国金证券_从全景龙头迈向智能影像平台，Luna打开第二成长曲线_20260705.pdf



从全景龙头迈向智能影像平台，Luna

打开第二成长曲线

投资逻辑

手持影像是稀缺的高成长+情绪消费市场，处于快速扩容的成长期。1）记录与分享是人类底层且长期稳定的需求，具备情绪消费价值，手持影像产品契合当前的新消费趋势。2）手持影像市场是典型的供给创造需求，头部厂商通过产品创新解决手机无法高质量满足的细分市场需求，带动手持影像从小众需求向大众消费品跃迁。3）据IDC数据，2025年手持影像出货量1665万台，同比增长 83%，预计2030年全球手持智能相机市场规模有望超过4000万台，五年复合增长率接近 20%。

影石创新：从全景龙头走向智能影像平台型公司。公司以全景影像为技术原点，已完成"全景+运动+拇指"多极驱动的产品矩阵升级，2025年起加速拓品类推出无人机影翎A1、云台相机Luna，平台化雏形初现。支撑其平台化扩张的核心能力有三：1）可复制的隐性需求洞察与品类定义能力，2）可跨品类复用的算法中台（全景拼接、AI追踪、防抖、自动剪辑），3）Insta360+云服务带来的 "硬件+软件+服务"模式升级。

短期催化：影石Luna差异化入局，有望贡献较大收入增量。1）云台相机是被大疆Pocket系列验证过的高景气细分市场，根据群智咨询，2023年全球出货量仅120万台，2026年预计达1480万台，三年增长超11倍。2）影石延续产品差异化竞争，Luna具备”分离屏+头追功能”两大显性化创新，具备爆品潜力，有望贡献较大收入增量。

中期视角：如何看大疆与其他潜在入局玩家的竞争？1）影石与大疆核心品类已进入全面竞争，过去一年大疆采取激进价格策略，但影石仍维持高增速与核心品类市占率第一。公司目前跟大疆财务数据层面较大的差异，也正是其未来巨大的成长空间2）OPPO、VIVO计划入局云台相机，我们认为有望进一步带动云台相机行业扩容，格局上预计形成分层竞争，影石、大疆定位中高端，OPPO、VIVO主打性价比，头部厂商有望维持较高的产品溢价。

盈利预测、估值和评级

预计公司2026-2028年公司实现收入159.0/245.5/353.0亿，归母净利润11.7/24.3/42.2亿元，对应PE46.0/22.2/12.8。考虑到智能影像是稀缺的高成长+情绪消费赛道，公司凭借突出的需求洞察及产品定义能力加速打造智能影像平台型公司，未来几年有望维持收入高增以及业绩较大修复弹性，维持"买入"评级。

风险提示

行业竞争加剧；存储价格波动；新品表现不及预期。

国金证券研究所

分析师：王刚（执业S1130524080001）

wang_g@gjzq.com.cn

分析师：赵中平（执业S1130524050003）

zhaozhongping@gjzq.com.cn

分析师：蔡润泽（执业S1130525090001）

cairunze@gjzq.com.cn

市价（人民币）：134.40元

相关报告：

1. 《影石创新公司点评：营收增速超预期，利润率阶段性承压》，2025.10.29

1. 《影石创新公司点评：业绩符合预期，新品驱动成长》，2025.8.29


公司基本情况（人民币）

项目

2024

2025

2026E

2027E

2028E

营业收入(百万元)

5,574

9,741

15,896

24,548

35,299

营业收入增长率

53.29%

74.76%

63.18%

54.43%

43.80%

归母净利润(百万元)

995

929

1,171

2,431

4,216

归母净利润增长率

19.91%

-6.62%

26.09%

107.55%

73.43%

摊薄每股收益(元)

2.763

2.316

2.921

6.062

10.513

每股经营性现金流净额

3.26

3.46

3.83

7.35

11.82

ROE(归属母公司)(摊薄)

