国金证券_新分子业务快速放量，一体化CRDMO模式高筑行业护城河_20260629.pdf



新分子业务快速放量，一体化

CRDMO模式高筑行业护城河

投资逻辑：

公司为全球领先的一体化、端到端新药研发与生产服务平台，依托独特的“CRDMO”商业模式，通过全产业链研发生产服务体系持续降低新药研发门槛、提升客户研发效率。

深度参与GLP-1产业链，Tides业务快速增长。GLP-1市场空间广阔。根据Evaluate Pharma预测，GLP-1类药物全球销售额在2030年将达到1,450亿美元，接近2024年的三倍。GLP-1领域领域代表性产品替尔泊肽已成为全球“药王”，2025年全球销售额为365亿美元。在处于全球临床阶段的GLP-1候选药物中，公司支持了36个小分子药物中的12个，56个多肽药物中的11个。此外，在7个已商业化药物中，公司支持了其中1个。落实到业绩层面，公司近两年多肽和寡核苷酸CRDMO业务（TIDES）增长强劲，2025年 TIDES业务收入达到113.7亿元，同比增长 96%。

行业景气度持续上行，在手订单保证未来增长持续性。目前，随着外部压力缓释、全球投融资回暖，国内BD持续升温，行业已进入内外需共振、新分子放量、订单与业绩逐季改善的新一轮复苏上行周期。截至2026Q1，公司在手订单597.7亿元，同比增长 23.6%，充足的在手订单为公司未来业绩的持续强劲增长奠定坚实基础。

盈利预测、估值和评级

预计公司2026-2028年实现营业收入529.20亿/614.81亿/715.36亿元，同比+16.42%/+16.18%/+16.35%，归母净利润174.27亿/209.45亿/251.67亿元，同比-9.00%/+20.19%/+20.16%（注：2026年归母净利润下滑主要是由于2025年投资收益约85.88亿元，公司24-25年扣非净利润分别为99.88亿/132.41亿元，同比+2.47%/32.56%，以2025年扣非净利润作为基数计算，则2026年归母净利润同比增长 31.4%），对应EPS为5.84/7.02/8.44元。我们认为，公司目前所处CDMO赛道正处于景气度加速上行阶段且公司Tides业务处于快速放量期，参考CDMO行业2026年28.5倍平均PE估值，考虑到公司行业龙头地位，给予2026年25XPE，目标价146.03元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

汇兑风险；国内外政策风险；临床试验进展不及预期风险；产品上市审评进展不及预期风险；大股东减持风险

医药组

分析师：甘坛焕（执业S1130525060003）

gantanhuan@gjzq.com.cn

分析师：方程嫣（执业S1130525110002）

fangchengyan@gjzq.com.cn

市价（人民币）：117.22元

目标价（人民币）：146.03元


公司基本情况（人民币）

项目

2024

2025

2026E

2027E

2028E

营业收入(百万元)

39,241

45,456

52,920

61,481

71,536

营业收入增长率

-2.73%

15.84%

16.42%

16.18%

16.35%

归母净利润(百万元)

9,450

19,151

17,427

20,945

25,167

归母净利润增长率

-1.63%

102.65%

-9.00%

20.19%

20.16%

摊薄每股收益(元)

3.272

6.418

5.841

7.020

8.435

每股经营性现金流净额

4.29

5.75

5.42

8.01

9.66

ROE(归属母公司)(摊薄)

16.12%

24.02%

18.38%

19.34%

20.21%

P/E

16.82

14.12

20.07

16.70

13.90

P/B

2.71

3.39

3.69

3.23

2.81

来源：公司年报、国金证券研究所



内容目录

新分子业务快速放量，一体化CRDMO模式高筑行业护城河 ... 3

深度参与GLP-1领域，Tides业务快速放量 ... 5

行业景气度持续上行，在手订单保证未来增长持续性 ... 6

海外投融资回暖，MNC创新热情持续 ... 6

国内BD交易火热，带动需求复苏显著 ... 8

在手订单保证未来持续强劲增长 ... 10

公司投资建议与盈利预测 ... 11

风险提示 ... 13

图表目录

图表 1: 公司收入情况 ... 3

图表 2: 公司经调净利润情况 ... 3

图表 3: 公司项目情况 ... 3

图表 4: 公司经调整经营现金流及资本开支情况 ... 4

图表 5: 公司全球产能布局情况 ... 4...

