晶科科技（601778.SH）

2026年07月17日

投资评级：买入（首次）

日期 2026/7/16

日期

2020/7/10

当前股价(元)

3.52

一年最高最低(元)

7.88/3.07

总市值(亿元)

131.05

流通市值(亿元)

131.05

总股本(亿股)

37.23

流通股本(亿股)

37.23

近3个月换手率(%)

554.87

股价走势图


数据来源：聚源

主业轻资产经营稳健，储能与算电协同打开成长空间公司首次覆盖报告

王高展（分析师）

黄懿轩（联系人）

wanggaozhan@kysec.cn

huangyixuan1@kysec.cn

证书编号：S0790525070003

证书编号：S0790125070014

光伏运营龙头轻资产转型，“绿电+储能+算力”三箭齐发

晶科科技是国内领先的清洁能源供应商和服务商，业务涵盖地面集中式、工商业分布式、户用光伏及海外电站，并积极向储能、绿色算力延伸。公司依托晶科系绿电资源与成本优势切入储能与绿色算力赛道，有望打造第二、第三增长曲线。我们看好晶科系在新能源行业的技术积淀，预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.57/3.93/6.94亿元，yoy-52.5%/+150.9%/+76.6%，EPS分别为0.04/0.11/0.19元，当前股价对应PE分别为83.6/33.3/18.9倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

光伏主业：坚持轻资产滚动开发，在手项目贡献稳定现金流

公司深化轻资产运营战略，2025年公司新增装机0.4GW，出售1.4GW，持有电站规模较2024年底减少1.0GW。截至2025年底公司地面集中式、工商业分布式电站持有规模分别为4.0GW、1.4GW；海外储备项目9GW。

·储能业务：提升至核心战略层级，重开发、强落地、高周转

公司布局储能业务较早，积累电网侧、用户侧、光储一体化多类型项目资源与运营经验，2025年将储能提升至核心战略层级，围绕“重开发、强落地、高周转、精运营”形成业务闭环。2025年全年新获取网侧储能项目资源超11GWh，储能业务有望成为业绩高增的核心驱动力。

绿色算力：宁夏中卫1GW算电协同项目从0到1突破

公司依托绿电资源与成本优势切入绿色算力赛道。公司已公告落地宁夏中卫 1GW算力中心项目，总投资约245亿元，计划部署机柜约5万架、分三期建设，后续引入战略合作方共同投资。项目盈利模式以机柜租赁为基础，并择机延伸至算力租赁。公司在八大算力枢纽省份合计28GWh储能资源，绿电直连与算力园区供电打开高溢价消纳场景。

• 风险提示：电价下行风险、项目开发转让不及预期、算力需求不及预期、新业务进展不及预期。

财务摘要和估值指标

指标

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

营业收入(百万元)

4,775

3,900

5,890

8,800

12,940

YOY(%)

9.3

-18.3

51.0

49.4

47.0

归母净利润(百万元)

324

330

157

393

694

YOY(%)

-15.4

1.7

-52.5

150.9

76.6

毛利率(%)

39.2

41.8

20.7

22.1

23.0

净利率(%)

6.8

8.5

2.7

4.5

5.4

ROE(%)

2.1

2.1

1.0

2.9

5.6

EPS(摊薄/元)

0.09

0.09

0.04

0.11

0.19

P/E(倍)

40.4

39.7

83.6

33.3

18.9

P/B(倍)

