1开源证券发布海南自贸港深度报告，维持行业“看好”评级。
2报告指出2025年12月全岛封关运作启动，离岛免税迎来拐点，封关首月销售额同比+46.8%。
3政策红利叠加供给侧改革，预计高端消费回暖。
4受益标的包括中国中免、王府井、海南机场。
5报告强调自贸港作为双向循环战略支点，税制与便利化措施将加速要素集聚，长期看好海南国际旅游消费中心建设及免税市场复苏弹性。
开源证券_旅游及景区行业深度报告：海南专题报告：风宜长物放眼量，自贸港赶海正当时_20260129.pdf
摘要
文本
旅游及景区
2026年01月28日
投资评级：看好（维持）
行业走势图
数据来源：聚源
相关研究报告
行业深度报告
海南专题报告：风宜长物放眼量，自贸港赶海正当时
初敏（分析师）
叶彬慧（联系人）
chumin@kysec.cn
yebinhui@kysec.cn
证书编号：S0790522080008
证书编号：S0790124070053
海南自贸港：双向循环战略支点，枢纽功能徐徐演进
海南自贸港是中央基于全球化格局深度调整、全球供应链加速重构背景，高标准建设的中国特色自由贸易港，享有国内高规格、系统性的开放试验授权。对比全球成熟的自贸港枢纽，依托内地超大规模统一市场的腹地优势和最大经济特区禀赋，海南聚焦打造三大核心定位：对接中国内地的消费与供应链前置中心，面向东盟与RCEP的离岸贸易和服务中心，以及基于特色资源的高端产业集聚区。其发展路径为通过降低制度型交易成本，吸引全球高端要素汇聚增值，提升在全球要素网络中的节点地位，进而依托特色禀赋从通道经济升级为产业经济，形成制度资本、枢纽能级、产业生态循环增强的动态演进框架。
政策解读：关键特色制度设计，首轮要素汇聚高峰加速
海南自贸港以封关为契机推进高水平开放，目前全岛施行的以“零关税、低税率”税制政策和六大便利化措施为主框架的制度体系直接对标全球一流自贸港，已显现制度创新优势但仍需长期完善。从政策传导路径看，税制改革政策组合通过全链条降本吸引优质产业链迁移和人才集聚，特别是进口依赖度大、产业链条短、附加值高的加工制造业，生物医药、高端制造、航空物流等有望成为引进的先导产业，形成建设初期扩大经济规模和税收基础的核心支撑。便利化措施则重在破除各类要素跨境安全有序流动壁垒，打造新型区域性离岸国际贸易中心，促进跨境贸易/资金/货流/人员等要素集聚，培育与高能级枢纽配套的现代服务业，特别是提升海南国际旅游消费中心地位。从政策实际落地效果看，封关前后海南注册企业数量、实际使用外资、保税货物交易以及国际人员流动各类要素集聚呈现明显加速趋势。
离岛免税：站在新周期起点，供给侧改革成效显现
复盘海南离岛免税发展历史，政策改革红利和内需升级为市场扩容主线，2021年销售额创造历史高点后，2022-2024年供需两端进入深度调整期，2024年市场销售规模下滑筑底。面对居民消费信心不足、跨境电商价格冲击、国际香化周期等行业逆风，各经营主体积极勤修内功优化供应链与运营水平，供给侧调改红利逐步释放，2025年客单价率先筑底回升，9月以来销售额迎来正向拐点。11月离岛免税新政进一步放宽品类和客源的政策约束，岛民即购即提、离岛离境等增量场景消费有望逐步释放潜力，政策红利叠加12月封关落地催化，封关首月销售金额50.2亿元/同比+46.8%；购物人数77.2万人次/同比+29.7%，离岛客流转化率或亦迎来趋势性拐点。长期视角看，离岛免税长期仍是海南打造国际旅游消费中心的核心环节，预计封关后海南国际旅游消费中心战略加持叠加运营商头部高端品牌卡位和体验型零售业态培育强化，自贸港枢纽能级提升有望支撑市场复苏的向上弹性和持续性。边际视角看，资本市场/房地产等居民核心资产价格企稳或走强，或带动社会公众特别是高净值群体消费信心回暖，离岛免税作为高端消费晴雨表有望深度受益。受益标的：中国中免、王府井。
- 风险提示：宏观经济波动风险、政策落地不及预期、高端消费复苏不及预期。
目 录
1、自贸港：打造对外开放高地，关注首轮要素集聚高峰...4
1.1、演进展望：双向循环战略支点，枢纽功能徐徐演进...4
1.2、政策解读：关键特色制度设计，首轮要素汇聚高峰加速...8
1.2.1、税制调整：引导优质产业、人才要素集聚...9
1.2.2、便利化措施：跨境资源自由流动，打造一流国际离岸中心...14
2、离岛免税：站在新周期起点，供给侧改革成效显现...16
2.1、拐点已至：政策改革红利为主线，高端消费景气度回暖...16
2.2、新政展望：岛民免税政策空间足，国际旅客增量显著...19
2.2.1、岛民免税：场景扩充至日常消费，有望支撑全岛消费活力...19
2.2.2、离境免税：实现离岛全场景覆盖，期待入境旅客消费潜力释放...20
2.3、把握边际：元旦节后景气不淡，关注旺季财富效应释放...21
3、投资建议...24
4、风险提示...25
图表目录
图 1: 海南自贸港“一线放开、二线管住、岛内自由”制度框架一览 ...4
图 2: 海南港口枢纽重点服务一带一路航线网络 ...6
图 3: 海南自贸港跨境贸易投资开放政策一览 ...6
图 4: 海南自贸港 13 个重点产业园区分布 ...7
图 5: 海南自贸港 “制度资本、枢纽能级、产业生态”动态演进框架 ...8
图 6: 2019 年后海南中央对地方转移支付额逐年提升 ...13
图 7: 海南财政税收增值税占比较高 ...13
图 8: 海南第二产业 GDP 贡献相对较低 ...13
图 9: 2025 年前十一月海南加工贸易额同比+10.5% ...14
图 10: 2025 年前十一月海南工业增加值同比+10.4% ...14
图 11: 2024 年中国非金融类对外直接投资金额同比+10.5% ...15
图 12: 2025 年 9 月驻琼央企及子企业资产总额较 2020 年底增长 79.2% ...15
图 13: 2025 年前三季度海南 FDI 同比+42.2% ...15
图 14: 2022 年后海南落地外资企业数量逐年提升 ...15
图 15: 2025 年海南货物吞吐量同比+7% ...16
图 16: 2025 年前十一月海南保税物流进口额同比+29% ...16
图 17: 截至 2025 年底海南民航国际航线恢复至 92 条 ...16
图 18: 2019 年后海南服务进出口总额及全国比重整体提升 ...16
图 19: 2025 年 9-12 月海南离岛免税月度销售额同比增速转正 ...17
图 20: 2024 年离岛免税购物人次同比-16% ...18
图 21: 2023-2024 年离岛免税客单价和转化率下滑 ...18
图 22: 2022-2024 年国内美护商品零售整体承压 ...18
图 23: 2024 年 1-5 月离岛免税中香化妆品占比 41% ...18
图 24: 2025 年离岛免税购物人次降幅收窄 ...19