图表 6: GLP-1 产品销售额（单位：亿美元） ... 5

图表 7: 公司 GLP-1 项目情况 ... 5

图表 8: 公司各板块业务增速 ... 6

图表 9: 公司多肽固相合成反应釜总体积 ... 6

图表 10: 海外投融资月度数据 ... 6

图表 11: 全球 TOP 15 药企研发支出情况 ... 7

图表 12: 海外核心 CXO 公司业绩及指引变化情况 ... 7

图表 13: 国内 BD 情况 ... 8

图表 14: 国内投融资月度数据 ... 9

图表 15: 全球医药交易总规模中国占比 ... 9

图表 16: 中国企业 license out 交易首付款及总金额 ... 9

图表 17: CXO 公司收入和扣非净利润情况 ... 10

图表 18: 公司在手订单情况 ... 10

图表 19: 公司收入拆分情况 ... 11

图表 20: 可比公司估值情况 ... 12


新分子业务快速放量，一体化CRDMO模式高筑行业护城河

公司是全球领先的端到端一体化新药研发及生产服务平台，依托独具特色的“CRDMO”商业模式，搭建覆盖新药全产业链的研发生产服务体系，持续降低创新药物研发门槛、大幅提升全球药企研发转化效率，加速多款突破性疗法落地，惠及全球病患。当前公司一体化赋能平台可有效承接海量前沿创新研发项目。依托贯穿药物研发全链条、多维度的综合服务能力，公司持续提速新药临床开发与商业化进程，源源不断推动优质创新药物快速走向临床应用与市场。

公司近年来收入利润均快速增长，2025年公司营业收入455亿元，经调整归母净利润150亿元，2020-2025年经调整归母净利润复合增速达 32.7%。

图表1：公司收入情况


来源：ifind，公司财报，国金证券研究所

图表2：公司经调净利润情况


来源：ifind，公司财报，国金证券研究所

依托独具特色的一体化CRDMO模式，公司能够深度洞察行业，精准预判前沿技术与研发趋势、把握产业新机遇，夯实长期成长动能。截至2026年一季度，公司D&M管线新增分子总计328个，其中R到D转化分子83个，充分验证CRDMO模式的持续性和有效性。公司目前已累计89个商业化项目，其中2026年一季度新增9个商业化和临床III期项目，为后续增长提供有力保障。

图表3：公司项目情况


来源：公司演示文稿，公司财报，国金证券研究所（注：数据截至公司2026年一季报）


公司深化产能布局，2025年资本开支达55.4亿元，公司仍将持续加大产能建设，预计 2026年资本开支达到65-75亿元。公司经调整经营现金流情况良好，2025年经调整经营现金流为166.7亿元，预计2026年经调整自由现金流达到105-115亿元。

图表4：公司经调整经营现金流及资本开支情况


来源：ifind，公司财报，国金证券研究所注：经调整经营现金流，已剔除公司公告披露的股权及业务出售等重大交易（即出售药明合联部分权益与出售中国临床研究服务业务）相关的所得税支出影响。

公司拥有国内领先的全球化布局，在亚洲、欧洲、北美等地均设有运营基地。全球化多点产能布局可充分适配客户近岸生产的发展诉求，有效稳固全球供应链安全；依托新加坡、欧洲等海外基地，可有效对冲关税壁垒、海外监管法案等各类国际贸易风险。公司完善的全球一体化服务体系可全方位承接药企境外研发、商业化生产需求，持续拉动海外业务收入持续增长。

图表5：公司全球产能布局情况


来源：公司2026JPM演示材料，国金证券研究所


深度参与GLP-1领域，Tides业务快速放量

GLP-1市场空间广阔。根据Evaluate Pharma预测，GLP-1类药物全球销售额在2030年将达到1,450亿美元，接近2024年的三倍。GLP-1领域领域代表性产品替尔泊肽已成为全球“药王”，2025年全球销售额为365亿美元，其中降糖版（Mounjaro）收入230亿美元，同比增长 99%；减重版（Zepbound）收入135亿美元，同比增长 175%。2026年一季度，降糖版产品销售额达86.6亿美元，创历史新高。

