业绩简评

2026 年 8 月 27 日，公司发布 2026 半年报，2026 上半年实现营业 收入 106.02 亿元、同比+64.75%，实现归母净利润-0.86 亿元，同 比-147.88%；其中 Q2 实现营业收入 49.87 亿元、同比+44.9%；实 现归母净利润-3.76 亿元、同比亏损，业绩符合预期。

经营分析

银价冲高回落扰动盈利，Q2 单季度业绩承压。2026Q2，公司实现 毛利率-0.2%，实现净利率-7.5%，同环比亏损主要原因 1）上半年 白银价格大幅波动，Q2 银价快速回落，前期较高成本库存逐步结 转，计提大额存货跌价损失 1.3 亿元；2）衍生品持仓产生较大浮 动亏损，上半年公允价值变动损失 2.26 亿元，投资收益-0.64 亿 元；3）出口退税政策取消，导致公司承担该部分税款，对公司净 利润造成一次性较大的负面影响。

产品矩阵持续迭代，少银化/无银化技术布局领先。2026 年上半 年，公司光伏导电浆料销量达 636 吨，产品覆盖 TOPCon、HJT、XBC 及钙钛矿叠层等多条路线。公司前瞻性布局少银化、无银化技 术趋势，为客户提供全套贱金属体系浆料（银镍浆、银包铜浆、纯 铜浆），其中铜浆产品已对接主流一体化组件客户及配套设备厂 商，并围绕新一代全开口网版及 0BB 等技术对铜浆产品进行优化， 上半年公司铜浆产品在多轮可靠性测试中性能表现优异，并已实 现小批量出货，若行业降本诉求加速，且终端电站业主对铜浆组件 接受度提升，有望对公司业绩产生积极影响。

布局半导体材料赛道，扎根国产替代进程。公司紧抓半导体材料 国产化的行业机遇，通过内生发展及外延并购结合的方式，切入半 导体材料赛道：1）公司收购韩国 SKE 旗下空白掩膜版事业部， 产品覆盖主流 DUV 光刻工艺，已通过 SK 海力士、TMC、迪思微、中 微掩模等国内外半导体客户的量产验证，并实现量产销售，同时国 内部分客户已开展产品测试及送样。2）公司成立上海聚芯光新材 料有限公司，聚焦光刻胶产品，核心研发团队已搭建完成。

盈利预测、估值与评级

根据公司出货情况及最新业务进展，调整公司 2026-2028 年盈利 分别为 3.5/6.7/8.9 亿元，对应 EPS 为 1.45/2.77/3.68 元，当前 股价对应 PE 分别为 60/31/24 倍，维持“买入”评级。

风险提示

光伏浆料银耗下降致销量下滑、应收存货激增引现金流波动、宏观 银价上涨推高成本压力。

人民币(元) 成交金额(百万元)

146.00

5,000

4,500

132.00

4,000

118.00

3,500

3,000

104.00

2,500

90.00

2,000

1,500

76.00

1,000

62.00

500

48.00

0

250828

260228

260531

251128

成交金额 聚和材料 沪深300

公司基本情况（人民币）

项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 12,488 14,593 19,429 19,774 20,137 营业收入增长率 21.35% 16.86% 33.14% 1.78% 1.83% 归母净利润(百万元) 418 420 352 671 891 归母净利润增长率 -5.45% 0.40% -16.19% 90.67% 32.89% 摊薄每股收益(元) 1.727 1.734 1.453 2.771 3.682 每股经营性现金流净额 -3.70 -12.68 0.56 5.67 6.56 ROE(归属母公司)(摊薄) 9.00% 8.38% 6.23% 11.09% 13.54% P/E 25.64 35.18 59.86 31.40 23.63 P/B 2.31 2.95 3.73 3.48 3.20

来源：公司年报、国金证券研究所

附录：三张报表预测摘要

损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元）

2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 10,290 12,488 14,593 19,429 19,774 20,137 货币资金 749 622 1,598 1,824 2,725 3,641 增长率 21.4% 16.9% 33.1% 1.8% 1.8% 应收款项 3,257 3,874 6,166 6,883 7,040 7,164 主营业务成本 -9,280 -11,401 -13,524 -17,854 -17,907 -17,957 存货 1,327 929 1,110 1,541 1,707 1,882 %销售收入 90.2% 91.3% 92.7% 91.9% 90.6% 89.2% 其他流动资产 1,462 1,365 1,419 1,953 2,022 2,109 毛利 1,010 1,086 1,069 1,575 1,866 2,180 流动资产 6,794 6,791 10,294 12,201 13,494 14,795 %销售收入 9.8% 8.7% 7.3% 8.1% 9.4% 10.8% %总资产 90.6% 85.1% 85.9% 88.2% 88.7% 89.3% 营业税金及附加 -15 -26 -33 -39 -40 -40 长期投资 285 645 941 941 941 941 %销售收入 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 固定资产 204 306 498 595 674 735 销售费用 -40 -49 -50 -49 -49 -50 %总资产 2.7% 3.8% 4.2% 4.3% 4.4% 4.4% %销售收入 0.4% 0.4% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 无形资产 156 117 102 88 92 95 管理费用 -87 -86 -109 -113 -115 -117 非流动资产 702 1,185 1,684 1,634 1,717 1,781 %销售收入 0.8% 0.7% 0.7% 0.6% 0.6% 0.6% %总资产 9.4% 14.9% 14.1% 11.8% 11.3% 10.7% 研发费用 -294 -310 -255 -233 -237 -242 资产总计 7,496 7,976 11,978 13,835 15,212 16,576 %销售收入 2.9% 2.5% 1.7% 1.2% 1.2% 1.2% 短期借款 1,936 2,602 5,782 6,937 7,611 8,236 息税前利润（EBIT） 573 616 622 1,141 1,426 1,731 应付款项 512 552 537 792 989 1,179 %销售收入 5.6% 4.9% 4.3% 5.9% 7.2% 8.6% 其他流动负债 104 143 617 473 582 602 财务费用 -39 -41 -35 -92 -99 -93 流动负债 2,552 3,297 6,936 8,202 9,182 10,018

