东吴证券_收购DFS大中华区，引入LVMH深化战略合作_20260126.pdf

东吴证券2026-01-26查看原文

摘要

1中国中免拟以最高3.95亿美元收购DFS大中华区业务，并向LVMH附属公司增发H股引入战略投资者。

2东吴证券维持“买入”评级，预计2025-2027年归母净利润分别为38.7/52.2/58.1亿元，对应PE为50/37/33倍。

3此次收购强化港澳布局及国际化战略，深化与LVMH合作。

4海南离岛免税封关后销售高景气，Q4迎来拐点，长期看好市内免税店增量及政策催化。

文本

![](page=0,bbox=[718, 25, 928, 61])

事件：中国中免发布公司公告，其全资孙公司中免国际拟以最高不超过 3.95亿美元现金方式收购DFS大中华区旅游零售业务相关股权及资产。同时，公司与LVMH集团签订合作协议，待上述收购事项交割后，中免将以77.21港元/H股，分别向DFS实控人LVMH附属公司Delphine SAS和Miller家族旗下信托Shoppers Holdings HK增发不超过733.01万股及463.74万股H股股份，募集资金最多约9.24亿港元。

中国中免（601888）

收购DFS大中华区，引入LVMH深化战略合作

买入（维持）

盈利预测与估值

2023A

2024A

2025E

2026E

2027E

营业总收入(百万元)

67,540

56,474

55,174

61,618

66,074

同比(%)

24.08

(16.38)

(2.30)

11.68

7.23

归母净利润(百万元)

6,714

4,267

3,865

5,222

5,813

同比(%)

33.46

(36.44)

(9.42)

35.11

11.31

EPS-最新摊薄(元/股)

3.25

2.06

1.87

2.52

2.81

P/E(现价&最新摊薄)

28.76

45.25

49.95

36.97

33.21

投资要点

盈利预测与投资评级：中免集团作为旅游零售龙头市场地位稳固，海南自贸港封关后离岛免税销售高景气，相关政策陆续出台，市内免税店落地有望带来长期销售增量。考虑到离岛免税25年前三季度承压，Q4迎来景气拐点，调整公司盈利预期，预计25-27年归母净利润分别为 38.7/52.2/58.1亿元（前值为43.3/50.0/55.2亿元），对应PE50/37/33倍，维持“买入”评级。

强化港澳门店布局，赋能国际化战略：DFS成立于1960年，是全球领先的高端旅游零售商，其门店遍布全球主要机场及市中心核心地段， DFS在中国港澳地区的9家门店具有显著的区位优势与品牌积淀。2024年9家中国港澳门店营收41.5亿元，净利润1.3亿元，按照收购价计算对应PE为25倍；2025年前三季度营收27.5亿元，净利润1.3亿元。本次收购是中免的首次跨境并购，中免将进一步强化在港澳地区免税市场的优势地位，整合DFS会员、品牌和门店资源，拓展海外渠道，推进国际化战略。

风险提示：政策推进不及预期、居民消费意愿恢复不及预期等。

H股定增引入LVMH集团，深化战略合作：公司拟向Delphine SAS及 Shoppers Holdings HK增发H股，认购价每股77.21港元，增发完成后 LVMH集团/Miller家族分别持股 0.35%和 0.22%，公司大股东中国旅游集团持股比例 50.01%。公司与LVMH签署战略合作谅解备忘录，深化大中华区合作，LVMH作为股东和战略合作方，有利于推进旗下品牌与中免在各个渠道的进一步合作。

海南离岛免税持续高景气，关注相关政策催化：根据海口海关，2025年 12月海南离岛免税销售额34.2亿元，同比+17%，购物人次45万人次，同比-3%，客单价7623元，同比+21%。封关首月（25.12.18-26.1.17）离岛免税销售额48.6亿元，同比+47%，购物人次74.5万人次，同比+30%，客单价6523元，同比+13%。

2026年01月26日

证券分析师吴劲草

执业证书：S0600520090006

wujc@dwzq.com.cn

证券分析师王琳婧

执业证书：S0600525070003

wanglj@dwzq.com.cn

股价走势

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市场数据

收盘价(元)

93.32

一年最低/最高价

54.75/99.81

市净率(倍)

3.47

流通A股市值(百万元)

182,205.02

总市值(百万元)

193,065.93

基础数据

每股净资产(元,LF)

26.91

资产负债率(%，LF)

18.34

总股本(百万股)

2,068.86

流通A股(百万股)

1,952.48

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东吴证券投资评级标准

投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：

公司投资评级：

买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上；

增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于 5%与 15%之间；

中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间；

减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；

卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。

行业投资评级：

增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准 5%以上；

中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与 5%；

减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准 5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。

东吴证券研究所

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邮政编码：215021

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