图 25: 2025 年 1-11 月离岛免税转化率整体仍承压 ...19
图 26: 2025 年 12 月离岛免税单件均价同比增长 54% ...19
图 27： 2025 年离岛免税客单价走势与件均价趋同...19
图 28： 2025 年 1-11 月海南社会消费品零售额同比+6.5%...20
图 29： 2024 年海南人均消费支出占可支配收入比例居前...20
图 30： 2025 年海南入境旅客过夜人次同比+35.2%...21
图 31： 2019 年入境旅客消费能力显著强于国内旅客...21
图 32： 2025 年 11 月美国歌星亚洲巡演登陆三亚...22
图 33： 2026 年海南重点赛事、演出、会展活动一览...22
图 34： 2024 年中国内地个人奢侈品/离岛免税销售规模下降...22
图 35： 预计 2025 年全球个人奢侈品活跃消费者减少 2000 万人...23
图 36： 预计 2025 年全球顶级客户个人奢侈品消费比例提升...23
图 37： 投资收益约占中国高净值人群资金来源的 22%...23
图 38： 黄金/股票约占中国高净值人群金融投资的 8%和 14%...23
图 39： 2025 年至今黄金、沪深 300、恒生指数涨幅明显...23
图 40： 2025 年高净值人群奢侈品类支出增减情况一览...23
表 1： 海南自贸港建设关键文件和建设阶段梳理...4
表 2： 对比其他港口型枢纽海南自贸港形成差异化战略定位...5
表 3： 海南 13 个重点产业园区产业布局一览...7
表 4： 海南自贸港制度设计对标国际一流自贸港已具备一定比较优势...9
表 5： 封关后“零关税”政策税目/享惠主体覆盖面大幅拓宽...10
表 6： 高价值生产设备免关税进口成本压降效果更佳...10
表 7： 封关后加工增值内销免关税政策进一步降低适用门槛、提高监管效率...11
表 8： 自贸港医疗器械、高端设备、食品加工、黄金珠宝产业迁入优先级较高...11
表 9： 海南自贸港低税率、简税制政策优化空间充足...12
表 10： 海南自贸港六大便利化措施政策内容...14
表 11： 离岛免税政策历经多轮调整扩容...17
表 12： 2025 年 11 月离岛免税新政扩充岛民日常消费场景...19
表 13： 中性假设下预计 2028 年入境外国人贡献免税消费增量规模约 10 亿元...20
表 14： 海南封关后离岛免税购物人次同比转正...24
表 15： 受益标的盈利预测及估值...24
1、自贸港：打造对外开放高地，关注首轮要素集聚高峰
1.1、演进展望：双向循环战略支点，枢纽功能徐徐演进
2025年12月18日，海南自由贸易港正式启动全岛封关运作，标志着自贸港建设完成筑基夯台的历史性跨越。2018年中央首次提出支持海南全岛建设自由贸易试验区，分步骤、分阶段建立自由贸易港政策和制度体系；2020年6月党中央、国务院正式发布《海南自由贸易港建设总体方案》，目标打造成为引领我国新时代对外开放的鲜明旗帜和重要开放门户。
参考国际一流自贸港建设经验，海南采用“一线放开、二线管住、岛内自由”（一线指与境外连通的口岸，二线指与境内其他区域连通的口岸）的货流监管制度框架，经过多轮设计完善、试点和扩容，以“零关税、低税率”和“五自由便利一安全有序流动”为主要特征的自贸港政策制度体系已正式落地运行。
图1：海南自贸港“一线放开、二线管住、岛内自由”制度框架一览
资料来源：海口市市场监督管理局、国家税务局、开源证券研究所
表1：海南自贸港建设关键文件和建设阶段梳理
政策演进阶段
时间
政策文件/会议
关键表述
提出战略构想
2017年10月
《习近平中共十九大报告》
推动形成全面开放新格局，赋予自由贸易试验区更大改革自主权，探索建设自由贸易港
2018年4月
《关于支持海南全面深化改革开放的指导意见》
党中央支持海南逐步探索、稳步推进中国特色自由贸易港建设，提出至2035年自由贸易港的制度体系和运作模式更加成熟，营商环境跻身全球前列
总体方案出台
2020年6月
《海南自由贸易港建设总体方案》
提出至2025年初步建立以贸易自由便利和投资自由便利为重点的自由贸易港政策制度体系
法治保障与开启试点
2020年6月
《关于海南自由贸易港企业所得税优惠政策的通知》、《关于海南自由贸易港高端紧缺人才个人所得税政策的通知》
注册在海南自贸港并实质性运营的鼓励类产业企业，减按15%征收企业所得税；在海南自贸港工作的高端/紧缺人才，个人所得税实际税负超15%部分予以免征。
2020年11月
《海南自贸港原辅料“零关税”政策通知》
对企业进口用于生产自用、以“两头在外”模式商场或服务贸易中消耗的原辅料免征进口环节税项（后相继公布交
通工具及游艇、自用生产设备两张正面清单)。
2021年6月
《中华人民共和国海南自由贸易港法》
为全岛封关运作与制度创新提供最高层级法律保障
2021年9月
《海口海关对洋浦保税港区加工增值货物内销税收征管暂行办法》
“加工增值30%免进口料件关税”政策率先在洋浦保税港区先行试点
启动封关准备
2025年7月
国新办发布会
官宣于2025年12月18日正式启动全岛封关运作
资料来源：中国政府网、国家发改委、商务部、海关总署等、开源证券研究所
从全球港口型贸易枢纽竞合关系看，海南自贸港具备差异化优势：
(1) 对比中国香港、新加坡成熟金融贸易枢纽定位，海南重在打造双向循环战略支点。新加坡自贸港是面向全球的开放平台，其服务对象是所有希望进入东南亚乃至全球市场的国际资本。中国香港则长期扮演着“超级联系人”角色，既是外资进入内地的桥梁，也是内地资本走向世界的跳板。海南在治理效率、金融服务、人才储备、枢纽能级等软硬件生态积累相对不足，因此致力于构建一个互补性的中间平台；依托内地超大规模单一市场、亚太地理中心位置和土地资源禀赋，海南具备实现异地“再工业化”的后发优势，因此开放政策重点突出对内地和外资企业的双向服务特征。
(2) 对比上海、深圳两大开放型产业中心，海南是新型离岸政策试验田。海南享有中国高规格、系统性的开放政策试验权，制度创新空间大，在自贸区范围、税制优惠、外资准入、跨境资金管制开放程度上全国领先；在产业定位上，相较于上海金融开放，自贸港更聚焦服务跨国实体经济的金融创新；相较深圳对科创产业扶持，海南避开同质科创竞争，聚焦“4+3+3”特色产业体系，提供一定弯道超车机遇。
表2：对比其他港口型枢纽海南自贸港形成差异化战略定位
对比维度
中国香港
新加坡
上海
深圳
海南自贸港
政策定位
完全自由港，全球“超级联系人”
全链条开放的全球贸易与金融枢纽
国内经济中心
梯度式制度创新的先行示范区，大湾区核心
服务内地、面向全球的离岸资源配置平台和双向循环战略支点
面积
0.11万平方公里
0.07万平方公里
0.63万平方公里
0.2万平方公里
