证券研究报告 | 2026年08月27日

昊华科技（600378.SH） 优于大市

含氟材料平台型企业，2026 上半年盈利高增

核心观点 公司研究·财报点评 基础化工·化学制品

国内氟化工龙头企业，致力打造平台型新材料公司。公司为国内氟化工行业 龙头企业、电子化学品及高端制造化工材料领域领先企业，核心业务涵盖高 端氟材料、电子化学品、高端制造化工材料及碳减排领域。氟材料方面，公 司具备完整的氟化工产业链，产品包含制冷剂、灭火剂、氟树脂、氟橡胶、 含氟中间体、电解液等。电子化学品方面，公司以含氟电子特气为核心，主 要产品包括三氟化氮、六氟化硫、四氟化碳及氟碳类气体等，产品矩阵丰富， 市场份额稳居行业前列。高端制造化工材料方面，公司聚焦定制化橡塑制品， 核心产品涵盖橡胶密封制品、橡胶板材制品、民航轮胎、气象气球、聚氨酯 新材料等，型号规格齐全，可提供定制化综合服务；同时，特种涂料、各类 催化剂亦为该业务板块重要产品，广泛应用于民用航空、船舶、氯碱化工、 煤化工等领域。碳减排方面，公司在二氧化碳捕集、碳资源利用、氢能制备 及焦炉气综合利用等技术领域具备显著优势，可为客户提供一体化整体解决 方案，是全球变压吸附气体分离技术（PSA）三大供应商之一。

证券分析师：杨林 证券分析师：张歆钰 010-88005379 021-60375408 yanglin6@guosen.com.cn zhangxinyu4@guosen.com.cn S0980520120002 S0980524080004

基础数据

投资评级 优于大市(维持) 合理估值 收盘价 48.46 元 总市值/流通市值 62513/51977 百万元 52 周最高价/最低价 88.10/27.83 元 近 3 个月日均成交额 3916.41 百万元

市场走势

2026 年上半年实现归母净利润 9.01 亿元，同比增长 40%。2026 年 8 月 26 日晚，公司发布《2026 年半年度报告》。根据公告，2026 年上半年公司实 现营业收入 96.90 亿元，同比增长 24.87%；实现归母净利润 9.01 亿元，同 比增长 39.78%；实现扣非后归母净利润 8.86 亿元，同比增长 43.09%。业绩 增长主要得益于制冷剂景气度延续、含氟锂电材料需求增长以及电子化学品 板块高端产品放量。公司经营性现金流表现亮眼，净额达 12.34 亿元，同比 大幅增长 366.17%，显示出公司在销售规模扩大的同时，营运资金管控能力 增强。单季度看，2026 年第二季度业绩环比大幅提速，单季度实现营业收入 54.59 亿元，同比增长 18.59%，环比增长 29.02%；实现归母净利润 5.93 亿 元，同比增长 28.96%，环比大幅增长 92.49%。二季度业绩的环比高增，主 要受益于制冷剂、锂电材料、含氟聚合物销售收入增加，以及公司期间费用 率下降。

资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

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氟化工板块景气周期延续，全产业链优势凸显。氟化工板块是公司业绩的“压 舱石”，根据公司公告，2026 年上半年板块收入同比增长 32.89%，毛利同 比增长 51.60%，毛利率提升 2.79pct。制冷剂方面，配额制下盈利稳步提升。 三代制冷剂自 2024 年起实行配额制，行业供给收紧，价格稳中有升。公司 拥有 R134a、R125 等三代制冷剂配额近 10 万吨，将充分享受行业高景气红 利。含氟锂电材料方面，需求强劲复苏，盈利能力大幅修复。2026 年上半年 储能市场需求增长 100%，带动电解液市场需求高增，公司电解液业务自 2025 四季度迎来拐点，2026 年来持续向好。公司拥有 25 万吨/年电解液及配套的 9000 吨/年六氟磷酸锂产能，产业链一体化优势有助于抵御上游原料价格波 动。氟聚合物方面，价格底部回暖，静待 AI 新领域应用带动增长。2026 年 上半年 PTFE、PVDF 市场在成本推动下价格震荡上行，行业盈利能力有所修 复。公司 2.6 万吨/年高性能有机氟材料项目已于 2025 年投产，目前公司拥 有四氟树脂产能达 5.1 万吨/年， 氟橡胶产能 5500 吨/年。此外，公司在高 端电子级 PTFE 领域技术储备深厚，有望受益于 AI 服务器对高速覆铜板的需 求增长。