图表6：GLP-1产品销售额（单位：亿美元）


来源：礼来，诺和诺德，国金证券研究所（注：全球销售额数据）

公司深度参与GLP-1领域，且相关管线增速超过行业平均增速。目前公司平台上的GLP-1管线增至24个，其中有15个处于Ⅱ期和Ⅲ期临床阶段。

具体来看，在处于全球临床阶段的GLP-1候选药物中，公司支持了36个小分子药物中的 12个，56个多肽药物中的11个。此外，在7个已商业化药物中，公司支持了其中1个。

图表7：公司GLP-1项目情况


Estimated global sales of GLP-1 drugs in 2030 will reach $145B, 2.7x of the sales in 2024

11 Source: Evaluate Pharma, Mechanism of Action "Glucagon-like peptide 1 (GLP-1) receptor agonist", January 2026.


来源：公司2026JPM演示材料，国金证券研究所


落实到业绩层面，公司Tides业务涉及各类多肽品种的CDMO生产，该板块业务在2024年驶入高速增长通道，2025年TIDES业务收入达到113.7亿元，同比增长 96%。2026年一季度受到订单交付节奏影响，Tides业务增速有所回落，公司管理层依旧对2026年全年 TIDES业务维持高增长具备充足信心，全年增长确定性仍较强。

图表8：公司各板块业务增速


来源：公司财报，公司官网，国金证券研究所

图表9：公司多肽固相合成反应釜总体积


来源：公司2025年年报，公司官网，国金证券研究所

行业景气度持续上行，在手订单保证未来增长持续性

海外投融资回暖，MNC创新热情持续

流动性宽松的背景下，海外投融资持续回暖。根据insight数据库统计，2025年全球生物医药投融资总额达1981亿美元，相较2024年的1261亿美元同比大幅提升 57%，投融资回暖幅度显著。2026年4月海外融资金额461亿美元，同比+442%，环比+16%，持续两个月同比增速超过 400%。

图表10：海外投融资月度数据


来源：insight数据库，国金证券研究所


从中长期视角看，全球跨国药企（MNC）正面临严峻的创新分子专利悬崖压力。如数据所示，2026年起，MNC旗下核心创新分子的专利到期数量将进入加速攀升通道，对应的累计销售规模也将快速放大，专利到期带来的市场份额流失与营收下滑风险持续凸显。在此背景下，持续加大研发投入及通过BD合作引进潜力品种、补充管线缺口，已成为MNC抵御专利悬崖冲击的核心战略选择，我们预计未来全球MNC的研发热情将持续高位延续。

图表11：全球TOP15药企研发支出情况


来源：各公司财报，Bloomberg，国金证券研究所

从海外CXO龙头企业的经营业绩与业绩指引调整趋势来看，2025年多家海外CXO公司逐季度上调全年业绩预期，盈利修复节奏持续超市场预期。展望2026年，海外头部CXO企业收入指引仍维持稳健小幅增长格局，叠加全球生物医药投融资逐步回暖、创新药研发需求稳步复苏，行业景气度延续上行态势，成长确定性进一步增强。

图表12：海外核心CXO公司业绩及指引变化情况

公司

25Q1收入及增速

25Q2收入及增速

25Q3收入及增速

25Q4收入及增速

25年全年收入增速

25年全年指引变化情况(收入增速)

26年全年指引(收入增速)

CRL

9.8亿美金yoy-2.7%

10.3亿美金yoy+0.6%

10.0亿美金yoy-0.5%

9.9亿美金yoy-0.8%

-0.9%

Q1指引为(-5.5%)-(-3.5%)，Q2大幅上调至(-2.5%)-(-0.5%)，Q3上调下限至(-1.5%)-(-0.5%)

(-1%)-0%

IQVIA

38.3亿美金yoy+2.5%

40.2亿美金yoy+5.3%

41.0亿美金yoy+5.2%

43.6亿美金yoy+10.3%

5.9%

Q1指引为3.9%-6.5%，Q2区间收窄为4.5%-5.8%，Q3微调优化至4.8%-5.5%

5.2%-6.4%

Labcorp

33.5亿美金yoy+5.3%

35.3亿美金yoy+9.5%

35.6亿美金yoy+8.6%

35.2亿美金yoy+5.6%

7.20%

Q1指引为6.7%-8.0%，Q2上调至7.5%-8.6%，Q3区间收窄至7.4%-8.0%

4.7%-6.0%

Icon

20.0亿美金yoy-4.3%

20.2亿美金yoy-4.8%

20.4亿美金yoy+0.6%

尚未披露

尚未披露

Q1指引为(-6.4%)-(-1.6%)，Q2上调至(-5.2%)-(-1.6%)，Q3区间收窄至(-2.8%)-(-2.2%)

