连锁茶饮行业研究

买入（首次评级）

行业深度研究

证券研究报告

商贸零售组

分析师：于健（执业 S1130525070012）

分析师：谷亦清（执业S1130525080002）

yu_j@gjzq.com.cn

guyiqing@gjzq.com.cn

市场扩容持续，供应链铸就头部壁垒

投资逻辑：

消费频次提升带动市场规模增长，行业步入成长期中后段。现制饮品场景拓宽，叠加对软饮结构性替代，带动消费频次提升。按照“市场规模=目标人群数量×人均年消费频次×平均杯单价”测算我国现制饮品市场规模，伴随消费频次持续提升，我国现制饮品市场规模有望持续增长。根据中商产业研究院数据，2023年我国人均现制饮品消费频次 22杯，2018-2023年CAGR为 22.4%。我们预估2024-2026年人均现制饮品消费频次维持 22.4%CAGR增长，测算得出我国2026年现制饮品市场规模同比增长有望达 22%+。当前，行业门店数增速放缓，品牌数量呈现下降趋势，行业集中度提升，步入成长期中后段。

供应链与产品力重塑竞争格局，头部品牌优势巩固。头部品牌凭借供应链与产品优势，门店数量稳健增长，店效逐步修复；中小品牌则因供应链优势不足，在成本和价格压力下逐步出清。从价格段细分来看，高价段中，霸王茶姬凭借品牌力、产品高质量与加盟韧性，领先地位不断巩固，根据久谦数据，2025年来，霸王茶姬门店数量持续增长，2025年Q4霸王茶姬门店数约7千家，同比增长 13%；中价段竞争最为激烈，后端效率与产品精准上新成为核心，2025年来，古茗凭借区域加密策略构筑起密度与效率的护城河，辅以高频精准的产品创新，率先实现门店破万并稳居规模首位，茶百道和沪上阿姨通过质效升级紧随其后；平价段，蜜雪冰城凭借价格优势与规模效应，护城河持续拓宽，2025年蜜雪冰城门店数量突破4万家，门店增速保持 20%以上，优势地位持续巩固。

规模化采购和高效仓配筑就竞争壁垒。在采购端，头部品牌通过规模化采购建立成本优势和抗风险能力；并通过深度渗透到上游，保障产品差异化。在仓配端，头部品牌通过冷链覆盖与高频配送时效，保障原材料新鲜度；同时通过高密度的仓配网络，实现成本优势。

聚焦供应链驱动的头部连锁品牌。在行业集中度持续提升、同质化竞争加剧的趋势下，我们认为，具备供应链规模化、能够精准快速捕捉用户需求的产品优势、品牌优势的头部连锁品牌，在拓店和单店运营中将占据明显优势。