电子化学品板块静待产品持续放量，量价齐升成为增长引擎。电子化学品板 块将成为公司主要增长动力之一，以电子特气产品为主。2026 年上半年板块

证券研究报告

收入同比增长 15.70%，毛利同比增长 25.70%，毛利率同比增长 2.25pct。

六氟化钨方面，供需格局紧张，价格快速上涨，业绩弹性较大。受国内钨矿 开采指标收紧及海外厂商生产影响，全球六氟化钨供给缺口持续拉大，产品 价格从前期约 35 万元/吨上涨至 2026 年 7 月的 157 万元/吨。公司现有 600 吨/年产能，位居国内第二。2025 年公司六氟化钨产能利用率较低，2026-2027 年随着客户验证推进和市场需求释放，有望成为业绩核心增长点。六氟丁二 烯方面，AI 驱动需求，龙头地位稳固。作为新一代低 GWP 值刻蚀气体，六氟 丁二烯受益于 AI 芯片等先进制程需求持续上涨。公司拥有 1000 吨/年产能， 为全球第一大供应商，将充分享受行业需求释放带来的红利。三氟化氮等方 面，以量补价，新产能保障增长。尽管三氟化氮市场竞争激烈，价格有所承 压，但公司凭借 6000 吨/年新建产能的逐步释放，实现以量补价。同时公司 在六氟化硫领域为国内最大供应商，并积极扩产以满足客户需求。

高端制造化工材料与碳减排板块稳步复苏，关注新机遇与订单变化。高端制 造化工材料板块新兴赛道与供应链重构打开成长空间，全球地缘竞争凸显关 键材料自主保障刚需，上半年销售收入维持稳定，毛利同比增长 8.81%，毛 利率同比提升 4.30pct。碳减排暨工程技术服务板块市场政策收紧，传统领 域盈利承压，绿色赛道快速扩容，上半年收入同比增长 27.61%，毛利及毛 利率同比有所下降。

风险提示：氟化工需求疲弱；电子气体导入认证进度不及预期；产品价格大 幅下滑等。

投资建议：维持“优于大市”评级。

我们预计公司 2026-2028 年实现收入 192/218/254 亿元，实现归母净利润为 21/25/28 亿元，2026-2028 年摊薄 EPS 为 1.62/1.97/2.19 元，对应当前 PE 为 27.2/22.4/20.1X。考虑到公司未来拥有制冷剂与电子化学品双重增利板 块，维持“优于大市”评级。

盈利预测和财务指标 2024 2025 2026E 2027E 2028E

营业收入(百万元) 13,966 16,689 19,249 21,830 25,366 (+/-%) 77.9% 19.5% 15.3% 13.4% 16.2% 归母净利润(百万元) 1054 1444 2093 2536 2822 (+/-%) 17.1% 37.1% 44.9% 21.2% 11.3% 每股收益（元） 0.82 1.12 1.62 1.97 2.19 EBIT Margin 4.3% 9.4% 14.8% 15.7% 14.8% 净资产收益率（ROE） 6.2% 7.9% 10.6% 11.8% 12.0% 市盈率（PE） 53.9 39.3 27.2 22.4 20.1 EV/EBITDA 42.4 24.6 15.3 13.2 12.3 市净率（PB） 3.32 3.12 2.89 2.65 2.43 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算

