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国城矿业（000688） 2026 年半年报点评：钼业务收购落地增厚利 润，锂业务弹性持续释放

买入（维持）

盈利预测与估值 [Table_EPS] 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 4,103 4,806 7,182 7,438 7,503 同比（%） 243.11 17.13 49.45 3.56 0.88 归母净利润（百万元） 451.39 1,076.48 2,353.46 3,144.81 3,905.19 同比（%） 619.75 138.48 118.62 33.63 24.18 EPS-最新摊薄（元/股） 0.38 0.91 1.99 2.65 3.30 P/E（现价&最新摊薄） 83.83 35.15 16.08 12.03 9.69

[Table_Tag] [Table_Summary]投资要点

• ◼ 26H1 业绩符合市场预期。公司 26H1 营收 34 亿元，同比+56%，归母净 利润 9.1 亿元，同比+16%，毛利率 54%，同比+40pct，其中有色金属采 选毛利率 72%，同比+16%；其中 26Q2 营收 17 亿元，同环比+55％/2％，归母净利润 5.5 亿元，同环比+1367%/+57％，毛利率 58%，同环 比+49/+8pct。
• ◼ 钼业务量价齐升，40%股权收购落地显著增厚归母。26H1 公司钼精矿 收入 16.7 亿元，同比+56%，毛利率 76%，同比+13pct。26H1 钼精矿价 格涨幅 30%+，国城实业 26H1 净利润 8.5 亿元，对应归母净利 5 亿元； 我们预计 26Q2 钼精矿出货约 2000 吨金属量，贡献归母利润约 3 亿元， 环比基本持平。8 月完成收购国城实业 40%股权，Q3 并表后利润将显 著增厚，我们预计 26 全年公司钼精矿出货 0.7+万吨金属量，对应利润 15+亿元。资源端，大苏计钼矿现有 500 万吨/年采矿证，正办理扩至 800 万吨/年采矿权。公司向高纯钼精粉等深加工方向延伸，可用于半导体等 领域，进一步打开成长空间。
• ◼ 锂矿放量顺利，后续释放弹性大。金鑫矿业 26H1 营收 12.8 亿元，同比

+510%，净利润 7.6 亿元，同比扭亏，锂精矿量价齐升；26H1 公司确认 投资收益 2.1 亿元。资源端，党坝锂辉石矿采矿规模 100 万吨/年，正办 理 500 万吨/年采矿证。锂盐端，国城锂业规划 20 万吨/年锂盐产能，一 期 6 万吨/年基础锂盐项目 26 年 7 月投产。26H1 合计碳酸锂产量约 1+ 万吨，我们预计 26Q2 碳酸锂产量 0.5-1 万吨，环增显著；26 年碳酸锂 出货目标 2.5-3 万吨，27 年有望提升至 4-5 万吨，若按照 15 万元/吨锂 价，我们预计 26/27 年可贡献权益 8/15 亿元利润。

• ◼ 钛白粉利润超预期，铅锌矿提供稳健现金流。26H1 公司钛白粉收入 10 亿元，同比+72%，毛利率 14%，同比+22pct，国城钛业净利润 1.6 亿元； 其中我们预计 26Q2 贡献利润约 1.3 亿元，主因硫磺涨价、环比显著提 升；钛白粉产能 20 万吨/年持续释放，全年有望贡献约 3 亿元利润。铅 锌矿方面，东矿 26H1 净利润 1.4 亿元，锌精矿毛利率 31%，同比+11pct； 其中 Q2 铅锌我们预计贡献利润约 1 亿元，全年有望贡献约 3 亿元利 润，为公司提供稳定现金流支撑。
• ◼ Q2 费控良好，现金流承压。公司 26H1 期间费用率 11%，同比-6pct， 其中 Q2 期间费用率 10%，同环比-8/-3pct；26H1 经营性净现金流 5 亿 元，其中 Q2 经营性现金流 1.2 亿元；26H1 资本开支 6 亿元，同比+105%， 其中 Q2 资本开支 2.4 亿元，同环比+91%/-30%；26H1 末存货 9 亿元， 较年初+83%。
• ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到公司业绩符合市场预期，我们维持原预期， 预 计 公 司 26-28 年 归 母 净 利 润 23.5/31.4/39.1 亿 元 ， 同 比 增 长 119%/34%/24%，对应 PE 16x/12x/10x，维持“买入”评级。
• ◼ 风险提示：需求不及预期、项目放量不及预期。