风险提示

行业竞争加剧；原材料价格上升；加盟管理问题；食品安全问题。



内容目录

1. 行业成长中后段，消费频次提升带动市场规模增长 ... 4

1.1 场景拓宽叠加对软饮结构性替代，消费频次带动市场规模增长 ... 4

1.2 门店数增速放缓且品牌存量出清，行业步入成长期中后段 ... 6

1. 供应链与产品力重塑竞争格局，头部品牌优势巩固 ... 7

2.1 头部品牌凭借供应链和产品优势，门店数与店效逐步修复 ... 7

2.2 中小品牌供应链优势不足，在成本和价格压力下出清 ... 8

2.3 分价格段来看，平价高价段趋于集中，中价段竞争激烈 ... 9

1. 规模化采购与高效仓配协同，构筑成本与品质的壁垒 ... 14

3.1 规模化采购铸就成本优势，上游深度渗透保障产品品质 ... 14

3.2 冷链覆盖保障原材料新鲜度，高密度仓配网络构建成本优势 ... 15

1. 核心标的梳理：规模效应与门店优化驱动，头部品牌修复明显 ... 16

4.1 蜜雪冰城：下沉市场与规模效应驱动，业绩持续优化 ... 16

4.2 古茗：地域加密和规模效应显现，业绩稳健增长 ... 17

4.3 茶百道：主动优化门店网络，实现提质增效 ... 18

4.4 沪上阿姨：门店结构持续改善，盈利能力提升 ... 19

风险提示 ... 22

图表目录

图表 1: 2024 年 Z 世代现制饮品消费主要集中在逛街购物、工作学习、看电影、旅游场景 ... 4

图表 2: 2025 年来现制饮品的消费场景持续拓展 ... 4

图表 3: 2025 年 9 月来，我国软饮产量持续下滑 ... 4

图表 4: 根据测算，消费频次提升有望带动现制饮品市场规模增长 ... 5

图表 5: 2023 年人均现制饮品年消费量（杯/年）对比，我国提升空间较大 ... 5

图表 6: 根据测算，我国现制饮品消费频次提升有望带动市场规模和渗透率增长 ... 5

图表 7: 2021-2025 年奶茶门店数增长，扩张节奏放缓 ... 6

图表 8: 2022 年来奶茶品牌数波动下降 ... 6

图表 9: 2025 年 Q4 不同规模品牌数量与对应品牌情况 ... 7

图表 10: 2021-2025 年，不同规模品牌门店占比分化，头部连锁品牌集中度持续提升 ... 7

图表 11: 2022 年-2025 年，五大头部品牌门店数整体呈稳健增长趋势，有所分化 ... 7

图表 12: 2025 年来，头部品牌店效状况分化 ... 7

图表 13: 门店 GMV 和市占率状况分化 ... 8

图表 14: 头部品牌通过健康茶饮标准，满足消费者健康需求，原料升级趋势明显 ... 8

图表 15: 据全国农产品批发市场价格信息系统，2025 年全国柠檬批发均价涨势明显 ... 8



图表 16: 2025 年霸王茶姬门店增长，喜茶和奈雪的茶门店减少 ... 9

图表 17: 霸王茶姬持续升级原料，增强产品力 ... 10

图表 18: 蜜雪冰城门店数量与增速优势显著 ... 10

图表 19: 蜜雪冰城人均价格低于益禾堂和甜啦啦 ... 11

图表 20: 2025 年来，古茗、沪上阿姨、一点点门店扩张，茶百道、书亦烧仙草门店收缩 ... 11

图表 21: 古茗在目标地区门店密度高 ... 12

图表 22: 古茗门店密度高于沪上阿姨和茶百道 ... 12

图表 23: 2022-2024 年古茗产品上新高频且领跑同行 ... 12

图表 24: 古茗凭借消费者洞察能力，新品反响良好 ... 12

图表 25: 新品和迭代品推出速度提升 ... 13

图表 26: 沪上阿姨果蔬茶和慢养系列巩固健康心智 ... 13

图表 27: 2022 年书亦烧仙草产品转型受阻导致门店缩减 ... 14

图表 28: 1 点点通过“换 A2 牛乳”“轻负担”标识打造健康产品形象 ... 14

图表 29: 头部品牌通过规模化采购和上游深度渗透，建立成本和品质优势 ... 15

图表 30: 高效仓配和冷链覆盖，保障产品新鲜度和成本优势 ... 15

图表 31: 2025 年 H1 蜜雪冰城收入快速增长，同比增长 39% ... 16

图表 32: 2025 年 H1 蜜雪冰城三线及以下城市门店达 2.7 万家，占比 57.6%，同比增长 26%，为主要扩张核心

... 16

图表 33: 蜜雪冰城供应链优势持续释放，毛利保持稳定 ... 16

图表 34: 蜜雪冰城费用控制较好且逐步优化 ... 17

图表 35: 效率释放带动净利率持续上行 ... 17

图表 36: 古茗 2025 年 H1 收入增长突出，同比增长 41% ... 17

图表 37: 古茗二线及以下城市门店达 9049 个，同比增长 20% ... 17

图表 38: 2025 年 H1 古茗毛利率为 31.5%，相对稳定 ... 18

图表 39: 规模效应显现，费用修复趋势明显 ... 18

图表 40: 主业基本面持续改善，净利率稳健增长 ... 18

图表 41: 茶百道 2025 年收入修复，同比增长 4% ... 19

图表 42: 茶百道毛利率修复显著 ... 19

图表 43: 2025 年 H1 茶百道费用持续优化 ... 19

图表 44: 茶百道 2025 年 H1 净利率 13.3%，较 2024 年显著提升 ... 19

图表 45: 2024 年自营和加盟收入承压，2025 年逐步修复 ... 20

图表 46: 2025 年 H1 沪上阿姨收入同比增长 10% ... 20

图表 47: 2025 年 H1 毛利率提升且呈持续优化态势 ... 20

图表 48: 销售费用优化显著，整体管控良好 ... 20

图表 49: 沪上阿姨 2025 年 H1 净利率 11.2%，较 2024 年显著提升 ... 21


1. 行业成长中后段，消费频次提升带动市场规模增长

1.1 场景拓宽叠加对软饮结构性替代，消费频次带动市场规模增长

茶饮消费场景持续拓展，推动消费频次提升。根据红餐产业研究院数据，2024年Z世代对现制饮品的消费主要集中在逛街购物、工作学习、看电影、旅游休闲场景。2025年来，消费者饮用现制饮品的场景持续拓宽，如早C午T、运动场景、医院、图书馆等，让现制茶饮从下午茶、逛街等固定休闲时段，渗透到全天候生活，驱动消费频次提升。

图表1：2024年Z世代现制饮品消费主要集中在逛街购物、工作学习、看电影、旅游场景


来源：红餐网，国金证券研究所

图表2：2025年来现制饮品的消费场景持续拓展


来源：红餐网，十堰市人民政府门户网站，北京市延庆区人民政府网站，南都鉴定评测实验室，国金证券研究所

现制饮品凭借新鲜和性价比优势，实现对软饮的存量替代。根据国家统计局数据，2025年9月以来，中国软饮料产量和同比皆呈现持续下滑趋势；同时，尼尔森数据显示饮料的销售额在7-9月连续3个月同比下滑。我们认为，现制饮品凭借新鲜现做、口感丰富和性价比优势，对软饮料形成了存量替代。未来，现制茶饮随着供应链的成熟、健康化标准的提升以及消费场景进一步拓宽，消费频次有望持续提升。

图表3：2025年9月来，我国软饮产量持续下滑


来源：Wind，国金证券研究所

现制饮品场景拓展和对软饮的替代，带动消费频次提升，市场规模逐步增长。按照“市场规模 = 目标人群数量 $ \times $人均年消费频次 $ \times $平均杯单价”测算我国现制饮品市场规模。 1）目标人群数量：根据联合国人口基金驻华代表处数据，我国10-44岁人口在2021-2026年保持相对稳定；2）现制饮品人均消费频次：现制饮品场景拓宽和性价比提升，带动消


