联合动力（301656）

新能源车电驱动第三方龙头，底盘业务进入兑现新阶段

买入（维持）

盈利预测与估值

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

营业总收入(百万元)

16,178

20,697

23,743

28,147

33,920

同比(%)

72.74

27.94

14.72

18.55

20.51

归母净利润(百万元)

935.91

1,133.36

475.74

985.82

1,375.22

同比(%)

403.55

21.10

(58.02)

107.22

39.50

EPS-最新摊薄(元/股)

0.39

0.47

0.20

0.41

0.57

P/E(现价&最新摊薄)

49.10

40.55

96.60

46.62

33.42

投资要点

新能源车电驱动第三方龙头，技术&产品&客户构筑护城河。联合动力前身为汇川技术汽车电子事业部，2016年独立运营后成长为电动车电驱系统平台型企业，业务覆盖电驱系统与电源系统，并实现各级部件模块的自主开发、生产，产品可适配全车型与多动力类型。公司管理层多来自汇川体系，具备深厚工控与电力电子领域经验及强大的管理基因。

核心客户表现分化，市占率稳固。公司TOP客户理想/广汽埃安/奇瑞新能源/小米26年1-5月销量同比 3%/+62%/+27%/+13%，表现分化，公司受大宗材料上涨、行业竞争加剧影响，我们预计盈利能力短期持续承压。根据NE时代，公司电驱/新能源定子/电控/OBC4月装机量市占率 7.8%/9.3%/8.5%/4.7%，排名第2/2/2/7，第三方龙头地位稳固。

产品加速总成化演进、锚定海外高增长市场。2025年公司总成系统年交付量突破100万台套，其中多合一总成产品表现尤为突出，常州工厂实现年产100万台电驱总成，产品结构向价值量更高的总成化演进。25年公司新定点海外9个项目，26Q1，公司电机、电控、电源、总成等产品均新增海外主机厂多个全球平台项目定点，有望逐步贡献明显增量。

底盘产品量产交付，迈入兑现新阶段。2026年5月16日，公司首款800V主动悬架液压泵已成功实现量产交付，标志着公司在智能电动汽车核心零部件领域的业务版图得到进一步拓展，底盘业务正式从前期的战略布局阶段，迈入实质性的项目落地与价值兑现新阶段。

盈利预测与投资评级：考虑到公司短期受铜等原材料涨价影响，同时国内竞争激烈，我们预计公司利润率下滑，因此下修公司26-28年归母净利润为4.8/9.9/13.8亿元（此前 12.1/17.4/25.6亿元），同比-58%/+107%/+40%，对应现价PE分别为97x、47x、33x，考虑到公司持续拓展海外市场，定点车型持续增加，高价值量的总成产品占比提升，维持“买入”评级。

风险提示：海外市场需求不及预期、竞争加剧等

2026年06月18日

证券分析师 曾朵红

执业证书：S0600516080001

021-60199793

zengdh@dwzq.com.cn

证券分析师 黄细里

执业证书：S0600520010001

021-60199793

huangxl@dwzq.com.cn

证券分析师 许钧赫

执业证书：S0600525090005

xujunhe@dwzq.com.cn

股价走势


市场数据

收盘价(元)

19.11

一年最低/最高价

15.90/37.00

市净率(倍)

4.76

流通A股市值(百万元)

3,891.35

总市值(百万元)

45,955.55

基础数据

每股净资产(元,LF)

4.01

资产负债率(%，LF)

60.98

总股本(百万股)

2,404.79

流通A股(百万股)

203.63

相关研究

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1. 新能源车电驱动第三方龙头，技术&产品&客户构筑护城河

新能源车电驱动第三方龙头，技术&产品&客户构筑护城河。联合动力前身为汇川技术汽车电子事业部，2016年独立运营后成长为电动车电驱系统平台型企业，业务覆盖电驱系统与电源系统，并实现各级部件模块的自主开发、生产，产品可适配全车型与多动力类型。公司管理层多来自汇川体系，具备深厚工控与电力电子领域经验及强大的管理基因。

图1：联合动力发展历程


数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所

图2：联合动力主要产品及应用场景


数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所


核心客户表现分化，市占率稳固。公司TOP客户理想/广汽埃安/奇瑞新能源/小米 26年1-5月销量同比-3%/+62%/+27%/+13%，表现分化，公司受大宗材料上涨、行业竞争加剧影响，我们预计盈利能力短期持续承压。根据NE时代，公司电驱/新能源定子/电控/OBC4月装机量市占率 7.8%/9.3%/8.5%/4.7%，排名第2/2/2/7，第三方龙头地位稳固。

产品加速总成化演进、锚定海外高增长市场。2025年公司总成系统年交付量突破 100万台套，其中多合一总成产品表现尤为突出，常州工厂实现年产100万台电驱总成，产品结构向价值量更高的总成化演进。25年公司新定点海外9个项目，26Q1，公司电机、电控、电源、总成等产品均新增海外主机厂多个全球平台项目定点，有望逐步贡献明显增量。