国内氟化工龙头企业，致力打造平台型新材料公司。公司为国内氟化工行业龙头 企业、电子化学品及高端制造化工材料领域领先企业，核心业务涵盖高端氟材料、 电子化学品、高端制造化工材料及碳减排领域。氟材料方面，公司具备完整的氟 化工产业链，产品包含制冷剂、灭火剂、氟树脂、氟橡胶、含氟中间体、电解液 等。电子化学品方面，公司以含氟电子特气为核心，主要产品包括三氟化氮、六 氟化硫、四氟化碳及氟碳类气体等，产品矩阵丰富，市场份额稳居行业前列。高 端制造化工材料方面，公司聚焦定制化橡塑制品，核心产品涵盖橡胶密封制品、 橡胶板材制品、民航轮胎、气象气球、聚氨酯新材料等，型号规格齐全，可提供 定制化综合服务；同时，特种涂料、各类催化剂亦为该业务板块重要产品，广泛 应用于民用航空、船舶、氯碱化工、煤化工等领域。碳减排方面，公司在二氧化 碳捕集、碳资源利用、氢能制备及焦炉气综合利用等技术领域具备显著优势，可 为客户提供一体化整体解决方案，是全球变压吸附气体分离技术（PSA）三大供应 商之一。

图1：昊华科技主要产品产能及 2025 年产能利用率

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

2026 年上半年实现归母净利润 9.01 亿元，同比增长 40%。2026 年 8 月 26 日晚， 公司发布《2026 年半年度报告》。根据公告，2026 年上半年公司实现营业收入 96.90 亿元，同比增长 24.87%；实现归母净利润 9.01 亿元，同比增长 39.78%； 实现扣非后归母净利润 8.86 亿元，同比增长 43.09%。业绩增长主要得益于制冷 剂景气度延续、含氟锂电材料需求增长以及电子化学品板块高端产品放量。公司 经营性现金流表现亮眼，净额达 12.34 亿元，同比大幅增长 366.17%，显示出公 司在销售规模扩大的同时，营运资金管控能力增强。单季度看，2026 年第二季度 业绩环比大幅提速，单季度实现营业收入 54.59 亿元，同比增长 18.59%，环比增 长 29.02%；实现归母净利润 5.93 亿元，同比增长 28.96%，环比大幅增长 92.49%。 二季度业绩的环比高增，主要受益于制冷剂、锂电材料、含氟聚合物销售收入增 加，以及公司期间费用率下降。

图2：昊华科技营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：昊华科技单季营业收入及增速（单位：亿元、%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图4：昊华科技归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图5：昊华科技单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图6：昊华科技毛利率、净利率变化情况 图7：昊华科技各项费用率变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

氟化工板块景气周期延续，全产业链优势凸显。氟化工板块是公司业绩的“压舱 石”，根据公司公告，2026 年上半年板块收入同比增长 32.89%，毛利同比增长 51.60%，毛利率提升 2.79pct。

制冷剂方面，配额制下盈利稳步提升。三代制冷剂自 2024 年起实行配额制，行业 供给收紧，价格稳中有升。公司拥有 R134a、R125 等三代制冷剂配额近 10 万吨， 将充分享受行业高景气红利。制冷剂市场价格方面：R22 价格企稳回升，2026 年

Q2 均价为 2.10 万元/吨；据氟务在线，截至 8 月 24 日，R22 内贸价格达 2.4-2.5 万元/吨。R32 2026 年 Q2 均价达 6.25 万元/吨，市场报价提升至 6.45-6.55 万元 /吨。R134a 2026 年 Q2 均价上涨至 6.17 万元/吨，当前报价上涨至 6.5-6.8 万元 /吨。R410a 受 R32 及 R125 提价带动，2026 年 Q2 均价达 5.79 万元/吨，当前报价 跟涨至 6.0-6.1 万元/吨。

图8：公司氟碳化学品销量（万吨）及环比变化情况 图9：公司氟碳化学品价格（元/吨）及环比变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图10：二代制冷剂 R22 价格及价差（元/吨） 图11：三代制冷剂 R32 价格及价差（元/吨）