费频次持续提升，根据中商产业研究院数据，2023年我国人均现制饮品消费频次22杯， 2018-2023年CAGR为 22.4% ，我们预估2024-2026年我国人均现制饮品消费频次维持 22.4%CAGR增长；3）平均杯单价：根据窄门餐眼数据，2025年我国奶茶饮品客单价主要为10-20元，我们取15元为2025年杯单价；由于行业价格战加剧，假设2026年杯单价维持稳定。因此，在消费频次驱动下，我们预计2025年现制饮品市场规模突破3000亿元， 2026年有望达3800亿元，2026年市场规模同比增长 22.6%。

图表4：根据测算，消费频次提升有望带动现制饮品市场规模增长

年份

2021

2022

2023

2024

2025

2026E

市场规模(亿)

1262

1592

2000

2511

3143

3852

市场规模yoy

26.2%

25.6%

25.6%

25.2%

22.6%

中国10-44岁人数(亿人)

6.42

6.42

6.41

6.40

6.37

6.37

人均消费频次(次/年)

15

18

22

27

33

40

平均杯单价(元)

13.4

13.8

14.2

14.6

15.0

15.0

预估人均消费频次最大值(次/年)

200

200

200

200

200

200

渗透率

7.4%

9.0%

11.0%

13.5%

16.5%

20.2%

来源：联合国人口基金驻华代表处，中商产业研究院，窄门餐眼，国金证券研究所测算（2021年-2026年目标人群数量来自联合国人口基金驻华代表处数据。2018年和2023年中国人均现制饮品年消费频次数据来自中商产业研究院，测算得2018-2023年CAGR为 22.4% ，维持2024-2026年CAGR预设为 22.4% ，推算出2025-2026年中国人均现制茶饮年消费频次。2020年现制茶饮杯单价数据来自观研天下，2025年杯单价根据窄门餐眼的茶饮行业价格分布进行预估。根据“目标人群数量×人均年消费频次×平均杯单价”测算得出我国现制饮品市场规模。）

横向对比其他国家，我国现制饮品人均年消费量仍有提升空间，渗透率有望提升。根据中商产业研究院数据，2023年我国人均现制饮品年消费量仅22杯，日本达172杯，美国达 323杯，我国现制饮品人均年消费量仍有提升空间。假设我国现制饮品人均年消费量能达到200杯，推算目前我国现制饮品渗透率约 16.5%，依然有较大增长空间。

图表5：2023年人均现制饮品年消费量（杯/年）对比，我国提升空间较大


图表6：根据测算，我国现制饮品消费频次提升有望带动市场规模和渗透率增长

来源：中商产业研究院，国金证券研究所


来源：联合国人口基金，中商产业研究院，窄门餐眼，国金证券研究所


1.2 门店数增速放缓且品牌存量出清，行业步入成长期中后段

奶茶门店数总量增长，但扩张节奏放缓。根据久谦数据，2021-2025年奶茶门店数从36.9万家增至51.4万家，总量大体呈增长趋势；但门店数同比增速略有放缓，从2024年 15%同比增长回落至2025年 10%以下，扩张节奏放缓。

图表7：2021-2025年奶茶门店数增长，扩张节奏放缓


来源：久谦数据，国金证券研究所

奶茶品牌数从2022年起略有下降，行业集中度提升，进入成长期中后段。根据久谦数据， 2021-2022年奶茶品牌数基本稳定在1.1万个左右，2022年后品牌数量略有下降，2025年Q4奶茶品牌数约1.05万个。主要因中小品牌在门店加密、同质化竞争以及外卖大战下加速出清，行业集中度提升，进入成长期中后段。

图表8：2022年来奶茶品牌数波动下降


来源：久谦数据，国金证券研究所

头部连锁品牌份额持续扩张。我们按照在营门店数量将茶饮品牌划分为几个层级：拥有 10000家以上在营门店、5000-9999家在营门店、1000-4999家在营门店，并计算对应层级的门店数在行业所有门店数量中的占比。拥有1000家以上在营门店的连锁品牌，整体门店占比持续提升，从2021Q1的 13.3%逐步攀升至2025Q4的 24.1%，反映头部连锁品牌的门店份额持续提升。



图表11：2022年-2025年，五大头部品牌门店数整体呈稳图表12：2025年来，头部品牌店效状况分化健增长趋势，有所分化

图表9：2025年Q4不同规模品牌数量与对应品牌情况

25Q4品牌在营门店数

该层级在营门店数总和

品牌数

品牌

10000以上

53646

2

蜜雪冰城、古茗

5000-9999家

36678

5

沪上阿姨、茶百道、霸王茶姬、益禾堂、甜啦啦

1000-4999家

33606

15

书亦烧仙草、一点点、喜茶、coco、爷爷不泡茶等

500-999家

12797

20

茶瀑布、冰雪时光、茶颜悦色、煲珠公等

100-500家

34065

173

大口九、茶理宜世等

来源：久谦数据，国金证券研究所

万店级品牌门店占比提升幅度更显著，从2021Q1的 3%，提升至2025Q4的 10.4%，份额扩张速度快于其他规模连锁品牌。这一趋势的原因是万店级头部品牌凭借供应链规模化、产品优势、品牌认知度等优势，在存量竞争中持续加密开店；而中小品牌因供应链压力与同质化竞争，门店份额被逐步挤压。

