银行

2026年07月17日

投资评级：看好（维持）

行业走势图


数据来源：聚源

相关研究报告

《众邦银行接管事件的可能影响一行业点评报告》-2026.7.7

《对《同业存单管理办法（征求意见稿）》的几点理解一行业点评报告》-2026.6.29

《稳负债与等资产的逻辑溯源一 2026Q2银行资产负债运行回顾》 -2026.6.25

银行投资基金动向与机构营销指南（2026年版）

行业深度报告

刘呈祥（分析师）

朱晓云（分析师）

liuchengxiang@kysec.cn

zhuxiaoyun@kysec.cn

证书编号：S0790523060002

证书编号：S0790524070010

2025银行基金投资变化：规模收缩、风偏提升、直接配债代替基金投资

1、上市银行自营整体赎回2800亿元，收益诉求明显提升。赎回规模较大的银行如邮储、光大、浙商等赎回较多负收益债基。2、避税效应收窄背景下，部分银行自营直接投资债券代替基金投资。3、银行自营基金投资风偏提升：（1）增持混合债券型基金，部分银行布局二级债基投资可转债获取超额收益；（2）2025年银行持仓债基投向信用债比例较2025H1提升6.8PCT，减仓国债和政金债。

银行自营基金投资风格剖析与分类

1、部分银行偏好货基：建行、交行、浦发等。主要出于流动性管理诉求（改善 LCR指标+应对临时头寸缺口），此外，同业合作（如银行投资货基，货基贡献银行同业存款）也是部分银行投资货基的重要考量。

2、部分银行重点布局摊余成本法定开债基：邮储、浦发。该类银行基金投资规模大占比高，为避免季末债市调整扰动业绩，对基金产品的估值稳定性要求高。

3、定制债基投资较多的银行：中行、招行、兴业、浙商、上海、杭州等。除了满足合理避税诉求外，（1）定制债基负债端稳定，往往可获取超额收益；（2）持有者结构单一，可精准匹配银行自营投资风格，如中国银行偏好利率债基，兴业银行偏好信用债基，浙商银行偏好金融债基。

定制债基监管趋严：存量赎回+增量受限，银行释放可配资金用于直接配债

1、2025年末中行通过中银基金和中银证券投资定制债基余额分别为1278亿元和906亿元，合计2184亿元。以利率债基为主，底层资产投向政金债，占比 65%，涉及规模约1500亿元左右。中行持仓定制债基规模占中银基金/中银证券管理债基总规模比例为 50%和 85%。后续中行需赎回存量定制债基。

2、关联方口径统计，银行自营持仓定制债基（单一持有银行比例>99%）规模约1.37万亿元，较2024年已下降2000亿元左右，2025年末监管即要求整改，单一比例不得超过 50%，过渡整改期三年。银行整体持仓定制债底层资产主要投向政金债（30%）、金融债（29%）和信用债（32%），2025年末投资规模分别为3983亿元、4128亿元和4393亿元。

3、长期影响：定制债基监管趋严，叠加中行事件催化，银行或陆续赎回存量定制债基，存量赎回+增量受限，释放出的银行可配资金大概率用于债券投资，但银行自营直接投资和通过公募基金投资的品种偏好有所不同，考虑税收成本、资本成本后，利率债仍具有较高比价优势，银行对政金债接盘意愿更高，信用债投资偏谨慎，信用债利差有走阔压力。

后定制债基时代，基金产品布局银行自营资金的七大核心方向

分层流动性管理工具（“货基+债券ETF+期限匹配短债”组合）、合规“半定制”产品、全谱系标准化产品（重点布局高流动性信用债ETF）、低波收益增强产品 （控回撤、增厚收益）、摊余成本定开债基、资本节约型产品、政策主题型产品。

风险提示：宏观经济增速下行；监管政策趋严；债市利率大幅波动。


目 录

1、银行财报中的基金投资口径梳理 ...6

2、2025 银行基金投资变化：规模收缩，增持货基、风偏提升 ...11

2.1、持仓规模：2025 年上市银行基金投资规模下降 2800 亿元左右 ...11

2.2、类型偏好：赎回低收益利率债基，增持信用债基 ...15

2.3、久期变化：2025 年银行持仓债基久期高位下降 ...18

3、银行视角：选择基金产品的主要考虑因素 ...19

3.1、部分银行增加货基：流动性管理诉求+同业合作互换 ...19

3.2、部分银行布局摊余成本法定开债基：避免市值波动干扰业绩 ...22

3.3、选择定制债基：主要满足超额收益诉求，精准匹配投资风格 ...23

3.3.1、兴业银行：偏好信用债基，积极布局信用债 ETF ...25

3.3.2、上海银行：定制债基底层投向从金融债转向信用债 ...26

3.3.3、浙商银行&杭州银行：呈现自营直接投资债券代替基金投资趋势 ...26

4、中行债基税收事件的影响与推演 ...27

4.1、对中国银行的可能影响：补交税款，赎回存量定制债基 ...27

4.2、定制债基合规成本抬升，银行自营直接配债代替基金投资 ...28

5、基金公司视角：从重点公司动态看自营资金的拓展方向 ...31

5.1、银行系基金子公司获得了较多的银行自营资金 ...31

5.2、工银瑞信：以工行持仓为主，2025 年赎回低收益利率债基 ...33

5.3、嘉实基金：2025 年浦发银行全面增持货基和各类债基 ...35

5.4、银华基金：银行系资金来源较分散，2025 年建行增持货基 ...38

5.5、中欧基金：2025 年银行持仓债基有一定程度赎回 ...40

5.6、交银施罗德：2025 年交行赎回货基，增持债基 ...42

5.7、兴全基金：2025 年兴业银行增持货基，赎回信用债基 ...44

5.8、小结：当前基金产品营销银行自营资金需调整思路 ...46

6、银行自营资金机构营销指南（2026 年版） ...46

6.1、后定制债基时代，基金产品布局银行自营资金的七大核心方向 ...46

6.1.1、分层流动性管理工具：“货基+债券 ETF+持有期匹配短债”组合 ...46

6.1.2、合规“半定制”产品：满足监管要求的联合定制模式 ...48

6.1.3、全谱系标准化产品：重点布局高流动性信用债 ETF，替代低效利率债工具 ...48

6.1.4、低波收益增强产品：严控回撤、增厚收益，适配大行 IRRBB 管理诉求 ...48

6.1.5、摊余成本法定开债基：精准匹配大体量银行稳估值诉求 ...48

6.1.6、资本节约型产品：精准对接中小银行资本约束诉求 ...49

6.1.7、政策导向主题基金：合规配置与结构性利差双赋能 ...50

6.2、银行投基税盾的核心逻辑与营销策略 ...50

6.3、不同银行类型基金产品适配表与中小行拓展方案 ...52

6.4、非银行系基金公司突破银行自营资金的路径建议 ...54

7、投资建议：沿基本面改善主线布局 ...54

8、风险提示 ...55


图表目录

图 1: 工行财报披露示例：发起设立但未纳入合并范围的理财产品和投资基金规模对应理财和基金子公司管理规模 ...6

图 2: 中信银行财报披露示例 ...7

图 3: 以兴业银行为例，梳理银行财报披露的基金投资口径 ...8

图 4: 基金披露口径辨析：兴业银行财报披露案例 ...9

图 5: 2025年末邮储银行证券投资基金（公募）余额 5257.78 亿元，对应公允价值计量第二层级 ...9

图 6: 2025年上市银行自营基金投资规模为 5.9 万亿元 ...11

图 7: 2025年上市银行基金投资/FVTPL 为 51.3% ...11

图 8: 2025上市银行基金投资规模下降 2800 亿元（亿元） ...11

图 9: 2025年上市银行基金投资占总资产比例为 1.9% ...11

图 10: 部分股份行和城商行基金投资规模较大（本行口径，亿元） ...12

图 11: 银行自营基金投资增量与利率走势相关性明显 ...14

图 12: 2025H2银行赎回收益率表现不佳的债基（关联方口径，亿份） ...15

图 13: 2025年银行自营货基投资比例提升 ...15

图 14: 2025银行持仓货基收益率高于多数债基 ...16

图 15: 2025H2银行投资债基的重仓债券加权平均久期下降 ...19

图 16: 上市银行持有基金大部分以非交易为目的（2025年） ...19

图 17: 2025H2银行投资货基份额占比提高 ...20

图 18: 2024年以来建行非银存款占比提升，波动加剧 ...21

图 19: 浦发、兴业和邮储持有摊余成本法定开债基份额较多（2025） ...22

图 20: 2020-2022年期间邮储基金投资代替债券投资 ...22

图 21: 银行通过基金投资各类债券避税效应测算（BP） ...22

图 22: 浦发银行核心一级资本充足率缓冲空间较低 ...23

图 23: 摊余成本法定开债基主要投向政金债（2025） ...23

图 24: 部分银行持仓定制债基份额和占比较高（2025） ...23

图 25: 偏好定制债基的银行对交易盘投资收益率要求较高 ...24

图 26: 兴业银行自营债券投资中信用债占比高 ...25

图 27: 上海银行营债券投资中信用债占比高 ...26

图 28: 上海银行定制债基投向由金融债主导转为信用债 ...26

图 29: 浙商银行自营投资中金融债占比较高 ...27

图 30: 杭州银行自营债券投资中政金债占比高 ...27

图 31: 2025年中行持仓定制债基主要投向政金债 ...28

图 32: 2025中行定制债基投向政金债规模约 1500 亿元 ...28

图 33: 2025年末定制债基余额约 1.37 万亿元（亿元） ...28

图 34: 2025年末定制债基份额占比降至 54%（亿份） ...28

图 35: 定制债基主要投向金融债、政金债和信用债 ...29

图 36: 定制债基投向信用债规模约 4400 亿元（亿元） ...29

图 37: 关联方统计口径中，多数银行系基金的母行持仓份额占比超过 60%（2025） ...31

图 38: 2025年银行自营资金持仓工银瑞信债基和货基份额均有所提升（亿份） ...34

图 39: 2025年银行自营申赎基金与基金收益率表现相关性明显 ...34

图 40: 兴业银行 2025年收缩信用债投资（亿元） ...40

图 41: 兴业银行 2025年收缩信用债基投资（亿元） ...40

图 42: 交通银行持仓定制债基结构：增持金融债基，赎回信用债基 ...43

图 43: 银行持仓兴全基金份额稳中有升（亿份） ...45


图 44: 大行非银存款占比波动提升（亿元）...47

图 45: 2026 年以来大行同业存单买入力度加大（亿元）...47

图 46: 银行持仓基金规模变动情况与交易盘金融资产市值波动呈相关关系（2025）...49

图 47: 银行基金投资资本计量方法：以穿透法和授权基础法为主（2026Q1）...49

图 48: 上市银行基金投资免税收入业绩贡献度测算...51

图 49: 2025 年上市银行中部分实际所得税率为负...52

表 1: 银行财报中涉及到 5 个基金投资披露口径...6

表 2: 没有基金子公司的股份行，两个口径数据规模一致；有基金子公司的股份行，口径 2 均大于口径 1...7

表 3: 本行较集团口径偏大的银行或投资更多并表定制债基（亿元）...8

表 4: 国有行基金分类至公允价值计量第三层级较多（非公募），浦发等机构全部基金投资计入第一层级（亿元）...10

表 5: 2025H2 股份行和城商行基金投资规模分别下降 1346 亿元和 1076 亿元...12

表 6: 邮储银行持仓摊余成本法定开债基份额稳定（关联方口径，2025）...14

表 7: 2025H2 混合债券型一级基金和二级基金银行自营持仓份额提升（亿份）...16

表 8: 中信银行持仓二级债基底层资产投向可转债获取较高投资收益率（亿份）...16

表 9: 2025 年银行自营持仓债基减仓国债和政金债，增持信用债（关联方口径）...17

表 10: 2025 年银行持仓货基增持银行存款，减仓同业存单（关联方口径）...17

表 11: 2025H2 银行自营减仓利率债基，增持信用债基（关联方口径）...17

表 12: 建设银行、交通银行、浦发银行和平安银行部分阶段 LCR 承压...20

表 13: 2025 年建设银行持仓货基份额稳中有增（关联方口径）...21

表 14: 杭州银行、上海银行、兴业银行和浙商银行持仓定制债基收益率表现总体好于非定制债基...24

表 15: 银行持仓定制债基底层资产中金融债和信用债比例较高（2025）...24

表 16: 相较于非定制债基，定制债基底层资产中政金债占比较低（2025）...25

表 17: 2025 年银行持仓定制债基与其自营债券投资偏好较为一致（关联方口径，亿份）...25

表 18: 兴业银行积极布局科技创新公司债 ETF 和基准做市公司债 ETF...26

表 19: 2025 年末中行持仓定制债基份额占中银基金/中银证券比例为 45%/76%...27

表 20: 2025 年末中行持仓定制债基占中银基金/中银证券比例为 50%/85%...27

表 21: 银行通过基金子公司投资定制债基情况（关联方口径）...29

表 22: 商业银行大类资产比价表：利率债仍具有比价优势（截至 07.12）...30

表 23: 银行系基金子公司获得了较多的银行自营资金（2025）...31

表 24: 银行持仓债基前五大基金公司统计：银行系基金子公司和头部基金公司占比高...32

表 25: 工银瑞信：2025 年末银行自营持有基金规模为 995 亿元（关联方口径）...33

表 26: 工商银行持仓工银瑞信基金规模最大（亿元，2025）...34

表 27: 2025 年银行自营持仓的基金中，混合债券型一级基金和货基增持规模最多（亿元）...34

表 28: 2025 年工商银行增持三只定制债基份额...35

表 29: 工商银行增持的三只债基中，底层资产主要投向金融债，2025 年占比为 49%...35

表 30: 嘉实基金：2025 年末银行自营持有基金规模为 788 亿元...36

表 31: 银行自营资金持仓嘉实基金的货基和中长期纯债型基金规模较大（亿元）...36

表 32: 2025 年浦发、江苏和兴业银行整体增持，邮储银行赎回（亿元）...37

表 33: “嘉实快线 A”的部分银行存款存放于浦发银行...37

表 34: 2025 年浦发银行增持嘉实基金的货基和、混合债券型一级基金和政金债指数型基金...38

表 35: 银华基金：银行系资金来源较为分散...38

表 36: 银华基金公募产品中，邮储、兴业、华夏和建行持仓份额较多（2025，亿份）...39

表 37: 2025 年兴业和光大赎回银华基金的债基，建行增持货基（亿份）...39

表 38: 建行持仓货基“银华日利 C”投资的银行存款由建行托管...39


表 39: 兴业银行赎回中长期纯债型基金（信用债基），增持短期纯债型基金（利率债基） ...40

表 40: 浦发银行持仓货基，兴业和邮储银行持仓债基较多（2025，亿份） ...40

表 41: 中欧基金：2025年末银行持仓规模为298亿元 ...41

表 42: 2025年浦发银行、兴业银行和招商银行赎回基金份额较多（亿份） ...41

表 43: 2025年招商银行赎回收益率表现不佳的信用债基 ...41

表 44: 交银施罗德：交行为主要持仓银行，2025年末银行自营持仓规模为200亿元 ...42

表 45: 交通银行持仓基金份额最多（2025,亿份） ...43

表 46: 2025年交行赎回货基，增持债基（亿份） ...43

表 47: 2025年光大银行增持政金债指数型债基，赎回市场波动时回撤较大的信用债基 ...44

表 48: 2025年中信银行增持二级债基，赎回利率债基 ...44

表 49: 兴全基金：2025年主要银行持仓机构为兴业银行，持仓规模为551亿元 ...44

表 50: 2025H2兴业银行增持一只货基：收益率占优势，且机构持仓占比高 ...45

表 51: 2025H2兴业银行赎回两只信用债基，回撤或为主要考量 ...45

表 52: 银行自营通过基金投资各类债券的免税效应测算（所得税未考虑资金成本） ...50

表 53: 不同银行类型基金产品适配表 ...53

表 54: 受益标的一览 ...55


1、银行财报中的基金投资口径梳理

我们观察银行财报披露的基金投资规模数据，通常有5个口径：本集团发行及管理的结构化主体、本集团持有投资的第三方机构发起设立的结构化主体、纳入合并范围的结构化主体、交易性金融资产项目（本集团、本行），首先我们需要做一些基础的口径厘清工作。

表1：银行财报中涉及到5个基金投资披露口径

银行财报中的基金投资口径

银行定位

收入贡献

纳入合并范围的结构化主体

集团口径

表内业务：银行作为投资人

投资净收益、分红收入

未纳入合并范围内的结构化主体

本集团发行及管理的结构化主体

表外业务：银行作为管理人

手续费收入

本集团持有投资的第三方机构发起设立的结构化主体

表内业务：银行作为投资人

投资净收益、分红收入

交易性金融资产-基金投资

本集团

投资净收益、分红收入

本行

投资净收益、分红收入

资料来源：开源证券研究所

1、本集团未纳入合并范围内的结构化主体。

(1) 本集团作为发起人的结构化主体：如理财子公司发行的非保本理财，基金子公司发行的基金产品等。以工商银行2025年末财报披露情况为例，本集团发起设立但未纳入合并范围的非保本理财产品及投资基金规模分别为2.09万亿元和2.37万亿元，对应2025年末工银理财理财产品余额和工银瑞信管理总资产规模。

图1：工行财报披露示例：发起设立但未纳入合并范围的理财产品和投资基金规模对应理财和基金子公司管理规模

本集团发起设立的未纳入合并范围的结构化主体，主要包括本集团发行的非保本理财产品和投资基金。这些结构化主体的性质和目的主要是管理投资者的资产并收取管理费，其融资方式是向投资者发行投资产品。本集团在这些未纳入合并范围的结构化主体中享有的权益主要包括直接持有投资或通过管理这些结构化主体赚取管理费收入。于2025年12月31日及2024年12月31日，本集团持有的投资以及应收手续费账面价值金额不重大。本集团赚取的管理费收入已包含在个人理财及私人银行和对公理财相关手续费及佣金收入中，见附注四、31。