资料来源：百川盈孚、国信证券经济研究所整理 资料来源：百川盈孚、国信证券经济研究所整理

图12：三代制冷剂 R125 价格及价差（元/吨） 图13：三代制冷剂 R134a 价格及价差（元/吨）

资料来源：百川盈孚、国信证券经济研究所整理 资料来源：百川盈孚、国信证券经济研究所整理

含氟锂电材料方面，需求强劲复苏，盈利能力大幅修复。2026 年上半年储能市场 需求增长 100%，带动电解液市场需求高增，公司电解液业务自 2025 四季度迎来 拐点，2026 年来持续向好。公司拥有 25 万吨/年电解液及配套的 9000 吨/年六氟 磷酸锂产能，产业链一体化优势有助于抵御上游原料价格波动。

图14：公司锂电材料销量（万吨）及环比变化情况 图15：公司锂电材料价格（元/吨）及环比变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

氟聚合物方面，价格底部回暖，静待 AI 新领域应用带动增长。2026 年上半年 PTFE、 PVDF 市场在成本推动下价格震荡上行，行业盈利能力有所修复。公司 2.6 万吨/ 年高性能有机氟材料项目已于 2025 年投产，目前公司拥有四氟树脂产能达 5.1 万吨/年， 氟橡胶产能 5500 吨/年。此外，公司在高端电子级 PTFE 领域技术储备 深厚，有望受益于 AI 服务器对高速覆铜板的需求增长。

图16：公司含氟聚合物销量（万吨）及环比变化情况 图17：公司含氟聚合物价格（元/吨）及环比变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

电子化学品板块静待产品持续放量，量价齐升成为增长引擎。电子化学品板块将 成为公司主要增长动力之一，以电子特气产品为主。2026 年上半年板块收入同比 增长 15.70%，毛利同比增长 25.70%，毛利率同比增长 2.25pct。

六氟化钨方面，供需格局紧张，价格快速上涨，业绩弹性较大。受国内钨矿开采 指标收紧及海外厂商生产影响，全球六氟化钨供给缺口持续拉大，产品价格从前

期约 35 万元/吨上涨至 2026 年 7 月的 157 万元/吨。公司现有 600 吨/年产能，位 居国内第二。2025 年公司六氟化钨产能利用率较低，2026-2027 年随着客户验证 推进和市场需求释放，有望成为业绩核心增长点。六氟丁二烯方面，AI 驱动需求， 龙头地位稳固。作为新一代低 GWP 值刻蚀气体，六氟丁二烯受益于 AI 芯片等先进 制程需求持续上涨。公司拥有 1000 吨/年产能，为全球第一大供应商，将充分享 受行业需求释放带来的红利。三氟化氮等方面，以量补价，新产能保障增长。尽 管三氟化氮市场竞争激烈，价格有所承压，但公司凭借 6000 吨/年新建产能的逐 步释放，实现以量补价。同时公司在六氟化硫领域为国内最大供应商，并积极扩 产以满足客户需求。

图18：公司含氟气体销量（万吨）及环比变化情况 图19：公司含氟气体价格（元/吨）及环比变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图20：我国三氟化氮出口数量（千克）及均价（万元/吨） 图21：我国六氟化钨出口数量（千克）及均价（万元/吨）

资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

高端制造化工材料与碳减排板块稳步复苏，关注新机遇与订单变化。高端制造化 工材料板块新兴赛道与供应链重构打开成长空间，全球地缘竞争凸显关键材料自 主保障刚需，上半年销售收入维持稳定， 毛利同比增长 8.81%， 毛利率同比提 升 4.30pct。碳减排暨工程技术服务板块市场政策收紧，传统领域盈利承压，绿 色赛道快速扩容，上半年收入同比增长 27.61%，毛利及毛利率同比有所下降。