图表10：2021-2025年，不同规模品牌门店占比分化，头部连锁品牌集中度持续提升


来源：久谦数据，国金证券研究所

2.供应链与产品力重塑竞争格局，头部品牌优势巩固

2.1 头部品牌凭借供应链和产品优势，门店数与店效逐步修复

2022年-2025年，五大头部品牌门店数整体呈稳健增长趋势。根据久谦数据，古茗2025年门店数量达1.3万，同比增长 33%；蜜雪冰城2025年门店达4万家，同比增长 20%；沪上阿姨门店达9951家，同比增长 17%；霸王茶姬增速2024年的 102%回落至 13%，茶百道门店呈-2%的负增长。门店增长状况差异反映了头部品牌战略的分化，古茗、蜜雪冰城、沪上阿姨凭借下沉市场渗透和供应链优势，门店持续扩张；茶百道则进行门店收缩提质。

2025年来，头部品牌店效整体呈修复趋势。根据久谦数据，2025年来蜜雪冰城、古茗、茶百道、沪上阿姨店效稳定上升，主要因行业价格战之下，头部品牌产品、供应链、品牌优势突出，在价格战中有更大韧性，带动店效修复；霸王茶姬虽然店效持续处于高位，但23年底以来呈现下滑趋势，主要因行业竞争之下，品牌为维持高端定位、未参与恶性补贴战，导致客流分流，店效下滑。




来源：久谦数据，国金证券研究所


来源：久谦数据，国金证券研究所

从门店GMV和市占率来看，根据各公司公告和红餐网的茶饮行业市场规模计算，蜜雪冰城 2021-2024年门店GMV和市占率持续处于行业第一，主要因门店规模快速扩张；霸王茶姬门店GMV从2022年的13亿元快速增长至2024年的295亿元，在头部品牌中增长最快，主要因门店快速扩张和高端定价带来的高店效。

图表13：门店GMV和市占率状况分化


来源：公司公告，红餐小程序，国金证券研究所（门店GMV来自各公司公告，茶饮行业市场规模来自红餐小程序）

2.2 中小品牌供应链优势不足，在成本和价格压力下出清

成本端，高品质趋势倒逼原料升级，加剧成本压力。在消费者对高品质的需求下，头部品牌原料升级趋势明显，如喜茶推行“四真七零”茶饮标准、霸王茶姬推出“健康营养标识”，满足茶饮消费者对于健康和品质的需求。高品质原料采购成本高，使得原料成本抬升。

供需失衡加剧品牌原材料成本压力。2025年极端天气下柠檬减产，而国内茶饮市场对柠檬的需求量持续增大，导致柠檬价格抬高。据全国农产品批发市场价格信息系统，2025年全国柠檬批发均价涨势明显，2025年6月全国柠檬批发均价为12.75元/公斤，同比上涨 61.4%；窨花茶原料成本也因供需失衡价格抬高，品牌原材料成本压力增大。

头部品牌依托供应链优势对冲涨价风险，中小品牌供应压力加剧。蜜雪冰城依托规模议价，缓解涨价压力。而中小品牌因原料采购分散，难以形成议价权，叠加鲜果、鲜奶等原料保质期短导致的库存损耗，进一步放大成本压力。




来源：中国饮品快报，咖门，国金证券研究所


来源：全国农产品批发市场价格信息系统，国金证券研究所

价格端，外卖大战加剧价格内卷，中小品牌逐步出清。2025年淘宝、京东、美团平台启动三方外卖战，加大补贴力度，现制茶饮因消费高频、低客单价、出餐简单稳定等特点，成为承接这次外卖大战的最大目标，价格战加剧。供应链效率不足的中小品牌盈利压缩，被迫出清。

2.3分价格段来看，平价高价段趋于集中，中价段竞争激烈

高价段，霸王茶姬门店领先优势巩固。根据久谦数据，2025年来，霸王茶姬门店数量持续增长，2025年Q4霸王茶姬门店数约7千家，同比增长 13%；而喜茶和奈雪的茶门店数量持续减少，喜茶门店从24年底的4390家减少至2025年的不到3900家，霸王茶姬在高价市场的门店领先优势巩固。

图表16：2025年霸王茶姬门店增长，喜茶和奈雪的茶门店减少


来源：久谦数据，国金证券研究所

霸王茶姬门店增长主要因凭借品牌价值、产品高质量和加盟运营韧性。1）品牌心智差异化：公司顺应国潮兴起的趋势，主打“现代东方茶”概念，强调“以茶会友”的品牌价值观，精准踩中了Z世代对传统文化的认同感，在奈雪的茶、喜茶主导的“高端时尚”和蜜雪冰城代表的“极致性价比”之间开辟了新市场；2）产品力：公司通过持续的原料升级，保障奶茶的纯正健康，提升了产品竞争力；3）加盟运营韧性：公司通过产品创新和会员生态建设，2025年Q3注册会员总数达到2.22亿，同比增长 36.7%，为加盟店带来持续的客流支撑。门店关闭率在2025年连续三个季度保持 0.3%低位，加盟商运营韧性较强。


图表17：霸王茶姬持续升级原料，增强产品力

时间

原料升级点

核心价值

2023年7月

启用冰勃朗非氢化基底乳，实现“0奶精、0植脂末、0氢化植物油”