于2025年12月31日，本集团发起设立但未纳入合并范围的非保本理财产品及投资基金的规模余额分别为人民币20,912.40亿元（2024年12月31日：人民币21,210.75亿元）及人民币23,723.42亿元（2024年12月31日：人民币21,111.49亿元）。

理财业务

数据来源：工商银行财报、开源证券研究所

2025年末，理财产品余额20,912.40亿元，全部由工银理财经营管理。有关工银理财的业务发展情况请参见“业务综述一综合化经营及子公司管理”。

2025年末，工银瑞信管理公募基金272只，管理年金、专户、专项组合 653个，管理资产总规模2.37万亿元。

(2) 投资于其他机构发行或管理的未纳入合并的结构化主体一投资基金：该口径不包含银行投资基金子公司管理的产品，比如兴业银行投资【兴业基金管理的债基】规模不算在内，对于没有基金子公司的银行来说，该口径往往与集团口径下 FVTPL-基金投资规模相同。如根据2025年中信银行披露数据，本集团投资于其他机构发行或管理的未纳入合并的结构化主体一投资基金规模为4213.14亿元，集团口径下，交易性金融资产中投资基金规模同样为4213.14亿元。


图2：中信银行财报披露示例

本集团投资于部分其他机构发行或管理的未纳入合并的结构化主体，并确认其产生的投资收益。这些结构化主体主要包括理财产品、专项资产管理计划、信托投资计划、资产支持融资债券以及投资基金。

于2025年12月31日，本集团通过直接持有投资而在第三方机构发起设立的结构化主体中享有的权益的账面价值及其在本集团的资产负债表的相关资产负债项目列示如下：

账面价值

最大风险敞口

交易性金融资产

债权投资

其他债权投资

合计

理财产品

2,893

-

-

2,893

2,893

非银行金融机构管理的专项资产管理计划

-

27,092

-

27,092

27,092

信托投资计划

5,467

177,036

-

182,503

182,503

资产支持融资债券

37,736

109,230

16,664

163,630

163,630

投资基金

421,314

-

-

421,314

421,314

合计

467,410

313,358

16,664

797,432

797,432

数据来源：中信银行财报、开源证券研究所

(1) 按产品类别

11 金融投资

附注

本集团

2025年12月31日

2024年12月31日

交易性金融资产

投资基金

421,314

427,597

债券投资

210,844

153,564

权益工具

19,885

5,213

存款证及同业存单

18,375

57,626

资金信托计划

5,467

1,267

理财产品及其他

2,893

2,131

表2：没有基金子公司的股份行，两个口径数据规模一致；有基金子公司的股份行，口径2均大于口径1

银行名称

投资于其他机构发行或管理的未纳入合并的结构化主体——基金投资(集团口径1)

交易性金融投资——基金投资(集团口径2)

2024

2025

2024

2025

招商银行

3349

2555

3440

2652

兴业银行

5502

5883

5723

6267

浦发银行

4855

4959

4855

4986

中信银行

4276

4213

4276

4213

民生银行

1596

1315

1619

1346

光大银行

2788

1876

2788

1876

平安银行

1862

1715

1862

1715

华夏银行

2980

2813

2980

2813

浙商银行

882

606

1751

1368

资料来源：各银行财报、开源证券研究所

2、本集团纳入合并范围的结构化主体。

根据中信银行财报定义，该部分包括本集团发起设立、管理和/或投资的部分资产管理计划及信托计划。如银行投资的定制债基，往往持仓比例高达 99%以上，部分定制债基或满足并表要求。参考杭州银行定义：纳入合并范围内的结构化主体主要为本集团委托第三方机构发行管理的基金投资、资金信托计划及资产管理计划以及资产支持证券等。

3、FVTPL-基金投资：本行口径VS本集团口径。

(1) 本集团口径包含子公司自营资金投资的基金产品，这部分规模体量较小，暂且可以忽略不计。

(2) 本行口径：比集团口径多的部分是需要并表的基金投资（多为定制债基），因此本行口径较集团口径更大的银行如招行、兴业、浦发、中信、民生和北京、杭州银行或投资了更多的定制债债基。


表3：本行较集团口径偏大的银行或投资更多并表定制债基（亿元）

银行名称

FVTPL-基金投资(集团)

FVTPL-基金投资(本行)

基金投资(本行-集团)

2024

2025

2024

2025

2024

2025

招商银行

3440

2652

3947

3301

507

649

兴业银行

5723

6267

6104

6573

381

305

浦发银行

4855

4986

5416

5301

561

315

中信银行

4276

4213

4625

4592

349

379

民生银行

1619

1346

1876

1570

257

223

光大银行

2788

1876

2762

1849

-26

-27

平安银行

1862

1715

1815

1668

-47

-48

华夏银行

2980

2813

2970

2806

-9

-7

浙商银行

1751

1368

1745

1281

-6

-87

北京银行

2767

2953

2661

3216

-106

264

上海银行

1776

1391

1693

1329

-83

-62

江苏银行

3367

3761

2935

3339

-433

-421

宁波银行

2098

1473

2098

1473

0

0

南京银行

1824

1606

1824

1606

0

0

杭州银行

837

706

1397

1101

560

396

数据来源：各银行财报、开源证券研究所

综合来看，银行财报的基金口径关系如下图所示：

图3：以兴业银行为例，梳理银行财报披露的基金投资口径


注：本图假设所有定制债基均满足并表条件

资料来源：开源证券研究所


图4：基金披露口径辨析：兴业银行财报披露案例

银行财报中的基金投资口径

2025年余额(亿元)

纳入合并范围的结构化主体

集团口径

-

未纳入合并范围内的结构化主体

本集团发行及管理的结构化主体

4405.93

本集团投资的其他机构发起设立的结构化主体

5883.15

交易性金融资产-基金投资

本集团

6267.47

本行

银行口径

6572.60

兴业基金管理的公募基金产品余额

4624.48

数据来源：兴业银行财报、开源证券研究所

另外，我们希望在这里明确的是银行财报披露“证券投资基金”与“基金投资”的不同，前者主要是公募基金产品，后者可能含有私募基金、政策性基金等项目，并不是我们讨论的主要范围。以邮储银行为例，集团口径7910.09亿元基金投资中，仅5257.78亿元为公募基金投资（证券投资基金），分类至公允价值计量第二层级，其余2652.31亿元基金投资分类至公允价值计量第三层级，或是私募类工具、非上市政策类/股权类特殊目的基金。

图5：2025年末邮储银行证券投资基金（公募）余额5257.78亿元，对应公允价值计量第二层级

按产品划分的投资分布情况

项目

2025年12月31日

2024年12月31日

金额

占比(%)

金额

占比(%)

债券

5,072,347

79.78

4,637,963

77.25

证券投资基金

525,778

8.27

658,786

10.97

同业存单

378,365

5.95

419,760

6.99

资产管理计划

290,311

4.57

200,820

3.34

信托投资计划

83,681

1.32

78,530

1.31

其他

7,671

0.11

8,268

0.14

金融投资合计

6,358,153

100.00

6,004,127

100.00

资料来源：邮储银行财报、开源证券研究所

下表列示了在资产负债表中以公允价值计量的金融资产和金融负债的公允价值：

合并

2025年12月31日

第一层级

第二层级

第三层级

合计

金融资产

以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的发放贷款和垫款

-

917,894

-

917,894

小计

-

917,894

-

917,894

交易性金融资产

一债券

-

75,532

-

75,532

一同业存单

-

74,221

-

74,221

一资产支持证券

-

7,766

194

7,960

一基金投资

-

525,778

265,231

791,009

一信托计划及资产管理计划

-

-

8,877

8,877

一金融机构理财产品

-

1,239

-

1,239

一权益工具

5

-

811

816

小计

5

684,536

275,113

959,654

那么，公允价值计量的不同层级分别是什么含义呢，为什么银行口径会呈现差异？

（1）第一层次：场内上市基金+宽松口径下的场外开放式公募

在证券交易所上市交易的基金（债券ETF、LOF、封闭式基金、场内货币基金），有连续竞价形成的公开交易价格，属于标准第一层次输入值，所有银行都会将其划入第一层次，但这类产品在银行持仓中占比较低（多数银行第一层次仅几十到几百亿）。


会计口径差异部分：浦发银行、江苏银行、成都银行、重庆银行等银行可能认为，场外开放式公募（普通货币基金、债券基金）每日公开的单位净值可自由申赎、市场活跃，满足第一层次「活跃市场报价」定义，因此将所有场外公募也划入第一层次，这也是浦发2025年第一层次高达4954亿、第二层次为0的核心原因。

表4：国有行基金分类至公允价值计量第三层级较多（非公募），浦发等机构全部基金投资计入第一层级（亿元）

银行名称

2023年

2024年

2025年

第一层次

第二层次

第三层次

合计

第一层次

第二层次

第三层次

合计

第一层次

第二层次

第三层次

合计

工商银行

374

879

414

1667

377

780

440

1597

389

583

1032

2005

建设银行

156

890

1354

2400

138

1771

1458

3367

222

2463

1479

4163

农业银行

86

282

213

581

24

350

234

608

30

384

275

690

中国银行

255

105

658

1018

262

97

678

1037

319

226

818

1363

邮储银行

5222

994

6216

6588

1666

8254

5258

2652

7910

招商银行

0

2411

12

2423

0

3431

9

3440

1

2646

6

2652

浦发银行

4337

6

2

4346

4826

7

21

4855

4954

0

31

4986

中信银行

1055

2713

443

4212

1281

2910

84

4276

1187

2946

80

4213

民生银行

1190

111

15

1316

909

694

16

1619

929

402

15

1346

北京银行

2020

13

2033

2750

17

2767

2933

19

2953

江苏银行

1741

739

2480

2498

869

3367

2809

951

3761

杭州银行

459

408

867

744

92

837

609

97

706

成都银行

313

313

754

754

455

455

重庆银行

43

43

248

248

251

251

郑州银行

129

129

150

150

222

222

青岛银行

438

438

512

512

325

166

491

苏州银行

346

346

467

467

570

570

齐鲁银行

216

216

276

276

322

322

青农商行

315

315

383

383

340

340

数据来源：各银行财报、开源证券研究所

（2）第二层次：保守口径下的场外开放式公募基金

邮储、招行、中信、建行、北京银行等多数银行采用保守口径，认为场外开放式基金的净值是管理人估值结果，并非市场竞价形成的交易价格，因此将所有普通场外公募基金（开放式债基、定制公募债基等）划入第二层次。这类产品的净值是公开可观察的，符合第二层次输入值定义，是当前银行基金持仓的绝对主力（邮储 5258亿元、招行2646亿元、中信2946亿元、建行2463亿元，均为这类产品）。

（3）第三层次：非上市政策类/股权类特殊目的基金，以及少量私募基金

仅五家国有大行大规模持有，包括债转股基金、住房租赁基金、产业引导基金、不良资产处置基金、政府引导基金等非公开募集的特殊目的基金，这类基金多为有限合伙制，不上市交易、不公开披露净值，底层以非上市股权为主，估值需要使用不可观察输入值（如底层资产折现率、未来现金流预测、流动性折扣等），因此划分为第三层次。股份行、城商行、农商行几乎不参与这类政策性、股权类基金投资，因此第三层次余额普遍在100亿元以下或为0，符合业务逻辑。


2、2025银行基金投资变化：规模收缩，增持货基、风偏提升

2.1、持仓规模：2025年上市银行基金投资规模下降2800亿元左右

2025年末上市银行自营基金投资规模约为5.9万亿元，占FVTPL比例为 51.3%。分银行类型来看，股份行和城商行基金投资规模大，占比高，2025年末分别为2.9万亿元和1.6万亿元，占FVTPL比例分别为 53.4%和 59.6%。

图6：2025年上市银行自营基金投资规模为5.9万亿元


数据来源：Wind、开源证券研究所（上图单位为亿元）

图7：2025年上市银行基金投资/FVTPL为 51.3%


数据来源：Wind、开源证券研究所

2025年末基金投资规模>3000亿元，占FTPL比例>50%的上市银行：邮储银行 （6996亿元）、招商银行（3301亿元）、兴业银行（6573亿元）、浦发银行（5301亿元）、中信银行（4592亿元）、北京银行（3216亿元）和江苏银行（3339亿元）。

2025年上市银行赎回基金明显，全年基金投资规模下降2800亿元左右。2025H1和2025H2分别下降400亿元和2400亿元左右。其中部分银行赎回规模较大如邮储银行（-1176亿元）、光大银行（-913亿元）、宁波银行（-625亿元）、浙商银行（-464亿元）、民生银行（-307亿元）、上海银行（-364亿元）、南京银行（-219亿元）、杭州银行（-296亿元）、成都银行（-304亿元）。

图8：2025上市银行基金投资规模下降2800亿元（亿元）


图9：2025年上市银行基金投资占总资产比例为 1.9%

数据来源：Wind、开源证券研究所


数据来源：Wind、开源证券研究所


图10：部分股份行和城商行基金投资规模较大（本行口径，亿元）

银行名称

基金投资规模(亿元)

基金/FVTPL

2020

2021

2022

2023

2024

2025H1

2025

2020

2021

2022

2023

2024

2025H1

2025

工商银行

2130

648

638

564

665

729

985

37.1%

16.4%

13.7%

11.2%

9.6%

11.6%

17.8%

建设银行

254

245

100

333

1032

906

1763

8.1%

10.3%

3.8%

11.8%

31.3%

19.4%

31.1%

农业银行

122

12

6

6

10

-

113

3.1%

0.4%

0.2%

0.2%

0.3%

-

3.0%

中国银行

27

43

35

41

41

-

90

1.0%

1.5%

1.2%

2.2%

2.1%

-

3.1%

邮储银行

2364

4412

6165

6213

8172

8041

6996

56.4%

58.8%

71.4%

70.0%

80.5%

76.0%

80.7%

交通银行

2248

2421

2934

2653

2156

2512

2684

57.4%

47.7%

50.8%

52.6%

41.9%

55.5%

60.2%

国有行

7145

7781

9878

9809

12075

12188

12630

30.3%

31.1%

35.3%

35.8%

39.0%

46.8%

40.7%

招商银行

1822

1959

2333

2867

3947

3230

3301

40.3%

67.3%

63.2%

61.6%

72.2%

55.2%

57.3%

兴业银行

5880

6325

6649

6390

6104

6718

6573

76.0%

74.6%

71.2%

71.4%

65.0%

68.5%

67.4%

浦发银行

4072

3753

4258

4914

5416

5078

5301

79.1%

76.9%

66.9%

66.4%

70.5%

63.2%

59.4%

中信银行

2822

3915

4255

4122

4625

4765

4592

71.7%

80.0%

76.8%

67.9%

72.1%

71.8%

68.0%

民生银行

1876

1877

2316

1634

1876

1774

1570

59.3%

63.7%

60.9%

56.4%

57.8%

55.6%

48.7%

光大银行

2108

2501

2113

2935

2762

2159

1849

70.3%

66.1%

53.1%

65.2%

63.5%

49.8%

40.5%

平安银行

994

1169

1822

1629

1815

2022

1668

32.2%

30.2%

41.2%

38.1%

30.9%

29.7%

24.0%

华夏银行

768

1279

1468

1940

2970

2912

2806

62.2%

54.8%

41.0%

42.5%

53.6%

49.5%

49.7%

浙商银行

822

886

1252

1495

1745

1629

1281

63.8%

49.5%

66.6%

58.2%

70.9%

58.6%

48.6%

股份行

21164

23662

26466

27926

31260

30287

28940

63.9%

66.0%

62.1%

60.9%

62.0%

56.8%

53.4%

北京银行

1635

1552

2081

2031

2661

3028

3216

82.1%

81.8%

72.4%

64.7%

73.0%

79.5%

85.3%

上海银行

1498

1723

2082

2018

1693

1428

1329

49.9%

80.5%

75.2%

67.0%

79.4%

51.4%

44.0%

江苏银行

1352

1438

1497

1986

2935

3747

3339

56.8%

67.6%

57.2%

64.9%

75.7%

81.7%

76.4%

宁波银行

1879

2270

2234

2067

2098

1757

1473

61.9%

64.7%

67.5%

62.1%

65.5%

58.4%

52.8%

南京银行

547

1220

1591

1741

1824

1639

1606

34.5%

43.8%

41.0%

42.2%

40.2%

36.4%

37.2%

杭州银行

519

994

867

867

1397

1353

1101

48.6%

63.8%

54.7%

43.3%

58.4%

66.5%

72.0%

长沙银行

411

487

654

763

802

788

749

47.7%

49.4%

59.7%

63.0%

60.5%

38.3%

47.8%

成都银行

340

210

314

333

805

842

501

45.8%

41.4%

58.5%

60.7%

86.6%

76.0%

70.1%

重庆银行

59

30

51

43

329

337

322

18.9%

12.3%

17.6%

16.2%

53.0%

48.8%

53.6%

贵阳银行

154

185

190

297

333

389

384

42.5%

56.7%

54.8%

66.5%

38.4%

43.2%

48.3%

郑州银行

89

105

137

124

156

158

159

19.5%

26.0%

31.5%

30.9%

47.3%

38.3%

33.2%

青岛银行

244

400

350

438

512

478

491

65.4%

71.4%

74.0%

75.2%

74.0%

65.3%

61.6%

苏州银行

162

287

392

346

559

643

699

42.8%

61.7%

63.6%

55.4%

68.6%

74.3%

79.8%

齐鲁银行

124

123

157

231

276

274

322

54.0%

55.0%

53.4%

62.7%

57.3%

62.5%

66.8%

兰州银行

49

72

106

66

160

100

148

14.1%

21.5%

28.6%

19.9%

37.8%

27.2%

36.1%

西安银行

7

61

117

142

203

180

205

7.0%

30.9%

45.0%

54.7%

60.7%

59.9%

57.4%

厦门银行

9

79

137

144

200

152

173

6.3%

49.5%

89.1%

83.4%

57.4%

44.2%

49.2%

城商行

9076

11238

12957

13636

16943

17293

16217

52.3%

61.0%

59.1%

57.1%

62.9%

59.8%

59.6%

渝农商行

210

316

296

360

568

625

470

67.5%

63.4%

38.2%

29.6%

61.3%

54.0%

43.5%

沪农商行

193

267

244

259

320

342

317

27.9%

36.8%

32.1%

26.6%

34.6%

33.3%

32.1%

青农商行

207

225

211

315

383

362

340

49.1%

46.9%

45.9%

65.7%

79.9%

70.4%

72.9%

常熟银行

102

135

88

88

102

103

104

94.3%

98.8%

72.3%

63.3%

95.3%

72.8%

89.8%

紫金银行

4

0

0

0

0

0

0

11.5%

无锡银行

81

80

85

84

110

96

80

85.4%

91.0%

97.6%

98.9%

99.4%

81.7%

92.8%

张家港行

19

30

56

74

99

98

104

49.6%

47.1%

81.2%

78.1%

81.1%

84.6%

97.2%

苏农银行

50

59

76

94

106

96

91

95.0%

97.3%

82.6%

90.5%

96.0%

84.6%

83.8%

江阴银行

71

81

64

80

69

72

64

94.0%

98.0%

60.0%

44.9%

35.3%

28.4%

20.8%

瑞丰银行

24

31

47

48

84

78

86

60.6%

60.6%

75.5%

75.4%

92.5%

86.5%

80.7%

农商行

961

1224

1166

1402

1841

1872

1656

51.4%

56.0%

46.1%

42.1%

60.0%

53.0%

49.2%

上市银行

38347

43904

50468

52772

62119

61639

59443

50.5%

53.9%

53.1%

52.5%

55.8%

55.1%

51.3%

数据来源：Wind、开源证券研究所

表5：2025H2股份行和城商行基金投资规模分别下降1346亿元和1076亿元

银行名称

基金投资规模增量(本行口径,亿元)