0.8

0.8

0.8

0.8

0.8

数据来源：聚源、开源证券研究所


目 录

1、稳定现金流筑底，轻资产转型推动业务重估...4

1.1、民营新能源运营平台，向综合能源服务商升级...4

1.2、经营稳健，现金流充裕...5

2、绿电市场化改革持续，公司资产轻、质地优、风险可控...7

2.1、绿电市场化改革进入深水区，补贴欠款有望陆续发放...7

2.2、公司自持光伏发电项目质地优，贡献稳定现金流...8

3、储能行业迎政策催化，有望成为公司第二增长曲线...9

3.1、储能容量电价政策出台，项目收益得到保障...9

3.2、公司储能业务快速推进，项目资源储备丰富...12

4、算电协同写入政府工作报告，有望成为公司第三增长曲线...13

4.1、算电协同首次写入政府工作报告，行业战略地位提升...13

4.2、建设宁夏中卫1GW算力中心，公司切入绿色算力赛道...15

5、盈利预测与投资建议...15

5.1、核心假设...15

5.2、估值与评级...17

6、风险提示...17

附：财务预测摘要...18

图表目录

图 1: 晶科科技是晶科系在下游新能源基础设施领域的重要运营平台 ...4

图 2: 公司股权结构稳定，控股股东为晶科新能源集团 ...4

图 3: 2025年公司实现营业收入39.00亿元，yoy-18.32% ...5

图 4: 2025年公司实现归母净利润3.30亿元，yoy+1.69% ...5

图 5: 公司利润率稳健 ...5

图 6: 公司费用管控能力较强 ...5

图 7: 公司现金流充裕，净现比较高 ...6

图 8: 光伏发电运营是公司的主要收入来源（亿元） ...6

图 9: 光伏发电运营是公司的主要利润来源（亿元） ...6

图 10: 公司光伏电站运营业务毛利率整体维持在较高水平 ...6

图 11: 2025年公司自持电站规模同比缩减 ...8

图 12: 2025年出售电站1415MW，户用为主（MW） ...8

图 13: 新能源发电补贴退坡后，公司新增装机放缓 ...9

图 14: 2025年公司电站利用小时数1283.30小时 ...9

图 15: 2025年公司单位发电收入0.46元/千瓦时 ...9

图 16: 我国新型储能行业由早期“政策驱动”逐步转向“市场化盈利” ...10

图 17: 我国新型储能装机规模快速增长 ...12

图 18: AI发展推动算力与电力需求同步增长逻辑 ...13

图 19: 我国算力总规模快速增长 ...13

图 20: 智能算力占比持续提升 ...13

图 21: 我国在用算力中心标准机架快速增长 ...14

图 22: 我国在用数据中心服务器规模快速增长 ...14


表 1: 136 号文明确新能源可持续发展价格结算机制的电量规模、机制电价和执行期限 ... 7

表 2: 多家上市公司 8 月收到大量可再生能源补贴（单位：亿元） ... 7

表 3: 中国新型储能行业政策演变：由政策驱动迈向市场化盈利 ... 11

表 4: 公司主要已投运独立储能电站项目 ... 12

表 5: 部分上市公司已有算电协同项目布局 ... 14

表 6: 公司宁夏中卫 1GW 算力中心项目分三期建设 ... 15

表 7: 盈利预测 ... 16

表 8: 公司短期估值高于可比公司均值、远期估值低于可比公司均值 ... 17


1、稳定现金流筑底，轻资产转型推动业务重估

1.1、民营新能源运营平台，向综合能源服务商升级

晶科科技深耕新能源电站开发、建设、运营与转让，已形成覆盖“开发-投资-建设-运营-交易”的全链条一体化体系。公司成立于2011年，首个光伏电站于当年建成并网，并于2020年在A股上市。围绕“行业领先的清洁能源供应商和服务商”定位，公司主营光伏电站开发运营转让、户用光伏滚动开发及光伏电站EPC业务，业务范围覆盖地面集中式、工商业分布式、户用光伏等多种电站类型，并在全球范围内开展海外新能源电站投资。随着新能源电站存量规模扩大和电力市场化改革深入，公司同步布局储能、代运维、售电、绿电交易、虚拟电厂、碳交易等综合能源服务，业务边界已从传统电站运营延伸至平台化综合能源服务。

图1：晶科科技是晶科系在下游新能源基础设施领域的重要运营平台


资料来源：公司公告、公司官网、开源证券研究所

公司股权结构稳定，控股股东为晶科新能源集团，持股比例 23.89%，实际控制人为李仙德、陈康平及李仙华三人（三人为一致行动人）。

图2：公司股权结构稳定，控股股东为晶科新能源集团


资料来源：Wind、开源证券研究所


1.2、经营稳健，现金流充裕

2025年公司营收阶段性承压，归母净利润维持正增长。2025年，公司实现营业收入39.00亿元，同比下降 18.3%；实现归母净利润3.30亿元，同比增长 1.7%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.73亿元，同比增长 16.7%。

图3：2025年公司实现营业收入39.00亿元，yoy-18.32%


数据来源：Wind、开源证券研究所

图4：2025年公司实现归母净利润3.30亿元，yoy+1.69%


数据来源：Wind、开源证券研究所

公司利润率稳健，费用管控能力强。2025年公司销售毛利率 41.8%，同比+2.6pct；期间费用率约 35.4%，同比+5.2pct。公司财务费用长期维持较高水平，2025年财务费用率约 21.5%，同比+4.5pct。截至2025年底，公司有息负债规模较大，资产负债率 61.1%，同比下降1.4个百分点，资本结构有所优化。

图5：公司利润率稳健


数据来源：Wind、开源证券研究所

图6：公司费用管控能力较强


数据来源：Wind、开源证券研究所

公司现金流充裕，净现比较高。2025年经营活动产生的现金流量净额38.71亿元，同比增长 270.61%，主要系公司收到的可再生能源补贴资金及户用滚动开发业务回款增加所致。2025年9月，公司等多家新能源上市公司公告称8月收到大量可再生能源补贴资金，同比大幅增长：公司1-8月累计收到补贴8.91亿元，同比增长 248.0%，可再生能源补贴欠款有望陆续补发，进一步缓解公司现金流压力。


图7：公司现金流充裕，净现比较高


数据来源：Wind、开源证券研究所

从业务结构看，2025年公司光伏电站运营、光伏电站滚动开发、光伏电站EPC业务收入分别为34.03、3.95、1.03亿元，应收占比 87.2%、10.1%、2.6%；毛利率分别为 46.3%、6.7%、29.3%，毛利占比 96.5%、1.6%、1.8%。

图8：光伏发电运营是公司的主要收入来源（亿元）


数据来源：Wind、开源证券研究所

图9：光伏发电运营是公司的主要利润来源（亿元）


数据来源：Wind、开源证券研究所

图10：公司光伏电站运营业务毛利率整体维持在较高水平


数据来源：Wind、开源证券研究所


2、绿电市场化改革持续，公司资产轻、质地优、风险可控

2.1、绿电市场化改革进入深水区，补贴欠款有望陆续发放

2025年2月，发改委、能源局印发《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》（发改价格[2025]136号），推动新能源上网电价全面由市场形成，建立健全支持新能源高质量发展的制度机制。新能源参与电力市场交易后，在市场外建立差价结算的机制，纳入机制的新能源电价水平（以下简称机制电价）、电量规模、执行期限等由省级价格主管部门会同省级能源主管部门、电力运行主管部门等明确。对纳入机制的电量，市场交易均价低于或高于机制电价的部分，由电网企业按规定开展差价结算，结算费用纳入当地系统运行费用。