助力茶香与乳香充分融合，同时让消费者摆脱植脂末、奶精的健康焦虑

2025年3月

上新轻因系列，降低茶叶中咖啡因含量，同时保留茶叶的香气和口感

针对饮茶失眠和咖啡因敏感痛点进行原料升级，为消费者提供了更多选择

2026年1月

上新升级版馥桂兰香，以黄金桂、金牡丹、大旦和奇兰四种拼配的福建闽南乌龙茶作为茶底，采用“分堆下料、分段慢焙”工艺制作而成

相较原版，香气更持久、茶香更清甜

来源：中国食品安全网，新华网，壹览商业，国金证券研究所

喜茶高端定位与加盟模式矛盾突出，门店被迫减少。喜茶在建立之初通过高设计感的直营大店确立了高端地位，然而，为了应对行业竞争压力，喜茶于2022年11月开放加盟并采取低价策略，造成了品牌调性的稀释以及盈利困境。1）品牌调性稀释：加盟模式采取40-50平方米的无座位小店，失去了喜茶原有的高端品牌形象及社交体验价值，稀释了品牌调性； 2）盈利困境：一方面，喜茶门店监管严格，原料开封后4小时需要报损，若杯量不足则损耗巨大；另一方面，加盟商开店前期投资常超过100万元，投入压力较大。加盟商入不敷出，最终门店数量持续减少。

平价段，蜜雪冰城一家独大，优势地位持续巩固。蜜雪冰城近年来门店数量显著高于平阶段的益禾堂和甜啦啦。根据久谦数据，2025年蜜雪冰城门店数量突破4万家，门店增速保持 20%以上，优势地位持续巩固。

图表18：蜜雪冰城门店数量与增速优势显著


来源：久谦数据，国金证券研究所

蜜雪冰城龙头地位主要因供应链与规模效应之下，产品价格优势突出。蜜雪冰城通过全链自主的供应链和密集的门店网络，实现降本增效，人均价格仅7.29元，低于益禾堂的9.6元和甜啦啦的8.47元，在平价赛道价格优势显著。


图表19：蜜雪冰城人均价格低于益禾堂和甜啦啦


来源：红餐小程序，国金证券研究所

中价段竞争激烈，后端效率与前端产品精准上新成为核心竞争要素。2025年来，古茗凭借极致的区域加密策略构筑起密度与效率的护城河，辅以高频精准的产品创新，率先实现门店破万并稳居规模首位；茶百道和沪上阿姨通过质效升级紧随其后。相比之下，书亦烧仙草因转型摇摆面临规模收缩压力，而1点点则通过健康化产品的重构实现修复性增长。

图表20：2025年来，古茗、沪上阿姨、一点点门店扩张，茶百道、书亦烧仙草门店收缩


来源：久谦数据，国金证券研究所

古茗凭借区域加密策略构建密度、效率和成本壁垒。1）密度优势：古茗遵循地域加密策略，在目标城市和省份策略性地调配资源，实现高密度的门店网络。根据窄门餐眼数据，古茗覆盖城市（227个）少于茶百道（348个）和沪上阿姨（354个），但平均的城市门店密度和省份门店密度均显著高于茶百道和沪上阿姨，这种高密度布局使得古茗在目标地区形成品牌网络效应。2）效率和成本优势：依托极致密度，古茗 75%的门店位于距离仓库 150公里范围内，并可向 98%的门店提供两日一配的冷链配送，其仓到店配送成本占GMV比例不足 1%，低于行业平均水平。



图表21：古茗在目标地区门店密度高


来源：窄门餐眼，国金证券研究所

图表22：古茗门店密度高于沪上阿姨和茶百道


来源：窄门餐眼，国金证券研究所

产品端，古茗凭借高频上新速度和消费者洞察能力，较好迎合消费者需求。根据咖门数据， 2022-2024年古茗产品上新高频且持续领跑同行。2025年来，古茗凭借消费者洞察能力持续推出新品，市场反响良好，如桃胶木薯炖奶在上市后吸引2.2万小红书用户发帖讨论，相关话题浏览量超700万，部分门店出现售罄现象；新品咖啡系列日均销量60-80杯，市场反应良好。

图表23：2022-2024年古茗产品上新高频且领跑同行


来源：咖门，国金证券研究所

图表24：古茗凭借消费者洞察能力，新品反响良好

产品

特点

市场反响

话梅柠檬水

在柠檬水基础上创新加入话梅，口感丰富

成为夏季热门单品

咖啡系列

2025年重点发力的新品类，上半年推出16款咖啡新品

2025年H2以来配备咖啡机的门店日均咖啡销量稳定在60-80杯，高峰期可达百杯

一杯冰水

售价1元的冰水，主打极性价比和DIY乐趣

为消费者提供高性价比的选择，满足情绪价值

轻体果蔬瓶

开辟果蔬线，主打健康、轻盈概念

为消费者提供轻盈低负担选择

桃胶木薯炖奶

切入养生糖水赛道，选用桃胶、木薯等传统滋补食材

上市后吸引2.2万小红书用户发帖讨论，相关话题浏览量超700万，部分门店出现售罄现象

来源：咖门，新浪财经，中国经济网，新华网，红餐网，国金证券研究所

茶百道2025年主动放慢扩张节奏，强化供应链体系和产品研发机制。1）强化供应链体系：截至2025年上半年，茶百道在全国运营的仓配中心已从2024年中的21个增加至26个。从效果来看，茶百道的配送时效和统配率明显提升，约 93.8%的门店可实现下单后次日达， 95%的门店每周能获得两次及以上配送服务，水果统配率从2024年的 71.7%持续提升至2025年上半年的 80%。2）提升产品推新速度：2025年H1，茶百道新品推出55款，迭代升级产品9款，推新速度持续提升。