%销售收入 0.4% 0.3% 0.2% 0.5% 0.5% 0.5% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -94 -141 -172 -211 -247 -288 其他长期负债 23 37 42 4 3 2 公允价值变动收益 -13 -26 -117 -500 -400 -400 负债 2,576 3,334 6,978 8,206 9,185 10,020 投资收益 41 -22 82 0 -80 -130 普通股股东权益 4,920 4,644 5,010 5,643 6,046 6,581

%税前利润 8.3% n.a 17.3% 0.0% n.a n.a 其中：股本 166 242 242 242 242 242 营业利润 498 483 480 403 600 821 未分配利润 1,133 1,337 1,657 1,868 2,270 2,805

营业利润率 4.8% 3.9% 3.3% 2.1% 3.0% 4.1% 少数股东权益 0 -2 -9 -14 -19 -24 营业外收支 0 -2 -2 0 0 0 负债股东权益合计 7,496 7,976 11,978 13,835 15,212 16,576 税前利润 498 481 478 403 600 821

利润率 4.8% 3.9% 3.3% 2.1% 3.0% 4.1% 比率分析 所得税 -57 -71 -66 -56 66 66 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 所得税率 11.4% 14.8% 13.7% 14.0% -11.0% -8.0% 每股指标

净利润 441 410 412 347 666 886 每股收益 2.669 1.727 1.734 1.453 2.771 3.682 少数股东损益 -1 -8 -7 -5 -5 -5 每股净资产 29.704 19.189 20.698 23.316 24.979 27.189 归属于母公司的净利润 442 418 420 352 671 891 每股经营现金净流 -16.083 -3.700 -12.680 0.561 5.667 6.557

净利率 4.3% 3.3% 2.9% 1.8% 3.4% 4.4% 每股股利 1.131 0.435 0.432 0.500 0.500 0.500

回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 8.99% 9.00% 8.38% 6.23% 11.09% 13.54%

2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 总资产收益率 5.90% 5.24% 3.50% 2.54% 4.41% 5.38% 净利润 441 410 412 347 666 886 投入资本收益率 7.40% 7.24% 4.97% 7.81% 11.60% 12.64% 少数股东损益 -1 -8 -7 -5 -5 -5 增长率 非现金支出 166 217 249 310 364 424 主营业务收入增长率 58.21% 21.35% 16.86% 33.14% 1.78% 1.83% 非经营收益 -34 0 3 710 626 689 EBIT 增长率 29.76% 7.41% 1.03% 83.43% 24.90% 21.43% 营运资金变动 -3,237 -1,523 -3,733 -1,231 -284 -412 净利润增长率 13.00% -5.45% 0.40% -16.19% 90.67% 32.89% 经营活动现金净流 -2,664 -895 -3,069 136 1,372 1,587 总资产增长率 28.99% 6.41% 50.18% 15.50% 9.95% 8.97% 资本开支 -100 -212 -255 -141 -200 -200 资产管理能力 投资 234 -84 -19 -1,050 -450 -450 应收账款周转天数 51.3 56.2 63.1 75.0 75.0 75.0 其他 0 0 102 0 -80 -130 存货周转天数 38.0 36.1 27.5 35.0 40.0 45.0 投资活动现金净流 133 -296 -173 -1,191 -730 -780 应付账款周转天数 4.0 2.1 1.5 1.4 1.6 1.7 股权募资 0 1 0 445 0 0 固定资产周转天数 5.7 5.3 12.3 9.9 10.1 10.0 债权募资 -30 733 1,539 1,128 674 625 偿债能力 其他 2,392 326 2,085 -290 -414 -515 净负债/股东权益 -4.21% 18.12% 62.38% 71.93% 63.43% 53.87% 筹资活动现金净流 2,362 1,059 3,625 1,283 260 110 EBIT 利息保障倍数 14.9 15.1 18.0 12.4 14.4 18.7 现金净流量 -172 -158 366 228 902 917 资产负债率 34.36% 41.80% 58.26% 59.32% 60.38% 60.45%

来源：公司年报、国金证券研究所

市场中相关报告评级比率分析

日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 买入 0 2 4 5 23 增持 0 0 2 2 0 中性 0 0 0 0 0 减持 0 0 0 0 0 评分 0.00 1.00 1.33 1.29 1.00

来源：聚源数据

市场中相关报告评级比率分析说明：

市场中相关报告投资建议为“买入”得 1 分，为“增持”得 2 分，为“中性”得 3 分，为“减持”得 4 分，之后平均计算得 出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照：

1.00 =买入； 1.01~2.0=增持 ； 2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持

投资评级的说明： 买入：预期未来 6－12 个月内上涨幅度在 15%以上； 增持：预期未来 6－12 个月内上涨幅度在 5%－15%； 中性：预期未来 6－12 个月内变动幅度在 -5%－5%； 减持：预期未来 6－12 个月内下跌幅度在 5%以上。

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