31.27%

16.01%

18.88%

31.64%

41.16%

P/E

0.00

101.40

46.01

22.17

12.78

P/B

0.00

16.24

8.69

7.01

5.26

来源：公司年报、国金证券研究所



内容目录

1、手持影像：稀缺高成长+情绪消费 ... 4

1.1、影像的底层需求是什么？ ... 4

1.2、手持影像处于快速扩容的成长期 ... 5

1.3、如何看手持影像行业天花板？ ... 6

2、影石创新：从全景龙头走向智能影像平台型公司 ... 7

3、短期催化：影石 Luna 差异化入局，有望贡献较大收入增量 ... 12

3.1、云台相机：高速爆发的现象级产品 ... 12

3.2、Luna：不是另一个 Pocket,延续影石差异化竞争 ... 13

4、中期视角：如何看待大疆以及潜在入局玩家的竞争？ ... 14

4.1、如何看大疆的竞争？ ... 14

4.2、如何看其他潜在入局玩家的竞争？ ... 16

5、盈利预测与投资建议 ... 16

5.1、盈利预测 ... 16

5.2、投资建议及估值 ... 18

6、风险提示 ... 19

图表目录

图表 1: 传统数码相机出货量及增速 ... 4

图表 2: iphone 出货量及增速 ... 4

图表 3: 影像使用的场景是多样的，底层存在多种需求 ... 4

图表 4: 影像产品具备很强的情绪价值 ... 5

图表 5: 影像产品仍有很多未被满足的需求 ... 5

图表 6: 手持影像能够满足更多细分拍摄需求 ... 5

图表 7: 手持影像市场加速扩容 ... 6

图表 8: 618期间消费级运动相机线上规模保持高速扩容 ... 6

图表 9: 手持影像稳态年出货量情景测算 ... 7

图表 10: 影石正在从全景龙头向影像型平台公司蜕变 ... 8

图表 11: 影石创新产品矩阵 ... 8

图表 12: 25年影石全景相机市占率 66% ... 9

图表 13: 影石拇指相机市占率 57% ... 9

图表 14: 影石创新保持高速增长 ... 9

图表 15: 影石海外区域分布相对均衡 ... 9



图表 16: 影石持续证明其对消费者隐形需求洞察和解决能力 ... 10

图表 17: 影石的软件能力领先于行业 ... 10

图表 18: 影石用户 AI 剪辑表现持续增长 ... 11

图表 19: 影石核心能力栈的积累 ... 11

图表 20: 影石云服务提供多种功能 ... 11

图表 21: 云台相机演进史 ... 12

图表 22: Pocket 爆火背后：产品精准卡位 ... 12

图表 23: 短视频人均单日使用时长显著提升（单位：分钟） ... 12

图表 24: 美图付费订阅用户数量提升反映了消费者对相片质量的追求 ... 12

图表 25: 大疆 Pocket 历代产品迭代 ... 13

图表 26: Luna 独创分离屏设计 ... 13

图表 27: Luna 配合头追模块可实现“看哪拍哪” ... 13

图表 28: 影石 Luna Ultra 与大疆 Pocket 4P 对比 ... 13

图表 29: 大疆、影石进入多品类全面竞争 ... 14

图表 30: 大疆影石全景相机价格对比（单位：元） ... 15

图表 31: 大疆影石运动相机价格对比（单位：元） ... 15

图表 32: 大疆激进价格竞争下影石营收保持高速增长 ... 15

图表 33: 26Q1 影石全景相机份额较 25 年进一步提升 ... 15

图表 34: 影石 618 销售表现亮眼，全周期销额增长 75% ... 16

图表 35: 影石创新营收拆分 ... 17

图表 36: 可比公司估值 ... 18


1、手持影像：稀缺高成长+情绪消费

1.1、影像的底层需求是什么？

记录和分享是人类非常底层、长期稳定的需求。从传统数码相机到智能手机，再到近几年加速放量的手持智能影像设备，变化的只是拍摄工具，不变的是用户对“记录与分享美好生活”的底层需求。传统相机巅峰时期年销量超过一亿台，是那个时代愿意付费的记录需求总量，后续传统相机被更便捷易用且影像能力持续提升的智能手机迅速替代，手机成为人们日常记录核心场景的主要影像工具。

图表1：传统数码相机出货量及增速


来源：CIPA、Statista，国金证券研究所

图表2：iphone出货量及增速


来源：Statista，国金证券研究所

具体来看，影像类产品有以下几大特征：

1) 需求分散&多样性：影像市场是开放世界，需求具备多样性，产品之间不能实现完全等效替代。如无人机能满足航拍视角、全景能够保证记录的完整性、云台相机能够兼顾画质+稳定性+便携性等。

2) 具备情绪消费价值：手持影像正在从拍摄工具变成“记录生活和表达身份”的情绪载体，受益于情绪经济扩容和Z世代悦己消费，手持影像能够提供愉悦感（炫酷照片）、内心波动（珍贵记忆）、彰显展示（社交价值）等情绪价值。

3) AI+硬件实现了产品体验的大幅升级：AI对影像产品力不是无关痛痒的锦上添花，而是影像产品体验非常核心的一环。

4) 仍有很多尚未满足的需求，产品依然存在很大的创新空间。

图表3：影像使用的场景是多样的，底层存在多种需求

用户核心需求

无人机

独有的航拍视角

云台相机

出片高级感&美感，兼顾随手记录与专业成片的中间形态产品

全景相机

记录的完整性；无需考虑构图机位；先拍后选不错过瞬间；创意玩法

运动相机

运动场景记录，六防性能强

拇指相机

解放双手；独特视角

来源：国金证券研究所


图表4：影像产品具备很强的情绪价值



来源：DT商业观察，国金证券研究所

图表5：影像产品仍有很多未被满足的需求

需求维度

需求痛点

构图

不知道怎么把人/景色拍好看

剪辑

影石AI剪辑已到好用水平，但仍有进一步提升空间

家庭旅游记录

完整高质量记录，目前产品基本只能做到喊游客帮忙拍家庭合照

转瞬即逝的美好记录

全自动、全天候拍摄

来源：国金证券研究所

1.2、手持影像处于快速扩容的成长期

供给创造需求，产品创新打开需求边界。手持影像是一个典型的由产品创新持续打开需求边界、并不断把“原本不存在的消费决策”转化为真实购买行为的供给创造型行业。影像市场的需求场景丰富、多样化，但解决方案主要集中在手机，因此存在非常多未被满足的需求。品类成长的核心逻辑不在于替代手机，而在于解决手机在运动、防水、防抖、第一视角、360°记录、后构图、机械增稳、轻量佩戴、专业创作效率等多个场景下的能力缺口。从GoPro定义运动相机、影石定义全景相机与拇指相机、到大疆推动云台相机大众化，每一次产品形态创新，本质上都是解决手机无法高质量满足的细分场景需求，推动手持影像从小众需求向大众消费品跃迁。

图表6：手持影像能够满足更多细分拍摄需求

需求场景/能力

手机

运动相机

全景相机

拇指相机

云台相机

高强度运动稳定记录

弱

强

强

中

弱

防水/耐寒/耐摔

中

强

强

中

弱

360°记录与后构图

弱

弱

强

弱

弱

第一视角/佩戴拍摄

中

强

中

强

弱

人像Vlog与机械增稳

中

中

中

中

强

创意玩法与低门槛出片

中

较强

强

强

强

日常便携随身性

强

中

中

强

中

专业后期/内容二创空间

中

中

强

中

较强

来源：国金证券研究所


新的消费趋势也带动手持影像市场持续扩容。近几年全球户外运动和短视频、Vlog呈现爆发态势，催生了影像产品很多细分场景的需求，供给端的创新与需求共振带动行业持续加速扩容。根据IDC报告，25年全球手持影像市场出货量1665万台，同比+83%，预计 2030年出货量有望超过4000万台。

根据IDC报告，手持影响的用户人群画像中，新生代年轻群体占据主流，目前人群画像主要是学生党、女性群体、运动爱好者，设备主要用于日常生活Vlog和户外运动记录，追寻自我解放快乐好玩，需要相机小巧便携耐用，相对高画质（防抖动），后期编辑简单和快速分享以及有优势的售价。

图表7：手持影像市场加速扩容

(单位:万台)