尚未披露



公司

25Q1收入及增速

25Q2收入及增速

25Q3收入及增速

25Q4收入及增速

25年全年收入增速

25年全年指引变化情况(收入增速)

26年全年指引(收入增速)

Medpace

5.6亿美金yoy+9.3%

6.0亿美金yoy+14.2%

6.6亿美金yoy+23.7%

7.1亿美金yoy+32.0%

20.0%

Q1指引为1.5%-6.2%，Q2大幅上调至14.7%-19.5%，Q3小幅上调至17.6%-20.0%

8.9%-12.8%

Lonza

H145.3亿美金yoy+17.0%

25A84.2亿美金yoy+21.7%(CER*)

21.7%(CER)

Q1对全年CDMO增速指引为约20%，Q2上调至20-21%，Q3维持20-21%

11-12%(CER)

三星生物

9.1亿美金yoy+37.1%

9.0亿美金yoy+11.5%

11.6亿美金yoy+39.9%

9.0亿美金yoy+35.3%

30.3%

Q1指引为20%-25%，Q2上调至25%-30%，Q3维持25%-30%

15-20%

来源：各公司官网，各公司财报，Wind，国金证券研究所（*注：CER为固定汇率增速，CRL收入增速为有机收入增速）

国内BD交易火热，带动需求复苏显著

国内医药BD授权交易持续火热，进一步带动创新药产业链维持高景气度。根据医药魔方数据库统计，2025年国内医药BD交易活跃度显著提升，全年首付款总额达76亿美元，整体交易规模攀升至1391亿美元，交易数量高达378件。

图表13：国内BD情况


来源：医药魔方数据库，国金证券研究所

在医药BD授权交易持续火爆的强力拉动下，国内创新药一级市场投融资景气度同步迎来显著修复，行业资本环境明显改善。据insight数据库统计，2025年国内医药行业投融资总额达到154亿美元，相较2024年的102亿美元同比大幅提升 51%。



图表14：国内投融资月度数据


来源：insight数据库，国金证券研究所

在全球医药交易中，中国企业的重要性持续凸显。2025年，全球医药交易总规模中，中国占比 50%达 2020年的 11%提升显著。同时，中国企业 license out交易首付款及总金额也屡创新高，2025年中国企业 license out交易首付款总额达到77亿美元，总交易金额更是高达1385亿美元。国内药企供应链多依托本土 CXO或自建产能体系，伴随本土创新药出海进程持续提速，国内 CXO行业有望借此契机持续提升全球市场占有率。

图表15：全球医药交易总规模中国占比


来源：医药魔方数据库，国金证券研究所

图表16：中国企业 license out 交易首付款及总金额


来源：insight数据库，国金证券研究所

国内CDMO及CRO企业均在业绩端看到改善，具体来看：

(1) CDMO：2024年由于地缘政治等因素扰动，CDMO板块收入基本与2023年同期持平； 2025年CDMO行业率先迎来复苏拐点，板块增速大幅提升至 17%；2026年一季度，在人民币升值、业绩大幅承压的不利背景下，CDMO板块收入增速仍进一步提升至 20%，展现出强劲韧性；

(2) CRO：2024年CRO板块收入增速同比下滑 8%，2025年收入增速下滑幅度收窄至 3%，行业筑底信号明确；2026年一季度，板块收入增速成功恢复正增长，同比增长 14%，复苏势头显现。



图表17：CXO公司收入和扣非净利润情况

板块

公司

营业收入(亿元)

收入增速YoY

扣非净利润(亿元)