2026 年 08 月 27 日 证券分析师 曾朵红

执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn

证券分析师 阮巧燕

执业证书：S0600517120002 ruanqy@dwzq.com.cn

股价走势

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2025/8/27 2025/12/26 2026/4/26 2026/8/25

国城矿业 沪深300

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市场数据

收盘价(元) 31.93 一年最低/最高价 13.64/52.73 市净率(倍) 11.18 流通A股市值(百万元) 37,839.07 总市值(百万元) 37,839.21

基础数据

每股净资产(元,LF) 2.86 资产负债率(%,LF) 71.07 总股本(百万股) 1,185.07 流通 A 股(百万股) 1,185.06

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2026-07-02

公司点评报告

国城矿业三大财务预测表

[Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 2,155 7,665 10,626 11,063 营业总收入 4,806 7,182 7,438 7,503

货币资金及交易性金融资产 907 6,025 8,774 9,321 营业成本(含金融类) 2,872 3,809 3,856 3,842 经营性应收款项 670 910 826 920 税金及附加 292 417 431 435 存货 475 591 628 599 销售费用 12 17 17 17 合同资产 0 0 0 0 管理费用 264 323 332 335 其他流动资产 103 139 397 223 研发费用 42 57 60 60

非流动资产 8,976 10,851 12,531 13,966 财务费用 154 188 172 121 长期股权投资 1,285 1,285 1,285 1,285 加:其他收益 4 7 15 15 固定资产及使用权资产 4,638 5,694 7,499 8,676 投资净收益 794 445 1,187 1,941 在建工程 1,421 1,493 1,537 1,963 公允价值变动 (9) 0 0 0 无形资产 1,075 1,282 1,114 946 减值损失 (46) (30) (30) (3) 商誉 0 6 6 6 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 226 226 226 226 营业利润 1,914 2,794 3,742 4,646 其他非流动资产 331 863 863 863 营业外净收支 (52) (25) (5) (5)

资产总计 11,131 18,516 23,157 25,029 利润总额 1,863 2,769 3,737 4,641 流动负债 4,336 5,527 6,514 5,854 减:所得税 328 415 561 696

短期借款及一年内到期的非流动负债 1,621 1,847 1,897 1,897 净利润 1,534 2,353 3,177 3,945 经营性应付款项 1,350 1,940 2,168 1,974 减:少数股东损益 458 0 32 39 合同负债 64 144 249 167 归属母公司净利润 1,076 2,353 3,145 3,905 其他流动负债 1,301 1,596 2,199 1,816

非流动负债 3,405 7,622 7,822 7,822 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.91 1.99 2.65 3.30 长期借款 2,280 6,280 6,480 6,480 应付债券 0 0 0 0 EBIT 1,296 2,957 3,909 4,762 租赁负债 35 35 35 35 EBITDA 1,817 3,996 5,229 6,327 其他非流动负债 1,091 1,307 1,307 1,307

负债合计 7,742 13,149 14,336 13,677 毛利率(%) 40.24 46.97 48.16 48.80 归属母公司股东权益 2,602 4,579 8,001 10,493 归母净利率(%) 22.40 32.77 42.28 52.05 少数股东权益 788 788 820 859

所有者权益合计 3,390 5,367 8,821 11,353 收入增长率(%) 17.13 49.45 3.56 0.88

投资活动现金流 1,080 (2,493) (1,818) (1,064) 最新发行在外股份（百万股） 1,185 1,185 1,185 1,185 筹资活动现金流 (1,555) 3,862 (492) (856) ROIC(%) 14.26 24.11 21.60 21.88 现金净增加额 618 5,118 2,023 1,400 ROE-摊薄(%) 41.38 51.40 39.31 37.22 折旧和摊销 521 1,039 1,320 1,565 资产负债率(%) 69.55 71.01 61.91 54.64 资本开支 (887) (2,406) (3,005) (3,005) P/E（现价&最新股本摊薄） 35.15 16.08 12.03 9.69 营运资本变动 (375) 542 696 (553) P/B（现价） 14.54 8.26 4.73 3.61 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。

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投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现 的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转 让标的），北交所基准指数为北证 50 指数），具体如下：

公司投资评级： 买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上； 增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于 5%与 15%之间； 中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间； 减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对强于基准 5%以上； 中性： 预期未来 6 个月内，行业指数相对基准-5%与 5%； 减持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于基准 5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相 对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不 应视本报告为做出投资决策的唯一因素。

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