3.54万平方公里
2024年常住人口
约750万人
约600万人
约2500万人
约1800万人
约1050万人
2024年GDP
4070亿美元
5474亿美元
5.39万亿元
3.68万亿元
0.79万亿元
枢纽能级
集装箱吞吐量超1300万标箱
集装箱吞吐量超4000万标箱
港口吞吐量超5000万标箱
港口吞吐量超3000万标箱
港口吞吐量超300万标箱
自贸区范围
全境自贸港
有限自贸港、淡马锡经营模式
临港自由贸易试验区
无独立自贸区
全岛自贸港
产业聚焦
金融、法律、贸易等高端服务业
航运、炼油、金融、电子产业集群
金融、集成电路、生物医药、汽车制造、信息服务等产业集群
信息技术、高端装备、新能源等产业集群
四大主导产业(旅游业、现代服务业、高新技术产业、热带特色高效农业)
资料来源：Wind、海南省人民政府、新加坡MPA官网、上港集团官网、狮城新闻、中国香港政府统计处等、开源证券研究所
我们认为海南自贸港当前打造三大核心功能定位：
(1) 服务中国内地市场，重点对接大湾区、连通西部陆海新通道的供应链前置中心。依托“零关税”、“加工增值内销免关税”、“低税率”税制改革政策组合，吸引进口依赖度大、产业链条短、附加值高的加工制造业产业链迁移，将海南打造成为国际品牌进入内地前哨站和服务“一带一路”贸易的内外贸物流枢纽。
图2：海南港口枢纽重点服务一带一路航线网络
资料来源：《儋州洋浦投资逻辑及封关运作政策》
(2) 面向全球的离岸资源配置平台。以金融/投资/数据/人员来往便利化政策为基础，特别是多功能自由贸易账户设立便利了跨境资金流动，为海南发展离岸金融和跨境资产管理提供制度保障，有利于吸引国际总部经济落地，开展新型离岸国际贸易、跨境人民币结算、海外投资平台等现代服务业，建设初期可重点链接国际业务中心面向东盟和RCEP的大型国央企，与新加坡全球贸易定位形成错位竞争。
图3：海南自贸港跨境贸易投资开放政策一览
资料来源：《儋州洋浦投资逻辑及封关运作政策》
(3) 基于特色资源的高端产业集聚区。海南产业战略不简单复制中国香港、新加坡的离岸金融中心模式，聚焦发展与自贸港定位、本地禀赋紧密结合的现代服务业（如旅游免税、医疗康养、高端会展等）和高新技术产业（商业航天、南繁种业、高端装备、数字经济等）。产业规划围绕全岛13个重点园区发挥集群化效应，例如洋浦经济开发区是加工增值免关税政策和新型离岸国际贸易的试验田，引进培育高端临港工业；航天领域文昌航天城拥有国内首个商业航天发射场，吸引卫星制造、发射服务企业等。
图4：海南自贸港13个重点产业园区分布
资料来源：《海南自贸港全球化吸引力蓝皮书》
表3：海南13个重点产业园区产业布局一览
经济带
园区
成立时间
产业布局
园区定位
西部工业走廊
东方临港产业园
2011年
石化新材料、海洋装备制造、清洁能源
国家级绿色低碳循环发展示范区、海南自贸港石化新材料产业基地、海南自贸港海洋装备制造产业基地、海南自贸港海上风电基地
洋浦经济开发区
1992年
能源化工、港航物流、先进制造
西部陆海新通道航运枢纽、大宗商品集散交易基地、先进制造业基地、国际贸易创新示范区
临高金牌港开发区
2008年
新型建筑产业、海洋装备制造、粮油加工物流产业
装配式建筑产业集聚区、港产城融合发展
海口国家高新技术产业开发区
1991年
生物医药、数字经济、高端食品加工、节能环保
海南自贸港唯一的国家级高新区，以“一区七园”格局多元化发展
琼北综合经济区
海口综合保税区
2008年
免税品、现代物流、先进制造、航空维修
海南自贸港重点园区、国际物流配送中心、免税品仓储分拨基地、区域性国际贸易中心、自贸港政策先行先试区、"海关特殊监管区域+自贸港”政策叠加优势
海南生态软件园
2008年
区块链、数字健康、数字金融、数字贸易
海南发展数字经济产业的主要载体和平台，腾讯、百度、华为.字节等企业均已落户
海口复兴城互联网信息产业园
2015年
数字贸易、智能物联、国际总部、专业服务
海南自由贸易港先行区、国际总部集聚区和数据跨境流动示范区
海口江东新区
2018年
临空经济、消费精品加工、新金融
海南自贸港建设的集中展示区、国际旅游消费中心的体验区
文昌国际航天城
2020年
高端装备、新材料、卫星研制、火箭研发、航天大数据
航天领域重大科技创新产业基地、空间科技创新战略产业基
东部沿海经济带
博鳌乐城国际医疗旅游先行区
2013年
肿瘤防治、医美抗衰、医疗旅游
全国唯一的医疗领域对外开放的“医疗特区”，已有24家医疗机构开业运营
陵水黎安国际教育创新试验区
2020年
高校引进
承接海外教育消费回流的重要平台
琼南旅游经济圈
三亚中央商务区
2020年
总部经济、金融服务、游轮游艇
国际旅游消费中心引领区、海南自贸港唯一将邮轮游艇产业作为主导产业的园区
三亚崖州湾科技城
2019年
深海产业、南繁产业
南繁科技城、全球动植物种质资源引进中转基地、全
经济带
园区
成立时间
产业布局
园区定位
球生物谷、深海科技城
资料来源：海南国际经济发展局官网、开源证券研究所
自贸港建设将是系统动态演进的长期过程。通过持续推动自贸港制度框动态优化提升制度框架成熟度，吸引资金/人才要素持续汇聚，配合枢纽能级提升则有望催生更复杂的国际产业链分工与协同，成熟的产业生态反向促进法律法规、治理效率、知识产权保护等精细制度需求，推动制度资本进一步积累和优化，为自贸港持续转型升级提供长期政策红利。从制度资本、枢纽能级、产业生态动态演进视角看，自贸港建设预计分为三个阶段：
(1) 制度磨合期：以贸易、金融、税收、数据等重点领域配套法规完善，吸引国内外优质企业、人才等关键要素集聚，扩大产业规模和枢纽能级为核心目标，逐步从政策红利下的通道经济转向产业经济，该阶段需要中央财政支持以保证制度切换稳定落地。
(2) 制度成熟期：形成系统完备的自贸港法律法规体系，枢纽辐射能力覆盖亚太，岛内形成多个千亿级以上产业集群，总部经济与配套离岸服务成熟，为简税制落地施行提供缓冲空间。
(3) 2035年后成为开放型经济新高地：深度参与全球经济治理，提升国际话语权，成为中国内地最具确定性的“规则型开放”高地，与深圳的科技创新、上海的金融开放形成互补分工。
图5：海南自贸港“制度资本、枢纽能级、产业生态”动态演进框架
资料来源：开源证券研究所
1.2、政策解读：关键特色制度设计，首轮要素汇聚高峰加速
封关非自贸港成熟标志，制度设计仍需长期完善。自贸港开放体系设计充分借鉴了新加坡、迪拜、爱尔兰香农等国际标杆自贸港建设经验，对齐来看，自贸港核心税制体系，既立足中国特色又对标国际高标准，具备制度创新优势和全球竞争力；客货领域开放第七航权，已达成全球自贸港航权开放最高水平；在投资准入、数据流动层面开放程度整体接近，但在金融开放方面仍处于追赶阶段。
表4：海南自贸港制度设计对标国际一流自贸港已具备一定比较优势
对比维度
海南自贸港
中国香港
新加坡
迪拜(杰贝阿里港)