扣非净利润增速YoY

2024A

2026Q1

2024A

2025A

2026Q1

2024A

2025A

2026Q1

2024A

2025A

2026Q1

CDMO

药明康德

392

455

124

-3%

16%

29%

99.9

132.4

42.8

2%

33%

84%

药明生物

187

218

-

10%

17%

-

54.0

65.9

-

9%

22%

-

药明合联

41

59

-

91%

47%

-

9.2

15.6

-

190%

70%

-

康龙化成

123

141

36

6%

15%

15%

11.1

15.4

3.4

-27%

39%

17%

凯莱英

58

67

18

-26%

15%

17%

8.5

10.4

2.7

-60%

22%

-11%

博腾股份

30

34

9

-18%

14%

11%

-2.7

0.6

0.2

-210%

122%

345%

九洲药业

52

55

12

-7%

7%

-19%

5.9

7.3

1.7

-42%

23%

-33%

合计

882

1,029

199

0%

17%

20%

186

247

51

-7%

33%

61%

临床CRO

泰格医药

66

68

18

-11%

3%

15%

8.5

3.6

1.2

-42%

-58%

18%

普蕊斯

8

8

2

6%

5%

10%

0.8

0.9

0.1

-27%

6%

110%

诺思格

7

9

2

3%

14%

26%

1.1

1.1

0.2

-11%

-1%

-5%

临床前CRO

昭衍新药

20

17

3

-15%

-18%

10%

0.2

3.1

2.2

-93%

1221%

747%

益诺思

11

8

2

10%

-29%

0%

1.3

-0.5

0.1

-28%

-143%

376%

合计

113

110

27

-8%

-3%

14%

12

8

4

-46%

-32%

143%

来源：ifind，国金证券研究所（注：药明生物及药明合联利润口径为经调整纯利及同比增速）

在手订单保证未来持续强劲增长

截至2026年一季度，公司在手订单597.7亿元，同比增长 23.6%，充足的在手订单为公司未来业绩的持续强劲增长筑牢坚实基础。

图表18：公司在手订单情况


来源：公司财报，公司官网，国金证券研究所


公司投资建议与盈利预测

盈利预测

预计公司2026-2028年营业总收入为529.20亿/614.81亿/715.36亿元，同比 +16.42%/+16.18%/+16.35%，毛利率分别为 49.93%/51.05%/51.70%。

分业务板块来看，我们预计公司化学业务2026-2028年实现收入458.65亿/540.73亿/636.58亿元，同比增长 25.77%/17.90%/17.72%，主要基于公司在手订单情况进行预测。考虑到高毛利Tides业务占比持续提升（公司TIDES业务增速较快，2026-2028年分别为 45%、20%、15%），预计板块毛利率2026-2028年将有望提升至 53%/54%/54%的水平。

预计公司测试业务2026-2028年实现收入42.44亿/44.56亿/47.79亿元，同比- 30.17%/+5.00%/+7.24%，2026年增速下滑主要由于2025年出售CRO和SMO业务（上海康德弘翼医学临床研究有限公司和上海药明津石医药科技有限公司）所致，预计2027年增速恢复正常，预计板块毛利率2026-2028年将有望维持 30%的水平。

预计公司生物学业务2026-2028年实现收入28.11亿/29.52亿/30.99亿元，同比增长 5%/5%/5%，且毛利率有望恢复至2023-2024年水平，在 38%维持稳定。

公司细胞及基因疗法CTDMO业务和国内新药研发服务部已剥离。

图表19：公司收入拆分情况

2023A

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

营业总收入

403.41

392.41

454.56

529.20

614.81

715.36

YoY

2.51%

-2.73%

15.84%

16.42%

16.18%

16.35%

毛利率

41.18%

41.48%

47.64%

49.93%

51.05%

51.70%

化学业务(WuXiChemistry)

291.71

290.52

364.66

458.65

540.73

636.58

YoY

1.12%

-0.41%

25.52%

25.77%

17.90%

17.72%

毛利率

44.52%

46.39%

51.89%

53%

54%

54%

工艺研发和生产(小分子D&M)

216.20

178.70

199.20

239.44

285.83

346.29

YoY

-0.08%

-17.35%

11.47%

20.20%

19.38%

21.15%

Tides

34.10

58.00

113.70

164.87

197.84

227.51

YoY

67.40%

70.09%

96.03%

45%

20%

15%

小分子药物发现(R)

75.51

53.82

51.76

54.35

57.06

62.77

YoY

4.69%

-28.73%

-3.83%

5%

5%

10%

测试业务(WuXiTesting)