2021H1

2021H2

2022H1

2022H2

2023H1

2023H2

2024H1

2024H2

2025H1

2025H2

工商银行

-840

-642

-5

-4

-36

-39

62

40

63

256

建设银行

-17

8

-162

17

-10

243

484

215

-125

857

邮储银行

434

1614

1027

725

-133

181

1097

862

-131

-1045

交通银行

828

-655

1

512

24

-305

273

-771

356

172


国有行

405

325

861

1250

-155

80

1916

346

163

240

招商银行

154

-17

162

212

-14

547

613

466

-716

71

兴业银行

837

-392

273

52

-215

-44

-86

-200

614

-145

浦发银行

-641

322

540

-34

37

619

-120

621

-338

223

中信银行

770

322

382

-42

254

-386

376

126

140

-173

民生银行

488

-487

783

-344

-66

-616

-66

309

-102

-204

光大银行

185

208

-300

-88

833

-11

6

-180

-603

-310

平安银行

12

163

227

427

-325

132

311

-124

207

-354

华夏银行

291

220

36

153

194

278

543

487

-59

-106

浙商银行

-19

82

174

192

-4

247

222

28

-116

-348

股份行

2076

421

2276

528

694

766

1799

1535

-973

-1346

北京银行

28

-111

207

322

-4

-47

267

363

367

189

上海银行

161

65

320

39

-70

6

-66

-259

-265

-99

江苏银行

23

63

6

53

364

124

1194

-245

812

-408

宁波银行

213

178

-180

144

331

-499

194

-163

-341

-284

南京银行

282

392

136

236

189

-39

229

-147

-185

-33

杭州银行

276

200

110

-237

-73

72

186

344

-45

-251

长沙银行

49

27

164

3

57

51

112

-73

-14

-39

成都银行

-79

-51

-55

159

-59

79

262

209

37

-342

重庆银行

-39

10

50

-30

3

-10

86

200

8

-15

贵阳银行

-13

44

29

-24

40

66

-36

72

57

-6

郑州银行

10

6

13

19

-8

-6

3

29

2

1

青岛银行

111

45

8

-58

-10

98

-2

76

-34

13

苏州银行

109

17

111

-6

60

-106

284

-71

84

56

齐鲁银行

-5

3

29

5

47

28

9

36

-2

48

兰州银行

6

18

126

-93

29

-69

33

62

-61

49

西安银行

2

52

16

40

4

21

30

31

-23

25

厦门银行

15

55

35

23

-10

17

26

30

-48

21

城商行

1149

1013

1125

595

891

-213

2813

494

350

-1076

渝农商行

17

89

70

-90

20

43

289

-81

57

-155

沪农商行

52

22

13

-36

17

-2

-34

95

22

-25

青农商行

-12

30

-8

-6

88

16

45

23

-22

-22

常熟银行

-22

56

-28

-20

-10

11

67

-54

1

2

紫金银行

-3

-1

0

0

0

0

0

0

0

0

无锡银行

3

-4

2

3

2

-4

10

16

-14

-16

张家港行

3

8

15

11

18

0

66

-42

0

6

苏农银行

-4

13

8

9

20

-1

13

-1

-10

-5

江阴银行

7

3

1

-18

2

14

1

-11

2

-8

瑞丰银行

17

-10

0

16

-4

5

31

5

-6

8

农商行

58

206

72

-130

153

83

489

-49

31

-216

上市银行

3687

1965

4335

2242

1583

716

7017

2326

-428

-2399

数据来源：Wind、各银行财报、开源证券研究所

银行自营基金投资规模增量与利率走势密切相关，季末利率上行时会催化银行赎回基金。一方面基金投资只能计入FVTPL，利率调整时基金估值的波动对银行业


绩形成扰动；另一方面在核心营收（利息净收入）愈发承压的背景下，银行对金融投资的收益诉求提高，而利率上行环境中债基收益率往往表现不佳。

图11：银行自营基金投资增量与利率走势相关性明显


数据来源：各银行财报、Wind、开源证券研究所（注：本行口径，剔除国有行后的上市银行）

(1) 基金投资只能计入FVTPL，季末利率上行时，银行会赎回基金避免业绩大幅波动。但由于摊余成本法定开债基估值稳定，银行持仓行为稳定。关联方统计口径下，2025年末邮储银行持有的14只摊余成本法定开债基份额自2020年以来就保持稳定，2023年多只产品进入开放期后还有一些增持。仅在2025H2赎回了7.5亿份民生加银聚鑫三年定开，2025H2年化收益率2.10%为持仓摊余成本法定开债基中最低，收益因素或为赎回主因。

表6：邮储银行持仓摊余成本法定开债基份额稳定（关联方口径，2025）

基金代码

基金名称

赎回起始日

收益率(2025)

持有份额(亿份)

2020

2021

2022

2023

2024

2025H1

2025

004567.OF

新华安享惠泽39个月定开A

2023-06-12

2.91%

8.0

8.0

8.0

31.7

31.7

31.7

31.7

007619.OF

中欧润逸63个月定开

2025-10-29

2.11%

23.0

23.0

23.0

23.0

23.0

23.0

23.0

007736.OF

民生加银聚鑫三年定开

2022-09-05

2.10%

20.0

20.0

23.0

23.0

23.0

23.0

15.5

008027.OF

工银泰和39个月定开A

2023-10-09

3.17%

22.5

22.5

22.5

25.5

25.5

25.5

25.5

008489.OF

华商鸿畅39个月定开A

2023-12-25

2.15%

12.0

12.0

12.0

15.5

15.5

15.5

15.5

008560.OF

中邮淳悦39个月定开A

2023-10-31

3.02%

10.0

10.0

10.0

16.0

16.0

16.0

16.0

008613.OF

浙商汇金安享66个月定开A

2026-03-23

4.13%

-

-

-

23.9

23.9

23.9

23.9

008759.OF

摩根瑞泰38个月定开债A

2023-05-18

2.70%

6.0

6.0

6.0

20.4

20.4

20.4

20.4

009523.OF

宝盈聚福39个月定开A

2023-11-29

3.07%

17.3

17.3

17.3

22.5

22.5

22.5

22.5

009738.OF

格林泓安63个月定开

2026-02-02

3.55%

-

17.0

17.0

17.0

17.0

17.0

17.0

009770.OF

英大安鑫66个月

2026-03-24

3.83%

24.0

24.0

24.0

24.0

24.0

24.0

24.0

009894.OF

前海开源惠盈39个月定开

2023-11-24

2.65%

15.0

15.0

15.0

19.0

19.0

19.0

19.0

010463.OF

鹏扬淳稳66个月定开A

2026-04-29

4.78%

23.0

23.0

23.0

23.0

23.0

23.0

23.0

010580.OF

长盛稳鑫63个月定开

2026-03-02

3.54%

-

24.0

24.0

24.0

24.0

24.0

24.0

数据来源：Wind、开源证券研究所

(2) 利率上行时债基收益率往往表现不佳，部分产品净值回撤较多。我们以 2025H2基金赎回规模较大的邮储银行、光大银行、浙商银行和杭州银行为例，其赎


回的债基多为区间收益率为负的产品。

图12：2025H2银行赎回收益率表现不佳的债基（关联方口径，亿份）





数据来源：Wind、开源证券研究所（注：纵轴为2025H2银行赎回基金份额，横轴为基金产品2025H2的区间年化收益率。）

2.2、类型偏好：赎回低收益利率债基，增持信用债基

从基金持仓类型来看，货基投资比例提升明显。关联方口径统计，2025年末银行自营持仓货基比例为 11.2% ，较2025H1提升2.1pct。

图13：2025年银行自营货基投资比例提升


数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

2025年货基较债基更具优势。（1）收益稳定，估值不受市场利率调整影响；（2） 2025年银行持仓货基收益率均值在 1.5%左右，高于多数债基收益表现；（3）货基具


有随时申赎，优化LCR指标的特征，是比较好的流动性管理工具。

图14：2025银行持仓货基收益率高于多数债基


数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

银行自营债基投资风险偏好提升明显：增持混合债券型基金和信用债基。

(1) 主要赎回中长期纯债型基金，增持混合债券型一级基金和二级基金。关联方口径下，2025年银行持仓债基整体规模收缩，但混合债券型一级基金和二级基金获增持，或源于收益率表现好于一般债基因素。中信银行持仓的3只二级债基投向可转债并获取显著超额收益，2025年中信银行持续增持。

表7：2025H2混合债券型一级基金和二级基金银行自营持仓份额提升（亿份）

基金类型

2022

2023H1

2023

2024H1

2024

2025H1

2025

中长期纯债型基金

16634

16126

17088

20239

26678

19663

18107

混合债券型一级基金

442

439

473

426

585

458

645

混合债券型二级基金

71

70

40

54

94

87

94

被动指数型债券基金

692

562

710

1193

1834

1941

1465

短期纯债型基金

115

94

109

123

168

183

284

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

表8：中信银行持仓二级债底层资产投向可转债获取较高投资收益率（亿份）

基金代码

基金名称

持有银行

2025年收益率

持有份额(2025)

持有份额(2024)

2025份额变动

持股比例(%)

投向可转债比例

005019.OF

国投瑞银和泰6个月

杭州银行

0.32%

19.31

29.31

-10.00

99.48

-

010803.OF

天弘庆享A

徽商银行

0.87%

20.01

20.01

0.00

87.00

-

011656.OF

天弘京津冀主题A

南京银行

1.00%

5.77

-

5.77

58.59

-

020736.OF

国新国证汇铭A

青岛银行

0.02%

22.83

22.93

-0.09

53.30

-

023692.OF

诺德安悦

青岛银行

0.98%

7.99

-

7.99

38.13

-

253060.OF

国联安信心增长A

中信银行

11.51%

6.82

4.69

2.13

50.16

41.7%

519733.OF

交银强化回报AB

中信银行

15.13%

8.32

4.49

3.83

41.78

21.3%


基金代码

基金名称

持有银行

2025年收益率

持有份额(2025)

持有份额(2024)

2025份额变动

持股比例(%)

投向可转债比例

016327.OF

农银汇理双利回报A

中信银行

3.53%

3.03

3.03

0.00

99.11

15.5%

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

从银行持仓债基的底层资产投向看，信用债投资比例提升明显，2025年末超过 20%，较2025H1提升6.8pct，减仓国债和政金债等利率债明显，占比分别下降3.0pct和4.1pct。货基：相较于2025H1，银行存款占比提升，同业存单的投资占比下降。

表9：2025年银行自营持仓债基减仓国债和政金债，增持信用债（关联方口径）

日期

买入返售

银行存款

其他资产

国债

同业存单

金融债

政金债

信用债

可转债

ABS

地方债

其他债券

24H1

0.7%

0.7%

0.2%

3.8%

2.5%

17.6%

56.8%

15.1%

0.0%

0.2%

-

2.1%

2024

1.7%

1.4%

0.2%

5.0%

1.9%

16.2%

59.0%

12.1%

0.0%

0.1%

0.4%

1.9%

25H1

1.1%

1.0%

0.3%

6.4%

1.5%

16.2%

57.0%

13.9%

0.0%

0.1%

0.5%

2.0%

2025

2.4%

1.5%

0.2%

3.5%

1.2%

15.7%

52.9%

20.6%

0.0%

0.1%

0.7%

1.3%

变动

1.3%

0.4%

-0.1%

-3.0%

-0.3%

-0.5%

-4.1%

6.8%

0.0%

0.0%

0.2%

-0.7%

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

表10：2025年银行持仓货基增持银行存款，减仓同业存单（关联方口径）

日期

买入返售

银行存款

其他资产

国债

同业存单

金融债

政金债

信用债

可转债

ABS

地方债

其他债券

24H1

21.2%

37.1%

0.3%

0.1%

33.2%

0.9%

3.7%

3.3%

0.0%

0.2%

-

0.0%

2024

23.9%

26.9%

0.7%

0.1%

38.3%

1.4%

4.1%

4.6%

0.0%

0.1%

0.0%

0.0%

25H1

18.0%

25.4%

0.4%

0.4%

47.0%

1.2%

4.1%

3.5%

0.0%

0.1%

0.0%

0.0%

2025

16.8%

26.8%

0.2%

0.0%

45.5%

1.6%

5.4%

3.6%

0.0%

0.1%

0.0%

0.0%

变动

-1.18%

1.34%

-0.22%

-0.33%

-1.49%

0.44%

1.24%

0.18%

0.00%

0.02%

0.00%

0.00%

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

银行自营持仓债基以利率债基为主，2025年末占比为 47%，符合银行稳健的投资风险偏好。一方面，免税是银行自营投资基金的主要诉求之一，从2025年末银行持仓债底层资产来看，政金债、信用债和金融债等就有税收优惠的债券占比较高。另一方面，主要投向政金债的摊余成本法定开债基由于估值优势得到银行偏好。

2025H2银行增持信用债基明显（+1400亿元），其中招商银行、中信银行、上海银行、北京银行信用债基增持规模较多，均超100亿元，反映其基金投资风偏提升趋势。

注：根据债底层资产分布情况，利率债（国债+政金债）占比>50%的债基定义为利率债基，金融债（不含政金债）占比>50%的债基定义为金融债基，信用债占比>50%的债基定义为信用债基。

表11：2025H2银行自营减仓利率债基，增持信用债基（关联方口径）

银行名称

2025年末银行持仓基金类型(亿份)

占比

2025H2增量(亿份)

金融债基

利率债基

信用债基

其他

合计

金融债基

利率债基

信用债基

其他

金融债基

利率债基

信用债基

其他

合计

兴业银行

384

882

1279

290

2835

13.6%

31.1%

45.1%

10.2%

-105

28

-86

-371

-535

中国银行

-

2066

0

0

2066

-

100.0%

0.0%

0.0%

-

89

0

0

89


招商银行

347

570

499

516

1932

18.0%

29.5%

25.9%

26.7%

14

-108

309

-410

-194

浦发银行

376

1297

95

101

1869

20.1%

69.4%

5.1%

5.4%

-116

85

35

53

56

邮储银行

358

986

27

130

1501

23.9%

65.7%

1.8%

8.7%

45

-329

15

-68

-337

中信银行

100

50

779

137

1067

9.3%

4.7%

73.1%

12.9%

23

-13

149

-201

-42

上海银行

15

201

642

35

893

1.7%

22.5%

71.9%

3.9%

-45

-27

568

-448

49

华夏银行

155

640

48

28

871

17.7%

73.5%

5.5%

3.2%

42

23

0

-73

-8

工商银行

303

150

59

255

768

39.4%

19.6%

7.7%

33.3%

36

83

59

-9

169

交通银行

298

16

272

170

757

39.4%

2.1%

36.0%

22.5%

-50

-23

63

-116

-126

浙商银行

410

157

0

181

748

54.8%

21.0%

0.0%

24.2%

9

-249

0

15

-225

南京银行

219

311

75

103

708

30.9%

43.9%

10.6%

14.6%

6

79

20

11

115

北京银行

158

139

347

37

682

23.2%

20.4%

50.9%

5.5%

-71

9

235

-112

61

光大银行

25

305

299

40

670

3.7%

45.6%

44.7%

6.0%

25

-158

-1

-57

-191

建设银行

161

279

33

0

473

34.1%

59.0%

6.9%

0.0%

143

1

33

0

176

民生银行

218

210

35

463

0.0%

47.2%

45.3%

7.5%

0

-29

-10

-84

-122

江苏银行

20

320

24

65

429

4.6%

74.5%

5.7%

15.2%

-44

-69

3

6

-103

杭州银行

70

281

21

19

391

18.0%

71.7%

5.4%

4.9%

-76

-3

0

-53

-132

徽商银行

16

179

75

3

273

5.8%

65.5%

27.5%

1.1%

0

-6

13

2

9

广发银行

165

39

60

264

62.5%

14.8%

22.7%

0.0%

0

0

0

0

0

平安银行

21

53

25

66

166

12.7%

32.0%

15.4%

40.0%

-46

5

0

17

-24

苏州银行

155

155

0.0%

100.0%

0.0%

0.0%

0

10

0

0

10

渤海银行

99

23

122

0.0%

81.2%

18.8%

0.0%

0

0

23

0

23

青岛银行

119

119

0.0%

100.0%

0.0%

0.0%

0

-3

0

0

-3

宁波银行

83

83

0.0%

0.0%

0.0%

100.0%

0

-22

0

0

-22

广州农商行

61

61

0.0%

100.0%

0.0%

0.0%

-9

-6

0

-23

-38

农业银行

58

58

0.0%

100.0%

0.0%

0.0%

0

49

0

0

49

华润银行

8

39

47

17.3%

82.7%

0.0%

0.0%

8

-8

0

0

0

沪农商行

30

30

0.0%

100.0%

0.0%

0.0%

0

15

0

0

15

江苏农商行

0

0

0.0%

100.0%

0.0%

0.0%

0

0

0

0

0

合计

3608

9703

4895

2295

20502

17.6%

47.3%

23.9%

11.2%

-212

-578

1430

-1921

-1281

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

2.3、久期变化：2025年银行持仓债基久期高位下降

从银行投资债基的重仓债券加权平均久期（简称为久期）来看：

(1) 债基拉长久期过程中，定制债基久期小于非定制债基。2023年以来，伴随利率的快速下行，债基拉长久期做收益，在这个过程中，银行自营投资的定制债基（持仓占比 99%以上的债基）久期小于非定制债基，反映银行对利率风险管理更为谨慎。