盈利预测及投资建议：维持“优于大市”评级 盈利预测 假设前提 我们的盈利预测基于以下假设条件：

氟材料业务：公司氟材料业务主要包括制冷剂、含氟聚合物、含氟锂电材料等， 主要产品为 R134a、R125、PTFE、六氟磷酸锂、电解液等。产品价格、盈利水平 与产品供需相关。2024 年我国实行三代制冷剂配额政策以来，产品价格及盈利能 力稳步上涨，展望未来盈利水平有望稳中有升；2026 年含氟聚合物在成本支撑下 均价有所提升；含氟锂电材料在储能需求增长背景下价格、盈利双双增长。预计 2026-2028 年公司氟材料收入分别为 119/135/156 亿元，预计毛利率分别为 26.1%/27.2%/26.4%。

电子化学品业务：公司电子化学品业务主要为电子气体，产品包括三氟化氮、六 氟化钨、六氟丁二烯。受国内钨矿开采指标收紧及海外厂商生产影响，全球六氟 化钨供给缺口持续拉大，产品价格从前期约 35 万元/吨上涨至 2026 年 7 月的 157 万元/吨。六氟丁二烯作为新一代低 GWP 值刻蚀气体，受益于 AI 芯片等先进制程 需求持续上涨。预计公司电子化学品将在 26-27 年实现量价齐升，预计 2026-2028 年 公 司 电 子 化 学 品 板 块 收 入 分 别 为 15/23/36 亿 元 ， 预 计 毛 利 率 分 别 为 27%/27%/27%。

高端制造业务：公司高端制造化工材料业务主要包括非轮胎橡胶制品、民用航空 轮胎、特种涂料、聚氨酯新材料、气象气球等，涵盖航空航天、气象探测、石油 化工等多领域，产品技术壁垒与客户认证壁垒较高，板块盈利能力稳定。由于航 空轮胎自给率提升空间较大，聚氨酯新材料需求有望持续增长，预计 2026-2028 年公司高端制造板块收入分别为 30/31/32 亿元，毛利率分别为 40%/39%/39%。

工程技术服务业务：公司工程技术服务主要为客户提供碳减排一体化解决方案， 在二氧化碳捕集、碳资源利用、氢能制备及焦炉气综合利用等技术领域具备显著 优势。依托“双碳”、氢能国家战略，公司将持续推广二氧化碳捕集、变压吸附 提氢成套装备，加快推进绿色甲醇项目，持续提升市场份额与行业影响力。预计 2026-2028 年公司工程技术服务板块收入为 21/21/22 亿元，预计毛利率分别为 17%/19%/19%。

表1：昊华科技盈利拆分（亿元）

2022 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E

氟材料 收入（亿元） 20.25 16.10 75.96 99.39 119.03 134.90 156.26 成本（亿元） 15.86 13.80 65.77 77.91 87.94 98.20 114.94 毛利润（亿元） 4.39 2.30 10.19 21.48 31.09 36.70 41.32

• 毛利率 21.67% 14.31% 13.41% 21.62% 26.12% 27.21% 26.44% 高端制造 收入（亿元） 32.38 30.93 28.37 29.33 30.21 31.11 32.05 成本（亿元） 20.99 18.41 17.32 17.84 18.27 18.92 19.45 毛利润（亿元） 11.39 12.52 11.04 11.49 11.94 12.20 12.59 毛利率 35.18% 40.49% 38.93% 39.16% 39.53% 39.21% 39.30% 工程技术服务 收入（亿元） 16.10 17.94 17.74 18.92 20.81 21.23 21.65 成本（亿元） 13.17 14.60 14.09 15.05 17.27 17.12 17.55 毛利润（亿元） 2.93 3.34 3.66 3.87 3.54 4.11 4.10 毛利率 18.22% 18.60% 20.61% 20.47% 17.00% 19.36% 18.94% 电子化学品