表1：136号文明确新能源可持续发展价格结算机制的电量规模、机制电价和执行期限

项目类型

2025年6月1日以前投产的存量项目

2025年6月1日起投产的增量项目

机制电量

各地妥善衔接现行具有保障性质的相关电量规模政策。新能源项目在规模范围内每年自主确定执行机制的电量比例、但不得高于上一年

各地根据国家下达的年度非水电可再生能源电力消纳责任权重完成情况，以及用户承受能力等因素确定。

机制电价

按现行价格政策执行，不高于当地煤电基准价

各地每年组织已投产和未来12个月内投产、且未纳入过机制执行范围的项目自愿参与竞价形成

执行期限

按照现行相关政策保障期限确定。

按照同类项目回收初始投资的平均期限确定

资料来源：国家发改委、开源证券研究所

根据三峡能源招股书，纳入补贴目录或补贴清单的项目，将根据可再生能源基金的拨付进度结算新能源补贴电费，未纳入补贴目录或补贴清单的项目，暂时不能获得新能源补贴电费的结算。发电项目实现并网发电后，燃煤脱硫标杆电价部分，由电网公司直接支付，通常跨月结收电费，即本月对上月发电收入进行结算，账龄一般在1个月之内；可再生能源补贴发放周期较长，已经纳入补贴目录或补贴清单的发电项目，通常1-3年方能收回补贴。2025年9月，太阳能、吉电股份、林洋能源、晶科科技、金开新能等多家上市公司公告称，8月收到大量可再生能源补贴资金，同比大幅增长。可再生能源补贴有望陆续补发，缓解上市公司现金流压力。

表2：多家上市公司8月收到大量可再生能源补贴（单位：亿元）

股票代码

公司简称

8月收到补贴

1-8月累计收到补贴

1-8月累计收到补贴同比

1-8月累计收到补贴占2024全年补贴总额

000591.SZ

太阳能

16.92

23.19

232.2%

169.8%

000875.SZ

吉电股份

9.13

12.71

154.2%

135.4%

601222.SH

林洋能源

2.03

3.06

210.1%

177.1%

601778.SH

晶科科技

6.46

8.91

248.0%

166.0%

600821.SH

金开新能

9.39

12.14

341.7%

190.1%

数据来源：各公司公告、开源证券研究所


2.2、公司自持光伏发电项目质地优，贡献稳定现金流

截至2025年底，公司自持电站规模5.4GW，其中集中式4.0GW、分布式1.5GW；业务覆盖全国30多个省市，并持续推进海外新能源项目开发。2022年以来政策补贴持续退坡，公司新增装机放缓。2025年公司累计出售电站规模1415MW，同比增长 79.11%，其中户用光伏电站出售规模达到978MW，同比增长125.35%。地面集中式及工商业分布式电站出售规模分别为296MW、141MW。

在项目储备方面，公司坚持从优原则，积极进行项目储备。2025年合计获取开发指标1,495MW，其中包含光伏项目1,165MW，风电项目330MW，并着手积极向零碳园区、绿电直连和制氢制甲醇等新兴场景模式做探索和机会储备；工商业分布式开发签约191MW。截至2025年底，公司在手已核准的总装机容量达6,452MW。

在海外业务方面，公司在海外市场拥有卓越的项目开发能力，良好的金融机构合作关系及成功的EPC管理经验。截至2025年底，公司海外电站存量运营规模为 444MW，绿地项目储备总量达到9GW，主要分布在欧洲、拉丁美洲、中东和亚太等地区，包括光伏、储能、光储互补及数据中心类项目等不同类型。报告期内，公司新增开发光伏和储能项目815MW，沙特400MW项目主体工程已基本完工，西班牙 175MW项目主体工程已完工，哥伦比亚200MW项目工程总包确定并启动预收购协议谈判。2025年公司海外业务毛利率 63.74%，高于境内业务的 40.5%，随着公司海外储备项目逐步转化，有望对公司业绩形成持续支撑。

图11：2025年公司自持电站规模同比缩减


数据来源：公司公告、开源证券研究所

图12：2025年出售电站1415MW，户用为主（MW）


数据来源：公司公告、开源证券研究所

从新增装机与项目出售节奏来看，公司近年来的经营重点已逐步由装机规模扩张转向资产周转效率优化。2022-2024年，公司新增装机规模持续提升，分别达到 649MW、2356MW和1879MW，自持电站规模快速增长；2025年，在136号文出台导致光伏投资预期不稳定、市场观望情绪变重的不利背景下，公司主动放缓新增并网节奏，全年新增装机并网降至395MW，同期项目出售规模进一步提升至1,415MW，出售规模已显著高于新增并网规模，公司经营策略开始向"控投资、重周转"切换。