(2) 2025年债基久期高位回落，2025年6月末银行持仓债基久期为3.48年，处于历史较高位置，三季度后债市调整，为管控市值波动，债基久期下降，同时国股行由于承接超长期地方债导致 $ \Delta $ EVE指标承压，2025年末债基久期高位回落至 2.70年。


图15：2025H2银行投资债基的重仓债券加权平均久期下降


数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

目前银行持有的基金大部分仍计入银行账簿，在计算 $ \Delta $EVE等IRRBB指标时须穿透至底层，按基金持有债券组合久期代入净久期缺口。

图16：上市银行持有基金大部分以非交易为目的（2025年）


数据来源：各银行财报、开源证券研究所

3、银行视角：选择基金产品的主要考虑因素

3.1、部分银行增加货基：流动性管理诉求+同业合作互换

2025年末关联方口径持仓货基份额超过200亿元的银行有：兴业银行（629亿份）、浦发银行（548亿份）、建设银行（452亿份）、交通银行（274亿份）、江苏银行（227亿份），其中占比超过 20%的有建设银行（49%）、交通银行（27%）、浦发银行（23%）和江苏银行（35%）。


图17：2025H2银行投资货基份额占比提高

银行名称

2022

2023

2024

2025H1

2025

2025年货基占比

走势图

兴业银行

266

200

412

464

629

18%

浦发银行

507

123

506

405

548

23%

建设银行

-

180

372

267

452

49%

交通银行

149

140

869

236

274

27%

江苏银行

145

203

264

272

227

35%

民生银行

105

62

38

86

137

23%

招商银行

14

43

288

20

116

6%

上海银行

150

113

228

107

108

11%

平安银行

185

160

220

166

102

38%

邮储银行

46

45

150

107

84

5%

宁波银行

22

22

24

14

15

15%

光大银行

82

67

50

10

10

1%

中信银行

22

11

14

5

9

1%

北京银行

9

12

21

33

-

-

南京银行

33

80

5

2

-

-

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

货基的优势在于：（1）收益稳定：货基也必须计入FVTPL账户，但多采用摊余成本法估值，其收益和市值都较为稳定，不会对业绩形成扰动。（2）较好的流动性管理工具：随时申赎+收益稳定，此外还兼具改善LCR指标的功能。（3）同业合作互换：货基主要的资产投银行存款和同业存款，银行投资货基，货基可贡献银行同业存款。

1、部分银行偏好货基是出于改善LCR的诉求，如建行、交行、平安和浦发。国股行流动性覆盖率合意水平一般在 120%以上，当LCR临近 120%时，银行有改善 LCR的动力，货基收益率稳定，流动性好，增持货基是改善LCR效率最高的方式。

表12：建设银行、交通银行、浦发银行和平安银行部分阶段LCR承压

银行名称

流动性覆盖率(LCR,%)

2021Q4

2022Q4

2023Q4

2024Q2

2024Q4

2025Q1

2025Q2

2025Q3

2025Q4

2026Q1

工商银行

112

118

122

134

140

121

129

128

139

136

建设银行

135

149

133

125

126

125

122

132

135

138

农业银行

121

132

124

120

131

133

134

130

134

132

中国银行

128

134

135

138

143

143

134

138

151

145

邮储银行

249

251

304

243

287

225

223

229

302

228

交通银行

116

122

129

144

141

130

135

129

123

120

招商银行

165

165

160

172

174

166

160

162

176

178

兴业银行

139

110

156

167

169

146

130

106

175

134

浦发银行

140

149

134

161

153

121

128

118

141

123

中信银行

147

168

167

152

218

138

137

128

144

125

民生银行

133

135

146

141

162

147

155

134

136

142

光大银行

136

130

149

132

151

139

142

134

143

129

平安银行

104

116

112

130

136

111

134

116

133

135


华夏银行

138

150

129

139

149

143

156

153

155

130

浙商银行

164

148

167

166

323

235

225

255

174

369

数据来源：Wind、开源证券研究所

2、货基高流动性（T+1）且收益稳定的特征，是银行应对日间头寸缺口非常好的工具。根据关联方口径统计，建设银行在2024H1和2025H2增持货基份额分别为 87亿份和185亿份，一部分原因可能也在于，居民财富化进程中其非银存款占比提升，非银存款利率敏感性高，波动性大，大行负债稳定性下降，因此资产端更偏好一些高流动性资产，预防日间流动性缺口。

图18：2024年以来建行非银存款占比提升，波动加剧


数据来源：Wind、开源证券研究所

表13：2025年建设银行持仓货基份额稳中有增（关联方口径）

基金名称

基金公司

基金总资产

持股比例(%)

持仓份额(亿份)

收益率(2025)

2023

2024H1

2024

2025H1

2025

上银慧财宝B

上银基金

326

8.10

-

-

-

-

25

1.59%

中金现金管家B

中金基金

1629

15.36

-

10

10

4

32

1.44%

英大现金宝A

英大基金

230

6.54

-

-

-

-

15

1.51%

华夏收益宝B

华夏基金

861

7.10

25

30

31

31

51

1.58%

鹏华金元宝

鹏华基金

736

8.19

25

30

31

31

51

1.57%

长城收益宝B

长城基金

1310

2.72

25

30

31

35

35

1.63%

博时合晶货币B

博时基金

111

12.73

-

20

20

13

13

1.51%

民生加银现金宝B

民生加银基金

107

14.15

-

10

10

4

14

1.46%

建信现金增利货币B

建信基金

1473

4.73

40

40

41

41

51

1.59%

国泰瞬利D

国泰基金

551

7.86

25

25

26

26

36

1.62%

银华日利C

银华基金

1001

43.12

-

-

-

-

20

1.37%

华泰柏瑞交易货币D

华泰柏瑞基金

202

18.54

-

20

20

20

31

1.54%

南方收益宝B

南方基金

807

7.05

40

40

41

41

51

1.58%

中信保诚货币B

中信保诚基金

293

3.86

-

-

-

10

10

1.58%

华商现金增利B

华商基金

172

10.03

-

10

10

10

15

1.56%

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）


3.2、部分银行布局摊余成本法定开债基：避免市值波动干扰业绩

我们通过关联方口径观察，2025年末浦发银行、兴业银行和邮储银行持仓摊余成本法债基份额较多，分别为875亿份、433亿份、301亿份，占比相对也较高。

1、基金投资规模大，占总资产比例高，摊余成本法债基可规避市场波动影响业绩稳定性。2025年末邮储银行、兴业银行和浦发银行自营基金投资规模分别为6996亿元、6573亿元、5301亿元，居上市银行前三，占总资产比例分别为 3.78%（国有行为 0.60%）、6.10%、5.44%（股份行为 4.10%）。

图19：浦发、兴业和邮储持有摊余成本法定开债基份额较多（2025）


数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

2、摊余成本法定开债底层资产多为政金债，符合银行自营的风险偏好，且实现合理避税。2020年以来，伴随邮储银行基金投资比例的提升，自营投资政金债的比例下降，呈现出一定的替代效应。2020-2022年期间，以国开债（5Y）到期收益率测算，通过基金投资实现的避税效应均值为75BP。

图20：2020-2022年期间邮储基金投资代替债券投资


图21：银行通过基金投资各类债券避税效应测算（BP）

数据来源： Wind、开源证券研究所


数据来源： Wind、开源证券研究所

3、摊余成本法定开债基还具有资本节约优势。浦发银行核心一级资本缓冲空间紧张，其持仓摊余成本法定开债底层资产中政金债比例（75%）也较邮储银行（71%）更高。


图22：浦发银行核心一级资本充足率缓冲空间较低


数据来源：Wind、开源证券研究所

图23：摊余成本法定开债基主要投向政金债（2025）


数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

3.3、选择定制债基：主要满足超额收益诉求，精准匹配投资风格

中国银行、兴业银行、招商银行、浙商银行、杭州银行、上海银行定制债基持仓份额和占比较高，且关联方口径数据具有一定代表性。

图24：部分银行持仓定制债基份额和占比较高（2025）


数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

1、定制债基负债端稳定，往往有利于其取得稳定的超额收益，因此一些对收益率有诉求的银行可能会更偏好定制债基。

我们统计2023-2025年上市银行交易盘投资净收益率均值，招商银行（2.94%）、兴业银行（2.73%）、浙商银行（2.67%）均高于股份行平均值2.51%，杭州银行（3.04%）也明显高于城商行均值2.39%。


图25：偏好定制债基的银行对交易盘投资收益率要求较高


数据来源：Wind、开源证券研究所（交易盘投资投资收益率测算=FVTPL产生的投资净收/交易性金融资产期初期末均值）

从样本银行持仓债基的收益率表现来看，大多数阶段定制债基可取得超额收益。根据2022-2025年收益率均值表现，杭州银行、上海银行、兴业银行和浙商银行持仓定制债基收益率较非定制债基分别高出20BP、15BP、57BP和46BP，兴业银行定制债基取得更明显的超额收益，在2022年和2023年超过100BP。

表14：杭州银行、上海银行、兴业银行和浙商银行持仓定制债基收益率表现总体好于非定制债基

银行名称

2022年(%)

2023年(%)

2024年(%)

2025年(%)

2022-2025均值(%)

非定制

定制

总计

非定制

定制

总计

非定制

定制

总计

非定制

定制

总计

非定制

定制

总计

杭州银行

2.44

2.82

2.76

1.36

2.58

2.16

5.42

4.52

4.89

0.33

0.45

0.43

2.39

2.59

2.56

上海银行

3.47

3.64

3.54

2.94

2.70

2.85

4.31

5.23

4.65

0.97

0.73

0.90

2.92

3.08

2.99

兴业银行

3.44

4.59

3.98

3.24

4.28

3.81

4.62

4.72

4.67

1.21

1.21

1.21

3.13

3.70

3.42

招商银行

3.20

3.37

3.26

3.09

3.03

3.07

4.36

4.10

4.27

0.84

0.82

0.83

2.87

2.83

2.86

浙商银行

3.33

4.01

3.67

2.62

3.39

2.96

4.99

5.54

5.22

0.51

0.36

0.43

2.86

3.32

3.07

数据来源：Wind、开源证券研究所（关联方口径）

2、定制债基持有者结构单一，可以更好的满足银行的投资风格偏好。

样本银行持仓定制债底层资产投向金融债和信用债比例高于非定制债基。如上海银行定制债底层资产中信用债占比为 62.8%，较非定制债基高 58.2pct，浙商银行定制债基投向金融债占比为 53.1%，较非定制债基高19pct。

表15：银行持仓定制债底层资产中金融债和信用债比例较高（2025）

银行名称

买入返售

银行存款

其他资产

国债

同业存单

金融债

政金债

信用债

ABS

地方债

其他债券

招商银行

0.1%

0.3%

0.0%

3.0%

5.6%

35.2%

15.5%

40.1%

0.0%

0.0%

0.2%

兴业银行

0.1%

3.0%

0.0%

1.6%

1.9%

36.5%

11.1%

44.9%

0.3%

0.0%

0.5%

浙商银行

0.2%

0.3%

0.0%

3.0%

4.9%

53.1%

35.7%

0.6%

0.4%

0.0%

2.0%

上海银行

0.0%

0.2%

0.0%

2.0%

10.5%

11.9%

6.8%

62.8%

1.4%

0.0%

4.4%

杭州银行

1.4%

0.3%

0.0%

0.9%

0.0%

30.5%

51.2%

14.2%

0.0%

0.0%

1.4%

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）


表16：相较于非定制债基，定制债底层资产中政金债占比较低（2025）

银行名称

买入返售

银行存款

其他资产

国债

同业存单

金融债

政金债

信用债

ABS

地方债

其他债券

招商银行

-1.7%

-2.3%

0.0%

-2.6%

4.0%

19.6%

-32.7%

17.1%

0.0%

-1.3%

-0.2%

兴业银行

-3.3%

1.2%

-0.3%

-0.3%

0.9%

25.3%

-28.8%

7.0%

0.3%

-1.6%

-0.5%

浙商银行

-1.3%

-0.2%

-0.3%

-0.7%

3.3%

19.0%

-12.7%

-7.2%

0.2%

0.0%

-0.2%

上海银行

-5.2%

-0.3%

0.0%

-5.2%

9.4%

3.6%

-63.6%

58.2%

1.4%

0.0%

1.8%

杭州银行

1.1%

-0.8%

0.0%

-0.5%

0.0%

13.5%

-19.2%

5.2%

0.0%

0.0%

0.7%

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

各家银行基金投资风格偏好不同。2025年末兴业银行和上海银行定制债基主要为信用债基，占比分别为 63%和 98%，浙商银行偏好金融债基（ 57%），杭州银行偏好利率债基（ 68%）。

表17：2025年银行持仓定制债基与其自营债券投资偏好较为一致（关联方口径，亿份）

银行名称

金融债基

利率债基

信用债基

其他

合计

金融债基

利率债基

信用债基

其他

兴业银行

266

111

1001

199

1577

17%

7%

63%

13%

招商银行

146

31

485

423

1085

13%

3%

45%

39%

上海银行

10

1

637

648

2%

0%

98%

0%

浙商银行

269

65

140

474

57%

14%

0%

30%

杭州银行

70

239

21

19

350

20%

68%

6%

6%

数据来源：Wind、开源证券研究所（关联方口径）

3.3.1、兴业银行：偏好信用债基，积极布局信用债ETF

兴业银行定制债基中信用债占比高，2025年末为 63%。与其自营债券投资品种偏好一致，2025年末兴业银行自营投资中信用债占比为 12.67%，反映其品种下沉的风险偏好。此外，兴业银行还积极布局2025年新成立的科技创新公司债ETF和基准做市公司债ETF，2025年末持仓份额分别为2.67亿份和1.32亿份。

图26：兴业银行自营债券投资中信用债占比高


数据来源：Wind、开源证券研究所


表18：兴业银行积极布局科技创新公司债ETF和基准做市公司债ETF

基金代码

基金名称

基金公司

成立时间

2025收益率(%)

持有份额(亿份)

持股比例(%)

159110.SZ

万家深证科技创新公司债ETF

万家基金

2025-09-17

1.55

0.06

25.26

159115.SZ

华安中证科技创新公司债ETF

华安基金

2025-09-17

0.88

0.13

24.74

159400.SZ

景顺长城深证科技创新公司债ETF

景顺长城基金

2025-07-10

0.76

0.09

17.63

159600.SZ

嘉实中证科技创新公司债ETF

嘉实基金

2025-07-10

-0.18

0.72

16.57

551500.SH

易方达中证科技创新公司债ETF

易方达基金

2025-07-10

0.69

0.29

22.14

551560.SH

兴业中证科技创新公司债ETF

兴业基金

2025-09-17

0.49

0.50

29.00

551800.SH

国泰中证科技创新公司债ETF

国泰基金

2025-09-17

1.26

0.34

22.78

551900.SH

招商中证科技创新公司债ETF

招商基金

2025-07-10

-0.07

0.55

22.67

159395.SZ

大成深证基准做市信用债ETF

大成基金

2025-01-16

1.47

0.19

16.45

159397.SZ

广发深证基准做市信用债ETF

广发基金

2025-01-22

1.30

0.18

14.28

159398.SZ

天弘深证基准做市信用债ETF

天弘基金

2025-01-21

1.41

0.19

15.73

511110.SH

易方达上证基准做市公司债ETF

易方达基金

2025-01-16

1.21

0.48

19.73

511200.SH

华夏上证基准做市公司债ETF

华夏基金

2025-01-16

1.19

0.27

16.11

511360.SH

海富通中证短融ETF

海富通基金

2020-08-03

1.54

0.20

3.23

数据来源：Wind、开源证券研究所

3.3.2、上海银行：定制债底层投向从金融债转向信用债

2025年上海银行基金投资有两个明显变化：（1）定制债底层资产投向由金融债主导转向信用债主导。定制债底层资产中金融债占比从2023年的 58%下降到 2025年的 12%，信用债占比大幅提升至超过 60%，通过基金投资的债券品种下沉趋势明显。（2）自营直接投资债券代替基金投资。2025年基金投资比例下降，自营投资金融债的比例在提升，从2023年末的 6.62%提升至2025年末的 14.49%，提升了 7.87pct。

图27：上海银行营债券投资中信用债占比高


数据来源：Wind、开源证券研究所

图28：上海银行定制债基投向由金融债主导转为信用债


数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

3.3.3、浙商银行&杭州银行：呈现自营直接投资债券代替基金投资趋势

浙商银行和杭州银行2025年基金投资下降，自营直接投资金融债和政金债比例提升，代替了其通过金融债、利率债基投资。


图29：浙商银行自营投资中金融债占比较高


数据来源：Wind、开源证券研究所

图30：杭州银行自营债券投资中政金债占比高


数据来源：Wind、开源证券研究所

4、中行债基税收事件的影响与推演

根据审计署披露，中行通过中银基金/中银证券做通道，员工1-100元小额“凑人头”满足公募≥200户持有人门槛，实质单一银行资金持有、底层纯债的私募产品，违规套取公募基金投资收益免征所得税红利，2023.4-2025.8累计少缴23.67亿元税款。