2022

2023

2024

2025E

手持影像销量

460

534

738

1361

同比

16%

38%

84%

运动相机销量

363

411

524

939

同比

13%

27%

79%

全景相机销量

83

96

155

218

同比

16%

61%

40%

拇指相机销量

14

27

59

191

同比

93%

121%

223%

来源：久谦，国金证券研究所

618高频数据进一步验证行业的高景气度。据奥维云网，2026年618大促期间，中国消费级运动相机在线上市场零售量达到135万台，同比增长 65.4%；零售额32.2亿元，同比增长 52.9%，显著高于整体消费电子市场的平均水平。其中，全景、拇指、云台相机销额同比分别增长 11.1%、73.3%、53.1%。

图表8：618期间消费级运动相机线上规模保持高速扩容


来源：奥维云网，国金证券研究所

1.3、如何看手持影像行业天花板？

1、对标传统相机巅峰销量

全球数码相机巅峰1亿台+出货量代表2010年代全球消费者愿意付费的影像需求，考虑到1）影像产品需求非常底层、情绪消费属性重，新一代消费人群的影像消费需求应该高于10年代；2）手机是便携且拥有不错影像能力的产品，但在各类细分场景、多元的需求解决方案比不上各类手持影像产品，pocket产品爆发式的增长也反应了这一趋势；因此，我们认为手持影像行业天花板可参考数码相机巅峰销量。

2、两类典型细分场景需求测算

1) 户外运动场景。我们将全球用户分为欧美、国内以及其他地区，在不同情景下，我们


假设欧美手持影像在运动人群中的渗透率达到 10%/15%/20%，中国达到 8%/12%/16%，其他地区达到 3%/5%/8%，考虑4年左右的更换周期，对应稳态年销量分别为 2880/4460/6323万台。

2) Vlog专业创作群体。我们按照国内及海外划分，海外方面参考YouTube活跃创作者约 6900万人；国内方面参考QuestMobile及抖音&B站活跃创作者比重，推算活跃创作者人数4400万人。在不同情景下，我们假设海外创作者手持影像渗透率达到 25%/50%/60%，国内达到 20%/40%/60%，按4年更新周期测算，对应稳态年销量分别为 649/1298/1774万台。

图表9：手持影像稳态年出货量情景测算

测算维度

总人口(亿)

户外参与率

户外参与人数(亿)

渗透率

稳态存量(万台)

更新周期(年)

年销量(万台)

场景一·户外基础人群=总人口筛选比例=户外参与率

北美

5.0

50%

2.50

10%

15%

20%

2,500

3,750

5,000

4

625

938

1,250

欧盟

4.5

50%

2.25

10%

15%

20%

2,250

3,375

4,500

4

563

844

1,125

中国

14.1

30%

4.23

8%

12%

16%

3,384

5,076

6,768

4

846

1,269

1,692

其他

56.4

20%

11.28

3%

5%

8%

3,384

5,640

9,024

4

846

1,410

2,256

合计

80.0

25.3%

20.26

5.7%

8.8%

12.5%

11518

17841

25292

4

2,880

4,460

6,323

场景二·创作者 基础人群 = 平台用户 | 筛选比例 = 创作者占比

测算维度

活跃用户数(亿)

活跃创作者占比

活跃创作者数量(亿)

渗透率

稳态存量(万台)

更新周期(年)年销量(万台)

中国(QuestMobile去重月活)

10.9

4.0%

0.44

20%

40%

60%

870

1,741

2,611

4

218

435

653

海外(以油管月活为代表)

27.0

2.6%

0.69

25%

50%

65%

1,725

3,450

4,485

4

431

863

1,121

合计

37.9

3.0%

1.13

23.1%

46.1%

63.1%

2595

5191

7096

4

649

1,298

1,774

来源：QuestMobile、OSMOMIDEA、中国体育报、哔哩哔哩、demandestage、global media insight，国金证券研究所测算

注：1）参考2023年美国户外运动参与人数约1.7亿（占人口约 50%），假设欧美稳态户外参与率为 50%；国内参考体育总局《户外运动产业发展规划（2022-2025年）》中的户外运动参与数据，假设我国稳态户外参与率为 30%；全球其他区域假设参与率为 20%。

2) 根据 EmergenResearch，24年美国 adventure travelers中 65%使用运动相机，根据 ATTA数据推算美国18岁以上 adventure travelers数量为6000w以上，约占美国人口比重的1/5，考虑到产品力提升带动渗透率提升，据此假设北美手持影像中枢渗透率 15%，欧洲预计与北美相似；中国预计低于欧美；其他地区由于欠发达地区人口比重较高，预计平均渗透率低于中国。

3) QuestMobile统计的五大平台去重月活人数10.9亿，其中活跃创作者占比取B站连续五年投稿up主数量占日活比重，考虑到抖音等平台的使用频率可能更高，因此略作上修至 $4\%$ 左右，海外参考demandsage统计的6900w创作者数量及global media insight统计的27亿月活用户，推算活跃创作者比例约 $3\%$ 左右。此处创作者特指以户外、旅行、运动、生活方式为主要内容方向的活跃创作者，全景/运动相机对该类内容具有不可替代性，因此假设长期渗透率高于泛户外爱好者群体。

2、影石创新：从全景龙头走向智能影像平台型公司

影石创新过去10年发展可以总结为：定义全景运动相机入场一>全景龙头，开启多品类扩张一>影像平台型公司。

阶段一：2015-2018年。影石通过定义全新品类全景运动相机切入，完成产品验证、品牌出海与全景赛道卡位。

阶段二：2018-2024年。通过持续产品创新打开全景相机市场并坐稳全景相机龙头，19年推出Go拇指相机，23年推出运动相机Ace Pro，形成多品类矩阵

阶段三：2025-。影石25年上市，加速多品类扩张节奏，25年推出影翎无人机，26年计划上市云台相机、无线领夹麦、影石无人机（拍摄机器人）三个新品类，未来一年预计还有三个新品类上市，影像平台型公司雏形初现。



图表10：影石正在从全景龙头向影像型平台公司蜕变


来源：公司官网，国金证券研究所

图表11：影石创新产品矩阵


来源：公司官网，国金证券研究所

拆分品类来看，影石创新的全景、拇指相机维持行业主导地位，运动相机高速增长，无人机、云台相机Luna打开未来成长空间。从区域分布来看，影石25年海外收入占比 69%，海外市场结构较为均衡，中国市场在品类认知度提升以及线下门店加大布局下展现出更快的增速。

