2026 年 08 月 17 日
证券研究报告
煤电一体优势彰显，量利双增值得期待 业绩简评
2026年8 月17日晚公司披露2026 半年报，上半年实现营收790.29 亿元（同比+1.8%），归母净利润 30.14 亿元（同比-18.2%）。其中， Q2 实现营收 398.60 亿元（同比+5.3%），实现归母净利润 16.16 亿 元（同比-13.9%），业绩优于市场预期，主要为火电盈利超预期。
分板块而言，火电板块：2026H1 归母净利润达 16.66 亿元（同比 -15%），受益于装机投产、完成上网电量 1637 亿千瓦时（同比 +7.8%）；煤电上网电价为 0.409 元/度，同比-0.019 元/度；入炉 标煤单价 837 元/吨，同比+5.36 元/吨，涨幅为 0.64%（上半年秦 皇岛现货煤价同比+89.61 元/吨，涨幅达 13.23%）。综合影响下， 公司上半年火电度电净利润同比仅下滑 6 厘、为 2.3 分。
水电板块：2026H1 归母净利润 10.81 亿元（同比+22%），完成上网 电量 231 亿千瓦时（同比+1.7%），水电电价为 0.273 元/度、同比 基本持平，利用小时数小幅下滑 9 小时。上半年已新增水电装机 1.72GW，今年预计还将投产 1.62GW，届时公司水电装机提升 20%+。
新能源板块：2026H1 贡献归母净利润 6.20 亿元（同比-45%），其 中风电 3.97 亿元（同比-25%）、光伏 2.23 亿元（同比-62%），受市 场化交易导致的电价下降等影响（2026H1 风电电价同比-1.4 分、 光伏-2.0 分），上半年风、光度电利润已下降至 0.052、0.026 元。
展望后续，公司火电业务背靠集团煤电运一体产业链，上半年长协 煤比例达 99%，伴随电价触底向上，火电盈利将大幅改善；水电大 渡河集中投产贡献增量，水电装机增长 20%+，且改善调节能力。 此外，公司作为集团常规能源整合平台，集团仍储备 70GW+未上市 水电、火电资产；2026 年 7 月公司新注册 200 亿元公司债券，拟 将用于支付资产并购现金对价、项目投资等用途，期待优质资产整 合加速。承诺 25-27 年分红比例不低于 60%且每股分红不低于 0.22 元，当前具备 4.4%股息率；同时承诺将每年中期、年度各进行一 次分红，期待年内中期分红落地。
我们预测，2026-2028 年公司营业收入分别为 1734、1769、1777 亿元，同比分别+1.9%、+2.0%、+0.5%，归母净利润分别为 59.67、 77.84、83.46 亿元，同比-16.7%、+30.4%、+7.2%，对应 EPS 分别 为 0.335、0.436、0.468 元。公司兼备未来三年业绩增长较快及稳 定分红、保底股息价值，股票现价对应 A 股 2026-2028 年 PE 估值 为 14.94、11.46、10.69 倍，维持“买入”评级。
煤价波动；项目建设不及预期风险；利用小时不及预期风险。
国金证券研究所 分析师：姜涛（执业 S1130525120007 ） jiang_tao＠gjzq.com.cn 分析师：许子怡（执业 S1130526030003 ） xuziyi＠gjzq.com.cn 分析师：卢佳琪（执业 S1130526070001 ） lujiaqi＠gjzq.com.cn
市价（人民币）：5.00 元
相关报告： 1.《国电电力公司深度研究：水火共振，红利为锚》， 2026.7.23
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人民币(元) 成交金额(百万元)
成交金额 国电电力 沪深300
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项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 179,182 170,244 173,395 176,862 177,719 营业收入增长率 -1.00% -4.99% 1.85% 2.00% 0.48% 归母净利润(百万元) 9,831 7,161 5,967 7,784 8,346 归母净利润增长率 75.28% -27.15% -16.67% 30.44% 7.22% 摊薄每股收益(元) 0.551 0.402 0.335 0.436 0.468 每股经营性现金流净额 3.12 3.01 2.19 2.70 2.81 ROE(归属母公司)(摊薄) 17.54% 12.04% 9.80% 12.02% 12.06% P/E 8.31 12.55 14.94 11.46 10.69 P/B 1.46 1.51 1.46 1.38 1.29
来源：公司年报、国金证券研究所
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1810 1792 1702
777 790
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营业收入/亿元（左轴） 增长率（右轴）
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归母净利润/亿元（左轴） 增长率（右轴）
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来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所
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经营性现金流量净额（亿元，左轴） 增速（右轴）
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扣非归母净利润/亿元|
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来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所
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投资现金流净额/亿元 筹资现金流净额/亿元
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自由现金流/亿元
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来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所