中行2025年末通过中银基金和中银证券持仓的定制债基规模分别为1278亿元和906亿元，合计2184亿元。以利率债基（底层资产投向政金债）为主。中行持仓定制债基规模占中银基金/中银证券管理债基总规模比例为 50%和 85%。

表19：2025年末中行持仓定制债基份额占中银基金/中银证券比例为 45%/76%

基金公司

债基(2025,亿份)

基金管理规模(亿份)

中行持仓

其中:定制

2025年

中行持仓占比

其中:定制占比

中银基金

1161

1149

2552

45.5%

45.0%

中银证券

811

811

1064

76.2%

76.2%

数据来源：Wind、开源证券研究所

表20：2025年末中行持仓定制债基占中银基金/中银证券比例为 50%/85%

基金公司

债基(2025,亿元)

基金管理规模(亿元)

中行持仓

其中:定制

2025年

中行持仓占比

其中:定制占比

中银基金

1295

1278

2958

50.7%

50.1%

中银证券

906

906

1180

85.2%

85.2%

数据来源：Wind、开源证券研究所

4.1、对中国银行的可能影响：补交税款，赎回存量定制债基

对于中行本身而言，如监管认定持有人结构造假、产品属性实质为私募，那么可能存在两种处置方式：

一是限期赎回清算。中行自营大额赎回，定制债基被动抛售底层债券，短期政金债承压，中行定制债基底层资产主要投向政金债。


图31：2025年中行持仓定制债基主要投向政金债


数据来源：Wind、开源证券研究所

图32：2025中行定制债基投向政金债规模约1500亿元


数据来源：Wind、开源证券研究所（注：单位为亿元）

二是整改重构持有人：引入真实第三方机构稀释单一持有比例，中行被动减仓、压缩定制规模。对于涉事11只“伪公募定制债基”过去2年享受免税红利，现在或需一次性补缴企业所得税+滞纳金，税款若从基金资产扣除，将直接摊薄单位净值，持有该产品的中行自营资金账面浮亏。

4.2、定制债基合规成本抬升，银行自营直接配债代替基金投资

我们认为这一事件不会造成大范围冲击。一是市场绝大多数银行定制债基是合规单一机构持有公募债基（真实少量散户/同业凑户数、无代持人头）。

图33：2025年末定制债基余额约1.37万亿元（亿元）


图34：2025年末定制债基份额占比降至 54%（亿份）

数据来源：Wind、开源证券研究所（关联方口径）


数据来源：Wind、开源证券研究所（关联方口径）

二是此前定制债基已按监管要求有所压降，根据中国基金报报道，2025年底即有传出定制债基的整改要求，降低单一机构持有比例至不超过 50%。根据我们统计，截至2025年末，定制债基份额约1.12万亿份，对应规模1.37万亿元，占全部债基比例分别下降至 54%和 51%。

各家银行来看，2025年末中国银行、兴业银行、招商银行、工商银行和上海银行委外定制债基规模较大，关联方口径统计规模超800亿元，中国银行、工商银行和上海银行通过基金子公司投资定制债基规模占比高，超 80%。


表21：银行通过基金子公司投资定制债基情况（关联方口径）

银行名称(亿元)

基金子公司

定制债基规模，2024年

定制债基规模，2025年

基金子公司

其他基金公司

总计

子公司占比

基金子公司

其他基金公司

总计

子公司占比

中国银行

中银基金，中银证券

2224

2224

100%

2184

97

2281

96%

工商银行

工银瑞信

659

659

100%

845

64

908

93%

上海银行

上银基金

766

451

1217

63%

726

171

897

81%

招商银行

招商基金

487

896

1383

35%

566

704

1270

45%

兴业银行

兴业基金

553

1990

2543

22%

431

1462

1894

23%

北京银行

中加基金

283

97

379

74%

316

100

416

76%

建设银行

建信基金

190

0

190

100%

182

16

198

92%

浦发银行

浦银安盛

150

612

761

20%

120

342

462

26%

宁波银行

永赢基金

113

113

100%

104

104

100%

交通银行

交银施罗德

37

987

1024

4%

95

788

883

11%

南京银行

鑫元基金

104

215

319

33%

81

196

277

29%

数据来源：Wind、开源证券研究所（关联方口径）

中长期看，全行业定制债基合规成本或抬升：

(1) 存量定制债基或有一定规模压降/赎回。中行事件的新闻发酵易使得其他行排查存量问题，尤其是国有行、股份行对持有人结构不合规的产品或分批赎回，委外资金重新分配给自营盘直接买债。

(2) 新发定制债基需求大幅走弱。定制债基的核心价值就是节税收益，税收红利虽然突出，但一旦叠加合规成本不少银行都会变得更谨慎，银行宁愿放弃定制改为自营直接配利率债、持有多只普通公募债基、转向公募专户投资等。

(3) 长期来看，若公募节税政策有调整削弱，那么可能有定制债基赎回+新增配置需求下降带来的债券供需、利差、税收定价重构，短期对政金债、信用债和金融债品种形成冲击。由于银行自营资金投资定制债基的核心诉求是免税，因此其底层资产主要投向政金债（ 30%）、金融债（ 29% ）和信用债（ 32% ）等免税效应较好的品种。2025年末，定制债基投向政金债、金融债和信用债的规模分别为3983亿元、 4128亿元和4393亿元，国债和同业存单规模体量较小，分别为330亿元和366亿元。

图35：定制债基主要投向金融债、政金债和信用债


数据来源：Wind、开源证券研究所（2025年，关联方口径）

图36：定制债基投向信用债规模约4400亿元（亿元）


数据来源：Wind、开源证券研究所（2025年，关联方口径）


银行自营新增可配资金或用于直接投资债券，考虑税收成本、资本成本后，利率债仍具有较高比价优势。

(1) 国债：本身享受票息所得税免征政策，无税收套利红利损失，自营直配性价比相对稳固，成为银行配债最优避险选择，相对价值显著抬升。

(2) 国开及政策性金融债：此前依托公募通道免征所得税、套利空间最大；整改后自营直配需缴纳 25%企业所得税，税后收益大幅缩水，品种性价比系统性下行，长期配置需求持续弱化。

(3) 信用债：原本依靠公募免税下沉资质、增厚票息收益的逻辑失效；自营直配不仅承担全额税收，还叠加更高资本占用、风控准入约束，资金接盘能力大幅下降，信用债整体需求承压、利差存在走阔压力。

表22：商业银行大类资产比价表：利率债仍具有比价优势（截至07.12）

大类资产

名义收益率

税收成本

增值税

所得税

资本成本

资本转换系数

资本成本率

风险权重

存款派生收益

信用成本

综合收益率

企业贷款

3.05%

0.50%

6.00%

25.00%

0.47%

10.50%

6.00%

75.00%

0.63%

1.04%

1.67%

票据贴现

1.46%

0.08%

6.00%

25.00%

0.47%

10.50%

6.00%

75.00%

0.00%

0.00%

0.90%

消费贷

3.00%

0.49%

6.00%

25.00%

0.47%

10.50%

6.00%

75.00%

0.11%

1.45%

0.69%

按揭贷款

3.06%

0.51%

6.00%

25.00%

0.19%

10.50%

6.00%

30.00%

0.32%

0.88%

1.80%

国债5Y

1.44%

0.08%

6.00%

0.00%

0.00%

10.50%

6.00%

0.00%

0.00%

0.00%

1.36%

国债10Y

1.74%

0.10%

6.00%

0.00%

0.00%

10.50%

6.00%

0.00%

0.00%

0.00%

1.64%

国债30Y

2.25%

0.13%

6.00%

0.00%

0.00%

10.50%

6.00%

0.00%

0.00%

0.00%

2.13%

国开债5Y

1.55%

0.09%

6.00%

25.00%

0.00%

10.50%

6.00%

0.00%

0.00%

0.00%

1.46%

地方债5Y

1.54%

0.09%

6.00%

0.00%

0.06%

10.50%

6.00%

10.00%

0.00%

0.00%

1.39%

地方债10Y

1.83%

0.10%

6.00%

0.00%

0.06%

10.50%

6.00%

10.00%

0.00%

0.00%

1.66%

同业存单(AAA)1Y

1.46%

0.00%

0.00%

25.00%

0.25%

10.50%

6.00%

40.00%

0.00%

0.00%

1.21%

商金债(AAA)5Y

1.65%

0.09%

6.00%

25.00%

0.25%

10.50%

6.00%

40.00%

0.00%

0.00%

1.30%

企业债(AAA)5Y

1.76%

0.13%

6.00%

25.00%

0.47%

10.50%

6.00%

75.00%

0.00%

0.00%

1.16%

二级债(AAA-)5Y

1.89%

0.16%

6.00%

25.00%

0.95%

10.50%

6.00%

150.00%

0.00%

0.00%

0.78%

永续债(AAA-)5Y

1.89%

0.16%

6.00%

25.00%

1.58%

10.50%

6.00%

250.00%

0.00%

0.00%

0.15%

数据来源：Wind、开源证券研究所

注：（1）企业贷款、按揭贷款、票据贴现名义收益率为2026年03月新发放贷款加权平均利率；

(2) 各类债券名义收益率最新一天（07.12）到期收益率；

(3) 资本成本=风险权重*资本成本率（取决于各行资本使用效率要求，设为 6%） *资本转换系数（10.5%）；

(4) 平均负债成本率：2025年上市银行平均负债成本率；

(5) 税收成本=（名义收益率*6%/1.06+（名义收益率/1.06-平均负债成本率） *25%);

(6) 存款派生收益=净息差*存款派生率*（1-所得税率），设企业贷款存款派生率为 60%，按揭贷款为 30%，消费贷为 10%。


(7) 综合收益率=名义收益率-税收成本-资本成本+存款派生收益-信用成本

5、基金公司视角：从重点公司动态看自营资金的拓展方向

5.1、银行系基金子公司获得了较多的银行自营资金

根据关联方口径，银行自营投资的基金产品中，规模前三的基金公司是中银基金、招商基金、兴业基金的规模，均超过1000亿份，其次上银基金、中银证券、工银瑞信、博时基金和浦银安盛，均超过800亿份。

银行持仓基金份额超过500亿份但非银行系基金的有博时基金（820亿份）、嘉实基金（557亿份）、兴证全球基金（551亿份）、国寿安保基金（526亿份）。

图37：关联方统计口径中，多数银行系基金的母行持仓份额占比超过 60%（2025）


数据来源：Wind、开源证券研究所

表23：银行系基金子公司获得了较多的银行自营资金（2025）

基金公司

银行持仓基金规模(亿份)

基金管理规模(亿份)

银行自营持仓占比

货基

债基

总计

货基

债基

货基

债基

中银基金

0

1355

1355

3962

2552

0%

53%

招商基金

27

1156

1182

3724

3090

1%

37%

兴业基金

263

754

1017

1940

2140

14%

35%

上银基金

154

752

906

864

1512

18%

50%

中银证券

884

884

121

1064

0%

83%

工银瑞信基金

46

779

825

4221

2199

1%

35%

博时基金

57

764

820

4645

2825

1%

27%

浦银安盛基金

4

812

816

2003

1319

0%

62%

永赢基金

30

673

703

2003

2456

1%

27%

建信基金

149

544

693

7670

1432

2%

38%

民生加银基金

85

510

594

541

1047

16%

49%

嘉实基金

257

300

557

3651

2558

7%

12%

兴证全球基金

207

343

551

4458

1354

5%

25%

中加基金

537

537

207

1270

0%

42%

国寿安保基金

25

501

526

1641

1528

2%

33%

鑫元基金

16

488

504

1066

1254

1%

39%

华夏基金

100

386

486

7114

2111

1%

18%


鹏华基金

61

412

473

4780

2645

1%

16%

华安基金

70

384

454

2840

1472

2%

26%

南方基金

135

306

441

6385

1921

2%

16%

广发基金

421

421

6480

3250

0%

13%

国泰基金

36

355

391

3231

1569

1%

23%

天弘基金

391

391

8277

2062

0%

19%

富国基金

347

347

4636

2819

0%

12%

大成基金

62

261

323

1793

964

3%

27%

兴银基金

96

214

310

514

647

19%

33%

平安基金

58

252

310

4381

1289

1%

20%

景顺长城基金

265

265

1945

2939

0%

9%

国联基金

42

214

256

334

1055

13%

20%

华富基金

175

57

232

517

478

34%

12%

国投瑞银基金

226

226

1024

907

0%

25%

农银汇理基金

195

204

892

972

0%

20%

长城基金

35

159

194

2236

1075

2%

15%

万家基金

130

44

174

4435

628

3%

7%

银华基金

20

150

170

3466

1092

1%

14%

海富通基金

29

136

165

460

472

6%

29%

汇添富基金

15

144

159

4466

2319

0%

6%

交银施罗德基金

31

123

154

2773

1103

1%

11%

苏新基金

141

141

214

66%

华泰柏瑞基金

37

101

138

834

442

4%

23%

中欧基金

38

99

137

2644

1458

1%

7%

中信保诚基金

10

118

128

817

647

1%

18%

英大基金

15

105

120

230

439

7%

24%

中航基金

119

119

48

297

0%

40%

宏利基金

0

116

116

392

411

0%

28%

蜂巢基金

116

116

396

29%

鹏扬基金

111

111

233

778

0%

14%

惠升基金

110

110

453

24%

数据来源：Wind、开源证券研究所（统计银行自营持仓份额超过100亿份的基金公司，关联方口径）

我们进一步拆分不同银行基金产品的市占率，来看看对于各类银行分别是哪些公司赢得了市场份额。

银行系基金子公司：银行自营投资第一大持仓基金公司多为基金子公司。典型如工商银行、中国银行、民生银行、上海银行、北京银行，基金子公司产品占比超 50%。

集团兄弟基金公司也获得较多银行资金。如兴业银行投资较多兴银基金产品，中信银行投资较多中信保诚产品。

头部基金公司如嘉实基金、博时基金的银行自营投资规模也排名比较靠前。

表24：银行持仓债基前五大基金公司统计：银行系基金子公司和头部基金公司占比高

银行名称

总规模

基金公司1

占比

基金公司2

占比

基金公司3

占比

基金公司4

占比

基金公司5

占比

兴业银行

4202

兴业基金

15.83%

兴证全球

11.49%

兴银基金

5.30%

天弘基金

4.32%

浦银安盛

3.57%

浦发银行

2804

浦银安盛

15.46%

嘉实基金

5.10%

兴业基金

4.93%

国联基金

3.70%

广发基金

3.54%

招商银行

2513

招商基金

38.07%

博时基金

9.95%

华夏基金

8.25%

鹏华基金

5.87%

广发基金

3.99%

中国银行

2304

中银基金

56.21%

中银证券

39.34%

招商基金

2.00%

平安基金

1.31%

大成基金

0.91%

邮储银行

1918

国联基金

6.28%

国投瑞银

5.27%

嘉实基金

5.16%

博时基金

4.73%

国泰基金

4.55%

中信银行

1518

中信保诚

8.17%

华安基金

6.45%

富国基金

5.25%

建信基金

5.00%

国寿安保

4.70%

上海银行

1197

上银基金

69.89%

永赢基金

7.66%

苏新基金

5.05%

浦银安盛

3.74%

富国基金

2.56%

工商银行

996

工银瑞信

93.60%

华夏基金

3.28%

汇添富基金

3.13%


银行名称

总规模

基金公司1

占比

基金公司2

占比

基金公司3

占比

基金公司4

占比

基金公司5

占比

华夏银行

974

民生加银

10.28%

国寿安保

10.02%

富国基金

8.11%

浦银安盛

7.60%

国泰基金

7.31%

浙商银行

939

永赢基金

7.20%

中银基金

6.58%

财通资管

6.32%

华安基金

5.92%

南华基金

4.76%

交通银行

928

交银施罗德

10.24%

华夏基金

9.06%

海富通基金

7.63%

浦银安盛

6.82%

博时基金

6.21%

光大银行

927

永赢基金

9.06%

南方基金

7.19%

博时基金

6.20%

广发基金

5.83%

工银瑞信

5.70%

北京银行

859

中加基金

56.36%

兴业基金

12.48%

京管泰富

11.21%

宏利基金

7.53%

招商基金

5.36%

南京银行

847

鑫元基金

36.26%

博时基金

17.37%

天弘基金

9.07%

诺安基金

6.05%

南方基金

4.03%

建设银行

638

建信基金

82.56%

农银汇理

3.66%

银华基金

3.38%

鹏扬基金

2.53%

博时基金

1.60%

民生银行

535

民生加银

62.10%

国寿安保

9.75%

南方基金

6.68%

富国基金

5.85%

广发基金

3.21%

江苏银行

510

永赢基金

13.37%

华夏基金

7.45%

天弘基金

6.48%

国泰基金

5.94%

招商基金

5.45%

杭州银行

414

广发基金

14.50%

上银基金

11.98%

鹏华基金

10.39%

博时基金

9.63%

中加基金

8.45%

徽商银行

405

浦银安盛

27.91%

华安基金

9.35%

华夏基金

8.69%

天弘基金

7.12%

长盛基金

6.39%

广发银行

348

国寿安保

48.11%

永赢基金

23.42%

浦银安盛

15.82%

鑫元基金

8.20%

蜂巢基金

4.45%

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

5.2、工银瑞信：以工行持仓为主，2025年赎回低收益利率债基

2025年，在银行自营赎回基金的大背景下，银行自营资金持仓工银瑞信的货基和债基份额均有所增加，分别增加17.2亿份和141.3亿份。

表25：工银瑞信：2025年末银行自营持有基金规模为995亿元（关联方口径）

基金代码

基金名称

基金类型

持有银行

持股比例(2025,%)

持有份额(亿份)

收益率(2025)

持有总资产(亿元)