• 收入（亿元） 7.06 6.65 9.19 11.38 14.72 23.06 35.84 成本（亿元） 5.14 5.09 6.69 8.63 10.67 16.79 26.22 毛利润（亿元） 1.92 1.56 2.49 2.74 4.05 6.27 9.62 毛利率 27.19% 23.48% 27.15% 24.12% 27.48% 27.19% 26.85% 贸易及其他 收入（亿元） 11.18 3.90 4.05 3.10 3.68 3.61 3.46 成本（亿元） 10.64 3.60 3.69 2.90 3.40 3.33 3.21 毛利润（亿元） 0.55 0.30 0.36 0.20 0.28 0.28 0.25 毛利率 4.89% 7.65% 8.81% 6.43% 7.63% 7.63% 7.23% 其他业务 收入（亿元） 3.70 3.01 4.36 4.79 4.05 4.40 4.41 成本（亿元） 2.85 2.11 1.75 2.42 2.17 2.12 2.24 毛利润（亿元） 0.85 0.90 2.61 2.36 1.88 2.28 2.17
• 毛利率 22.86% 30.03% 59.90% 49.40% 46.44% 51.91% 49.25% 合计 收入（亿元） 90.68 78.52 139.67 166.90 192.50 218.32 253.68 成本（亿元） 68.65 57.60 109.32 124.75 139.72 156.48 183.61 毛利润（亿元） 22.03 20.93 30.35 42.15 52.78 61.84 70.07 毛利率 24.29% 26.65% 21.73% 25.25% 27.42% 28.33% 27.62% 资料来源：wind、国信证券经济研究所整理预测

投资建议：维持“优于大市”评级。

我们预计公司 2026-2028 年实现收入 192/218/254 亿元，实现归母净利润为 21/25/28 亿元，2026-2028 年摊薄 EPS 为 1.62/1.97/2.19 元，对应当前 PE 为 27.2/22.4/20.1X。考虑到公司未来拥有制冷剂与电子化学品双重增利板块，维持 “优于大市”评级。

表2：可比公司估值表 公司 公司 投资 收盘价(2026/8/26) EPS PE PB 代码 名称 评级 （元） 2025 2026E 2027E 2025 2026E 2027E 603379 三美股份 优于大市 58.69 3.38 3.96 4.77 17.98 14.82 12.30 4.22 0189.HK 东岳集团 优于大市 13.19 0.98 1.38 1.58 10.31 9.56 8.35 1.30 600160 巨化股份 优于大市 38.15 1.40 2.05 2.47 27.42 18.61 15.45 4.67 688146 中船特气 242.10 0.65 1.37 2.61 61.90 176.72 92.76 21.33 688286 华特气体 144.00 1.13 1.88 2.35 51.01 76.60 61.28 6.91 600378 昊华科技 优于大市 44.05 1.12 1.62 1.97 28.54 27.19 22.36 3.06 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理并预测，中船特气盈利预测来自 wind 一致预期

风险提示 盈利预测的风险

我们假设公司未来 3 年收入增长 15.3%/13.4%/16.2%，可能存在对公司产品销量 及价格预计偏乐观、进而高估未来 3 年业绩的风险。

我们预计公司未来 3 年毛利分别为 27.4%/28.3%/27.6%，可能存在对公司成本估 计偏低、毛利高估，从而导致对公司未来 3 年盈利预测值高于实际值的风险。

经营风险

产品价格下行及毛利率下降的风险：公司产品价格价差受各个环节供需结构影响 较大，若明年储能需求增速放缓，则公司锂电材料板块价格及盈利能力或难以延 续，或存在毛利率下行的风险。

电子化学品导入认证不及预期的风险：电子化学品板块在产生收入和利润前存在 客户导入认证周期，若公司电子气体产品在下游客户导入认证受阻，将推迟产能 释放节奏并延后盈利兑现时间。

财务风险

存货跌价风险：公司存货以制冷剂、含氟聚合物、橡胶制品等为主，若未来市场 环境发生变化或竞争加剧导致产品滞销、存货积压等情况，将造成公司存货跌价 损失增加，对公司的盈利能力产生不利影响。