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火电 水电 风电 光伏
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2022 2023 2024 2025 2025H1 2026H1
公司分板块归母净利润/亿元
煤机 燃机 水电 风电 光伏 其他 抵消
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来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所
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462 461 458 424 429 409 231 236 246 241 237 274 273
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煤电 气电 水电 风电 光伏
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火电 水电 风电 光伏
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来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所
煤价持续上行风险：由于公司煤电机组占比仍较高，盈利水平受动力煤价格影响仍然较大。 如果煤炭价格的再次大幅上涨，可能挤压火电公司的盈利空间，带来盈利水平波动的风险。
项目建设不及预期风险：公司当前大渡河在建水电装机较多，十五五拟新增新能源装机 18.50GW、火电装机 6.40GW，若项目不能按时投产，将对公司未来 3 年营收、业绩产生 较大影响。
利用小时不及预期风险：为实现“碳达峰、碳中和”战略目标，国家推动构建以新能源为主 体的新型电力系统。目前公司火电装机占比仍然较高，随着风电、光伏发电等清洁能源项 目的密集投产对火电厂利用小时数造成较大冲击，公司火电业务盈利能力有降低的风险。
2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 180,999 179,182 170,244 173,395 176,862 177,719 货币资金 19,166 15,437 15,821 10,661 10,445 10,226 增长率 -1.0% -5.0% 1.9% 2.0% 0.5% 应收款项 26,114 31,143 28,536 26,253 26,778 26,908 主营业务成本 -154,540 -153,674 -143,792 -149,361 -147,515 -146,792 存货 4,976 6,148 5,929 5,320 5,254 5,228 %销售收入 85.4% 85.8% 84.5% 86.1% 83.4% 82.6% 其他流动资产 8,429 10,067 8,636 8,183 8,544 8,339 毛利 26,459 25,508 26,452 24,034 29,348 30,926 流动资产 58,684 62,795 58,923 50,416 51,021 50,701 %销售收入 14.6% 14.2% 15.5% 13.9% 16.6% 17.4% %总资产 12.8% 12.7% 11.3% 9.5% 9.3% 9.1% 营业税金及附加 -1,870 -1,872 -2,359 -2,081 -2,122 -2,133 长期投资 17,755 18,973 20,352 20,882 21,412 21,942 %销售收入 1.0% 1.0% 1.4% 1.2% 1.2% 1.2% 固定资产 360,117 383,684 413,492 429,799 443,760 455,377 销售费用 -32 -16 -7 -17 -18 -18 %总资产 78.6% 77.7% 79.5% 80.9% 81.2% 81.4%
管理费用 -2,025 -2,218 -2,027 -2,081 -2,122 -2,133 非流动资产 399,215 431,141 461,228 480,646 495,259 508,661
研发费用 -741 -555 -550 -520 -531 -533 资产总计 457,899 493,936 520,152 531,063 546,280 559,362 %销售收入 0.4% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 短期借款 88,476 64,440 70,935 74,817 73,948 76,489 息税前利润（EBIT） 21,792 20,847 21,509 19,335 24,555 26,110 应付款项 41,950 42,186 45,110 42,965 42,438 42,231 %销售收入 12.0% 11.6% 12.6% 11.2% 13.9% 14.7% 其他流动负债 12,595 19,275 24,798 21,326 23,642 23,140 财务费用 -6,711 -6,551 -5,888 -6,448 -6,615 -6,625 流动负债 143,020 125,901 140,844 139,108 140,028 141,861
%销售收入 3.7% 3.7% 3.5% 3.7% 3.7% 3.7% 长期贷款 175,138 209,212 192,650 197,650 199,650 197,650 资产减值损失 -2,033 -2,177 -589 -300 -300 -300 其他长期负债 20,315 27,459 48,544 48,282 48,287 48,073 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 338,473 362,572 382,038 385,040 387,964 387,583 投资收益 1,518 7,325 2,358 2,122 2,240 2,181 普通股股东权益 48,762 56,034 59,471 60,915 64,775 69,197