2024

2025H1

2025变化

000677.OF

工银现金快线A

货币市场型基金

兴业银行

0

0.0

0.0

1.19%

0.00

000716.OF

工银薪金B

货币市场型基金

交通银行

34

8.4

9.4

22.6

14.2

1.54%

116.17

003753.OF

工银如意B

货币市场型基金

兴业银行

7

20.0

23.0

3.0

1.51%

31.67

002603.OF

工银瑞丰半年定开

中长期纯债型基金

工商银行

100

137.2

137.2

183.6

46.4

0.88%

216.72

005525.OF

工银瑞祥定开

混合债券型一级基金

工商银行

100

96.9

96.9

1.22%

148.21

005772.OF

工银瑞景定开

中长期纯债型基金

工商银行

100

139.8

139.8

129.8

-10.0

0.30%

179.69

007078.OF

工银中债3-5年国开行A

被动指数型债券基金

工商银行

28

5.3

5.3

5.3

0.0

0.25%

8.00

007122.OF

工银中债1-3年国开行A

被动指数型债券基金

工商银行

33

38.5

38.5

28.5

-10.0

0.64%

41.82

007124.OF

工银中债1-3年农发债A

被动指数型债券基金

工商银行

38

22.2

12.2

12.2

-10.0

0.72%

24.85

007284.OF

工银中债1-5年进出口行A

被动指数型债券基金

江苏银行

2

11.7

11.7

0.4

-11.3

0.38%

0.65

007284.OF

工银中债1-5年进出口行A

被动指数型债券基金

工商银行

36

11.7

11.7

7.7

-4.0

0.38%

13.14

007585.OF

工银瑞弘3个月定开

中长期纯债型基金

工商银行

100

95.6

95.6

125.6

29.9

0.72%

153.54

007852.OF

工银瑞安3个月定开债

中长期纯债型基金

工商银行

100

129.0

129.0

119.0

-10.0

0.01%

146.50

008027.OF

工银泰和39个月定开A

中长期纯债型基金

邮储银行

32

25.5

25.5

25.5

0.0

2.90%

41.55

008539.OF

工银开元利率债A

中长期纯债型基金

邮储银行

40

1.0

10.0

8.0

7.0

0.13%

11.29

010632.OF

工银瑞达一年定开

中长期纯债型基金

中信银行

100

20.0

20.0

20.0

0.0

0.70%

28.33

012172.OF

工银中债1-3年国开行E

被动指数型债券基金

光大银行

41

3.9

5.8

5.8

0.47%

52.85

016144.OF

工银瑞诚一年定开A

中长期纯债型基金

邮储银行

44

0.5

0.5

10.8

10.3

0.55%

14.53


159116.SZ工银中证AAA科技创新公司债ETF

被动指数型债券基金

中信银行

27

0.3

0.3

1.19%

29.57

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

货基：主要持有银行为兴业银行和交通银行，2025年末持有规模分别为116亿元和32亿元。

债基：银行持仓基金份额变动与收益率表现有直接关系，银行自营赎回的工银瑞信产品收益率多低于 0.70%

图38：2025年银行自营资金持仓工银瑞信债基和货基份额均有所提升（亿份）

货基

债基

637.9

640.7

779.2

2024

2025H1

2025

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

图39：2025年银行自营申赎基金与基金收益率表现相关性明显


数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

表26：工商银行持仓工银瑞信基金规模最大（亿元，2025）

银行名称

被动指数型债基

混合债券型一级

货币市场型基金

中长期纯债型

合计

工商银行

87.82

148.21

696.46

932.49

交通银行

116.17

116.17

邮储银行

67.37

67.37

中信银行

29.57

28.33

57.90

光大银行

52.85

52.85

兴业银行

31.67

31.67

江苏银行

0.65

0.65

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

母行（工商银行）2025年赎回政金债指数型基金22.6亿元左右，新增一只定制混合债券型一级基金148.2亿元。整体来看，母行债基投资风险偏好有所上升，对政金债指数型基金的收益容忍度下降，2025年区间收益率多低于 0.70%。增持的三只债基均为持股比例 100%的定制型债基，持仓份额较大，2025年区间收益率表现均高于 0.70%。

表27：2025年银行自营持仓的基金中，混合债券型一级基金和货基增持规模最多（亿元）

银行名称

被动指数型债基

混合债券型一级

货币市场型基金

中长期纯债型

合计

工商银行

-22.57

148.21

37.82

163.46

交通银行

95.82

-6.71

89.11

邮储银行

24.07

24.07


中信银行

29.57

4.51

34.08

光大银行

52.85

52.85

兴业银行

6.82

6.82

江苏银行

-8.47

-8.47

浙商银行

0.00

-3.24

-3.24

合计

51.38

148.21

102.64

56.45

358.68

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

从工行增持的三只定制债基底层资产来看，主要投向金融债，相较于政金债指数型基金有一些品种下沉，但对于信用债投资仍相对谨慎，占比只有 10%左右。

表28：2025年工商银行增持三只定制债基份额

基金代码

基金名称

基金类型

持股比例(2025)

持有份额(亿份)

收益率(2025)

2024

2025H1

2025

2025年变化

002603.OF

工银瑞丰半年定开

中长期纯债型基金

100

137.2

137.2

183.6

46.4

0.88%

005525.OF

工银瑞祥定开

混合债券型一级基金

100

96.9

96.9

1.22%

005772.OF

工银瑞景定开

中长期纯债型基金

100

139.8

139.8

129.8

-10.0

0.30%

007078.OF

工银中债3-5年国开行A

被动指数型债券基金

28

5.3

5.3

5.3

0.0

0.25%

007122.OF

工银中债1-3年国开行A

被动指数型债券基金

33

38.5

38.5

28.5

-10.0

0.64%

007124.OF

工银中债1-3年农发债A

被动指数型债券基金

38

22.2

12.2

12.2

-10.0

0.72%

007284.OF

工银中债1-5年进出口行A

被动指数型债券基金

36

11.7

11.7

7.7

-4.0

0.38%

007585.OF

工银瑞弘3个月定开

中长期纯债型基金

100

95.6

95.6

125.6

29.9

0.72%

007852.OF

工银瑞安3个月定开债

中长期纯债型基金

100

129.0

129.0

119.0

-10.0

0.01%

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

表29：工商银行增持的三只债基中，底层资产主要投向金融债，2025年占比为 49%

基金代码

基金名称

买入返售

银行存款

国债

同业存单

金融债

政金债

信用债

其他债券

002603.OF

工银瑞丰半年定开

2%

0%

6%

0%

64%

19%

10%

0%

007585.OF

工银瑞弘3个月定开

0%

1%

15%

0%

49%

26%

9%

0%

005525.OF

工银瑞祥定开

0%

0%

0%

3%

29%

55%

13%

0%

合计

1%

0%

7%

1%

49%

31%

10%

0%

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

5.3、嘉实基金：2025年浦发银行全面增持货基和各类债基

作为非银行系基金公司，嘉实基金的银行资金来源也较为分散，2025年末关联方数据口径下，银行自营持仓嘉实基金的货基和债基产品规模合计为788亿元。其中浦发银行、江苏银行、兴业银行和邮储银行持仓嘉实基金的产品规模>100亿元。货基主要是浦发银行和江苏银行持仓，债基主要是浦发银行、兴业银行和邮储银行持仓。


表30：嘉实基金：2025年末银行自营持有基金规模为788亿元

基金代码

基金名称

持有银行

持有份额(亿份)

收益率(2025)

持有基金资产(亿元)

持股比例(%)

基金类型

2024

2025H1

2025

2025变化

007589.OF

嘉实致元42个月定开

光大银行

1.0

1.0

1.0

0.00

3.09%

1.41

1.25

中长期纯债型基金

007670.OF

嘉实商业银行精选A

徽商银行

9.4

16.0

16.0

6.59

-0.33%

21.36

99.86

中长期纯债型基金

009772.OF

嘉实彭博国开债1-5年A

建设银行

5.2

5.2

7.1

1.87

0.47%

9.48

14.73

被动指数型债券基金

007696.OF

嘉实融享浮动净值型

江苏银行

107.6

170.1

160.0

52.40

1.55%

179.65

97.95

货币市场型基金

016512.OF

嘉实长三角ESG纯债

交通银行

18.3

18.3

17.3

-1.00

0.80%

22.66

89.63

中长期纯债型基金

007319.OF

嘉实汇达中短债A

民生银行

16.8

16.8

7.3

-9.50

0.78%

10.54

49.39

短期纯债型基金

008620.OF

嘉实致宁3个月定开

南京银行

3.9

3.9

3.9

0.00

0.38%

3.92

17.29

中长期纯债型基金

008338.OF

嘉实安元39个月定开纯债A

浦发银行

30.0

30.0

30.0

0.00

2.92%

47.83

18.18

中长期纯债型基金

000917.OF

嘉实快线A

浦发银行

55.5

104.5

91.7

36.16

1.54%

110.62

22.77

货币市场型基金

023716.OF

嘉实致盈D

浦发银行

4.8

19.7

19.65

1.27%

47.23

97.05

混合债券型一级基金

021348.OF

嘉实中债绿色普惠主题金融优选指数A

浦发银行

24.0

24.0

24.0

0.00

0.57%

30.19

63.51

被动指数型债券基金

021935.OF

嘉实中债1-3政策金融债D

浦发银行

3.9

9.8

9.76

1.05%

17.65

29.03

被动指数型债券基金

005670.OF

嘉实致兴定开纯债

兴业银行

28.1

28.1

4.8

-23.27

0.99%

5.80

35.83

中长期纯债型基金

006841.OF

嘉实致享纯债

兴业银行

24.3

28.7

38.4

14.05

-0.67%

43.56

44.06

中长期纯债型基金

159600.SZ

嘉实中证AAA科技创新公司债ETF

兴业银行

0.7

0.72

-0.18%

85.81

16.57

被动指数型债券基金

014392.OF

嘉实致乾纯债

邮储银行

40.4

40.4

20.4

-20.00

-0.79%

24.14

30.39

中长期纯债型基金

017129.OF

嘉实致泰一年定开纯债

邮储银行

59.9

59.9

59.9

0.00

0.89%

74.72

99.83

中长期纯债型基金

003460.OF

嘉实现金宝A

邮储银行

14.0

14.1

5.2

-8.82

1.42%

5.96

34.92

货币市场型基金

013544.OF

嘉实致远3个月定开

招商银行

2.8

2.8

2.8

0.00

-0.74%

3.50

49.35

中长期纯债型基金

008015.OF

嘉实中债3-5年国开行A

招商银行

1.9

4.7

2.7

0.85

0.24%

3.71

8.70

被动指数型债券基金

011079.OF

嘉实致泓一年定开

浙商银行

29.6

29.6

24.7

-4.93

0.33%

27.64

100.00

中长期纯债型基金

018169.OF

嘉实致诚纯债

浙商银行

9.8

9.8

9.8

0.00

0.11%

10.39

21.02

中长期纯债型基金

070008.OF

嘉实货币A

中国银行

0.0

0.00

1.23%

0.00

0.00

货币市场型基金

000618.OF

嘉实薪金宝A

中信银行

0.0

0.0

0.00

1.20%

0.00

0.00

货币市场型基金

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

表31：银行自营资金持仓嘉实基金的货基和中长期纯债型基金规模较大（亿元）

银行名称

被动指数型债基

短期纯债型基金

混合债券型一级

货币市场型基金

中长期纯债型

总计

浦发银行

47.84

47.23

110.62

47.83

253.53

江苏银行

179.65

179.65

兴业银行

85.81

49.35

135.16

邮储银行

5.96

98.86

104.83

浙商银行

38.04

38.04

交通银行

22.66

22.66

徽商银行

21.36

21.36

民生银行

10.54

10.54

建设银行

9.48

9.48

招商银行

3.71

3.50

7.22


银行名称

被动指数型债基

短期纯债型基金

混合债券型一级

货币市场型基金

中长期纯债型

总计

南京银行

3.92

3.92

光大银行

1.41

1.41

中国银行

0.00

0.00

中信银行

0.00

0.00

合计

147

11

47

296

287

788

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

2025年银行整体增持嘉实基金产品规模135亿元。结构上看，中长期纯债型基金和短期纯债型基金被赎回，增持被动指数型基金、混合债券型基金和货基。

表32：2025年浦发、江苏和兴业银行整体增持，邮储银行赎回（亿元）

银行名称

被动指数型债基

短期纯债型基金

混合债券型一级

货币市场型基金

中长期纯债型

总计

浦发银行

20.26

47.23

45.69

0.53

113.70

江苏银行

50.92

50.92

兴业银行

85.81

-28.22

57.59

邮储银行

-9.02

-39.29

-48.31

浙商银行

-10.59

-10.59

交通银行

0.76

0.76

徽商银行

9.40

9.40

民生银行

-15.39

-15.39

建设银行

2.50

2.50

招商银行

1.71

0.03

1.74

南京银行

-0.07

-0.07

光大银行

-0.31

-0.31

中国银行

0.00

中信银行

0.00

宁波银行

-27.38

-27.38

合计

110

-15

47

88

-95

135

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

2025年，浦发银行增持货基、一级债基和政金债指数型基金。2025年末，关联方口径数据，浦发银行持仓5只嘉实基金产品，包含货基、摊余成本法定开债基、一级债基和被动指数型债基。

(1) 浦发银行增持货基“嘉实快线A”，除改善LCR指标，稳定的收益和估值外，也有同业合作互换的原因。2025年该货基存放浦发银行同业活期存款40亿元，同业定期存款5亿元，较2024年分别增加15亿元和5亿元。

表33：“嘉实快线A”的部分银行存款存放于浦发银行

2024

2025

2025变动

同业活期存款

25.01

40.04

15.03

同业定期存款

5.00

5.00

数据来源：Wind、开源证券研究所


(2) 债基来看，浦发银行增持的政金债指数型基金和混合债券型一级基金2025年收益率>1%，好于债基整体，且底层资产均以政金债品种为主，符合浦发银行的风险偏好以及资本紧张的特征，此外，“嘉实致盈D”底层投向的银行存款中，2025年新增10亿元左右托管在浦发银行。

表34：2025年浦发银行增持嘉实基金的货基和、混合债券型一级基金和政金债指数型基金

基金代码

基金名称

持有份额(亿份)

收益率(2025)

持有基金总资产(亿元)

持股比例(%)

基金类型

2024

2025H1

2025

2025变化

008338.OF

嘉实安元39个月定开纯债A

30.0

30.0

30.0

0.00

2.92%

47.83

18.18

中长期纯债型基金

000917.OF

嘉实快线A

55.5

104.5

91.7

36.16

1.54%

110.62

22.77

货币市场型基金

023716.OF

嘉实致盈D

4.8

19.7

19.65

1.27%

47.23

97.05

混合债券型一级基金

021348.OF

嘉实中债绿色普惠主题金融优选指数A

24.0

24.0

24.0

0.00

0.57%

30.19

63.51

被动指数型债券基金

021935.OF

嘉实中债1-3政策金融债D

3.9

9.8

9.76

1.05%

17.65

29.03

被动指数型债券基金

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

5.4、银华基金：银行系资金来源较分散，2025年建行增持货基

与银行系基金子公司的的银行资金来源较为集中不同，银华基金的资金来源较为分散。从持仓份额统计来看，邮储银行、兴业银行、华夏银行和建设银行持仓占比较高。

表35：银华基金：银行系资金来源较为分散

基金代码

基金名称

持有银行

持有份额(亿份)

收益率(2025)

持有总资产(亿元)

持股比例(%)

基金类型

2024

2025H1

2025

2025H2变化

002491.OF

银华添益A

光大银行

6.6

6.6

5.6

-1.0

1.40%

7.2

27.4

中长期纯债型基金

018632.OF

银华顺和

光大银行

24.0

17.8

7.0

-10.8

0.26%

9.3

32.7

中长期纯债型基金

013498.OF

银华永丰

华夏银行

21.0

21.0

21.0

0.0

1.06%

21.9

56.7

中长期纯债型基金

015771.OF

银华绿色低碳

华夏银行

8.7

8.7

8.7

0.0

1.07%

9.1

94.6

中长期纯债型基金

008677.OF

银华1-3年国开债A

建设银行

9.0

9.0

9.0

0.0

0.77%

21.6

51.1

被动指数型债券基金

015557.OF

银华日利C

建设银行

20.0

20.0

1.37%

-

43.1

货币市场型基金

008002.OF

银华稳晟39个月定开

江苏银行

10.0

10.0

10.0

0.0

2.96%

15.0

9.7

中长期纯债型基金

006415.OF

银华中短期政金债定开

江苏银行

1.9

1.9

0.0

-1.9

0.61%

0.0

0.0

短期纯债型基金

020144.OF

银华致淳

民生银行

12.9

12.9

6.9

-6.0

0.34%

8.7

12.3

中长期纯债型基金

008211.OF

银华永盛

南京银行

3.7

3.7

0.0

1.34%

4.9

27.3

中长期纯债型基金

021402.OF

银华顺璟6个月定开D

浦发银行

4.9

2.9

2.9

0.0

0.10%

6.1

100.0

中长期纯债型基金

004087.OF

银华添润A

兴业银行

2.0

2.0

0.0

1.54%

2.7

97.5

中长期纯债型基金

005286.OF

银华岁丰定期开放

兴业银行

28.8

28.8

14.4

-14.4

1.39%

20.7

48.8

中长期纯债型基金

006645.OF

银华安丰中短期政金债A

兴业银行

3.4

1.5

1.5

0.0

0.52%

3.5

3.8

短期纯债型基金

019369.OF

银华安丰中短期政金债D

兴业银行

18.9

18.9

0.52%

52.8

56.5

短期纯债型基金

009541.OF

银华1-3年农发债A

邮储银行

17.8

17.8

16.8

-1.0

0.72%

24.5

31.7

被动指数型债券基金

012856.OF

银华顺益一年定开

邮储银行

21.5

21.5

21.5

0.0

0.42%

28.8

50.0

中长期纯债型基金

159112.SZ

银华中证AAA科技创新公司债ETF

中信银行

0.4

0.4

0.92%

46.3

15.3

被动指数型债券基金

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）


表36：银华基金公募产品中，邮储、兴业、华夏和建行持仓份额较多（2025，亿份）

持有银行

被动指数型债基

短期纯债型基金

货币市场型基金

中长期纯债型基金

总计

占比

邮储银行

16.79

21.48

38.27

22.5%

兴业银行

20.40

16.38

36.78

21.6%

华夏银行

29.71

29.71

17.4%

建设银行

9.00

20.04

29.04

17.0%

光大银行

12.60

12.60

7.4%

江苏银行

0.00

10.00

10.00

5.9%

民生银行

6.94

6.94

4.1%

南京银行

3.65

3.65

2.1%

浦发银行

2.91

2.91

1.7%

中信银行

0.45

0.45

0.3%

合计

26.24

20.40

20.04

103.68

170.35

100.0%

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

2025年银行自营投资银华基金产品变化：

表37：2025年兴业和光大赎回银华基金的债基，建行增持货基（亿份）

持有银行

被动指数型债基

短期纯债型基金

货币市场型基金

中长期纯债型基金

总计

邮储银行

-1.00

0.00

-1.00

兴业银行

18.93

-14.40

4.53

华夏银行

0.00

0.00

建设银行

0.00

20.04

20.04

光大银行

-11.79

-11.79

江苏银行

-1.93

0.00

-1.93

民生银行

-5.97

-5.97

南京银行

0.00

0.00

浦发银行

0.00

0.00

中信银行

0.45

0.45

合计

-0.55

17.00

20.04

-32.17

4.31

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

(1) 建行增持货基较多：建行增持“银华日利C”20亿份，该货基投资的银行存款由建行托管，即2025年建行增持货基吸收同业存款30亿元。

表38：建行持仓货基“银华日利C”投资的银行存款由建行托管

日期

期末余额(亿元)