图表25：新品和迭代品推出速度提升


来源：公司公告，国金证券研究所

沪上阿姨以健康产品矩阵与区域效率壁垒驱动增长。1）在产品端，不断巩固健康茶饮心智；2025年5月，公司联合权威营养机构发布《中国现制茶饮膳食营养升级白皮书》，并推出“每日健康+”理念和五款添加膳食纤维全新升级的“超级果蔬茶系列”，重点强化健康心智；9月，沪上阿姨启动“五色慢养”计划，融合传统“五色养生”理念与现代心理学，满足消费者的养生需求。2）在效率端，沪上阿姨建立了全国性的供应链网络，能够每周将新鲜食材送达门店二至三次，提升门店运营效率。

图表26：沪上阿姨果蔬茶和慢养系列巩固健康心智


来源：沪上阿姨公众号，国金证券研究所

书亦烧仙草产品转型受阻，门店从2024年的6千余家持续缩减至2025年的不到5千家。具体时间线如下：1）书亦最初凭借“半杯都是料”占据高性价比、多料心智；2）2022年定位失焦引发老客流失：随着健康茶饮潮流兴起，书亦将品牌口号从“半杯都是料”变更为 “仙草植物基，清爽低负担”，并将门店视觉改为绿色清新风。这一举动背离了品牌赖以生存的多料心智，导致核心客群流失，门店数在2022Q2显现下滑趋势；3）2023年策略摇摆：在转型受阻后，书亦尝试回归原有风格进行补救，门店有所修复；4）2024年经营危机引发闭店潮：书亦尝试通过低价自救，但物料成本未实质下降，严重挤压了加盟商利润；叠加食品安全争议，品牌信任度下降，关店潮达到高峰。


图表27：2022年书亦烧仙草产品转型受阻导致门店缩减

时间节点

关键事件

消费者反应

门店数据变化

2022年

品牌口号从“半杯都是料”变为“仙草植物基清爽低负担”。更换门头为绿色清新风

忠实于“多料”的消费者流失，品牌认知模糊

22年Q2门店数量出现下滑趋势

2023年

植物基概念推广遇阻，门店重回中国风，logo换回了原来的“书”，门头主色调也重新用回红白黑配色。品牌标语以“全系0奶精，好料更健康”取代了“植物基新茶饮”

门店数据有所修复

2024年

尝试降价自救，将主力价格带从15元拉低至10元

降价未换回客流，食品安全争议进一步损害品牌信任

关店潮达到高峰

来源：21经济网，饮品报，南方新闻网，久谦数据，国金证券研究所

1点点因产品体系老化导致门店收缩，2025年通过产品优化和持续上新实现反弹。1点点品牌产品此前较为依赖植脂末成分，在消费者追求产品健康化的趋势下，产品吸引力下滑，门店数从2022年底至2025年初持续下滑。2025年来，1点点持续进行产品上新，并通过 “换A2牛乳”“轻负担”标识打造健康产品形象，门店实现增长。根据久谦数据，1点点2025年Q4门店数接近4千家，同比增长 27%。

图表28：1点点通过“换A2牛乳”“轻负担”标识打造健康产品形象


来源：1点点小程序，国金证券研究所

3. 规模化采购与高效仓配协同，构筑成本与品质的壁垒

3.1规模化采购铸就成本优势，上游深度渗透保障产品品质

在采购端，头部品牌通过规模化采购建立成本优势和抗风险能力。头部品牌采取产地直采或总部统一采购模式，避免多层加价，实现了成本的压缩。同时，在原材料成本波动时，头部品牌凭借规模化采购，形成更好的议价能力，有利于保障原材料价格的稳定。

头部品牌通过深度渗透上游，保障产品差异化和品质。通过介入品种种植与基地管理，从



源头保障原材料品质和独特性，使产品具备中小品牌无法模仿的品质。

图表29：头部品牌通过规模化采购和上游深度渗透，建立成本和品质优势

头部品牌

中小品牌

头部品牌竞争优势

采购路径

产地直采或总部统一采购

经销商、第三方冷链、多级分销；或加盟店自行采购

避免多层加价，且原材料品质稳定

采购规模

规模化采购

分散采购

抗风险能力强，原材料成本上升时可规模化议价

成本控制

采购成本比行业平均水平低，如蜜雪冰城低于行业平均10%-20%

采购成本较高

成本优势显著

上游渗透度

介入品种种植和基地管理，如喜茶甄选茶园标准

购买市场现有原料，同质化严重

产品差异化且有品质保障

来源：联商网，公司公告，深圳新闻网，埃林哲，启信宝，国金证券研究所

3.2冷链覆盖保障原材料新鲜度，高密度仓配网络构建成本优势

在仓配端，头部品牌通过冷链覆盖与高频配送时效，保障原材料新鲜度。（1）从冷链覆盖来看，蜜雪冰城 97%的中国内地门店实现冷链物流覆盖，原材料损耗率仅 0.71%；古茗提供不同温度的冷链技术，原材料损耗率 10%，远低于中小品牌普遍约 20%的损耗率，保障了产品品质；（2）从配送时效来看，蜜雪冰城中国内地 90%的县级行政区划实现12小时送达；茶百道约 92%的门店实现下单后次日达，凭借较好的履约频率，品牌得以支持原材料的频繁补货，保障了产品品质。

