.9 4.9 4.4 4.6

营运资金变动 4498 -4601 4080 -7247 6094 速动比率 2.5 2.4 3.4 2.2 3.0 其他经营现金流 891 718 0 0 0 营运能力

投资活动现金流 -1383 -1736 2519 -539 -721 总资产周转率 0.5 0.4 0.3 0.3 0.3 筹资活动现金流 -10329 -11820 -11282 -6794 -6892 应收账款周转率 2190.5 3009.8 3009.8 3009.8 3009.8

应付账款周转率 1.9 2.1 2.1 2.1 2.1 每股指标（元） 估值比率

每股收益(最新摊薄) 9.15 7.36 4.99 4.96 5.34 P/E 9.0 11.1 16.4 16.5 15.3 每股经营现金流(最新摊薄) 13.03 4.84 7.64 -0.05 9.42 P/B 2.5 2.4 2.4 2.4 2.3 每股净资产(最新摊薄) 32.20 33.82 34.39 34.69 35.26 EV/EBITDA 5.2 6.7 9.3 10.0 8.6

资料来源：常闻、山西证券研究所

分析师承诺：

本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报 告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有 合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐 意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信 息为自己或他人谋取私利。

投资评级的说明：

以报告发布日后的 6--12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A 股 以沪深 300 指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普 500 指数为基准。

无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因， 致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级）

评级体系：

——公司评级 买入： 预计涨幅领先相对基准指数 15%以上； 增持： 预计涨幅领先相对基准指数介于 5%-15%之间； 中性： 预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间； 减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%- -15%之间； 卖出： 预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。

——行业评级 领先大市： 预计涨幅超越相对基准指数 10%以上； 同步大市： 预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间； 落后大市： 预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。

——风险评级

• A： 预计波动率小于等于相对基准指数；
• B： 预计波动率大于相对基准指数。

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山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的 已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报 告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告 中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时 期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可 能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行 或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履 行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权，本报告的任 何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵 犯公司版权的其他方式使用。否则，公司将保留随时追究其法律责任的权利。

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