财务预测与估值

资产负债表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 现金及现金等价物 5457 5610 6485 9049 11684 营业收入 13966 16689 19249 21830 25366 应收款项 4026 4196 490 556 646 营业成本 10932 12475 13972 15647 18360 存货净额 1647 1837 3071 3443 4077 营业税金及附加 126 158 183 207 241 其他流动资产 1701 2288 114 129 150 销售费用 380 399 395 448 520 流动资产合计 12879 13981 10209 13226 16606 管理费用 1003 1114 1117 1248 1428 固定资产 12850 13170 13138 12863 12465 研发费用 927 966 731 851 1065 无形资产及其他 1480 1464 1406 1348 1291 财务费用 51 30 91 80 56 投资性房地产 851 870 870 870 870 投资收益 323 351 251 237 279

资产减值及公允价值变 动 (147) (250) (214) (195) (202)

长期股权投资 2092 2250 2244 2239 2233

资产总计 30151 31735 27868 30547 33465 其他收入 (496) (703) (731) (851) (1065) 短期借款及交易性金融 负债 1269 970 939 1059 989 营业利润 1154 1910 2798 3390 3773 应付款项 4479 4443 950 1066 1262 营业外净收支 33 28 0 0 0 其他流动负债 3556 3926 1723 1933 2282 利润总额 1188 1938 2798 3390 3773 流动负债合计 9304 9338 3613 4058 4534 所得税费用 83 296 420 509 566 长期借款及应付债券 2227 2489 2734 3001 3250 少数股东损益 51 198 285 346 385 其他长期负债 1049 1063 1012 961 910 归属于母公司净利润 1054 1444 2093 2536 2822 长期负债合计 3276 3552 3746 3962 4160 现金流量表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 负债合计 12580 12890 7358 8020 8694 净利润 1054 1444 2093 2536 2822 少数股东权益 453 635 834 1076 1345 资产减值准备 107 96 25 (5) (8) 股东权益 17119 18210 19675 21451 23426 折旧摊销 1039 1254 1330 1466 1556 负债和股东权益总计 30151 31735 27868 30547 33465 公允价值变动损失 147 250 214 195 202

财务费用 51 30 91 80 56 关键财务与估值指标 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营运资本变动 1598 (527) (1068) (184) (257) 每股收益 0.82 1.12 1.62 1.97 2.19 其它 (81) 23 174 247 277 每股红利 0.41 0.44 0.49 0.59 0.66 经营活动现金流 3863 2542 2769 4256 4592 每股净资产 13.27 14.12 15.25 16.63 18.16 资本开支 0 (1346) (1486) (1324) (1295) ROIC 3.84% 7.04% 12% 14% 15% 其它投资现金流 (48) (1) 0 0 0 ROE 6.16% 7.93% 11% 12% 12% 投资活动现金流 (1949) (1504) (1480) (1318) (1289) 毛利率 22% 25% 27% 28% 28% 权益性融资 10 0 0 0 0 EBIT Margin 4% 9% 15% 16% 15% 负债净变化 209 261 245 267 249 EBITDA Margin 12% 17% 22% 22% 21% 支付股利、利息 (531) (570) (628) (761) (847) 收入增长 78% 19% 15% 13% 16% 其它融资现金流 1482 (267) (30) 120 (70) 净利润增长率 17% 37% 45% 21% 11% 融资活动现金流 848 (884) (413) (374) (668) 资产负债率 43% 43% 29% 30% 30% 现金净变动 2762 153 875 2563 2635 股息率 0.9% 1.0% 1.1% 1.3% 1.5% 货币资金的期初余额 2695 5457 5610 6485 9049 P/E 53.9 39.3 27.2 22.4 20.1 货币资金的期末余额 5457 5610 6485 9049 11684 P/B 3.3 3.1 2.9 2.6 2.4 企业自由现金流 0 717 1200 2873 3193 EV/EBITDA 42.4 24.6 15.3 13.2 12.3 权益自由现金流 0 711 1337 3192 3324 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

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