65.40

56.71

60.77

42.44

44.56

47.79

YoY

14.36%

-13.29%

7.16%

-30.17%

5.00%

7.24%

毛利率

37.40%

32.73%

29.26%

30.0%

30.0%

30.0%

实验室分析及测试

47.80

38.60

40.42

42.44

44.56

46.79

YoY

15.35%

-19.25%

4.71%

5%

5%

5%

临床CRO及SMO

17.60

18.10

20.35

0

0

0

YoY

11.77%

2.84%

12.45%



2023A

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

生物学业务(WuXiBiology)

25.53

25.44

26.77

28.11

29.52

30.99

YoY

3.15%

-0.35%

5.23%

5%

5%

5%

毛利率

40.35%

37.70%

34.66%

38.0%

38.0%

38.0%

细胞及基因疗法CTDMO业务(WuXiATU)

13.10

13.24

毛利率

-10.04%

国内新药研发服务部(WuXiDDSU)

7.26

毛利率

35.72%

其他业务

0.41

6.51

2.36

来源：Wind，国金证券研究所

期间费用率：2026年公司产能持续爬坡，规模效应逐渐显现，费用率有望实现稳中有降。预计26-28年销售费用率为 1.8%/1.8%/1.7%，管理费用率为 5.9%/5.9%/5.9%，研发费用率为 2.5%/2.5%/2.5%。

根据公司2026年一季报后最新指引，2026年资本开支达到65-75亿元。随着业务增长及效率提升，预计2026年经调整自由现金流达到105-115亿元。

投资建议及估值

预计公司2026-2028年实现营业收入529.20亿/614.81亿/715.36亿元，同比+16.42%/+16.18%/+16.35%，归母净利润174.27亿/209.45亿/251.67亿元，同比- 9.00%/+20.19%/+20.16%（注：2026年归母净利润下滑主要是由于2025年投资收益约85.88亿元，公司24-25年扣非净利润分别为99.88亿/132.41亿元，同比+2.47%/32.56%，以 2025年扣非净利润作为基数计算，则2026年归母净利润同比增长 31.4%），对应EPS为 5.84/7.02/8.44元。

我们选取4家可比公司对药明康德进行估值，分别为康龙化成、凯莱英、药明生物、药明合联，4家公司均为CDMO行业头部公司。我们认为，公司目前所处CDMO赛道正处于景气度加速上行阶段且公司Tides业务处于快速放量期，参考CDMO行业2026年28.5倍平均 PE估值，考虑到公司行业龙头地位，给予2026年25XPE，目标价146.03元，首次覆盖，给予“买入”评级。

图表20：可比公司估值情况

股票代码

股票名称

股价(元)

EPS(万得一致预测均值)

PE

2026E

2027E

2028E

2026E

2027E

2028E

300759

康龙化成

25.37

1.11

1.36

1.65

22.85

18.63

15.36

002821

凯莱英

151.46

3.90

4.98

6.27

38.81

30.39

24.17

02269

药明生物

28.70

1.28

1.58

1.94

22.10

17.96

14.77

02268

药明合联

48.16

1.64

2.20

2.92

29.37

21.89

16.49

平均值

28.37

22.28

17.70

603259

药明康德2

5.77

6.97

8.36

20.07

16.70

13.90

来源：Wind，国金证券研究所（注：数据截至日期2026/6/25，药明合联和药明康德来自国金证券分析师预测，其余公司均为Wind一致预期，汇率按照1港币=0.8672人民币计算）


风险提示

汇兑风险：部分公司存在海外业务，人民币汇率的大幅波动可能会对公司利润产生明显影响。其程度依赖于汇率本身的波动，同时也取决于公司套期保值相关工具的使用和实施。国内外政策风险：若海外贸易摩擦导致产品出口出现障碍或海外原材料采购价格提升，将可能对部分公司业绩增长产生影响。

临床试验进展不及预期风险：药品的临床开发耗时耗资庞大，且其过程及结果具有高度不确定性。若新药出现不利的临床试验结果，将可能导致产品开发进展延缓甚至开发失败。

产品上市审评进展不及预期风险：若制药产品无法及时获得各国家和地区监管机构批准，将可能导致相应公司业绩的增长受到影响；

大股东减持风险：存在大股东减持带来的股价压制风险。若持股比例较高的原始股东、产业资本出于资金回笼、投资布局等需求实施减持，二级市场流通盘供给增加，容易引发市场情绪走弱，短期对公司股价形成压制。