全景相机：25年收入预计44亿，收入占比 45%，过去几年复合增速超过 50%。25年在大疆入局全景相机后，市占率仍保持在 66%的绝对领先水平。

拇指相机：收入预计从21年的2亿迅速提升至25年的14亿，25年收入占比 15%。25年在大疆入局拇指相机后，市占率仍保持在 57%的领先水平。

运动相机：23年入局，当年收入接近1亿；25年预计收入21亿，营收占比快速提升至 21%。



图表12：25年影石全景相机市占率 66%


图表13：影石拇指相机市占率 57%

来源：IDC，国金证券研究所


来源：IDC，国金证券研究所

图表14：影石创新保持高速增长

2021

2022

2023

2024

2025

营业收入

13.28

20.41

36.36

55.74

97.41

YOY

56%

54%

78%

53%

75%

消费级智能影像收入

10.89

17.04

31.32

47.89

85.16

YOY

64%

57%

84%

53%

78%

全景相机收入

6.88

10.92

20.09

29.16

44.30

收入占比

52%

54%

55%

52%

45%

拇指相机收入

2.38

1.27

4.62

9.01

14.13

收入占比

18%

6%

13%

16%

15%

运动相机收入

0.97

5.77

20.93

收入占比

3%

10%

21%

来源：公司公告，国金证券研究所

图表15：影石海外区域分布相对均衡


来源：公司公告，国金证券研究所

影石沉淀了哪些核心能力？平台型公司的底层支持在哪？

未来影像行业的竞争范式在变化，纯硬件维度的差距和长期差异化空间在收窄，未来竞争更多在AI能力、软件生态、差异化创新等多维竞争，最终比拼的是对消费者未被满足需求的解决方案，记录与创作效率。

影石创新目前正处于智能影像平台形成期，我们认为支撑其平台化有三大核心能力：

1、可复制的需求洞察和产品定义能力

跟大部分消费电子企业以参数迭代驱动换机的方式不同，影石的产品方法论不是比参数，而是通过流程重构找到隐性需求，再用软硬件结合完整解决需求，实现产品的差异化竞争优势。不同于通过消费者反馈、评论容易识别的显性需求，隐形需求往往用户在被满足之前也没有清晰感知、准确表达，需要建立成熟的需求洞察机制。

影石在多个品类持续证明其挖掘隐形需求，产品差异化竞争的能力，我们认为这是公司未来走向平台型公司最核心的支撑。

1) 2017年，全景运动相机首创"先拍摄、后取景"技术路径，解决极限运动场景下实时构图困难、画面抖动及自拍杆入画等核心痛点。

2) 2019年，GO系列拇指相机以极致小型化突破传统运动相机佩戴繁琐、携带负重的瓶


颈，切入骑行、跑步等日常轻量化场景。

3) 2023年，Ace系列运动相机搭载翻转屏将产品边界从极限运动扩展至Vlog、街拍等泛内容创作领域；后续配件套装进一步覆盖细分人群。

4) 2025年，影翎全景无人机将全景影像技术延伸至空中维度，以全景拼接实现机身隐形，配合Vision飞行眼镜重构无人机的交互逻辑与使用门槛。

5) 2026年，Luna云台相机分离屏设计自带遥控与图传，突破机身与取景操控的物理捆绑限制，解决单人拍摄的场景约束。

图表16：影石持续证明其对消费者隐形需求洞察和解决能力

用户需求

解决方案

隐性需求：创造自由度，运动相机拍摄过程中取景痛点

开创全景运动新品类，先拍摄后取景，用户可自由截取360°画面中的最佳视角

隐性需求：第三人称视角（跟拍）

隐性自拍杆

隐性需求：可玩性

子弹时间、AI创意库

隐形需求：不想错过精彩瞬间，弱存在感

拇指相机，无感记录

隐形需求：不懂航拍，摇杆学习成本高

全景无人机，先飞行，后取景

隐形需求：自拍看不到画面，无人机位无法构图

Luna分离屏设计，构图自由度和玩法提升

来源：国金证券研究所

2、全景算法和AI能力领先

影石是一家用软件定义和重构影像的公司，算法、AI剪辑/软件是其产品的护城河。

全景算法：全景相机技术壁垒较高，主要体现在采集和拼接算法，影石具备很强的先发优势和数据优势。要实现高分辨率、低畸变的全景图像/视频采集，并完成多镜头画面的毫秒级同步、校准与无缝拼接，涉及复杂的光学设计、图像标定算法和实时数据处理能力，需要长期的研发积累和技术迭代。

AI能力：影石在AI赋能影像产品上，逐步从画质增强、防抖、美颜、场景理解、主体识别、运动预测等单点优化，拓展到自动剪辑、自主构图决策。在自动剪辑方向，影石6年前就开始研发自动剪辑技术，AI剪辑导出率逐年提升，2026Q1已提高至 50%的水平；在自主拍摄方向，AI推动设备由“可控制”向“可感知、可判断、可执行”升级，使其能够围绕人物、运动状态和场景变化，自动优化拍摄策略和画面组织，影石未来计划推出的 cameraman在自动拍摄能力方向再次实现引领行业。

图表17：影石的软件能力领先于行业

AI/算法能力

目前水平

行业对比

全景拼接

毫秒级同步与神经网络拼接

领先行业

FlowState防抖

PC端1-2ms/帧，移动端3-5ms/帧

领先行业

AI追踪

复杂场景持续稳定追踪

领先行业

AI剪辑

用户导出率近50%

领先行业

自动构图/拍摄

预计未来一年上市的拍摄机器人产品实现

/

来源：国金证券研究所



图表18：影石用户AI剪辑表现持续增长


图表19：影石核心能力栈的积累

来源：公司公告，国金证券研究所


来源：公司公告，国金证券研究所

3、云服务提升用户迁移成本，加深品牌壁垒

2025年1月，影石全新推出 Insta360+云服务，集云存储、云分享、云播放、云剪辑、云导出于一体。Insta360+支持 X2/X3/X4/X4 Air/X5、Ace Pro 2、GO Ultra，Insta360+支持 X2/X3/X4/X4 Air/X5、Ace Pro 2、GO Ultra，提供200GB/1TB/2TB三档存储套餐，年度尊享版（含全景相机）售价199/599/799元，年度经典版（仅广角相机）售价129/399/599元。