2025年，公司新增装机并网395MW，完成电站出售1,415MW，公司持有电站规模较2024年底减少1,020MW，轻资产战略向纵深发展。报告期内，公司完成项目出售合计1,415MW，实现出售电站成交额20.16亿元（税前影响），其中：地面集中式电站出售296MW，工商业分布式电站出售141MW，户用光伏电站出售978MW，实现大比例存货电站出清，有效保障了公司的现金流和资产周转效率。


图13：新能源发电补贴退坡后，公司新增装机放缓


数据来源：公司公告、开源证券研究所



公司电站利用小时数整体维持在较高水平，电价下行对业务毛利率影响可控。 2020-2025年，公司利用小时数基本维持在1000小时以上，2025年进一步提升至1283小时。随着新能源市场化交易比例提升，公司平均上网电价由2020年的0.85元/千瓦时下降至2025年的0.46元/千瓦时，业务毛利率下降8.8pct至 46.3%。

图14：2025年公司电站利用小时数1283.30小时


数据来源：公司公告、开源证券研究所

图15：2025年公司单位发电收入0.46元/千瓦时


数据来源：公司公告、开源证券研究所

3、储能行业迎政策催化，有望成为公司第二增长曲线

3.1、储能容量电价政策出台，项目收益得到保障

我国新型储能行业由早期“政策驱动”逐步转向“市场化盈利”。2021年行业重点在顶层设计与政策推动，储能在新型电力系统中的战略定位首次明确。2022年，储能参与电力市场、辅助服务及容量市场等机制逐步建立，行业开始由示范应用向商业化运营过渡。2023年成为行业经济性改善的重要节点。峰谷价差扩大、电力现货市场推进以及辅助服务机制完善，使储能逐步具备稳定收益来源，行业开始由“政策配储”向“经济性驱动”转变。2024年后，随着新能源消纳压力提升，独立储能重要性明显提高，行业进入放量阶段。2025年，在新能源全面入市、容量补偿机制完善及规模化建设政策推动下，储能行业市场化收益体系进一步成熟，行业逐步进入市场化盈利与规模化建设并行发展阶段。


图16：我国新型储能行业由早期“政策驱动”逐步转向“市场化盈利”


资料来源：国家发改委、国家能源局、开源证券研究所

2025年，国内新型储能行业市场化改革明显加速。1月，国家发改委、国家能源局印发《电力系统调节能力优化专项行动实施方案（2025-2027年）》，提出推动新型储能、电力现货、峰谷电价及容量补偿机制建设，推动新型储能由“配建资源”进一步向“核心调节资源”转变，独立储能商业模式持续完善。2月，《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》（发改价格〔2025〕136号）发布，明确新能源项目上网电量原则上全部进入电力市场，同时提出“不得将配置储能作为新能源项目核准、并网、上网等前置条件”，标志着行业由“强制配储”逐步转向市场化盈利阶段。此前新能源项目配储多以"成本项"形式存在，配储利用率低、收益难以保障；取消强制配储后，储能项目需依靠自身盈利能力参与市场，倒逼行业向经济性驱动转型。9月，《新型储能规模化建设专项行动方案（2025—2027年)》（发改能源〔2025〕1144号）正式对外发布，提出到2027年全国新型储能装机规模达到1.8亿千瓦以上的总体目标，带动项目直接投资约2500亿元，新型储能行业进入快速发展期。同年，容量电价机制逐步确立，为电网配备“超级充电宝”，独立储能项目的容量补偿收益路径更加清晰。


表3：中国新型储能行业政策演变：由政策驱动迈向市场化盈利

政策文件

发布时间

主要内容

核心变化

《关于加快推动新型储能发展的指导意见》

2021.07

首次提出到2025年实现新型储能由商业化初期向规模化发展转变，装机规模达到3000万千瓦以上；到2030年实现新型储能全面市场化发展，并明确储能可参与电力市场及辅助服务。

首次明确新型储能在新型电力系统中的战略定位，提出“政策驱动、市场主导”发展方向；同时强调独立市场主体地位、峰谷电价机制及“新能源+储能”模式。

《“十四五”新型储能发展实施方案》

2022.01

提出到2025年新型储能由商业化初期步入规模化发展阶段，具备大规模商业化应用条件；电化学储能系统成本降低30%以上，并推动储能参与电力市场、辅助服务及共享储能等商业模式探索。

首次系统规划“十四五”期间新型储能发展路径，明确储能由示范应用向规模化、市场化发展过渡；同时提出独立市场主体地位、峰谷价差、辅助服务及共享储能等方向。

《关于进一步推动新型储能参与电力市场和调度运用的通知》

2022.06

到2030年实现新型储能全面市场化发展，并明确储能可参与电力市场、辅助服务及“新能源+储能”等模式。

该文件首次明确新型储能在新型电力系统中的战略定位，提出“政策驱动、市场主导”发展方向；同时强调独立市场主体地位、峰谷电价机制及共享储能等商业模式。

《电力系统调节能力优化专项行动实施方案(2025-2027年)》

2024.12

提出到2027年全国新能源利用率不低于90%，支撑2025-2027年年均新增2亿千瓦以上新能源合理消纳；同时明确推动新型储能、电力现货、峰谷电价及容量补偿机制建设。

该方案重点提升电力系统调节能力，推动新型储能由“配建资源”向“核心调节资源”转变；同时完善峰谷电价、辅助服务及容量补偿机制，独立储能商业模式和市场化收益体系进一步成熟。