头部品牌通过高密度或广度的仓配网络，实现良好的成本优势。例如，古茗 75%的门店位于仓库150公里内，较高的仓配网络密度降低了物流成本，古茗仓到店配送成本仅占 GMV的 1%，而行业平均水平约为 2%。

图表30：高效仓配和冷链覆盖，保障产品新鲜度和成本优势

模式对比

维度

头部品牌

典型案例

中小品牌

头部品牌竞争优势

配送时效

高频配送

古茗97%的门店可以提供两日一配的冷链配送;蜜雪冰城中国内地90%的县级行政区划实现12小时送达;茶百道约92%的门店实现下单后次日达

低频配送，普遍为四日一配

配送效率高

冷链覆盖

冷链覆盖率高且技术发达

蜜雪冰城97%的中国内地门店实现冷链物流覆盖;古茗支持各种温度范围的冷链储存

多数不提供冷链支持

保障原材料新鲜度

仓配布局

仓配广度或密度优势显著

蜜雪冰城覆盖300+地级市,1700+城市,4900+乡镇;古茗75%的门店位于仓库150公里内;茶百道各区域仓配中心服务周边500公里的门店

仓配网络密度低，广度小

配送规模效应显著

效率指标

原材料损

损耗率通常控制在1%-10%

蜜雪冰城原材料损耗率0.71%;古茗原材料损耗率10%

损耗率高达约20%

损耗率低,直接转化



对比

耗率

为利润弹性

仓到店成本

约占GMV总额的1%

古茗仓到店配送成本仅占GMV的1%

行业仓到店平均物流成本约为GMV总额的2%。

物流成本低

来源：公司公告，中国饮品快报，国金证券研究所

4. 核心标的梳理：规模效应与门店优化驱动，头部品牌修复明显

4.1 蜜雪冰城：下沉市场与规模效应驱动，业绩持续优化

收入端，下沉市场快速扩张，带动收入稳健增长。2024年受行业竞争加剧影响，蜜雪冰城收入增速放缓；2025年H1收入快速增长，同比增长 39%。增长核心在于门店扩张带来的销售商品及设备收入增长，2025年H1蜜雪冰城三线及以下城市门店达2.7万家，占比 57.6%，同比增长 26%，为主要扩张核心。

图表31：2025年H1蜜雪冰城收入快速增长，同比增长 39%


来源：wind，国金证券研究所

图表32：2025年H1蜜雪冰城三线及以下城市门店达2.7万家，占比 57.6%，同比增长 26%，为主要扩张核心


来源：公司公告，国金证券研究所

毛利率端，蜜雪冰城供应链优势持续释放，毛利率保持稳定。2025年H1公司毛利率同比小幅下降0.3pct，主因若干原材料采购成本上升，但公司凭借采购规模效应对冲了成本压力，毛利率保持相对稳定。

图表33：蜜雪冰城供应链优势持续释放，毛利保持稳定


来源：公司公告，wind，国金证券研究所

费用端，蜜雪冰城费用控制较好且逐步优化。2025年H1，蜜雪冰城三大费用率总和为 9.4%从2023年来持续优化；其中销售/管理/研发费用分别为 6.1%/2.9%/0.3%，较为稳定，反



映公司在规模效应和供应链优势下，费用管控良好且较为稳定。

净利率端，门店扩张和效率释放，带动净利率持续上行。2025年H1蜜雪冰城净利率达到 18.3%，呈现持续优化趋势，主要因门店扩张带来收入提升；同时供应链效率持续释放，费用管控良好，带动净利率提升。

图表34：蜜雪冰城费用控制较好且逐步优化


来源：wind，国金证券研究所

图表35：效率释放带动净利率持续上行


来源：wind，国金证券研究所

4.2 古茗：地域加密和规模效应显现，业绩稳健增长

收入端，下沉市场扩张驱动采购需求增长，收入增长突出。古茗2024年收入增速放缓， 2025年H1收入增长突出，同比增长 41%。主要因二线及以下城市门店快速扩张，显著增加门店对总部商品及设备的采购需求。2025年H1古茗二线及以下城市门店达9049个，同比增长 20%，成为收入核心驱动。

图表36：古茗2025年H1收入增长突出，同比增长 41%


图表37：古茗二线及以下城市门店达9049个，同比增长 20%

来源：wind，国金证券研究所


来源：公司公告，国金证券研究所

毛利率端，区域加密优势持续，毛利率趋于稳定。2025年H1古茗毛利率为 31.5%，同比 -0.1pct，相对稳定，反映区域加密策略下，古茗高效仓配和规模化采购优势持续释放。

费用端，规模效应显现，费用修复趋势明显。2024年古茗三大费用率总和为 11.6%，其中销售/管理/研发费用率为 5.4%/3.5%/2.7%，同比+1.0/-0.2/+0.1pct，主要因公司在行业竞争之下，营销推广力度加大；同时由于门店网络扩张，仓储及运输开支加大。2025年



H1随区域加密和门店扩张优势释放，三大费用率降至 10.8%其中销售/管理/研发费用率为 5.5%/3.3%/2.0%，同比持平/-0.4/-0.6pct，修复趋势明显。