图表20：影石云服务提供多种功能






来源：Insta360官网，国金证券研究所


我们认为云服务虽然短期无法未来很大的收入增量，但中期具备非常高的战略价值。核心体现在四个方面：

1、从功能价值而言，云服务能提升用户使用体验，带来更好的用户粘性：云端可缓解本地存储压力，兼顾素材备份与便捷分享；更强的AI剪辑功能依托云端算力实现。

2、搭建数据飞轮，沉淀核心用户资产。用户使用云存储、AI剪辑、创作模板等功能时，会产生取景习惯、内容偏好、分享行为等海量数据。数据持续迭代优化AI模型，落地更贴合需求的新功能，进一步吸引用户使用，形成正向循环。


3、商业模式升级。从赚硬件的钱走向“硬件+软件+服务”平台模式，软件增值服务是非常重要的收入和利润构成。24年GoPro订阅收入占比 13%，毛利率 70%+，显著高于硬件。

4、重塑用户关系，抬高迁移成本。消费电子大多数一次性的卖货逻辑，而云服务把品牌跟用户的关系从“买完即结束”转向“持续被服务”，显著提升用户迁移成本，加深品牌壁垒。

3、短期催化：影石Luna差异化入局，有望贡献较大收入增量

3.1、云台相机：高速爆发的现象级产品

云台相机：被Pocket系列验证过的高景气、高天花板的细分市场，目前被大疆单一龙头主导。据《中国企业家杂志》报道，截止25Q3，Pocket3在面世后23个月累计销量突破 1000万台。IDC数据显示，全球云台相机销量25年同比增长 100%，成为现象级产品。

大疆Pocket系列爆火的背后是供需共振：短视频VLOG创作需求的爆发+Pocket产品精准定位和形态创新

需求端：短视频与Vlog创作需求爆发，大量用户对"轻量化、高质感"影像记录存在真实诉求，手机与专业相机之间的市场空白长期未被有效填补。

供给端：Pocket以独特形态精准卡位。大疆 pocket独家融合机械云台防抖、大底画质、智能自动拍摄，是兼顾随手记录与专业成片的中间形态产品。对比专业相机，以一英寸底+人像算法提供足够能打的画质，价格更低、易用性更强；对比手机，三轴机械云台+大底组合在稳定性与画质上具备明显优势，且规避了长时间录制发热、握持疲劳、任务干扰等使用痛点。

图表21：云台相机演进史


图表22：Pocket爆火背后：产品精准卡位

来源：晚点，国金证券研究所

产品对比

Pocket VS专业相机

专业相机画质好，但便捷性差，使用门槛高。Pocket使用一英寸底+提供足够能打的画质，价格更低，易用性更强

Pocket VS手机

画质&稳定性强于手机，且不像手机长时间录制发热、握持易疲劳、易被其他任务干扰

来源：国金证券研究所

图表23：短视频人均单日使用时长显著提升（单位：分钟）


图表24：美图付费订阅用户数量提升反映了消费者对相片质量的追求



来源：CNNIC，国金证券研究所

来源：美图公司公告，国金证券研究所

3.2、Luna：不是另一个Pocket，延续影石差异化竞争

大疆历经三代产品打磨升级，Pocket3成为现象级产品，在稳定、画质、易用性等方面做到非常优秀的水平，但产品思路则主要围绕硬件规格进行升级迭代，功能边界的拓展相对有限。

图表25：大疆Pocket历代产品迭代

Pocket

Pocket 2

Pocket 3

Pocket 4

发布时间

2018年11月

2020年10月

2023年10月

2026年4月

传感器

1/2.3英寸

1/1.7英寸

1英寸

1英寸

视频规格

4K/60fps

4K/60fps+HDR

4K/120fps+10bit

4K/240fps+10bit

屏幕

1.08英寸触控

触控屏

2英寸旋转屏

2英寸OLED旋转屏

上市价格

2499元

2499元

3499元

2999元

核心升级

开创品类,解决手机在画质、稳定、便携、易用上无法兼顾的矛盾

更大传感器、集成无线麦克风解决收音问题

产品从可用到好用:1英寸大底带来超过旗舰手机的画质;带来愉悦感的旋转屏;肤色优化方案拍的更好看

传感器画质、视频帧率升级;新增10-bitD-Log专业色彩模式

来源：大疆官网、国金证券研究所

Luna 产品差异化在哪？

1、2大显性创新：1）分离屏设计，集成20米高清图传、远程取景、远程操控、无线收音四大功能，彻底解决单人拍摄、合影拍摄、远距离拍摄痛点2）头追模块：以第一人称视角实现"看哪拍哪"，解放双手，沉浸体验和记录当下兼得

2、解题思路的根本性差异。大疆定义Pocket是拍摄工具，产品迭代思路是做更好的拍摄工具。而影石认为，消费者需要的不是更好的拍摄工具，而是更好的记录和分享自己的生活。Luna的破解点就在于“cameraman”定义产品，打造成“随身摄影师”，头追模块就是 “cameraman”产品的践行，让用户解放双手全身心投入当下生活即可。后续更多AI能力的深化和应用会是产品持续迭代升级的方向。

图表26：Luna独创分离屏设计


来源：影石创新公众号，国金证券研究所

图表27：Luna配合头追模块可实现“看哪拍哪”


来源：影石创新公众号，国金证券研究所

图表28：影石 Luna Ultra 与大疆 Pocket 4P对比

Luna Ultra

Pocket 4P

价格

3999

3799

主摄

1英寸，等效20mmf/1.8固定

1英寸，等效20mm，f/2.0固定


Luna Ultra

Pocket 4P

长焦

1/1.3英寸，等效60mm f/2.0

1/1.3英寸，等效60mm f/1.8

分辨率

8K30fps;4K60fps夜景视频录制

4K240fps;4K30fps夜景视频录制

产品形态

分离屏+头追

一体式固定屏

产品理念

打造有AI能力、替你操心构图和追踪的“跟拍摄影师”