《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》发改价格〔2025〕136号

2025.01

明确新能源项目上网电量原则上全部进入电力市场，通过市场交易形成电价；同时提出“不得将配置储能作为新能源项目核准、并网、上网等前置条件”。

该文件标志着新能源及储能行业由“强制配储”逐步转向市场化盈利阶段；随着新能源全面入市、电力现货及峰谷价差机制完善，储能开始更多依赖峰谷套利、辅助服务及容量补偿等市场化收益模式。

《新型储能规模化建设专项行动方案(2025-2027年)》发改能源〔2025〕1144号

2025.12

资料来源：开源证券研究所提出到2027年全国新型储能装机规模达到1.8亿千瓦以上，带动项目直接投资约2500亿元；同时推动新型储能全面参与电能量市场、辅助服务市场及容量补偿机制建设。

该方案标志着储能“能动”进一步进入“规模化建设”阶段；独立储能、电网侧储能及虚拟电厂等应用场景加速拓展，市场化收益机制和商业模式进一步完善，行业进入市场化与规模化并行发展阶段。

资料来源：国家发改委、国家能源局、开源证券研究所

我国新型储能行业已进入规模化建设阶段，装机规模快速增长。2022年末，全国新型储能装机容量仅为8.70GW；至2025年末已提升至136GW，三年增长超过15倍。新型储能装机电量由2023年中的35.80GWh增长至2025年末的351GWh。时长方面，新型储能平均时长由2023年的2.1h逐步提升至2025年的2.6h。随着新能源全面入市、电力现货及容量补偿机制逐步完善，长时储能经济性持续改善，行业中长期成长趋势较为明确。


图17：我国新型储能装机规模快速增长


数据来源：iFind、开源证券研究所

3.2、公司储能业务快速推进，项目资源储备丰富

截至2025年底，公司已投运独立储能项目主要包括甘肃金塔二期储能和安徽肥东储能两个项目，合计规模达到280MW/560MWh，占公司857MWh自持独立储能规模的 65.34%。其中，甘肃金塔二期储能规模为180MW/360MWh，于2025年9月投运；安徽肥东储能规模为100MW/200MWh，于2025年12月投运，均为2小时储能项目。2025年新获取网侧储能项目资源超过11GWh，项目覆盖山西、河北、山东、广东、安徽、江西、宁夏、内蒙古等多个省份，储备规模明显高于当前已投运规模。

公司明确提出，储能业务将坚持“重开发、强落地、高周转、精运营”发展策略，重点推进网侧独立储能和用户侧储能项目开发，并同步探索储能项目利润转让路径，有望于2026年取得阶段性成效。该模式与公司此前光伏电站“开发-运营-转让”的轻资产模式具有较强相似性，储能业务有望复制公司光伏电站高周转运营路径。2025年，公司新获取网侧储能项目资源超过11GWh，在手项目充裕。随着新能源全面入市、电力现货市场及容量补偿机制逐步完善，独立储能项目盈利模式逐渐成熟，公司储能业务有望复制光伏电站开发转让路径，逐步形成新的成长曲线。

表4：公司主要已投运独立储能电站项目

在运营项目

储能容量(MW)

储能电量(MWh)

储能时长(小时)

投运时间

甘肃金塔二期储能

180

360

2

2025.09

安徽肥东储能

100

200

2

2025.12

合计

280

560

2

资料来源：公司公告、开源证券研究所


4、算电协同写入政府工作报告，有望成为公司第三增长曲线

4.1、算电协同首次写入政府工作报告，行业战略地位提升

随着AI大模型参数规模提升，训练与推理需求快速增长，推动GPU服务器扩张及智算中心建设加速。相较于传统数据中心，智算中心功耗更高，带动IDC耗电量上升，并进一步提升对低成本、稳定绿电的需求，推动行业向"算力+能源"协同发展演进。

图18：AI发展推动算力与电力需求同步增长逻辑


资料来源：中国信通院、开源证券研究所

我国算力规模在人工智能、大模型训练与推理需求驱动下快速扩张。中国信通院测算，2020-2025H1期间，我国算力总规模由135EFlops提升至962EFlops， 2021-2023年同比增速均维持在 44%-50%的较高水平，2025年上半年同比增速进一步提升至 73%。2023年我国计算设备算力总规模达到435EFlops，同比增长 44%；截至2025年6月，总规模已达962EFlops，较2024年同期大幅增长 73%。

从算力结构变化来看，我国正经历由“通用计算主导”向“智能计算主导”的深刻转型，智能算力已成为行业增长的核心驱动力。2020年基础算力占比仍高达 57%，智能算力占比仅 41%；但随着大模型训练、推理需求爆发，以及GPU加速服务器快速部署，智能算力规模持续高速增长。2021-2023年智能算力同比增速分别达到 85%、 72%和 62%，显著高于基础算力同期增速。截至2025H1，智能算力规模增至782 EFlops，占总算力比重 81.3%，而基础算力占比则下降至 18.2%。表明AI训练和推理需求正在重塑我国算力产业结构，算力增长逻辑已由传统云计算和互联网需求，逐步转向以生成式AI、智能制造、自动驾驶等场景驱动的高密度智算需求。

图19：我国算力总规模快速增长


图20：智能算力占比持续提升

数据来源：中国信通院、开源证券研究所


数据来源：中国信通院、开源证券研究所


数据中心机架、服务器数量快速增长，平均上架率提升。2021-2025H1期间，我国在用算力中心标准机架规模由520万架提升至1085万架，在用数据中心服务器规模由1900万台增长至3000万台，平均上架率由 55%提升至 60%。