%税前利润 9.7% 35.8% 13.3% 13.8% 10.9% 9.9% 其中：股本 17,836 17,836 17,836 17,836 17,836 17,836 营业利润 15,289 20,025 18,033 15,317 20,504 21,982 未分配利润 22,384 29,080 32,014 34,058 37,918 42,340
营业利润率 8.4% 11.2% 10.6% 8.8% 11.6% 12.4% 少数股东权益 70,664 75,331 78,643 85,108 93,540 102,582 营业外收支 381 424 -237 31 23 27 负债股东权益合计 457,899 493,936 520,152 531,063 546,280 559,362 税前利润 15,670 20,448 17,796 15,348 20,527 22,009
利润率 8.7% 11.4% 10.5% 8.9% 11.6% 12.4% 比率分析 所得税 -3,698 -3,805 -4,069 -2,916 -4,311 -4,622 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 所得税率 23.6% 18.6% 22.9% 19.0% 21.0% 21.0% 每股指标
净利润 11,972 16,643 13,727 12,432 16,216 17,387 每股收益 0.314 0.551 0.402 0.335 0.436 0.468 少数股东损益 6,364 6,812 6,566 6,465 8,433 9,041 每股净资产 2.734 3.142 3.334 3.415 3.632 3.880 归属于母公司的净利润 5,609 9,831 7,161 5,967 7,784 8,346 每股经营现金净流 2.388 3.120 3.009 2.189 2.700 2.812
净利率 3.1% 5.5% 4.2% 3.4% 4.4% 4.7% 每股股利 0.220 0.380 0.241 0.220 0.220 0.220
回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 11.50% 17.54% 12.04% 9.80% 12.02% 12.06%
2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 总资产收益率 1.22% 1.99% 1.38% 1.12% 1.42% 1.49% 净利润 11,972 16,643 13,727 12,432 16,216 17,387 投入资本收益率 4.32% 4.18% 3.92% 3.56% 4.28% 4.42% 少数股东损益 6,364 6,812 6,566 6,465 8,433 9,041 增长率 非现金支出 20,764 21,701 22,510 24,343 26,720 29,097 主营业务收入增长率 -6.06% -1.00% -4.99% 1.85% 2.00% 0.48% 非经营收益 5,050 -1,004 3,425 4,160 4,248 4,278 EBIT 增长率 2.64% -4.34% 3.18% -10.10% 26.99% 6.33% 营运资金变动 4,798 18,300 14,006 -1,899 971 -604 净利润增长率 98.56% 75.28% -27.15% -16.67% 30.44% 7.22% 经营活动现金净流 42,584 55,640 53,668 39,036 48,156 50,158 总资产增长率 10.91% 7.87% 5.31% 2.10% 2.87% 2.39% 资本开支 -49,609 -57,884 -45,415 -42,047 -39,686 -40,819 资产管理能力 投资 2,328 6,944 -758 -530 -530 -530 应收账款周转天数 43.4 51.4 58.7 50.0 50.0 50.0 其他 421 2,195 862 2,122 2,240 2,181 存货周转天数 13.1 13.2 15.3 13.0 13.0 13.0 投资活动现金净流 -46,860 -48,745 -45,311 -40,454 -37,976 -39,167 应付账款周转天数 57.8 62.9 70.6 70.0 70.0 70.0 股权募资 1,761 3,375 2,347 0 0 0 固定资产周转天数 546.1 597.6 711.1 722.6 727.5 738.2 债权募资 21,467 20,448 16,488 8,518 1,313 450 偿债能力 其他 -18,299 -34,064 -27,006 -10,994 -10,526 -10,534 净负债/股东权益 206.10% 197.11% 194.31% 193.40% 179.23% 165.63% 筹资活动现金净流 4,929 -10,242 -8,171 -2,476 -9,213 -10,084 EBIT 利息保障倍数 3.2 3.2 3.7 3.0 3.7 3.9 现金净流量 654 -3,348 184 -3,894 967 907 资产负债率 73.92% 73.40% 73.45% 72.50% 71.02% 69.29%
来源：公司年报、国金证券研究所
日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 买入 2 6 12 22 57 增持 0 0 0 0 0 中性 0 0 0 0 0 减持 0 0 0 0 0 评分 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00
来源：聚源数据
市场中相关报告评级比率分析说明：
市场中相关报告投资建议为“买入”得 1 分，为“增持”得 2 分，为“中性”得 3 分，为“减持”得 4 分，之后平均计算得 出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照：
1.00 =买入； 1.01~2.0=增持 ； 2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持
投资评级的说明： 买入：预期未来 6－12 个月内上涨幅度在 15%以上； 增持：预期未来 6－12 个月内上涨幅度在 5%－15%； 中性：预期未来 6－12 个月内变动幅度在 -5%－5%； 减持：预期未来 6－12 个月内下跌幅度在 5%以上。
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