附录：三张报表预测摘要

2023

2024

2025

2026E

2027E

2028E

主营业务收入

40,341

39,241

45,456

52,920

61,481

71,536

增长率

-2.7%

15.8%

16.4%

16.2%

16.4%

主营业务成本

-23,729

-22,965

-23,801

-26,499

-30,093

%销售收入

58.8%

58.5%

52.4%

50.1%

48.9%

48.3%

毛利

16,612

16,277

21,655

26,420

31,388

36,987

%销售收入

41.2%

41.5%

47.6%

49.9%

51.1%

51.7%

营业税金及附加

-297

-301

-361

-423

-492

-572

%销售收入

0.7%

0.8%

0.8%

0.8%

0.8%

0.8%

销售费用

-701

-745

-807

-942

-1,094

-1,216

%销售收入

1.7%

1.9%

1.8%

1.8%

1.8%

1.7%

管理费用

-2,879

-2,879

-2,661

-3,096

-3,597

-4,185

%销售收入

7.1%

7.3%

5.9%

5.9%

5.9%

5.9%

研发费用

-1,441

-1,239

-1,119

-1,302

-1,512

-1,760

%销售收入

3.6%

3.2%

2.5%

2.5%

2.5%

2.5%

息税前利润(EBIT)

11,294

11,112

16,706

20,657

24,692

29,254

%销售收入

28.0%

28.3%

36.8%

39.0%

40.2%

40.9%

财务费用

338

787

-398

-374

-17

563

%销售收入

-0.8%

-2.0%

0.9%

0.7%

0.0%

-0.8%

资产减值损失

-395

-1,574

-1,070

-200

-200

-200

公允价值变动收益

-38

187

-137

400

300

300

投资收益

234

604

8,588

250

250

250

%税前利润

2.0%

5.2%

35.9%

1.2%

1.0%

0.8%

营业利润

11,872

11,580

23,930

21,233

25,526

30,667

营业利润率

29.4%

29.5%

52.6%

40.1%

41.5%

42.9%

营业外收支

-40

-40

-24

-20

-20

-20

税前利润

11,832

11,540

23,906

21,213

25,506

30,647

利润率

29.3%

29.4%

52.6%

40.1%

41.5%

42.8%

所得税

-2,132

-1,972

-4,573

-3,606

-4,336

-5,210

所得税率

18.0%

17.1%

19.1%

17.0%

17.0%

17.0%

净利润

9,700

9,568

19,333

17,607

21,170

25,437

少数股东损益

94

117

182

180

225

270

归属于母公司的净利润

9,607

9,450

19,151

17,427

20,945

25,167

净利率

23.8%

24.1%

42.1%

32.9%

34.1%

35.2%

2023

2024

2025

2026E

2027E

2028E

净利润

9,700

9,568

19,333

17,607

21,170

25,437

少数股东损益

94

117

182

180

225

270

非现金支出

2,907

4,588

4,633

3,123

3,666

4,344

非经营收益

95

-1,221

-7,510

-445

-455

-458

营运资金变动

651

-559

708

-4,120

-475

-489

经营活动现金净流

13,353

12,375

17,164

16,165

23,905

28,834

资本开支

-5,500

-3,988

-5,463

-6,874

-6,900

-7,200

投资

-2,343

-2,013

3,035

400

300

300

其他

283

482

483

250

250

250

投资活动现金净流

-7,561

-5,518

-1,945

-6,224

-6,350

-6,650

股权募资

247

196

7,046

3,842

0

0

债权募资

178

3,320

3,563

-5,744

0

0

其他

-4,366

-7,348

-9,485

-6,358

-7,513

-9,009

筹资活动现金净流

-3,941

-3,832

1,124

-8,260

-7,513

-9,009

现金净流量

1,984

3,412

15,972

1,682

10,043

13,175

来源：公司年报、国金证券研究所

2023

2024

2025

2026E

2027E

2028E

货币资金

13,764

18,322

35,131

36,677

46,624

59,732

应收款项

8,090

8,168

8,006

9,419

10,943

12,732

存货

4,736

5,400

8,993

9,438

9,894

10,412

其他流动资产

3,832

6,800

9,547

9,939

10,121

10,336

流动资产

30,422

38,690