打造更好的拍摄工具

来源：大疆官网，影石官网，国金证券研究所

如何看 Luna 未来的潜力？

从赛道空间、产品竞争力及生态协同三个维度来看，Luna具备较高的放量可能性，有望成为公司新一代核心增长单品，贡献较大收入增量。

1) 云台相机是过去几年爆发式增长的新成长赛道，增量市场中差异化产品更易突围。

2) 影石Luna产品具备很强的差异化竞争优势。影石在云台防抖、影像算法层面已有深厚积累，产品纯硬件水平和大疆差异很小，“分离屏、头追”等体验层创新带来显性差异化竞争。

3) 与现有生态高度协同。云台相机属于影石产品线的自然延伸，与影石现有用户群、算法优势、配件生态、AI剪辑能力高度兼容。

4、中期视角：如何看待大疆以及潜在入局玩家的竞争？

4.1、如何看大疆的竞争？

过去两家公司分别占据不同腹地，大疆主导消费级无人机&云台相机，影石主导全景相机、拇指相机。25年影石入局无人机，大疆跟进全景和拇指相机，26年影石推出云台相机Luna核心品类基本进入全面竞争。

图表29：大疆、影石进入多品类全面竞争


来源：公司官网、国金证券研究所

据《晚点》报道，大疆25年营收超800亿元，利润200多亿，对于影石而言，大疆毫无疑问是极为强大的竞争对手，市场也始终担心大疆带来的竞争压力。但换个视角，影石目前跟大疆在财务数据层面较大的差距，也正是影石未来巨大的成长空间。作为高速增长的后发者，影石具备很强的差异化优势和局部能力领先，上市以来加大研发投入也是加速打造更深更广的能力栈，随着大量前置的投入在未来几年持续转换为收入和业绩，合理预期未来几年跟大疆财务指标的差距会持续收敛。

过去一年以来，大疆在手持影像产品上采取了较为激进的价格竞争，价格平均比影石低 20%。但从结果来看，影石仍然保持了非常高的营收增速和核心品类份额。根据IDC，2026Q1影石在全景相机市场继续保持全球销量、销售额双第一，其中销售额市占率达 71%，较2025年的 69%进一步提升，泛运动相机销额增速 77%，位居行业第一。证明了：1）大疆入局虽然带来了竞争，也进一步带动了行业扩容，2）影石产品的差异化是消费者愿意付溢价的。



图表30：大疆影石全景相机价格对比（单位：元）


图表31：大疆影石运动相机价格对比（单位：元）

来源：慢慢买，国金证券研究所


来源：慢慢买，国金证券研究所

图表32：大疆激进价格竞争下影石营收保持高速增长


来源：Wind，国金证券研究所

图表33：26Q1影石全景相机份额较25年进一步提升


来源：IDC，国金证券研究所



图表34：影石618销售表现亮眼，全周期销额增长 75%


来源：影石创新公众号，国金证券研究所

同时，我们认为去年大疆的价格竞争也到了比较极致的水平，因为消费电子行业是不具备互联网龙头那种打法的基础，持续不顾利润率的低价吸引来的用户在下一轮换机周期并不会留存下来，所以当期牺牲很多利润率是不具备商业合理性的选择。

4.2、如何看其他潜在入局玩家的竞争？

根据《新消费日报》，OPPO、VIVO也在计划进军云台相机市场。我们认为OPPO、VIVO入局主要基于以下考虑：

1、手机主业面临天花板，出货量低增长、换机周期延长

2、云台相机是稀缺的高增长和高利润率的消费电子赛道

3、手机影像能力&供应链能力外溢，具备产业协同优势。技术协同上，OPPO、VIVO长期以影像为核心差异化，VIVO携手蔡司、OPPO联合哈苏，在大底传感器、光学镜头、色彩科学、计算影像领域积累深厚，可快速迁移至云台相机。供应链协同上，手持影像设备的核心元器件，如CMOS图像传感器、光学镜头、DSP芯片等与手机供应链高度重叠，OPPO、 VIVO具备较强的规模优势。此外渠道层面，OPPO、VIVO线下门店布局更为完善，尤其低线城市。

怎么看 OPPO、VIVO 入局对云台相机格局的影响？

1、云台相机相比手机仍是小市场，目前核心玩家大疆、影石在手持影像赛道又具备很强的品牌心智和产品创新能力。OPPO、VIVO在云台相机长期投入决心待验证，后续推出的产品力也需要经过市场考验，是否能顺利占据一定市场份额需要观察。

2、若OPPO、VIVO顺利入局，我们预计更大可能的情景是其产品定价低于大疆和影石，满足大众化产品需求，打开低线城市云台相机市场，带动行业进一步扩容。格局上预计形成分层竞争，大疆和影石偏中高端，OV走性价比大众路线，大疆、影石有望凭借产品创新维持较高溢价

5、盈利预测与投资建议

5.1、盈利预测

我们预计2026-2028年公司实现营业收入为159.0、245.5、353.0亿元，同比分别+63.2%、 +54.4%、+43.8%，归母净利润11.7、24.3、42.2亿元，同比分别+26.1%、+107.6%、+73.4%。

消费级智能影像设备

收入方面：手持影像行业处于快速增长阶段，公司全景相机、拇指相机有望凭借领先的产


品力维持较高的市占率，保持较快增长；运动相机入局较晚，过去几年实现超高增长，但份额仍有较大提升空间，预计增速降速但仍保持高速增长；云台相机是目前最大的细分市场，影石Luna有望在云台市场凭借差异化产品优势持续提升市场份额，贡献较大收入增量。我们预计消费级智能影像设备2026-2028年实现销售收入140.5、217.9、311.7亿元，同比增长约 65.0%、55.0%、43.0%。

毛利率：存储等核心原材料价格的上升、行业竞争加剧预计将对影像业务毛利率构成一定压力，但随着公司品类扩张、产品结构提升以及规模效应增强，毛利率有望企稳回升。预计2026-2028年消费级智能影像设备毛利率分别为 41.0%、42.0%、43.0%。

配件及其他产品

营收：配件销售与影像产品出货相关度较高，有望受益与主业品类扩张及增长；2025年初公司推出 Insta360+云服务，有望随着用户基数扩大+AI剪辑使用率提升贡献更多收入增量。预计2026-2028年配件及其他产品收入分别为18.1、27.1、40.7亿元，同比分别增长约 60.0%、50.0%、50.0%。