图表38：2025年H1古茗毛利率为 31.5% ，相对稳定


来源：wind，国金证券研究所

图表39：规模效应显现，费用修复趋势明显


来源：wind，国金证券研究所

净利率端，主业基本面持续改善，净利率稳健增长。2025年H1古茗净利率增长显著，从 2024年的 16.8%增长至2025年H1的 28.7%，主要因：1）门店扩张带动收入提升，同时费用控制良好；2）非经常性收益55.7亿元增厚净利润。公司经调整核心利润率为 20.1%，同比+1.1pct，反映主业基本面持续改善。

图表40：主业基本面持续改善，净利率稳健增长


来源：wind，公司公告，国金证券研究所

4.3 茶百道：主动优化门店网络，实现提质增效

收入端，门店网络优化，带动收入修复。茶百道在2024年收入同比负增长，2025年实现修复，同比增长 4%。2024年承压主要因行业竞争加剧以及公司对加盟商的让利加大；2025年H1以来，茶百道门店网络优化，经营质量提升，收入端有所修复。

毛利率端，茶百道修复显著。茶百道2025年H1毛利率分别同比增长0.9pct，主要因：1） 2024年加大对加盟商优惠力度，毛利率处于低基数；2）2025年以来加强产品研发迎合消费者需求，收入端修复。



图表41：茶百道2025年收入修复，同比增长 4%


来源：公司公告，wind，国金证券研究所

图表42：茶百道毛利率修复显著


来源：wind，国金证券研究所

费用端，费用管理效率提升，费用持续优化。茶百道2024年三大费用率总和 19.1%，主要因应对市场竞争和迎合产品上新频率，加大新产品发布相关费用，销售费用增加显著； 2025年来，茶百道费用优化显著，2025年H1三大费用率总和 16.8%，其中销售/管理/研发费用率 6%/10.3%/0.6%，较2024年费用管控优化，反映公司供应链和费用管理效率持续提升。

净利率端，门店提质和销售费用优化，带动净利率回升。茶百道2025年H1净利率 13.3%，较2024年显著提升，主要因2025年来公司主动优化门店网络，带动门店提质，收入端表现良好；且销售费用显著优化，带动净利率提升。

图表43：2025年H1茶百道费用持续优化


来源：wind，国金证券研究所

图表44：茶百道2025年H1净利率13.3%，较2024年显著提升


来源：wind，国金证券研究所

4.4 沪上阿姨：门店结构持续改善，盈利能力提升

收入端，门店结构优化，收入端有所修复。沪上阿姨2024年收入同比减少 2%，主要因2024年茶饮行业竞争加剧，公司加盟店销售下滑，对原材料的采购需求减少；同时，公司优化门店结构，自营店收入大幅下滑。2025年H1以来，沪上阿姨门店结构优化且单店销售增长，收入端修复，同比增长 10%。



图表45：2024年自营和加盟收入承压，2025年逐步修复


来源：公司公告，国金证券研究所

图表46：2025年H1沪上阿姨收入同比增长 10%


来源：wind，国金证券研究所

毛利率端，收入增长带动毛利率提升，毛利率呈持续优化态势。沪上阿姨2025年H1毛利率为 31.4%，同比增长0.2pct，主要源于集团收入增长带动。2022年来，沪上阿姨毛利率呈现持续优化态势，反映供应链优势释放。

费用端，销售费用优化显著，整体管控良好。沪上阿姨2024年三大费用率总和 18.9%同比+2pct，其中销售/管理/研发费用率 12.0%/5.3%/1.6%，反映行业竞争加剧下，公司费用投入加大；2025年H1来费用逐步优化，三大费用率总和 16.8%其中销售/管理/研发费用率 10.3%/5.1%/1.4%，同比-1.6/-0.2/-0.1pct，反映销售费用优化显著，且整体管控良好。

图表47：2025年H1毛利率提升且呈持续优化态势


来源：wind，国金证券研究所

图表48：销售费用优化显著，整体管控良好


来源： wind，国金证券研究所

净利率端，收入增长和费用管控带动净利率提升。沪上阿姨2025年H1净利率 11.2%，较 2024年显著提升，主要因门店扩张且销售表现良好带动收入提升，销售费用优化带动费用端下降。



图表49：沪上阿姨2025年H1净利率 11.2%，较2024年显著提升


来源：wind，国金证券研究所



风险提示

1. 行业竞争加剧：在门店持续加密、产品同质化的背景下，部分品牌通过降价和促销争夺市场份额，行业价格战加剧。若竞争持续恶化，可能压缩品牌和加盟端的盈利空间。

1. 原材料价格上升：现制茶饮对核心原材料如鲜果、茶叶依赖度较高，原材料价格受气候因素、供需波动影响。若原材料价格上升，可能加剧品牌成本压力。

1. 加盟管理问题：头部品牌以加盟模式为主，在门店持续加密、全时段运营趋势下，若品牌对加盟商管理不到位或加盟商对门店督导、运营管理不到位，可能导致加盟店经营质量问题。

1. 食品安全问题：现制茶饮对鲜果、乳制品等原材料依赖度高，且终端制作环节分散，食品安全管理难度较大。若门店在原材料管控、制作流程或卫生管理中出现疏漏，可能引发食品安全问题，影响品牌声誉。



行业投资评级的说明：

买入：预期未来3一6个月内该行业上涨幅度超过大盘在 $15\%$ 以上；

增持：预期未来3-6个月内该行业上涨幅度超过大盘在 $5\% -15\%$ ；

中性：预期未来3一6个月内该行业变动幅度相对大盘在 $ - 5\% - 5\% $；

减持：预期未来3一6个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。



特别声明：

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