61,677

65,474

77,582

93,213

%总资产

41.3%

48.2%

59.8%

59.2%

61.6%

64.5%

长期投资

10,842

11,269

10,276

10,276

10,276

10,276

固定资产

25,185

25,813

26,889

30,527

33,726

36,548

%总资产

34.2%

32.1%

26.1%

27.6%

26.8%

25.3%

无形资产

5,364

3,074

2,512

2,618

2,670

2,719

非流动资产

43,247

41,636

41,444

45,146

48,361

51,197

%总资产

58.7%

51.8%

40.2%

40.8%

38.4%

35.5%

资产总计

73,669

80,326

103,121

110,620

125,943

144,410

短期借款

3,962

1,503

6,146

150

150

150

应付款项

4,838

4,554

5,291

5,522

6,284

7,219

其他流动负债

5,957

10,170

7,798

5,702

6,625

7,726

流动负债

14,756

16,226

19,235

11,373

13,060

15,095

长期贷款

687

2,960

1,819

1,819

1,819

1,819

其他长期负债

2,709

2,055

1,819

1,919

1,824

1,757

负债

18,152

21,240

22,873

15,112

16,703

18,671

普通股股东权益

55,122

58,633

79,712

94,793

108,299

124,529

其中：股本

2,969

2,888

2,984

2,984

2,984

2,984

未分配利润

25,773

32,008

46,149

57,387

70,893

87,123

少数股东权益

395

453

535

715

940

1,210

负债股东权益合计

73,669

80,326

103,121

110,620

125,943

144,410

2023

2024

2025

2026E

2027E

2028E

每股指标

每股收益

3.236

3.272

6.418

5.841

7.020

8.435

每股净资产

18.567

20.302

26.715

31.770

36.296

41.736

每股经营现金净流

4.498

4.285

5.752

5.418

8.012

9.664

每股股利

0.990

0.982

2.279

2.074

2.493

2.995

回报率

净资产收益率

17.43%

16.12%

24.02%

18.38%

19.34%

20.21%

总资产收益率

13.04%

11.76%

18.57%

15.75%

16.63%

17.43%

投入资本收益率

15.26%

14.38%

15.24%

17.52%

18.36%

18.95%

增长率

主营业务收入增长率

2.51%

-2.73%

15.84%

16.42%

16.18%

16.35%

EBIT增长率

21.36%

-1.61%

50.34%

23.65%

19.53%

18.47%

净利润增长率

9.00%

-1.63%

102.65%

-9.00%

20.19%

20.16%

总资产增长率

13.88%

9.04%

28.38%

7.27%

13.85%

14.66%

资产管理能力

应收账款周转天数

62.8

73.7

61.1

61.1

61.1

61.1

存货周转天数

80.0

80.6

110.4

130.0

120.0

110.0

应付账款周转天数

25.3

27.0

32.2

32.2

32.2

32.2

固定资产周转天数

164.7

184.6

168.7

167.3

160.0

149.4

偿债能力

净负债/股东权益

-17.18%

-25.55%

-41.17%

-42.49%

-46.26%

-50.61%

EBIT利息保障倍数

-33.4

-14.1

42.0

55.2

1,479.4

-51.9

资产负债率

24.64%

26.44%

22.18%

13.66%

13.26%

12.93%



市场中相关报告评级比率分析

日期

一周内

一月内

二月内

三月内

六月内

买入

3

9

35

54

83

增持

1

3

4

6

0

中性

0

0

0

0

0

减持

0

0

0

0

0

评分

1.25

1.25

1.10

1.10

1.00

来源：聚源数据

投资评级的说明：

买入：预期未来6一12个月内上涨幅度在 15%以上；

增持：预期未来6一12个月内上涨幅度在 $5\% -15\%$

中性：预期未来6一12个月内变动幅度在 $ - 5\% - 5\% $;

减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在 5%以上。

市场中相关报告评级比率分析说明：

市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。

最终评分与平均投资建议对照：

1. 00 =买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性

1. 01~4.0=减持



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