毛利率：配件本身毛利率较高，叠加云服务收入占比逐步提升，板块盈利能力有望持续改善。预计2026-2028年毛利率分别为 55.0%、60.0%、60.0%。

专业级智能影像设备

营收：公司在VR全景相机领域积累深厚，Pro、Titan等产品具备先发优势；近年推出 Connect系列切入会议场景，有望贡献一定增量。预计2026-2028年专业级智能影像设备收入分别为0.33、0.43、0.56亿元，期间同比增长 10.0%。

毛利率：专业级产品单价高、定制化程度强，毛利率整体优于消费级。预计2026-2028年毛利率分别为 55.0%、60.0%、60.0%。

图表35：影石创新营收拆分

单位:亿元

2023

2024

2025

2026E

2027E

2028E

营业收入

36.4

55.7

97.4

159.0

245.5

353.0

yoy

78.2%

53.3%

74.8%

63.2%

54.4%

43.8%

毛利率

56.0%

52.2%

45.7%

42.6%

44.0%

45.0%

消费级智能影像设备

31.3

47.9

85.2

140.5

217.9

311.7

yoy

83.7%

52.9%

77.8%

65.0%

55.0%

43.0%

其中:

ONE X

20.1

29.2

44.3

61.4

82.1

109.7

YOY

84.0%

45.1%

51.9%

38.6%

33.7%

33.7%

GO

4.6

9.0

14.1

20.3

28.1

39.0

YOY

263.8%

95.0%

56.8%

43.6%

38.6%

38.6%

Ace

1.0

5.8

20.9

34.2

50.8

70.4

YOY

494.8%

262.7%

63.4%

48.5%

38.6%

毛利率

55.1%

51.4%

44.9%

41.0%

42.0%

43.0%

专业级智能影像设备

0.3

0.2

0.3

0.3

0.4

0.6

yoy

-28.9%

-30.6%

5.3%

10.0%

10.0%

10.0%

毛利率

60.6%

56.5%

59.7%

55.0%

60.0%

60.0%

配件及其他产品

4.3

7.2

11.3

18.1

27.1

40.7

yoy

65.6%

68.3%

57.5%

60.0%

50.0%

50.0%

毛利率

61.1%

57.3%

54.9%

55.0%

60.0%

60.0%

来源：Wind，国金证券研究所预测

费用率预测：销售费用方面，公司持续完善全球销售网络建设，线下直营门店的拓展以及无人机、云台等新品类的市场推广将带来阶段性费用投入，预计2026-2028年销售费用率分别为 18.5%、18.5%、18.5%。管理费用方面，预计公司费用投放保持相对稳定，2026- 2028年管理费用率 3.6%、3.6%、3.6%。研发费用方面，公司25年前置性投入了新品研发费用，未来预计费用绝对规模将保持增长，但费用率有望随收入快速增长而摊薄，预计 2026-2028年研发费用率 12.5%、10.5%、9.0%。


5.2、投资建议及估值

我们预计公司2026-2028年归母净利润11.7、24.3、42.2亿元，对应EPS分别为2.92、 6.06、10.51元。选取同为消费电子品牌出海企业的安克创新、绿联科技、萤石网络作为可比公司，可比公司2026-2028年平均PE分别为23.7、19.4、16.1倍。公司是智能影像设备行业稀缺标的，兼具"科技+消费"属性，平台化布局下收入有望维持较高增速。当前公司盈利能力处于阶段性经营周期底部，未来业绩有望迎来较大修复弹性，维持"买入"评级。

图表36：可比公司估值

证券代码

股票名称

股价(元)

EPS

PE

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

301606.SZ

绿联科技

58.6

1.1

1.7

2.8

3.7

4.8

33.9

34.6

21.4

16.5

12.6

300866.SZ

安克创新

100.4

4.0

4.8

6.0

7.3

8.8

24.5

24.1

18.0

14.7

12.2

688475.SH

萤石网络

27.2

0.6

0.7

0.9

1.0

1.2

47.2

41.9

31.7

27.1

23.4

平均

62.1

1.9

2.4

3.2

4.0

4.9

35.2

33.5

23.7

19.4

16.1

688775.SH

影石创新

134.4

2.8

2.3

2.9

6.1

10.5

-

-

47.0

22.6

13.0

来源：wind，国金证券研究所注：股价为7月2日收盘价，可比公司中绿联科技EPS为国金证券预测、其余为wind一致预期


6、风险提示

新品表现不及预期：公司新品持续迭代，产品线布局逐步完善；但新品能否顺利放量、市场接受度能否达到预期，仍存在一定不确定性。

竞争加剧：便携影像赛道景气度持续提升，吸引更多厂商加速入局；若行业竞争格局超预期恶化，公司市场份额及产品盈利能力存在承压风险。

存储等原材料价格波动：公司主要产品涉及多类电子元器件，存储等相关原材料价格受宏观环境及供需关系影响存在周期性波动；若成本端出现超预期上行，可能对公司毛利率造成一定扰动。



附录：三张报表预测摘要

损益表(人民币百万元)

2023

2024

2025

2026E

2027E

2028E

主营业务收入

3,636

5,574

9,741

15,896

24,548

35,299

增长率

53.3%

74.8%

63.2%

54.4%

43.8%

主营业务成本

-1,602

-2,665

-5,286

-9,121

-13,742

-19,419

%销售收入

44.0%

47.8%

54.3%

57.4%

56.0%

55.0%

毛利

2,035

2,910

4,456

6,775

10,806

15,880

%销售收入

56.0%

52.2%

45.7%

42.6%

44.0%

45.0%

营业税金及附加

-31

-46

-48

-127

-196

-282

%销售收入

0.9%

0.8%

0.5%

0.8%

0.8%

0.8%

销售费用

-528

-826

-1,679

-2,941

-4,541

-6,530

%销售收入

14.5%

14.8%

17.2%

18.5%

18.5%

18.5%

管理费用

-114

-253

-362

-572

-884

-1,271

%销售收入

3.1%

4.5%

3.7%

3.6%

3.6%

3.6%

研发费用

-448

-777

-1,530

-1,908

-2,578

-3,177

%销售收入

12.3%

13.9%

15.7%

12.0%

10.5%

9.0%

息税前利润(EBIT)