利息收入(亿元)

2025

45.68

0.49

2024

15.21

0.53

2025变动

30.47

数据来源：Wind、开源证券研究所

(2) 光大银行：赎回收益率表现不佳的债基（“银华顺和”2025年年化收益率为 0.26%，落后于光大银行自营交易盘收益率）。

(3) 中信银行：增持信用债ETF。


(4) 兴业银行：2025年金融业投资风偏下降，信用债和信用债基投资规模均有所收缩，但余额占比仍维持高位。2025年末信用债占金融投资比例为 12.6% ，信用债基占定制债基比例为 63%。

图40：兴业银行2025年收缩信用债投资（亿元）


数据来源：Wind、开源证券研究所

图41：兴业银行2025年收缩信用债基投资（亿元）


数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

2025年兴业银行赎回银华基金的中长期纯债型基金（信用债基），增持短期纯债型基金（利率债基），赎回债基重仓债券加权平均久期为3.66年，可能有出于利率风险管理角度，赎回久期偏长债基的考虑。

表39：兴业银行赎回中长期纯债型基金（信用债基），增持短期纯债型基金（利率债基）

基金代码

基金名称

持有份额(亿份)

收益率(2025)

持有总资产(亿元)

持股比例(%)

基金类型

基金类型按持仓

重仓债券久期(年)

2024

2025H1

2025

2025H2变化

004087.OF

银华添润A

2.0

2.0

0.0

1.00%

2.7

97.5

中长期纯债型基金

2.83

005286.OF

银华岁丰定期开放

28.8

28.8

14.4

-14.4

1.39%

20.7

48.8

中长期纯债型基金

信用债基

3.66

006645.OF

银华安丰中短期政金债A

3.4

1.5

1.5

0.0

0.52%

3.5

3.8

短期纯债型基金

利率债基

1.83

019369.OF

银华安丰中短期政金债D

18.9

18.9

0.52%

52.8

56.5

短期纯债型基金

利率债基

1.83

数据来源： Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

5.5、中欧基金：2025年银行持仓债基有一定程度赎回

中欧基金的持仓银行较为分散。其中浦发银行持仓较多货基，债基以浦发银行、兴业银行、邮储银行持仓为主。

表40：浦发银行持仓货基，兴业和邮储银行持仓债基较多（2025，亿份）

银行名称

被动指数型债基

混合债券型一级

货币市场型基金

中长期纯债型基金

总计

浦发银行

38.01

23.60

61.61

兴业银行

34.64

34.64

邮储银行

28.41

28.41

光大银行

6.50

6.50

浙商银行

4.00

4.00

招商银行

1.96

1.96

总计

10.50

1.96

38.01

86.64

137.11

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）


2025年银行持仓中欧基金的债基均有一定程度的赎回，收益率表现或是主因。浦发银行、兴业银行和招商银行分别赎回债基份额为40亿份、44亿份和22亿份。 2025年全年债基收益率表现基本都低于 1%，部分债基处于负收益率区间。

表41：中欧基金：2025年末银行持仓规模为298亿元

基金代码

基金名称

持有银行

持有份额(亿份)

收益率2025

持有总资产(亿元)

持股比例(%)

基金份额(亿份)

基金类型

基金类型按持仓

2024

2025H1

2025变化

021839.OF

中欧中债3-5年政策性金融债A

光大银行

11.50

11.50

6.50

-5.0

0.31%

7.23

12

52.86

被动指数型债券基金

利率债基

004039.OF

中欧骏泰B

浦发银行

20.00

46.27

38.01

18.0

1.51%

177.36

19

201.65

货币市场型基金

-

004728.OF

中欧瑾泰A

浦发银行

18.81

18.81

13.76

-5.1

0.10%

18.33

49

27.91

中长期纯债型基金

利率债基

016614.OF

中欧尊悦一年定开

浦发银行

39.83

39.83

9.83

-30.0

-0.27%

10.88

99

9.94

中长期纯债型基金

金融债基

001776.OF

中欧兴利A

兴业银行

38.32

28.32

14.32

-24.0

0.89%

20.79

100

14.33

中长期纯债型基金

信用债基

005736.OF

中欧兴华定开

兴业银行

38.83

38.83

0.99

-37.8

1.14%

1.22

100

0.99

中长期纯债型基金

信用债基

013283.OF

中欧兴盈一年定开

兴业银行

24.33

19.33

19.33

-5.0

-0.82%

23.68

67

28.71

中长期纯债型基金

信用债基

007619.OF

中欧润逸63个月定开

邮储银行

23.00

23.00

23.00

0.0

2.94%

24.00

29

80.01

中长期纯债型基金

利率债基

019123.OF

中欧诚悦A

邮储银行

19.41

19.41

5.41

-14.0

-4.06%

8.22

19

27.95

中长期纯债型基金

利率债基

005419.OF

中欧聚瑞A

招商银行

23.57

32.85

1.96

-21.6

0.31%

2.12

99

1.99

混合债券型一级基金

信用债基

020372.OF

中欧中债0-3年政策性金融债A

浙商银行

10.00

8.00

4.00

-6.0

0.09%

4.53

25

16.02

被动指数型债券基金

利率债基

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

表42：2025年浦发银行、兴业银行和招商银行赎回基金份额较多（亿份）

银行名称

被动指数型债基

混合债券型一级

货币市场型基金

中长期纯债型基金

总计

浦发银行

38.01

-77.88

-39.87

兴业银行

-20.00

-24.01

-44.02

邮储银行

-14.00

-14.00

光大银行

-5.00

-5.00

浙商银行

-6.00

-6.00

招商银行

-21.61

-21.61

总计

-11.00

-21.61

18.01

-115.89

-130.49

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

招商银行为代表的机构或收益考核严格，以招行持仓的信用债基为例，其申赎基金行为跟收益率直接相关，2025年负收益的信用债基均被赎回，新增的信用债基收益率表现则明显好于其他债基。

浦发银行基金持仓规模大，占 FVTPL 比例高，且资本紧张，其偏好估值稳定的货基、利率债基。

表43：2025年招商银行赎回收益率表现不佳的信用债基

基金代码

基金名称

基金公司

收益率(2025)

基金总资产

持股比例(%)

持有份额(亿份)

2025

2025变化

016411.OF

招商添文1年定开

招商基金

-0.18%

98.8

99.89

87.33

-2.83

003571.OF

招商招琪纯债A

招商基金

1.13%

82.8

100.00

75.52

0.00


001578.OF

博时裕瑞纯债

博时基金

0.81%

92.7

99.99

67.20

0.00

005594.OF

招商添润3个月定开A

招商基金

1.10%

70.7

100.00

60.05

0.00

017812.OF

华安鼎盈一年定开

华安基金

0.89%

61.2

99.83

59.91

0.00

019217.OF

永赢腾利A

永赢基金

0.71%

50.8

100.00

43.98

-43.79

013213.OF

兴业嘉鸿一年定开

兴业基金

-0.20%

41.7

99.74

38.12

-9.53

019654.OF

天弘招享三个月定开

天弘基金

1.32%

34.5

99.65

28.15

28.15

008904.OF

华安安腾一年定开债

华安基金

0.81%

26.6

100.00

24.69

0.00

009083.OF

华夏鼎佳C

华夏基金

1.07%

22.0

94.26

10.70

0.00

005419.OF

中欧聚瑞A

中欧基金

0.31%

2.1

98.86

1.96

-21.61

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

5.6、交银施罗德：2025年交行赎回货基，增持债基

2025年末银行自营持仓交银施罗德产品规模约200亿元，其中交行为主要持仓银行。除母行外，光大银行和中信银行也持有一定体量的债基。

表44：交银施罗德：交行为主要持仓银行，2025年末银行自营持仓规模为200亿元

基金代码

基金名称

持有银行

持有份额(亿份)

收益率(2025)

持有总资产

基金总资产

持股比例(%)

基金类型

2024

2025H1

2025

2025变化

020342.OF

交银中债1-3年农发债D

光大银行

9.79

9.77

9.77

0.43%

11.07

117.71

9.40

被动指数型债券基金

020887.OF

交银中债0-3年政策性金融债C

光大银行

4.93

4.93

0.20%

5.00

32.02

15.63

被动指数型债券基金

006745.OF

交银中债1-3年农发债A

光大银行

4.91

0.00

0.00

-4.91

0.36%

0.00

117.71

0.00

被动指数型债券基金

016396.OF

交银稳益短债A

光大银行

6.67

6.67

1.68%

7.51

43.53

17.25

短期纯债型基金

008352.OF

交银裕坤纯债A

光大银行

19.16

13.16

13.16

-6.00

1.34%

18.82

34.54

54.50

中长期纯债型基金

002890.OF

交银天利宝货币E

交通银行

3.06

3.08

3.10

0.05

1.52%

3.37

151.74

2.22

货币市场型基金

003483.OF

交银天鑫宝E

交通银行

7.50

13.39

13.49

5.99

1.52%

14.38

196.92

7.30

货币市场型基金

003969.OF

交银天益宝E

交通银行

20.75

15.91

11.02

-9.73

1.53%

11.21

87.72

12.78

货币市场型基金

003043.OF

交银活期通E

交通银行

15.35

6.45

0.00

-15.35

1.39%

0.00

1429.99

0.00

货币市场型基金

519740.OF

交银丰盈收益A

交通银行

9.65

40.14

40.14

30.49

0.76%

52.39

52.44

99.90

中长期纯债型基金

519786.OF

交银裕利纯债A

交通银行

33.63

33.63

32.63

-1.00

1.30%

42.63

42.63

99.99

中长期纯债型基金

013419.OF

交银裕景纯债一年定开

邮储银行

12.96

12.96

0.00

-12.96

1.18%

0.00

0.01

0.00

中长期纯债型基金

519784.OF

交银境尚收益A

招商银行

17.60

17.60

0.00

-17.60

0.62%

0.00

6.50

0.00

中长期纯债型基金

519733.OF

交银强化回报AB

中信银行

4.49

4.49

8.32

3.83

15.13%

10.94

26.19

41.78

混合债券型二级基金

002890.OF

交银天利宝货币E

中信银行

3.06

3.08

3.30

0.24

1.52%

3.58

151.74

2.36

货币市场型基金

519746.OF

交银丰享收益A

中信银行

7.19

7.19

7.19

0.00

1.62%

20.25

21.44

94.44

中长期纯债型基金

519745.OF

交银丰润收益C

中信银行

4.69

0.00

0.00

-4.69

-0.02%

0.00

16.79

0.00

中长期纯债型基金

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）


表45：交通银行持仓基金份额最多（2025，亿份）

银行名称

被动指数型债基

短期纯债型基金

混合债券型二级基金

货币市场型基金

中长期纯债型基金

总计

交通银行

27.61

72.76

100.37

光大银行

14.70

6.67

13.16

34.53

中信银行

8.32

3.30

7.19

18.81

邮储银行

0.00

0.00

招商银行

0.00

0.00

总计

14.70

6.67

8.32

30.90

93.12

153.71

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

2025年交行赎回货基，增持中长期纯债型基金。2025年交行主要赎回两只货基，其中“交银活期通E”赎回份额较多，一方面是收益率表现不佳（1.36%），其他货基均在 1.50%以上；另一方面该货基的机构持有比例太低，不足 1%，银行自营一般偏好机构投资者占比高的货基。

表46：2025年交行赎回货基，增持债基（亿份）

银行名称

被动指数型债基

短期纯债型基金

混合债券型二级基金

货币市场型基金

中长期纯债型基金

总计

交通银行

-19.05

29.49

10.44

光大银行

9.79

6.67

-6.00

10.46

中信银行

3.83

0.24

-4.69

-0.62

邮储银行

-17.60

-17.60

招商银行

-12.96

-12.96

总计

9.79

6.67

3.83

-18.81

-11.76

-10.28

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

债基层面，交行增持交银施罗德一只定制金融债基30.5亿份，与交行2025年持仓定制债基结构的变化一致。

图42：交通银行持仓定制债基结构：增持金融债基，赎回信用债基


数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

除母行交行外，光大银行也持有较多交银施罗德基金产品，2025年增持被动指数型债基和短期纯债型基金，赎回中长期纯债型基金。光大银行基金投资对控制回撤要求较高，避免对营收造成扰动，增持政金债指数型基金、短期纯债型信用债基（重仓债券久期短，最大回撤可控），赎回市场调整时回撤较大的信用债基（交银裕


坤纯债 A）。

表47：2025年光大银行增持政金债指数型债基，赎回市场波动时回撤较大的信用债基

基金代码

基金名称

持有银行

持有份额(亿份)

收益率(2025)

持有总资产

持股比例(%)

基金类型

重仓债券久期(年)

最大回撤(2025H2)

2024

2025H1

2025

2025变化

020342.OF

交银中债1-3年农发债D

光大银行

9.79

9.77

9.77

0.43%

11.07

9.40

被动指数型债券基金

2.80

-0.55%

020887.OF

交银中债0-3年政策性金融债C

光大银行

4.93

4.93

0.20%

5.00

15.63

被动指数型债券基金

1.67

-0.57%

006745.OF

交银中债1-3年农发债A

光大银行

4.91

0.00

0.00

-4.91

0.36%

0.00

0.00

被动指数型债券基金

2.80

-0.55%

016396.OF

交银稳益短债A

光大银行

6.67

6.67

1.68%

7.51

17.25

短期纯债型基金

0.62

-0.09%

008352.OF

交银裕坤纯债A

光大银行

19.16

13.16

13.16

-6.00

1.34%

18.82

54.50

中长期纯债型基金

2.28

-1.03%

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

中信银行基金投资份额平稳，风偏提升，收益诉求高，赎回负收益利率债基，增持二级债基。基金申赎行为与收益率相关性明显，对高收益债基回撤有一定容忍度。如二级债基收益率超 15%时，可容忍超过-2%的最大回撤。但对于收益率普通的中长期纯债型基金偏好市值波动小的产品。

表48：2025年中信银行增持二级债基，赎回利率债基

基金代码

基金名称

持有份额(亿份)

收益率(2025)

持有总资产

持股比例(%)

基金类型

基金类型(按持仓)

重仓债券久期(年)

最大回撤(2025H2)

2024

2025H1

2025

2025变化

519733.OF

交银强化回报

4.49

4.49

8.32

3.83

15.13%

10.94

41.78

混合债券型二级基金

-

1.12

-2.22%

002890.OF

交银天利宝货币

3.06

3.08

3.30

0.24

1.52%

3.58

2.36

货币市场型基金

-

-

-

519746.OF

交银丰享收益

7.19

7.19

7.19

0.00

1.62%

20.25

94.44

中长期纯债型基金

信用债基

0.69

-0.37%

519745.OF

交银丰润收益

4.69

0.00

0.00

-4.69

-0.02%

0.00

0.00

中长期纯债型基金

利率债基

3.91

-0.72%

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

5.7、兴全基金：2025年兴业银行增持货基，赎回信用债基

2025年末关联方口径统计，兴全基金的银行自营资金全部来源于兴业银行，兴业银行持仓13只基金，以货基和中长期纯债型基金为主。2025年兴业银行增持货基，赎回中长期纯债型基金，同时新增持一只政金债指数型基金。

表49：兴全基金：2025年主要银行持仓机构为兴业银行，持仓规模为551亿元

基金代码

基金名称

收益率(2025)

持有银行

持有份额(亿份)

持有总资产(亿元)

基金总资产

持股比例(%)