图21：我国在用算力中心标准机架快速增长


数据来源：中国信通院、开源证券研究所

图22：我国在用数据中心服务器规模快速增长


数据来源：中国信通院、开源证券研究所

2026年政府工作报告将“超大规模智算集群”“算电协同”等列为新基建重点工程。2023年，《关于深入实施“东数西算”工程加快构建全国一体化算力网的实施意见》（发改数据〔2023〕1779号）首次提出“创新算力电力双向协同机制”；2025年，《关于有序推动绿电直连发展有关事项的通知》定义绿电直连为风电、光伏、生物质发电等新能源不直接接入公共电网，通过直连线路向单一电力用户供给绿电，可实现供给电量清晰物理溯源的模式。2025年，《关于促进新能源消纳和调控的指导意见》（发改能源〔2025〕1360号）提出绿色燃料制备、高载能产业转移、源网荷储一体化、绿电直连、增量配电网等新能源就近消纳新业态。截至2026年2月，全国已有涵盖算力中心在内的84个绿电直连项目完成审批，新能源总装机规模达3259万千瓦，应用场景涵盖算力中心供电、零碳园区等。

中国信通院数据显示，2019~2024年，我国数据中心年度用电量从824亿千瓦时增至1660亿千瓦时，年均增速 15.0%，远高于同期全社会用电量 6.4%的增速。截至 2025年，我国智能算力规模已超过1590EFLOPS，建成万卡智算集群42个，算力总规模与智能算力规模双双位居全球第二。到2030年，我国数据中心年度用电量或将达到3900亿千瓦时至8200亿千瓦时。

表5：部分上市公司已有算电协同项目布局

上市公司

项目布局

豫能控股

2026年2月11日发布公告，增资参股公司先天算力用于收购合盈数据；合盈数据主要从事第三方超大规模数据中心业务，主要位于京津冀节点；截至公告日，合盈数据持有及规划的数据中心IT容量超1GW。

晶科科技

2024年腾讯河北怀来东园数据中心“风光储”新能源微电网示范项目投运，2025H1江西上饶园区级源网存储一体化微电网项目投运；2026Q2签署宁夏中卫1GW算力中心项目投资协议。

金开新能

2025年2月5日发布公告，公司全资子公司金开伊吾与无问芯穹签署6912万元服务合同，系公司在新能源与智算中心一体化领域的首次项目落地。

资料来源：各公司公告、开源证券研究所


4.2、建设宁夏中卫1GW算力中心，公司切入绿色算力赛道

晶科科技依托宁夏中卫国家算力枢纽节点，正式切入绿色智算基础设施赛道，规划建设绿色智算中心项目，项目总投资245亿元，总IT功率达1GW，对应约5万架高密度机柜。项目采取分期建设模式，整体分为三期推进：一100投资亿元，建设400MWIT功率，占整体规模的 40%；二、三期分别建设300MW，对应投资额60亿元和85亿元。

中卫是国家“东数西算”八大枢纽节点之一，已形成较成熟的数据中心产业基础，绿电资源丰富。公司源网荷储微电网项目经验丰富，2024年腾讯河北怀来东园数据中心风光储新能源微电网示范项目投运；2025年江西上饶园区级源网荷储一体化微电网项目投运，项目依托园区电源侧、电网侧、负荷侧资源的优化整合，构筑“主配-微”高效协同的新型电力系统运行格局。公司有望依托源网荷储微电网项目经验，横向拓展应用场景，打造绿色算力、算点协同第三增长曲线。

表6：公司宁夏中卫1GW算力中心项目分三期建设

期数

投资额(亿元)

投资额占比

IT功率(MW)

IT功率占比

机柜数量(架,按IT功率口径计算)

一期

100

40.8%

400

40%

20000

二期

60

24.5%

300

30%

15000

三期

85

34.7%

300

30%

15000

合计

245

1000

50000

数据来源：公司公告、开源证券研究所

5、盈利预测与投资建议

5.1、核心假设

(1) 光伏发电和EPC业务：考虑到136号文影响，假设公司光伏发电业务毛利率有所下降，EPC主业经营稳健。

(2) 储能业务：2025年，公司新获取网侧储能项目资源超过11GWh，在手项目充裕，假设2026年起陆续放量。

(3) IDC业务：假设公司IDC业务收入随宁夏项目落地快速增长。

综上，我们预计2026-2028年公司营业收入73.57/107.39/150.84亿元，同比增长 89%/46%/40%，毛利率 25.7%/24.2%/25.1%。


表7：盈利预测

分类

项目

2023

2024

2025

2026E

2027E

2028E

光伏发电业务

营业收入(亿元)

30.95

33.72

31.83

23.42

22.25

23.36

YOY

13%

9%

-6%

-26%

-5%

5%

营业成本(亿元)

14.67

16.91

17.01

17.57

16.69

17.52

YOY

16%

15%

1%

3%

-5%

5%

毛利(亿元)

16.28

16.81

14.82

5.86

5.56

5.84

毛利率

52.6%

49.8%

46.6%

25.0%

25.0%

25.0%

光伏电站开发及其他光伏业务

营业收入(亿元)