底盘产品量产交付，迈入兑现新阶段。2026年5月16日，公司首款800V主动悬架液压泵已成功实现量产交付，标志着公司在智能电动汽车核心零部件领域的业务版图得到进一步拓展，底盘业务正式从前期的战略布局阶段，迈入实质性的项目落地与价值兑现新阶段。

图3：联合动力首款800V主动悬架液压泵量产交付


数据来源：公司公众号，东吴证券研究所


盈利预测与投资评级：考虑到公司短期受铜等原材料涨价影响，同时国内竞争激烈，我们预计公司利润率下滑，因此下修公司26-28年归母净利润为4.8/9.9/13.8亿元（此前 12.1/17.4/25.6亿元），同比-58%/+107%/+40%，对应现价PE分别为97x、47x、33x，考虑到公司持续拓展海外市场，定点车型持续增加，高价值量的总成产品占比提升，维持 “买入”评级。

风险提示：海外市场需求不及预期、竞争加剧等.


联合动力三大财务预测表

资产负债表(百万元)

2025A

2026E

2027E

2028E

流动资产

18,474

23,046

27,144

33,286

货币资金及交易性金融资产

7,449

7,783

10,795

14,206

经营性应收款项

7,004

10,200

11,115

13,010

存货

3,613

4,634

4,799

5,618

合同资产

23

49

45

54

其他流动资产

385

379

390

398

非流动资产

7,324

7,057

6,555

6,041

长期股权投资

67

67

67

67

固定资产及使用权资产

4,527

4,025

3,525

3,008

在建工程

803

799

792

788

无形资产

225

232

238

244

商誉

0

1

1

1

长期待摊费用

204

204

204

204

其他非流动资产

1,499

1,729

1,729

1,729

资产总计

25,798

30,103

33,699

39,327

流动负债

14,930

18,747

21,357

25,609

短期借款及一年内到期的非流动负债

891

1,074

1,399

1,833

经营性应付款项

12,667

15,767

17,826

21,421

合同负债

85

302

327

322

其他流动负债

1,288

1,604

1,805

2,033

非流动负债

1,270

1,286

1,286

1,286

长期借款

480

480

480

480

应付债券

0

0

0

0

租赁负债

105

105

105

105

其他非流动负债

685

701

701

701

负债合计

16,200

20,033

22,643

26,894

归属母公司股东权益

9,598

10,069

11,055

12,430

少数股东权益

0

0

1

2

所有者权益合计

9,598

10,070

11,056

12,432

负债和股东权益

25,798

30,103

33,699

39,327

利润表(百万元)

2025A

2026E

2027E

2028E

营业总收入

20,697

23,743

28,147

33,920

营业成本(含金融类)

17,339

20,306

23,775

28,475

税金及附加

69

57

68

82

销售费用

141

171

214

278

管理费用

500

641

760

916

研发费用

1,338

1,852

2,111

2,544

财务费用

(10)

(21)

(20)

(52)

加:其他收益

95

112

114

93

投资净收益

57

9

0

0

公允价值变动

5

0

0

0

减值损失

(324)

(360)

(326)

(336)

资产处置收益

1

0

0

0

营业利润

1,154

496

1,028

1,433

营业外净收支

(2)

0

0

0

利润总额

1,153

496

1,028

1,433

减:所得税

19

20

41

57

净利润

1,133

476

986

1,376

减:少数股东损益

0

0

1

1

归属母公司净利润

1,133

476

986

1,375

每股收益-最新股本摊薄(元)

0.47

0.20

0.41

0.57

EBIT

1,110

475

1,007

1,382

EBITDA

1,667

1,092

1,618

2,009

毛利率(%)

16.23

14.47

15.53

16.05

归母净利率(%)

5.48

2.00

3.50

4.05

收入增长率(%)

27.94

14.72

18.55

20.51

归母净利润增长率(%)

21.10

(58.02)

107.22

39.50

现金流量表(百万元)

2025A

2026E

2027E

2028E

经营活动现金流

2,929

423

2,818

3,121

投资活动现金流

(5,330)

(266)

(109)

(113)

筹资活动现金流

3,582

182

302

403

现金净增加额

1,179

334

3,012

3,411

折旧和摊销

556

617

611

628

资本开支

(1,941)

(120)

(109)

(113)

营运资本变动

1,007

(963)

873

750

重要财务与估值指标

2025A

2026E

2027E

2028E

每股净资产(元)

3.99

4.19

4.60

5.17

最新发行在外股份(百万股)

2,405

2,405

2,405

2,405

ROIC(%)

12.71

4.00

7.81

9.51

ROE-摊薄(%)

11.81

4.72

8.92

11.06

资产负债率(%)

62.80

66.55

67.19

68.39

P/E(现价&最新股本摊薄)

40.55

96.60

46.62

33.42

P/B(现价)

4.79

4.56

4.16

3.70

数据来源：Wind，东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。


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东吴证券投资评级标准

投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：

公司投资评级：

买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上；

增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于 5%与 15%之间；

中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间；

减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；

卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。

行业投资评级：

增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准 5%以上；

中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与 5%；

减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准 5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。

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