关税制
零关税商品占74%
少数商品征税(烟草、酒类、碳氢油类、甲醇等)
少数商品征税(烟草、酒类等、石油制品、机动车辆等)
全面零关税
企业所得税
鼓励类产业15%
首200万利润8.25%，超额16.5%
基准17%，享多项专项优惠
自贸区范围内50年免税(可延长)
个人所得税
高端/紧缺人才税负超15%部分免征，封关后三档累进(3%/10%/15%)
累进税率2%-17%
累进税率0%-24%(起征点2万新元)
自贸区范围内免税
贸易自由
货物:加工增值30%内销免税;服务:全国首张负面清单，“既准入又准营”
货物中转枢纽;服务咨询类基本无限制，法定业务需本地注册
货物高效通关;服务允许跨境咨询(特定项目除外)
货物无配额，检验简化;服务咨询、设计等无限制
投资自由
国内最短27条负面清单，“非禁即入”，多领域进一步放开
部分行业有控股比例/特殊要求
负面清单模式，设合资/控股比例/牌照限制
正面清单管理(300+类目)，未列项需审批
人员进出
86国免签(30天)，外资工作许可分类管理，落户门槛低
170国免签(7-180天)，聚焦高学历高收入人才
163国/地区免签(30-90天)，工作准证打分制等
90国免签(30-90天)，提供工作/投资/黄金/自由职业签证
跨境资金
EF账户体系，IMF40项资本项目开放4项，人民币结算，逐步开放
IMF40项资本项目开放39项，美元结算，资金自由流动
IMF40项资本项目开放37项，美元结算，流动便利
IMF40项资本项目开放33项，独立监管，资金自由流动
数据流通
负面清单管理，清单外免申报，取消IDC等外资股比限制
“仅过境”数据豁免限制，无业务限制
“仅过境”数据豁免保护，无业务限制
自贸区数据仅存储可豁免传输限制，自贸区内面向境外客户
运输自由
单向自主开放客货第七航权，洋浦港船籍港政策
开放货运第七航权(双边互认)，国际航运枢纽
开放货运第七航权(双边互认)，航运网络覆盖广
开放客货第七航权(双边互认)，需外交途径申请
资料来源：《海南自贸港全球化吸引力蓝皮书》、海南自由贸易港公众号、开源证券研究所
对比自贸港封关运作前后各项制度安排，当前政策体系呈现产业端落地成型、消费端动态完善的格局。其中以“零关税、低税率”为核心的税收政策在覆盖层次和享受主体范围上进一步扩容，结合要素流通一揽子便利措施形成系统集成的全面改革，建设初期以吸引企业和人才集聚，扩大经济规模和税源基础为核心任务，为后续消费侧简税制改革预留空间。下文将围绕税收体系和便利化措施详细拆解影响各项关键政策落地传导链条和未来扩容调整方向。
1.2.1、税制调整：引导优质产业、人才要素集聚
税收政策重在税制协同，深度协助岛内企业降本。零关税、加工增值免关税、低税率覆盖企业“原料进口-生产加工-终端流通-利润分配”全链条，其中零关税降低生产要素成本，加工增值免税引导产业升级与贸易流向，低税率优化收益分配，是吸引跨国/内地制造产业链迁移的核心动力。具体来看：
(1) 零关税：自贸港核心特征，封关后转向全面普惠。封关前进口“零关税”商品实行正面清单管理，覆盖约1900个税目商品；封关后覆盖商品范围扩大至约 6600个税目，占全部商品税目的 74%，较封关前提高53个百分点，扩容商品中化工品、矿产品、机械及计算机设备、纺织品、电子设备等中间品占比较高，直接覆盖加工贸易、高端制造、生物医药、航空维修等产业链核心环节。享惠主体也扩展至基本覆盖全岛有实际进口需求的各类企事业单位，且主体间可自由交易“零关税”
商品及制成品，免于补缴进口税收，推动产业链集群延链、补链、强链。实际落地成效看，加工制造业高货值的大型生产设备引进可节省约 13%-25%进口成本。
表5：封关后“零关税”政策税目/享惠主体覆盖面大幅拓宽
环节
税种
优化维度
封关前
封关后
一线进口
免除进口关税/增值税/消费税
商品范围
陆续出台原辅料、交通工具及游艇、自用生产设备、药品、医疗器械正面清单，商品税目1900个
转向负面清单管理，税目增至6600个，覆盖比例提升至74%，几乎涵盖所有生产设备、原材料及民生消费领域
享惠主体
仅允许在海南自贸港登记注册的独立法人企业、事业单位作为享惠主体
基本覆盖全岛有实际进口需求的各类企事业单位，及经核定的科技类、教育类民办非企业单位（如民办科研机构、国际学校等）
流通规则
“零关税”商品及其加工制成品仅限企业自用，不得流通至其他主体
享惠主体间可自由交易“零关税”商品及制成品，免于补缴进口税收，可在岛内无期限自由存放
资料来源：洋浦经济开发区官网、海口之声公众号、开源证券研究所
表6：高价值生产设备免关税进口成本压降效果更佳
产业
加工环节
设备种类
进口价格(万元)
主要进口国
进口关税(最高国税率)
进口增值税
海南可优惠金额(万元)
汽车
冲压
自动冲压线
约6000
日本
9%
13%
1390
涂装
自动涂装线
约7500
0%
13%
975
焊装
自动焊装线
约10500
瑞士等
5%
13%
1960
总装
整车装配线
约6000
5%
13%
1120
医药器材
激光切割
数控激光切割机
50-200
美国、德国、日本
0%
13%
6.5-26
真空热处理
真空热处理炉
20-30
德国、日本
0%
13%
2.6-3.9
化学抛光
电化学抛光设备
15-30
美国、日本
12%
13%
4.0-8.0
药物涂层
药物涂覆设备
20-30
德国、日本
0%
13%
2.6-3.9
数据来源：海口国际投资促进局、开源证券研究所
(2) 加工增值内销免关税：与零关税形成减负组合拳，发挥自贸港土地和腹地市场优势。加工增值免关税政策重在适配“原材料进口+海南加工+内地销售”产业模式，引导企业在岛内开展实质性加工。封关后政策内容升级，放宽企业享惠门槛、扩大进口物料适用范围、降低加工增值达标条件、鼓励上下游加工链条延伸，与零关税政策联动强化采购、流通环节关税成本优势，结合海南生产用地优势实际落地可行性进一步增强。
表7：封关后加工增值内销免关税政策进一步降低适用门槛、提高监管效率
环节
税种
优化维度
封关前
封关后
二线入关
加工增值免关税(30%)
享惠主体
试点阶段从洋浦保税港区逐步扩大，非全岛覆盖，需满足鼓励类产业主营业务收入占比60%以上限制
全岛企业均可享受，取消鼓励类产业60%营收占比限制
物料范围
仅限保税货物
保税货物+零关税货物均可作为进口料件
增值计算
单一企业加工增值计算
上下游企业加工增值可合并统计，鼓励延伸产业链条；采购海南自产货物不计入料件成本，降低达标难度
监管方式
试点区域监管，申报需经海南省政府审批后，国家部委备案
依托信息化系统精准监管，申报流程线上化，仅需海南省商务厅及海口海关审核
资料来源：海南老城科技新城官方公众号、开源证券研究所