913

1,008

838

1,228

2,607

4,620

%销售收入

25.1%

18.1%

8.6%

7.7%

10.6%

13.1%

财务费用

-10

19

-53

-18

1

-28

%销售收入

0.3%

-0.3%

0.5%

0.1%

0.0%

0.1%

资产减值损失

-33

-45

-68

0

0

0

公允价值变动收益

0

2

15

0

0

0

投资收益

22

33

50

30

30

30

%税前利润

2.4%

3.1%

5.9%

2.3%

1.1%

0.6%

营业利润

934

1,058

842

1,279

2,679

4,662

营业利润率

25.7%

19.0%

8.6%

8.0%

10.9%

13.2%

营业外收支

-2

0

-3

0

0

0

税前利润

933

1,059

840

1,279

2,679

4,662

利润率

25.6%

19.0%

8.6%

8.0%

10.9%

13.2%

所得税

-103

-64

47

-128

-268

-466

所得税率

11.1%

6.0%

-5.6%

10.0%

10.0%

10.0%

净利润

830

995

886

1,151

2,411

4,196

少数股东损益

0

0

-42

-20

-20

-20

归属于母公司的净利润

830

995

929

1,171

2,431

4,216

净利率

22.8%

17.8%

9.5%

7.4%

9.9%

11.9%

2023

2024

2025

2026E

2027E

2028E

净利润

830

995

886

1,151

2,411

4,196

少数股东损益

0

0

-42

-20

-20

-20

非现金支出

62

94

159

82

95

109

非经营收益

-49

-101

-196

212

-27

-27

营运资金变动

-81

184

537

91

468

464

经营活动现金净流

762

1,172

1,386

1,536

2,948

4,741

资本开支

-117

-150

-320

-190

-135

-125

投资

-275

-1,563

-2,326

-208

-2,050

-2,050

其他

2

19

99

30

30

30

投资活动现金净流

-389

-1,694

-2,547

-368

-2,155

-2,145

股权募资

0

0

2,269

-300

20

30

债权募资

0

0

122

-457

106

-106

其他

-12

-18

-60

-473

-976

-1,689

筹资活动现金净流

-12

-18

2,331

-1,230

-850

-1,765

现金净流量

368

-545

1,176

-61

-57

831

来源：公司年报、国金证券研究所

资产负债表(人民币百万元)

2023

2024

2025

2026E

2027E

2028E

货币资金

825

280

1,470

1,395

1,327

2,151

应收款项

116

294

404

566

874

1,257

存货

494

1,000

2,919

2,999

4,706

6,916

其他流动资产

359

2,429

4,989

5,497

7,570

9,648

流动资产

1,794

4,004

9,782

10,456

14,477

19,973

%总资产

58.9%

79.7%

87.8%

92.4%

94.1%

95.6%

长期投资

873

481

391

48

48

48

固定资产

285

367

446

531

574

593

%总资产

9.3%

7.3%

4.0%

4.7%

3.7%

2.8%

无形资产

19

30

72

83

84

84

非流动资产

1,253

1,017

1,354

861

901

917

%总资产

41.1%

20.3%

12.2%

7.6%

5.9%

4.4%

资产总计

3,047

5,021

11,135

11,317

15,378

20,890

短期借款

12

18

161

200

306

200

应付款项

555

1,335

3,466

3,722

5,604

7,913

其他流动负债

261

438

1,045

1,049

1,630

2,354

流动负债

828

1,791

4,672

4,971

7,540

10,466

长期贷款

0

0

0

0

0

0

其他长期负债

32

49

615

115

148

194

负债

861

1,840

5,286

5,086

7,688

10,660

普通股股东权益

2,186

3,181

5,802

6,204

7,683

10,243

其中：股本

360

360

401

401

401

401

未分配利润

1,467

2,462

3,373

4,075

5,534

8,063

少数股东权益

0

0

47

27

7

-13

负债股东权益合计

3,047

5,021

11,135

11,317

15,378

20,890

比率分析

2023

2024

2025

2026E

2027E

2028E

每股指标

每股收益

2.304

2.763

2.316

2.921

6.062

10.513

每股净资产

6.072

8.836

14.468

15.472

19.160

25.542

每股经营现金净流

2.117

3.255

3.456

3.831

7.351

11.824

每股股利

0.000

0.000

0.000

1.168

2.425

4.205

回报率

净资产收益率

37.95%

31.27%

16.01%

18.88%

31.64%

41.16%

总资产收益率

27.23%

19.81%

8.34%

10.35%

15.81%

20.18%

投入资本收益率

36.94%

29.59%

14.72%

17.18%

29.35%

39.86%

增长率

主营业务收入增长率

78.16%

53.29%

74.76%

63.18%

54.43%

43.80%

EBIT增长率

126.58%

10.39%

-16.81%

46.44%

112.40%

77.19%

净利润增长率

103.66%

19.91%

-6.62%

26.09%

107.55%

73.43%

总资产增长率

53.86%

64.80%

121.79%

1.63%

35.88%

35.84%

资产管理能力

应收账款周转天数

6.6

9.8

9.8

10.0

10.0

10.0

存货周转天数

96.3

102.4

135.3

120.0

125.0

130.0

应付账款周转天数

98.1

110.4

145.7

130.0

130.0

130.0

固定资产周转天数

14.7

11.5

16.7

11.0

7.5

5.3

偿债能力

净负债/股东权益

-37.18%

-36.66%

-83.95%

-85.78%

-93.91%

-99.73%

EBIT利息保障倍数

87.8

-52.8

15.9

66.9

-1,740.6

167.4

资产负债率

28.25%

36.64%

47.47%

44.94%

49.99%

51.03%



市场中相关报告评级比率分析

日期

一周内

一月内

二月内

三月内

六月内

买入

0

2

3

7

9

增持

0

2

4

7

0

中性

0

0

0

0

0

减持

0

0

0

0

0

评分

0.00

1.50

1.57

1.50

1.00

来源：聚源数据

投资评级的说明：

买入：预期未来6一12个月内上涨幅度在 15%以上；

增持：预期未来6一12个月内上涨幅度在 $5\% -15\%$

中性：预期未来6一12个月内变动幅度在 $ - 5\% - 5\% $;

减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在 5%以上。

市场中相关报告评级比率分析说明：

市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。

最终评分与平均投资建议对照：

1. 00 =买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性

1. 01~4.0=减持



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