11.08

13.84

6.95

2.77

2.91

3.05

YOY

163%

25%

-50%

-60%

5%

5%

营业成本(亿元)

9.80

11.97

5.54

2.35

2.47

2.59

YOY

171%

22%

-54%

-58%

5%

5%

毛利(亿元)

1.28

1.86

1.41

0.42

0.44

0.46

毛利率

11.5%

13.5%

20.3%

15.1%

15.0%

15.0%

储能电站开发业务

营业收入(亿元)

25.00

40.00

60.00

YOY

60.0%

50.0%

营业成本(亿元)

21.25

34.00

51.00

YOY

60%

50%

毛利(亿元)

3.75

6.00

9.00

毛利率

15.0%

15.0%

15.0%

IDC

营业收入(亿元)

5.00

20.00

40.00

YOY

300.0%

100.0%

营业成本(亿元)

3.25

13.00

26.00

YOY

300%

100%

毛利(亿元)

1.75

7.00

14.00

毛利率

35.0%

35.0%

35.0%

其他业务

营业收入(亿元)

1.68

0.19

0.23

0.40

0.42

0.44

YOY

294%

-89%

17%

78%

5.0%

5.0%

营业成本(亿元)

1.59

0.13

0.14

0.26

0.21

0.22

YOY

554%

-92%

14%

80%

-19%

5%

毛利(亿元)

0.09

0.07

0.08

0.14

0.21

0.22

毛利率

5.6%

34.6%

35.8%

35.0%

50.0%

合计

营业收入(亿元)

43.70

47.75

39.00

58.90

88.00

129.40

YOY

37%

9%

-18%

51%

49%

47%

营业成本(亿元)

26.06

29.01

22.69

46.69

68.53

99.61

YOY

58%

11%

-22%

106%

47%

45%

毛利(亿元)

17.65

18.74

16.31

12.21

19.47

29.79

毛利率

40.4%

39.2%

41.8%

20.7%

22.1%

23.0%

数据来源：Wind、开源证券研究所


5.2、估值与评级

晶科科技是国内领先的清洁能源供应商和服务商，业务涵盖地面集中式、工业业分布式、户用光伏及海外电站，并积极向储能、绿色算力延伸。公司依托晶科系绿电资源与成本优势切入储能与绿色算力赛道，有望打造第二、第三增长曲线。我们选取新能源/光伏发电运营商三峡能源、南网能源、芯能科技、太阳能作为可比公司。我们看好晶科系在新能源行业的技术积淀，公司有望依托集团平台和在新能源行业的技术积淀，拓展储能和绿色算力业务，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.57/3.93/6.94亿元，yoy-52.5%/+150.9%/+76.6%，EPS分别为0.04/0.11/0.19元，当前股价对应PE分别为83.6/33.3/18.9倍，短期估值高于可比公司均值、远期估值低于可比公司均值，我们看好公司储能和绿色算力业务放量成为第二、第三增长曲线。首次覆盖，给予“买入”评级。

表8：公司短期估值高于可比公司均值、远期估值低于可比公司均值

公司代码

公司名称

评级

总市值(亿元)

归母净利润(亿元)

PE

PB(MRQ)

2025A

2026E

2027E

2028E

2025A

2026E

2027E

600905.SH

三峡能源

未评级

1077.8

37.1

38.7

43.6

48.0

29.0

27.9

24.7

22.5

1.2

003035.SZ

南网能源

未评级

199.2

3.5

4.6

5.4

6.4

57.5

43.2

37.1

31.3

2.8

603105.SH

芯能科技

未评级

33.9

2.0

2.1

2.3

2.4

16.9

15.8

15.0

14.4

1.6

000591.SZ

太阳能

未评级

170.3

8.2

11.0

11.4

11.9

20.7

15.5

14.9

14.4

0.7

平均值

31.0

25.6

23.0

20.6

1.6

601778.SH

晶科科技

买入

131.1

3.3

1.6

3.9

6.9

39.7

83.6

33.3

18.9

0.8

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：已评级的标的盈利预测来自开源证券研究所，未评级的标的盈利预测来自 Wind一致预期；收盘价截至2026年7月16日。）

6、风险提示

电价下行风险：电价下行将影响公司在手光伏发电项目收益；

项目开发转让不及预期：项目开发转让不及预期将影响公司业务拓展与现金流；

算力需求不及预期：算力需求不及预期将影响公司新业务拓展。

新业务进展不及预期：新业务进展不及预期将影响公司成长性；


附：财务预测摘要

资产负债表(百万元)

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

流动资产

18566

17963

25001

27643

48286

现金

5034

5864

8855

13231

19455

应收票据及应收账款

6479

6603

0

0

0

其他应收款

450

419

894

1067

1817

预付账款

90

304

291

597

709

存货

4687

3035

12855

10468

23431

其他流动资产

1825

1740

2106

2280

2874

非流动资产

24027

23813

32600

45620

63032

长期投资

1154

1200

1566

1913

2259

固定资产

19250

18662

26646

38510

54817

无形资产

207

270

270

277

286

其他非流动资产

3417

3680

4117

4922

5669

资产总计

42593

41776

57601

73264

111318

流动负债

10044

9576

24687

38226

72953

短期借款

1841

1872

17512

30315

59970

应付票据及应付账款

3794

3238

0

0

0

其他流动负债

4409

4467

7175

7911

12983

非流动负债

16555

15943

16598

18331

20767

长期借款

10821

11922

12577

14310

16746

其他非流动负债

5735

4021

4021

4021

4021

负债合计

26599

25519

41286

56557

93720

少数股东权益

120

126

129

228

525

股本

3571

3571

3571

3571

3571

资本公积

8511

8535

8535

8535

8535

留存收益

3633

3865

3976

4317

5005

归属母公司股东权益

15874

16130

16186

16479

17072

负债和股东权益

42593

41776

57601

73264

111318

现金流量表(百万元)