从产业链迁移产业匹配度看，关税落差大、附加价值高，且物流成本密度低的产业与岛内“进口-加工-内销”模式适配度更高，按成本压降幅度和产业链传导性可分为三个优先级：一是医疗器械、高端制造、保税维修等，零部件/设备进口依赖度高，进出口关税落差较大，原材料进口/加工增值内销成本红利受益明显；二是珠宝、特色食品、电子零部件等，其中珠宝类加工溢价高但货运费用较高，食品/新材料进口依赖度中等，可依赖产业链协同提高增值率；三是内地产业链高度集群化，配套半径短的传统消费品制造业。
从生产环节迁移场景看，外资企业生产基地、本土自产内销更具落地可行性。考虑海南产业配套不完整、人才供给缺口、物流成本高等综合劣势，内地优势产业链迁入面临供应链重置、物流成本增加等系统性成本，因此需要充足的内销订单池、较高的采销价差使综合税制优惠对冲产地迁移的结构性成本差。相对而言，背靠海南腹地经济和链接RCEP区位优势，外资和本土企业在内销市场上税制红利更为明显，因此在成本端形成市场竞争优势。
表8：自贸港医疗器械、高端设备、食品加工、黄金珠宝产业迁入优先级较高
典型行业
进口依赖度
关税落差
附加价值
物流成本密度
迁入案例
医疗器械
高
高
高
低
博鳌乐城国际医疗旅游先行区已与超过180家全球药械企业建立合作，自2024年12月31日首票业务落地以来，海南自贸港药品、医疗器械“零关税”政策已平稳运行一周年，截至2025年12月31日，累计进口“零关税”药械货值约4.6亿元，减免税款约6200万元
高端设备
高
高
中
中
西门子能源首个燃机总装基地及服务中心开建，封关后落地的首个制造业标志性外资项目，计划于2027年建成投运
食品加工
中
中
中
高
澳斯卡国际粮油2020年落地洋浦，2024年产值达到59.5亿元，投产至截至2025年9月，累计享受税收政策优
典型行业
进口依赖度
关税落差
附加价值
物流成本密度
迁入案例
惠近3亿元
黄金珠宝
中
中
高
高
海口综保区内已有兰蒂斯等多家珠宝企业获批加工增值备案企业
资料来源：海南省政府网、海口市政府网、海南特区报等、开源证券研究所
(3) 低税率：以“实质性运营/居住”为准绳。个人所得税/企业所得税双 15%政策延续至2027年，并在政策过渡期（2035年前）有望逐步扩大享惠企业范围、探索实行 3%/10%/15%三档累进税率，但对资质认定提出“实质性运营”的刚性需求，进而吸引符合自贸港建设需求的国内外优质企业或高端人才入驻。
(4) 简税制：实质改革尚在酝酿，未来有望分步推进。即五税合一简并为销售税，将税负从生产环节转移到流通端，降低中间流转环节交易成本和效率。当前简税制改革方案仍在研究阶段，一是简税制设计复杂性较高，涉及征税范围、税率设置、优惠政策等大量细节设计，需严防套利交易和偷税，征管成本大幅增加；二是销售税收入取决于零售规模和征管效率，销售税基短期难以替代传统税源，税率设计需平衡央地财政分配。海南自贸港的定位以及销售税的实践具有一定特殊性，未来或需通过压力测试、试点探索等方式结合国内税改逐步动态推进。
表9：海南自贸港低税率、简税制政策优化空间充足
政策
税种
核心政策内容
未来演进方向
低税率
企业所得税
在自贸港实质性运营;需以鼓励类产业目录中规定的产业项目为主营业务且当年度主营业务收入占企业收入总额60%以上企业,减按15%征收企业所得税;海外投资免征企业所得税
现有优惠政策延续执行至2027年,政策过渡期间(2035年前)进一步优化税制放宽至负面清单行业除外所有注册运营企业
个人所得税
对在海南工作的高端人才和紧缺人才(或年收入≥30万元且在海南居住满90天),个人所得税实际税负超过15%的部分直接免征(内地最高45%)
进一步探索实行3%、10%、15%三档累进税率
简税制
销售税
将现行增值税、消费税、车辆购置税、城市维护建设税及教育费附加等税费简并在货物和服务零售环节征收销售税
研究出台简税制落地方案,降低中间流转环节财务核算成本
资料来源：海口日报公众号、海南省税务局官网、海口之声公众号、证券时报、开源证券研究所
图6：2019年后海南中央对地方转移支付额逐年提升
数据来源：Wind、开源证券研究所（单位：亿元）
图7：海南财政税收增值税占比较高
数据来源：Wind、开源证券研究所
税制改革红利有望逐步引导自贸港制造产业链迁移。对比全国产业结构，海南第二产业贡献度较低，2025年前十一月海南加工贸易额同比+10.5%，进口政策红利下高附加值加工制造业预计仍有较大发展潜力。根据海口海关，封关首月“零关税”政策开展业务货值达7.53亿元/同比+38.9%，减免税款1.09亿元/同比+194.6%；加工增值免关税政策开展业务214票/同比+37.2%，货值8586.68万元，减免关税331.83万元，目前覆盖行业从最初海关特殊监管区内的粮油、肉类等产业，扩大到医药、珠宝等加工领域。自贸港首轮税制改革通过全链条降本为产业迁移和人才吸引架桥开路，封关前政策试点期对政策红利-产业迁移路径已提供一定可行验证，结合企业所得税叠加研发费用加计扣除政策，预计将推动产业链进一步向研发设计、核心组装等高价值环节延伸。
图8：海南第二产业GDP贡献相对较低
数据来源：Wind、开源证券研究所（取2024年名义GDP数据）
图9：2025年前十一月海南加工贸易额同比
数据来源：Wind、开源证券研究所
图10：2025年前十一月海南工业增加值同比 $ + 10.4\% $
数据来源：Wind、开源证券研究所
1.2.2、便利化措施：跨境资源自由流动，打造一流国际离岸中心
自贸港实施贸易、投资、跨境资金流动、人员进出、运输、数据流通六大便利化措施，破除各类要素跨境安全有序流动壁垒，持续降低企业的合规成本。封关准备阶段通过分阶段推进各项政策试点与基础设施优化，国内外企业和消费者对自贸港内企业成本压降、要素流通效率提升、旅游消费环境优化等政策预期在正式封关前逐步增强，赴岛投资和消费决策节奏明显加速，为封关启动阶段首轮要素集聚高峰充分蓄势。
表10：海南自贸港六大便利化措施政策内容
便利话措施
政策核心内容
贸易自由
1、货物贸易：零关税，简化审批；
2、服务贸易：负面清单管理，放宽跨境服务市场准入，数字贸易、离岸贸易跨境服务便利化。
投资自由
1、全国最短外资准入负面清单，“非禁即入”+承诺即入制；
2、企业境外直接投资项目备案快捷通道。
资金自由
1、多功能自由贸易账户，跨一线自由划转、跨二线可在同名账户、在额度内自由划转；
2、跨境贸易投资高水平开放政策（跨境资金池、跨境资产转让、跨境外债、跨境融资便利化等）；QDLP额度批复；QFLP余额管理。
人员进出自由
1、86国免签，停留时间延长至30天，邮轮团15天免签，线上自助申报；
2、工作签证预审批、外国人实行工作负面清单
运输往来自由
1、内外贸同船、航班加注保税燃油出口退税、启运港退税；
2、扩大第五和第七航权开放，航空器维修政策支持。
数据安全
1、数据跨境负面清单管理，安全评估便捷化；
2、国际互联网数据专用通；
3、取消EDI、IDC、CDN外资股比例限制。