基金类型

2024

2025H1

2025

2025变化

001819.OF

兴全稳益定期开放

1.68%

兴业银行

35.9

35.9

11.0

-24.9

17.77

36

49.24

中长期纯债型基金

004919.OF

兴全兴泰定期开放

1.42%

兴业银行

98.8

98.8

98.5

-0.3

123.07

123

100.00

中长期纯债型基金

005712.OF

兴全祥泰定期开放

1.77%

兴业银行

66.9

66.9

66.9

0.0

110.04

113

96.98

中长期纯债型基金

006984.OF

兴全恒瑞三个月定开

1.69%

兴业银行

49.6

49.6

49.6

0.0

67.79

68

99.02

中长期纯债型基金

006985.OF

兴全恒裕A

1.29%

兴业银行

9.1

9.1

9.1

0.0

14.22

115

12.34

中长期纯债型基金

009666.OF

兴全恒祥88个月定开

4.61%

兴业银行

20.0

20.0

20.0

0.0

35.43

142

25.03

中长期纯债型基金

012948.OF

兴全恒利一年定开

0.90%

兴业银行

4.7

4.7

4.7

0.0

7.33

15

49.86

中长期纯债型基金

015811.OF

兴全恒泰一年定开

1.47%

兴业银行

79.1

79.1

59.6

-19.5

82.26

82

100.00

中长期纯债型基金

018196.OF

兴全恒远A

1.23%

兴业银行

11.4

11.4

14.1

2.7

15.11

79

19.00

中长期纯债型基金

020764.OF

兴全中债0-3年政策性金融债A

0.86%

兴业银行

9.8

9.8

10.00

72

13.91

被动指数型债券基金

000575.OF

兴全添利宝

1.25%

兴业银行

0.0

0.0

0.0

0.0

0.00

2103

0.00

货币市场型基金


001821.OF

兴全天添益B

1.59%

兴业银行

15.1

120.9

207.4

192.3

227.8

1667

13.67

货币市场型基金

017269.OF

兴全货币E

1.36%

兴业银行

0.0

0.0

0.0

0.0

0.00

1096

0.00

货币市场型基金

019063.OF

兴全恒荣A

-0.11%

招商银行

3.0

3.0

0.0

-3.0

0.00

15

0.00

中长期纯债型基金

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

图43：银行持仓兴全基金份额稳中有升（亿份）


数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

(1) 货基：2025年大幅增持“兴全添益B”192亿份，增持货基较其他两只基金收益率更高，且对于银行自营来说，更偏好机构持仓比例高的货基，其他两只货基机构持仓比例不足 1%。

表50：2025H2兴业银行增持一只货基：收益率占优势，且机构持仓占比高

基金代码

基金名称

收益率(2025)

持有银行

持有份额(亿份)

持有总资产(亿元)

机构持仓比例

2024

2025H1

2025

2025变化

000575.OF

兴全添利宝

1.25%

兴业银行

0.0

0.0

0.0

0.0

0.00

0.19%

001821.OF

兴全天添益B

1.59%

兴业银行

15.1

120.9

207.4

192.3

227.8

82.91%

017269.OF

兴全货币E

1.36%

兴业银行

0.0

0.0

0.0

0.0

0.00

0.00%

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

2025年兴业银行赎回兴全基金两只信用债基，赎回份额合计约45亿份，回撤可能为主要考量。兴业银行基金投资规模大，占FVTPL比例高，在利率调整时，赎回市值波动可能较大的债基，赎回的两只信用债基最大回撤高于其他债基，且“兴全恒泰一年定开”在收益率表现上也不占优势。

表51：2025H2兴业银行赎回两只信用债基，回撤或为主要考量

基金代码

基金名称

收益率(2025)

持有银行

持有份额(亿份)

持有总资产(亿元)

持股比例(%)

最大回撤(2025H2)

基金类型(按持仓)

2024

2025H1

2025

2025H2变化

001819.OF

兴全稳益定期开放

1.68%

兴业银行

35.9

35.9

11.0

-24.9

17.8

49.24

-0.71%

信用债基

004919.OF

兴全兴泰定期开放

1.42%

兴业银行

98.8

98.8

98.5

-0.3

123.1

100.00

-0.68%

信用债基

005712.OF

兴全祥泰定期开放

1.77%

兴业银行

66.9

66.9

66.9

110.0

96.98

-0.25%

信用债基


006984.OF

兴全恒瑞三个月定开

1.69%

兴业银行

49.6

49.6

49.6

67.8

99.02

-0.46%

金融债基

009666.OF

兴全恒祥88个月定开

4.61%

兴业银行

20.0

20.0

20.0

35.4

25.03

-

利率债基

015811.OF

兴全恒泰一年定开

1.47%

兴业银行

79.1

79.1

59.6

-19.5

82.3

100.00

-0.66%

信用债基

数据来源：Wind、开源证券研究所（注：关联方口径）

5.8、小结：当前基金产品营销银行自营资金需调整思路

低利率环境下，银行核心营收增长承压，即使大行如工行对基金投资的收益率也更为关注，且在信贷偏弱的背景下，银行资本相对充裕。因此：

(1) 政金债指数型基金：资本优势（低风险权重+可清晰穿透）不是当下银行的核心矛盾，同时伴随利率下降，免税效应也在收窄，该类对银行资金的吸引力或下降，部分银行已开始自营直接投资政金债代替通过基金投资政金债。

(2) 银行更倾向于通过基金投资金融债/信用债等更为下沉的品种来增厚收益，需关注各家银行品种偏好，大行对信用债投资更为谨慎，股份行如兴业银行和城商行如上海银行会更倾向通过基金投资信用债；

(3) 信用债ETF受到银行自营资金关注：2025年中信银行增持工银瑞信新成立的工银中证AAA科技创新公司债ETF，信用债EFT流动性好，底层资产信用等级高，股份行投资策略较为灵活，对该类产品关注度高。

(4) 货基：关注大行诉求，非银存款占比提升后，加剧了大行负债端的不稳定性，资产端对高流动性资产的储备需求或提升，如交行、建行等。

(5) 摊余成本法定开债基：开放期密切关注银行自营投资诉求，如邮储银行、浦发银行和兴业银行这类基金投资规模体量大，对估值稳定诉求高的银行。

6、银行自营资金机构营销指南（2026年版）

6.1、后定制债基时代，基金产品布局银行自营资金的七大核心方向

定制债基监管趋严后，传统单一机构定制模式的合规成本抬升，银行自营对基金产品的需求从“定制化通道”转向“标准化工具+差异化服务”，核心产品方向可分为七类：

6.1.1、分层流动性管理工具：“货基+债券ETF+持有期匹配短债”组合

在存款财富化的大趋势下，大型银行负债端的非银存款占比持续抬升，但非银存款的利率敏感性高，且资金面高度依赖于央行态度，在央行态度不很明朗的阶段，司库的预防性行为会增加。那么在资产端保有随时可申赎、流动性好的资产就尤为重要，货币基金、同业存单等就是典型的此类工具。尤其在费改新规落地后，由于添加了赎回费成本，司库的利率债基流转条件被大幅收紧，这部分需求大概率平移至货基、同业存单等工具，我们也观察到部分银行在压降债基规模后，反而增加货基和同业存单投资来增强流动性储备。


图44：大行非银存款占比波动提升（亿元）


数据来源：Wind、开源证券研究所

图45：2026年以来大行同业存单买入力度加大（亿元）


数据来源：iData、开源证券研究所

针对大行LCR管理、日常头寸管理的核心需求，结合2026年实施的公募赎回费新规，我们建议构建梯度流动性产品矩阵：

一是T+0/T+1高等级货币基金。要求机构持仓占比高（避免申赎冲击）、规模超百亿、收益率稳定在合理区间，用于日间头寸管理和7天以内超短期流动性需求，无申赎成本，同时配套同业存款互换合作，满足银行负债端需求；

二是高流动性利率债/AAA级信用债ETF。场内交易T+1可用，交易成本仅为佣金（万0.1-万0.5），无场外赎回费限制，久期1-3年可选，用于7天-1个月的短期流动性储备，可灵活买卖调整仓位；

三是短债/中短债基金。久期0.5-1年，底层以AAA同业存单、高等级商金债为主，最大回撤不超过 0.3% ，收益较货基高，作为1-6个月的中期流动性储备，匹配银行确定持有期在30天以上的闲置资金，规避赎回成本。


6.1.2、合规“半定制”产品：满足监管要求的联合定制模式

在单一机构持有基金比例不得超过 50%的监管要求下，开发“联合定制”产品：引入2-3家风险偏好、配置需求相近的银行共同持有产品，分散持有人结构，满足监管合规要求，避免“凑人头”的合规风险；底层资产根据共同需求定制，可分为高等级信用债组合、金融债组合、政金债组合等不同类型，保留定制产品精准匹配银行配置需求的优势，同时通过分散持有人降低单一机构申赎对产品运作的冲击。该类产品重点对接股份行、头部城商行的信用债基、金融债基配置需求。

6.1.3、全谱系标准化产品：重点布局高流动性信用债ETF，替代低效利率债工具

此前银行大规模配置政金债ETF，核心诉求集中于四点：节约资本、零信用风险、免税收益增厚、流动性优势。

但当前银行的经营环境已发生变化，信贷节奏放缓，当前行业整体的资本压力有所减轻，低风险权重、可穿透的政金债指数产品已不再是市场核心需求，且利率持续下行背景下，利率债免税效应持续收窄、超额收益微薄，观察到多家银行已选择自营直接配置政金债，替代基金通道投资模式，传统利率债ETF吸引力有所下降。

在此背景下，需优化产品布局重心，重点发力高流动性、高等级信用类工具产品，完善覆盖短债、中短债、AAA信用债、科创债、绿色债等全品种、0-10年全久期指数/ETF产品线。其中AAA信用债ETF成为当下银行自营核心配置方向，以2025年中信银行增持科创AAA信用债ETF为代表，该类产品底层资质优质、交易流动性优异、调仓灵活、费率低廉，完美适配股份行、城商行灵活的交易盘策略，可快速实现信用仓位布局与调整，是未来银行交易盘的核心标准化工具。

6.1.4、低波收益增强产品：严控回撤、增厚收益，适配大行 IRRBB管理诉求

行业营收压力持续加大，银行自营对资产收益增厚诉求显著提升，同时严格约束FVTPL账户净值波动，布局纯固收低波动增强产品：以 80%-90%高等级政金债、 AAA信用债、同业存单为稳健底仓，搭配 10%-20%合规固收类增厚资产。同时根据底层资产久期、信用敞口梯度划分产品风险等级，匹配大行极致低波动、股份行适度收益增强的差异化风险偏好，在完全合规、零权益敞口的前提下，突破传统纯债资产收益瓶颈，解决银行自营固收组合增收难题。

除此之外，针对部分大行、股份行资产负债期限错配加重、 $ \Delta $EVE指标压力较大的核心痛点，可根据银行负债结构和EVE缺口特征，在组合中灵活内嵌IRS利率互换等标准化利率对冲工具，主动调整固浮比例、平滑久期波动，在不显著牺牲组合票息收益的前提下，专项优化银行EVE指标，实现“收益增厚+利率风险合规管控”的双重诉求。

6.1.5、摊余成本法定开债基：精准匹配大体量银行稳估值诉求

头部大体量银行仍存在刚性的估值稳定、利润表平滑需求。重点布局久期精准匹配、资产可完全穿透的摊余成本法定开债基，底层聚焦高等级政金债、AAA金融债，产品开放期与资产剩余期限严格匹配，从根源上消除净值波动，同时保留债券利息免税优势，适配银行持有至到期的配置需求。

该类产品重点对接邮储银行、浦发银行、兴业银行等基金投资规模百亿级、对估值稳定性要求极高的机构，可承接大行大额配置资金，在不扰动银行账面利润的前提下，实现稳健利息收益，是头部银行底仓配置的核心稳健工具。


图46：银行持仓基金规模变动情况与交易盘金融资产市值波动呈相关关系（2025）


数据来源：Wind、开源证券研究所（注：基金规模变动比例=（2025持仓基金余额一2025H1持仓基金余额）/2025基金持仓余额）

6.1.6、资本节约型产品：精准对接中小银行资本约束诉求

资本分化也是当前银行配置的核心差异点：部分股份行、中小行资本缓冲空间薄弱、RAROC提升压力较大，针对此类机构，重点布局低资本占用产品，聚焦底层为 0%/10%/20%风险权重的国债、政金债、地方债等基金产品。这类产品对资本压力较大的中小银行具备不可替代的配置价值，形成与大行收益增厚产品的差异化布局。

图47：银行基金投资资本计量方法：以穿透法和授权基础法为主（2026Q1）

银行类型

银行名称

风险加权资产(亿元)

占比

穿透法

授权基础法

1250%

合计

穿透法

授权基础法

1250%

国有行

工商银行

1836

5611

0

7385

24.86%

75.97%

0.00%

建设银行

2

3779

17

3797

0.04%

99.52%

0.44%

农业银行

50

371

8

425

11.69%

87.18%

1.94%

中国银行

502

1234

79

1815

27.65%

68.01%

4.35%

邮储银行

405

3048

187

3640

11.12%

83.75%

5.13%

交通银行

25

2701

719

3445

0.74%

78.39%

20.87%

股份行

招商银行

1382

1770

-

3152

43.84%

56.16%

-

民生银行

181

2090

551

2822

6.43%

74.06%

19.51%

中信银行

4521

3499

10

8030

56.30%

43.57%

0.13%

平安银行

1008

1601

11

2619

38.48%

61.11%

0.41%

光大银行

243

1518

9

1770

13.71%

85.77%

0.51%

兴业银行

5355

1174

487

7016

76.32%

16.74%

6.94%

华夏银行

1994

144

-

2138

93.27%

6.73%

-

广发银行

436

3

0

439

99.32%

0.68%

0.00%

城商行

宁波银行

1557

12

3

1572

99.08%

0.74%

0.17%

江苏银行

283

1202

-

1485

19.06%

80.94%

-

北京银行

-

2406

-

2406

-

100.00%

-

上海银行

1463

49

-

1512

96.76%

3.24%

-

南京银行

549

1013

61

1623

33.83%

62.43%

3.74%

数据来源：各银行财报、开源证券研究所


6.1.7、政策导向主题基金：合规配置与结构性利差双赋能

围绕实体经济支持政策与监管导向，布局科创债、绿色债、普惠金融债等主题债基及公募REITs产品。一方面，产品底层资产均为监管鼓励配置的合规品种，可精准匹配银行政策性考核、普惠金融、绿色金融等合规指标要求；另一方面，主题债券存在阶段性政策利差与结构性超额收益，可在合规前提下进一步增厚组合收益。该类产品适配全类型银行配置需求，可作为常规固收组合的补充增厚品种。

6.2、银行投基税盾的核心逻辑与营销策略

银行自营投资公募基金的税盾价值仍是当前阶段基金向银行营销的核心抓手之一，其逻辑和合规边界在中行定制债基补税事件后已经非常清晰：

(1) 企业所得税（核心）：公募基金分红免征 25%企业所得税，银行直接配债的票息收益须全额缴纳所得税，而通过基金获取的分红部分无须纳税，节税幅度约为票息的 25%，对应同评级同久期资产，买基金相比直接配债税后收益可增厚 40-50BP，是当前低利率环境下非常可观的收益增强来源。

(2) 增值税（交易盘额外增厚）：公募基金运用基金买卖债券的价差收入免征 6%增值税，而银行直接买卖债券的价差须全额缴纳增值税，对于交易活跃的银行交易盘而言，这部分也能实现额外收益增厚。

表52：银行自营通过基金投资各类债券的免税效应测算（所得税未考虑资金成本）

国债(5Y)

地方债(5Y)

国开债(5Y)

金融债(3Y)

企业债(5Y)

同业存单(1Y)

票息收入

1.45%

1.53%

1.56%

1.52%

1.76%

1.47%

综合税率

公募基金

0.04%

0.04%

0.05%

0.04%

0.05%

0.00%

银行自营

0.08%

0.09%

0.48%

0.47%

0.54%

0.37%

节税效果(BP)

3.98

4.21

43.22

42.16

48.96

36.81

数据来源：Wind、开源证券研究所

后中行事件的合规红线：原“100%持有定制债基+大额分红”的一对一通道模式或被认定为违规避税，监管要求单一机构持有基金比例不得超过 50%，违规产品面临补税、强制赎回风险。当前合规税盾产品必须满足：集合运作（单一持有≤50%）、主动管理、底层资产透明、分红机制合规，不存在通道属性。

“税盾产品”重点营销机构类型排序：

代表机构：江苏银行、南京银行、宁波银行、成都银行，以及常熟银行等优质农商行。这类银行利润增速快、盈利质量高，应纳税所得额规模大，所得税负担最重，节税需求最强。营销策略：重点对接金融市场部/司库，主打多机构联合半定制产品，直接给银行算清税后收益账，同时强调合规性，打消补税顾虑。

第一优先级：高盈利头部城商行/优质农商行（税盾需求最迫切）


图48：上市银行基金投资免税收入业绩贡献度测算

银行名称

免税收入减免的税收规模

基金分红收入(测算后调整值)

基金分红收入贡献的免税规模

基金免税对利润贡献度

基金投资/总资产

2023

2024

2025H1

2025

2023

2024

2025H1

2025

2023

2024

2025H1

2025

2023

2024

2025H1

2025

2023

2024

2025H1

2025

国有行

工商银行

653

700

367

756

101

101

73

135

25.1

25.1

18.3

33.8

0.7%

0.7%

1.1%

0.9%

0.37%

0.33%

0.32%

0.37%

建设银行

584

617

314

658

60

46

49

121

15.0

11.5

12.3

30.2

0.5%

0.3%

0.8%

0.9%

0.63%

0.64%

0.59%

0.57%

农业银行

519

607

332

696

85

-

-

-

21.2

-

-

-

0.8%

-

-

-

0.15%

0.14%

0.12%

0.14%

中国银行

352

357

245

414

71

-

76

-

17.8

-

19.1

-

0.7%

-

1.5%

-

0.31%

0.30%

0.32%

0.36%

交通银行

237

241

124

249

157

118

60

126

39.2

29.5

15.1

31.6

4.2%

3.1%

3.2%

3.3%

1.29%

1.44%

1.32%

1.18%

邮储银行

191

196

103

217

199

262

89

215

49.7

65.5

22.3

53.8

5.8%

7.6%

4.5%

6.1%

3.95%

4.83%

4.58%

4.23%

股份行

招商银行

189

185

108

221

145

157

114

191

36.3

39.2

28.5

47.9

2.5%

2.6%

3.8%

3.2%

2.20%

2.83%

2.11%

2.03%

兴业银行

139

131

58

111

245

258

102

173

61.2

64.4

25.6

43.2

7.9%

8.3%

5.9%

5.6%

5.87%

5.45%

5.99%

5.65%

浦发银行

102

98

48

95

172

184

80

86

42.9

45.9