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

经营活动现金流

1045

3871

-2840

4413

-6252

净利润

332

336

160

491

992

折旧摊销

1143

1212

1290

1916

2808

财务费用

810

839

801

1056

1294

投资损失

-266

-288

-320

-300

-300

营运资金变动

-1359

1572

-4811

1230

-11066

其他经营现金流

385

201

39

20

20

投资活动现金流

-1191

-1757

-9756

-14636

-19920

资本支出

2128

2493

9711

14590

19873

长期投资

-68

-200

-366

-346

-346

其他投资现金流

1005

936

321

300

300

筹资活动现金流

1026

-1408

-52

1796

2741

短期借款

-17

30

15640

12803

29655

长期借款

1271

1101

656

1733

2436

普通股增加

0

0

0

0

0

资本公积增加

64

24

0

0

0

其他筹资现金流

-292

-2564

-16348

-12740

-29350

现金净增加额

863

686

-12649

-8427

-23431

数据来源：聚源、开源证券研究所

利润表(百万元)

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

营业收入

4775

3900

5890

8800

12940

营业成本

2901

2269

4669

6853

9961

营业税金及附加

52

54

47

53

65

营业费用

132

98

71

88

104

管理费用

494

440

353

396

492

研发费用

4

3

6

9

13

财务费用

810

839

801

1056

1294

资产减值损失

-89

-16

-50

-20

-20

其他收益

46

37

40

50

50

公允价值变动收益

17

1

0

0

0

投资净收益

266

288

320

300

300

资产处置收益

1

5

1

0

0

营业利润

492

485

213

655

1322

营业外收入

19

19

0

0

0

营业外支出

100

50

0

0

0

利润总额

411

454

213

655

1322

所得税

79

118

53

164

331

净利润

332

336

160

491

992

少数股东损益

8

6

3

98

298

归属母公司净利润

324

330

157

393

694

EBITDA

1555

1666

1503

2571

4131

EPS(元)

0.09

0.09

0.04

0.11

0.19

主要财务比率

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

成长能力

营业收入(%)

9.3

-18.3

51.0

49.4

47.0

营业利润(%)

-14.3

-1.5

-56.0

207.4

101.8

归属于母公司净利润(%)

-15.4

1.7

-52.5

150.9

76.6

获利能力

毛利率(%)

39.2

41.8

20.7

22.1

23.0

净利率(%)

6.8

8.5

2.7

4.5

5.4

ROE(%)

2.1

2.1

1.0

2.9

5.6

ROIC(%)

0.9

0.9

0.3

0.7

1.0

偿债能力

资产负债率(%)

62.5

61.1

71.7

77.2

84.2

净负债比率(%)

90.2

83.8

166.2

230.4

375.4

流动比率

1.8

1.9

1.0

0.7

0.7

速动比率

1.2

1.4

0.4

0.4

0.3

营运能力

总资产周转率

0.1

0.1

0.1

0.1

0.1

应收账款周转率

0.8

0.6

0.0

0.0

0.0

应付账款周转率

0.8

0.8

3.5

0.0

0.0

每股指标(元)

每股收益(最新摊薄)

0.09

0.09

0.04

0.11

0.19

每股经营现金流(最新摊薄)

0.28

1.04

-0.76

1.19

-1.68

每股净资产(最新摊薄)

4.16

4.26

4.27

4.35

4.51

估值比率

P/E

40.4

39.7

83.6

33.3

18.9

P/B

0.8

0.8

0.8

0.8

0.8

EV/EBITDA

17.4

15.7

26.4

19.9

19.1


特别声明

《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。

因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。

分析师承诺

本研究报告的署名人员具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告，并对内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了署名人员的研究观点，所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。本报告署名人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。

股票投资评级说明

评级

说明

证券评级

买入(Buy)

预计相对强于市场表现20%以上;

增持(outperform)

预计相对强于市场表现5%~20%;

中性(Neutral)

预计相对市场表现在-5%~+5%之间波动;

减持(underperform)

预计相对弱于市场表现5%以下。

行业评级

看好(overweight)

预计行业超越整体市场表现;

中性(Neutral)

预计行业与整体市场表现基本持平;

看淡(underperform)

预计行业弱于整体市场表现。

备注：评级标准为以报告日后的6~12个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中A股基准指数为沪深300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。

分析、估值方法的局限性说明

本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。


法律声明

开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。

本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用。

本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动，过往的业绩表现不应作为其日后表现的预示。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。

开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。

本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。

开源证券研究所

上海

地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号楼3层

邮编：200120

邮箱：research@kysec.cn

北京

地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层

邮编：100044

邮箱：research@kysec.cn

深圳

地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼45层

518000

research@kysec.cn

西安

地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层

邮编：710065

邮箱：research@kysec.cn