资料来源：每经头条公众号、海南自贸港公众号、开源证券研究所
区别于税制改革重在引导制造业发展，便利化制度体系更聚焦于新型区域性离岸国际贸易中心打造和现代服务业培育上，核心涉及三大利好方向：
(1) 拓展离岸功能，培育总部经济。随着中国企业出海浪潮持续升温，2024
年我国非金融直接投资1439亿美元/同比增长 10.5%，依托金融开放政策，海南可发展以本岛为合约签订地、资金结算地和订单处理地的离岸贸易，有望成为国内企业国际化的重要跳板。国央企作为援琼主力加大在琼投资部署，根据海南省国资委，截至2026年1月7日，已有69家央企与海南建立了战略合作关系，基本涵盖央企中的世界500强企业；截至2025年9月，驻琼央企及各级子企业数量、资产总额、所有者权益分别较2020年底+70.4%、+79.2%、+83.3%。其中重点面向RCEP和东盟的央企区域总部/结算/研发中心加速落地，例如紫金矿业于2020年开始谋划海南自贸港的业务布局，2020年11月在三亚成立 100%全资控股子公司紫金国控，主要承担集团部分的国际采购、销售、结算职能；2025年获得跨境资金集中运营中心认定，通过EF账户大幅降低汇兑成本与时间差。
图11：2024年中国非金融类对外直接投资金额同比 +10.5%
数据来源：Wind、开源证券研究所
图12：2025年9月驻琼央企及子企业资产总额较2020年底增长 79.2%
数据来源：招商海南产城公众号、开源证券研究所
另一方面，利用外资投资便利和国际旅游消费中心定位，海南已吸引一批制度和市场依赖型服务产业（法律/金融/咨询等）及消费品跨国企业成立区域总部，如奢侈品零售巨头奇士霍夫、雅诗兰黛集团。2022年后海南落地外资企业数量逐年提升， 2025年前三季度海南实际使用外资规模同比+42.2%，目前累计176个国家和地区在琼投资，对外开放度稳健向好。
图13：2025年前三季度海南FDI同比+42.2%
数据来源：iFind、海南省商务厅、人民日报海外版、海南日报等、开源证券研究所（2024年数据缺失）
图14：2022年后海南落地外资企业数量逐年提升
数据来源：海南省商务厅、海南省政府官网等、开源证券研究所 （备注：2025年在琼投资国家为截至2025年9月数据）
(2) 促进跨境贸易，激活旅游消费。海南是连接中国与RCEP成员国的天然枢纽，有利于依托RCEP原产地累积规则发展转口贸易和中间品加工。据海口海关统计，2025年12月18日至2026年1月10日，海南外贸经营主体共备案4709家；2025
年全年新增外贸经营主体3.1万家，同比增加 41.7% ，外贸经营主体规模持续扩大。随着口岸国际航线进一步加密，跨境贸易驱动自贸港枢纽区域能级提升，旅游等现代服务业亦有望受益于人流/货流/资金流集聚。
图15：2025年海南货物吞吐量同比+7%
数据来源：iFind、开源证券研究所
图16：2025年前十一月海南保税物流进口额同比 $ + 29\% $
数据来源：iFind、开源证券研究所
图17：截至2025年底海南民航国际航线恢复至92条
数据来源：海南政府官网、中国新闻网、海南自贸港官网、央广网、开源证券研究所
图18：2019年后海南服务进出口总额及全国比重整体提升
数据来源：海南省统计局、Wind、开源证券研究所
(3) 探索数字经济。依托文昌-中国香港海底光缆、陵水海底数据中心等关键数字基建，探索数据跨境流动的“海南规则”，吸引数字经济企业、国际研发机构在海南开展涉及数据流动、大模型训练、离岸数据处理等业务汇聚，重点围绕数字内容出海（游戏）、来数加工（AI漫剧）、跨境直播、短剧影视等核心应用场等。据2026年1月9日召开的海南省工业和信息化工作会议，2025年全省数字经济核心产业规上企业近500家，预计整体营收规模突破2300亿元/同比增长 15%。
2、离岛免税：站在新周期起点，供给侧改革成效显现
- 1、拐点已至：政策改革红利为主线，高端消费景气度回暖复盘海南离岛免税市场发展，以供给侧优化为主线分为三个阶段：
(1) 2011-2021年：政策红利推动市场扩容。期间离岛免税政策经历多轮调整优化，额度/品类/件数/提货方式等购物约束持续放宽，随政策红利释放和海南旅游景气度抬升，免税消费购物人次和客单保持逐年提升，叠加疫情进一步推动出境消费回流，2020-2021年离岛免税销售规模大幅扩张，创造历史高点。
(2) 2022-2024年：供需两侧进入调整期。需求侧看，受疫情和宏观经济波动影响，国内消费呈现中高端消费承压的结构性特点，同时东亚出境游复苏进一步分流高价值客源。供给侧看，海南强化岛内套代购打击力度，国内香化大盘承压叠加跨境渠道冲击，传统免税核心货盘吸引力不足，游客购物转化率和客单持续下行， 2024年销售额较峰值下滑 37%。
表11：离岛免税政策历经多轮调整扩容
时间
核心内容
政策目标
2011年4月
试运行离岛免税政策试点，针对机场离岛人群，限额（5000元），限龄（年满18周岁），限购物次数（岛内居民1次/年，非岛内居民2次/年），限品类件数（18种商品，香水2件，化妆品5件）
离岛免税试行
2018年12月
免税额度增至30000元（包含岛内居民旅客），取消岛内居民购物次数限制，增加部分医疗器械商品
免税额度提高
2020年6月
放宽离岛免税购物额度至每年每人10万元，扩大免税商品品类，免税品类由38种增至45种（增加3C酒类保健品等）
免税额度提高、商品品类扩容
2025年10月
免税商品品类提高至47个大类，新增3个商品细类；允许6类国内商品在离岛免税店免税销售，退（免）增值税、消费税；将离岛免税政策享惠对象扩大到涵盖离境旅客；三是岛内居民一年内一次离岛可不限次数购买“即购即提”商品。
扩大政策适用人群/场景/品类
资料来源：海关总署、财政部等、开源证券研究所
图19：2025年9-12月海南离岛免税月度销售额同比增速转正
资料来源：海口海关、开源证券研究所
图20：2024年离岛免税购物人次同比-16%
数据来源：海口海关、开源证券研究所
图21：2023-2024年离岛免税客单价和转化率下滑
数据来源：海口海关、开源证券研究所
图22：2022-2024年国内美护商品零售整体承压
数据来源：Wind、开源证券研究所
图23：2024年1-5月离岛免税中香化妆品类占比 41%
数据来源：海口海关、开源证券研究所（备注：2024年6月起细分品类数据暂停更新）
2025年至今：供给调整红利逐步释放，或迎来趋势性拐点。2025年香化渠道替代持续压低游客购物转化，但免税运营商积极推动商品侧调改，丰富精品品类供给，驱动客单价双位数恢复增长，2025年免税购物件单价同比+21.8%。11月1日海南离岛免税政策第10次优化调整正式落地实施，商品品类由45类扩大到47类，享惠主体扩容至离岛离境旅客，同时降低岛民离岛免税参与门槛，客源结构明显拓宽。9-12月离岛免税销售额分别同比+3%/+13%/+27%/+17%，阶段性拐点主要系基数逐步降低、品类结构优化合力推动。拆分量价，9-12月购物人次分别同比 -7.3%/-13.3%/-9.9%/-3.4%，全年降幅逐步收窄；客单价同比+11.5%/+30.5%/+41.1%/+21.2%，首饰、3C品类等高单价产品比例预计显著提升。
图24：2025年离岛免税购物人次降幅收窄
数据来源：海口海关、开源证券研究所
图25：2025年1-11月离岛免税转化率整体仍承压
数据来源：Wind、海口海关、开源证券研究所
图26：2025年12月离岛免税单件均价同比增长 54%
数据来源：海口海关、开源证券研究所
图27：2025年离岛免税客单价走势与件均价趋同
数据来源：海口海关、开源证券研究所
2.2、新政展望：岛民免税政策空间足，国际旅客增量显著
2.2.1、岛民免税：场景扩充至日常消费，有望支撑全岛消费活力
海南消费市场表现活跃，岛民免税新政落地试水。2025年1-11月海南社会消费品零售额达2443亿元/同比+6.5%，增速高于全国累计增速；从2024年人均消费支出和人均可支配收入的比重来看，海南以 74.4%的水平排名各省级地区前列。岛民免税由相对低频的离岛单次购物场景转向不限次即购即提，匹配岛民香化、服饰、奶粉、玩具等部分日常高频消费需求，目前商品清单品类仍相对有限。新政实施首月，岛内居民“即购即提”购物金额达1081万元，购物人数4357人，对应客单价约2480元，关注后续岛民日常消费的长尾效应释放。
表12：2025年11月离岛免税新政扩充岛民日常消费场景
对比维度
新政前
新政后
商品范围
45个大类
47个大类
购买频次
一次离岛一次购物
自然年内一次离岛不限次数
提货方式
与内地居民离岛一致
新增即购即提（15大类）
资料来源：海关总署、开源证券研究所
图28：2025年1-11月海南社会消费品零售额同比+6.5%
数据来源：Wind、开源证券研究所
图29：2024年海南人均消费支出占可支配收入比例居前
居民人均消费支出与可支配收入比例
数据来源：Wind、开源证券研究所
未来岛民“零关税”消费对免税牌照价值稀释作用预计有限。根据《岛内居民消费“零关税”进境商品经营主体及免税店管理办法征求意见稿》，进境商品免税店主体针对岛内居民实行限值、限品种免税购物，当前政策细则仍在研究制定阶段。目前离岛免税核心品类未进入“零关税”产品目录，预计未来岛民“零关税”正面清单品类范围仍将聚焦日用消费品，与离岛免税高端消费定位重叠度较低。参考2024年新加坡消费税率从2023年前 7%逐步上调至 9%，对比海南离岛免税现行 4%的免税商品特许经营费，重叠商品类目预计与离岛免税仍有一定价格差距，且免税商供应链、规模和品牌卡位有先发优势，预计对离岛免税远期影响可控。
2.2.2、离境免税：实现离岛全场景覆盖，期待入境旅客消费潜力释放
海南国际旅游客群消费能力强，新政有望增厚免税消费规模。11月离岛免税新政新增“离岛离境”场景，享惠主体进一步扩充至入境国际旅客。海南文旅厅显示， 2025年海南接待过夜入境旅客150万人次/同比+35.2%，旅游收入73.3亿元/同比 +65%，消费能力整体强于国内游客。
考虑本岛岛民及内地游客离境消费存在分流，仅测算外国入境旅客免税消费增量。（1）国际客流：未来海南深入推进国际旅游消费中心建设，依托入境免签优惠政策和国际航线覆盖面提升，国际能见度和吸引力有望持续增强。2025年海南出入境约270万人次，假设出境人群占比 50%，离境客群（包含岛民、内地及港澳台旅客）占离岛总人次比例约为 4%；其中外国人出入境146万人次/同比+43.6%，其中入境约67万人次，出境约79万人次。中性假设下，我们预计2025-2028年口岸离境外国游客CAER达 15%。
(2) 转化率和客单价：新政实施首月离岛离境旅客免税购物金额达906.3万元，购物人次1213人，约占总购物人次约 0.3%，转化率处于培育期；对应隐含客单价 7472元，略高于离岛平均客单水平。政策鼓励加大优质特色国货供给，有望推动客流转化率和客单逐步上行，中性假设下，预计2028年离境免税消费转化率和客单价分别提升至 9%（参考新政前离岛免税转化率约 14%）、9000元，则对应国际游客离境免税消费增量规模约10亿元。
表13：中性假设下预计2028年入境外国人贡献免税消费增量规模约10亿元
销售额（亿元）
客单价（元）
销售额(亿元)
客单价(元)
7500
8000
8500
9000
9500
10000
10500
转化率
6%
5.4
5.8
6.2
6.5
6.9
7.2
7.6
7%
6.3
6.8
7.2
7.6
8.0
8.4
8.9
8%
7.2
7.7
8.2
8.7
9.2
9.7
10.1
9%
8.1
8.7
9.2
9.8
10.3
10.9
11.4
10%
9.0
9.7
10.3
10.9
11.5
12.1
12.7
11%
10.0
10.6
11.3
11.9
12.6
13.3
13.9
12%
10.9
11.6
12.3
13.0
13.8
14.5
15.2
数据来源：Wind、海口海关、海口日报等、开源证券研究所
图30：2025年海南入境旅客过夜人次同比+35.2%
数据来源：iFind、开源证券研究所
图31：2019年入境旅客消费能力显著强于国内旅客
数据来源：Wind、开源证券研究所
2.3、把握边际：元旦节后景气不淡，关注旺季财富效应释放
驱动一：海南强化文体旅引流，消费补贴力度有望延续。海南《海南省进一步促进旅游消费若干财政措施》2026年1月正式实施，统筹各级财政资金100亿元以上支持提振和扩大全岛消费，一方面聚焦体育赛事、文化演艺、商业展会、医疗康养等优质资源引进，强化文体旅综合引流效应，2026年海南预计引进77项重点赛事演出活动，形成贯穿全年的文旅体盛事矩阵；另一方面加快“免税+”业态融合，适时发放消费券，支持经营主体加大促销优惠力度，2025年11月新政三亚免税消费券拉动杠杆达13.2倍，中期看预计政府补贴力度仍会维持。
图32：2025年11月美国歌星亚洲巡演登陆三亚
资料来源：三亚保利国际博览中心公众号
图33：2026年海南重点赛事、演出、会展活动一览
活动类型
时间
项目
赛事
4月22日-30日
第六届亚洲沙滩运动会
6月20日
第十二赛季FE电动方程式赛车
演艺
2月6日-8日
王力宏「最好的地方」巡回演唱会
会展
3月11日-13日
2026博鳌健康食品科学大会暨博览会
4月13日-18日
中国国际消费品博览会
8月13日-15日
2026海南(三亚)国际热带高效农业博览会
8月21日-23日
2026海南国际跨境电商自由贸易博览会
资料来源：海南发布公众号、海南日报公众号等、华南展会网公众号等、开源证券研究所
驱动二：离岛免税是高端消费晴雨表，国内奢侈品零售营收逐季改善。离岛免税是中高端商品零售的主要渠道之一，从历史经验看，国内个人奢侈品消费规模趋势与离岛免税销售整体趋同。中国奢侈品市场经历2024年震荡走弱后，各奢侈品龙头字2025Q2起营收增速迎来筑底修复，其中2025Q3LVMH、爱马仕、历峰集团、PRADA等高端零售龙头亚太营收实现正向增长。
图34：2024年中国内地个人奢侈品/离岛免税销售规模下降
资料来源：《贝恩2024年中国奢侈品市场报告》
2025Q2后全球奢侈品零售龙头营收增速整体修复
数据来源：各公司官网、各上市公司公告、开源证券研究所（备注：恒定汇率下除日本外亚太地区收入增速）
高净值人群资产增值和消费信心修复或为重要驱动。高净值人群是高端消费市场的主要支撑，根据贝恩，受到全球宏观经济波动影响，2025年全球个人奢侈品活跃消费群体约3.3亿人，较2022年减少约7000万人，其中顶级客户（年消费额超过 2万欧元）购物支出预计占总奢侈品消费额的 46%以上，较2022年增加6pct。截至 1月16日，恒生指数/沪深300/黄金较2025年初累计上涨 37%/24%/131%，资本市场走强将产生明显的财富效应，对于提振消费增速整体有利，特别是高净值人群保值类奢侈品消费边际消费倾向提升较为明显。
图35：预计2025年全球个人奢侈品活跃消费者减少 2000万人
数据来源：《贝恩2025年全球奢侈品市场研究》、开源证券研究所
图36：预计2025年全球顶级客户个人奢侈品消费比例提升
数据来源：《贝恩2025年全球奢侈品市场研究》、开源证券研究所
图37：投资收益约占中国高净值人群资金来源的 22%
数据来源：《胡润百富2025中国高净值人群金融投资需求与趋势白皮书》、开源证券研究所
图38：黄金/股票约占中国高净值人群金融投资的 8%和 14%
数据来源：《贝恩2025年全球奢侈品市场研究》、开源证券研究所
图39：2025年至今黄金、沪深300、恒生指数涨幅明显
数据来源：Wind、开源证券研究所
图40：2025年高净值人群奢侈品类支出增减情况一览
数据来源：《2025高净值人群价值观及消费变化定量调研》、开源证券研究所
新政红利叠加优惠券刺激，封关后免税消费景气延续。免税商前期积极备货叠加政府消费券精准投放，封关后如黄金、IPhone17等畅销折扣产品迎来消费高峰，刺激赴岛购物客流同比向上复苏。根据海口海关，封关首月，离岛免税购物金额50.2亿元，购物人数77.2万人次，同比分别增长 46.8%、29.7%，测算隐含人均客单同比增长 13.2%，转化率或迎来实质拐点。离岛免税是中高端消费的主要渠道之一，海南近年加强头部高端品牌卡位和体验型零售业态培育，预计将深度收益高端消费回暖趋势。
表14：海南封关后离岛免税购物人次同比转正
封关后首周
2026年首周
封关后首月
购物金额(亿元)
11
12.1
50.2
yoy
54.90%
88.00%
46.80%
购物人次(万人)
16.5
14.9
77.2
yoy
34.10%
38.30%
29.70%
购物件数(万件)
77.5
82.4
362.1
yoy
11.80%
30.30%
14.30%
客单价(元)
6667
8121
6503
yoy
15.5%
35.9%
13.2%
数据来源：海口海关、开源证券研究所
3、投资建议
海南自贸港享有中国高规格、高标准的开放试验权，当前政策框架突出对接内地、离岸服务、双向循环的特征，既立足本土特色又对标国际高标准，具备较强制度吸引力和落地可行性。从政策实际落地效果看，以自贸港正式封关为关键节点，海南各类关键要素集聚呈现明显加速趋势，有望将政策红利转化为产业活力。离岛免税作为海南打造国际旅游消费中心的核心一环，有望持续受益于自贸港建设带来的高质量客流；边际视角看，经营主体积极勤修内功叠加免税新政红利，供给侧调改红利逐步释放，有望支撑市场复苏的向上弹性和持续性。我们预计免税龙头及核心枢纽有望优先受益于政策驱动和免税消费回暖。
受益标的：中国中免、王府井、海南机场。
表15：受益标的盈利预测及估值
代码
公司名称
2026/1/28
EPS
PE
评级
收盘价(元)
2025E
2026E
2027E
2025E
2026E
2027E
1880.HK
中国中免
89.65
1.76
2.51
2.80
45.68
31.94
28.63
未评级
600859.SH
王府井
14.89
0.22
0.34
0.43
68.30
43.63
34.29
未评级
600515.SH
海南机场
4.48
0.03
0.05
0.06
139.13
98.03
70.00
未评级
数据来源：Wind、开源证券研究所；中国中免、王府井、海南机场盈利预测使用 Wind一致预期（中国中免股价计价货币为港元，EPS为人民币；王府井、海南机场股价计价货币/EPS均为人民币；2025年1月28日港币兑人民币收盘价0.89427）
4、风险提示
(1) 宏观经济波动风险：全球宏观经济景气度下行，导致跨境贸易、资本流动和社会消费等进一步承压。
(2) 自贸港政策落地不及预期：自贸港建设处于初期阶段，各项政策落地执行节奏和成果存在较大不确定性。
(3) 国内高端消费复苏不及预期：若宏观修复偏弱、资本市场剧烈波动将影响高净值和中产群体消费信心。
(4) 口岸渠道分流风险：内地入境游持续向好叠加政策加大市内免税渠道建设，可能对海南离岛免税渠道形成一定分流。
特别声明
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分析师承诺
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股票投资评级说明
评级
说明
证券评级
买入(Buy)
预计相对强于市场表现20%以上;
增持(outperform)
预计相对强于市场表现5%~20%;
中性(Neutral)
预计相对市场表现在-5%~+5%之间波动;
减持(underperform)
预计相对弱于市场表现5%以下。
行业评级
看好(overweight)
预计行业超越整体市场表现;
中性(Neutral)
预计行业与整体市场表现基本持平;
看淡(underperform)
预计行业弱于整体市场表现。
备注：评级标准为以报告日后的6~12个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中A股基准指数为沪深300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。
分析、估值方法的局限性说明
本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。
法律声明
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