医药配套行业行业研究

买入（维持评级）

行业专题研究报告

证券研究报告

医药组

分析师：甘坛焕（执业S1130525060003）

分析师：方程嫣（执业 S1130525110002）

gantanhuan@gjzq.com.cn

fangchengyan@gjzq.com.cn

CXO行业深度报告：内外需共振向上，新分子赋能行业持续扩容

投资逻辑：

景气度上行信号明确，内外需共振带动业绩提速。CXO行业已完整经历一轮产业周期，当下行业景气度上行信号明确。复盘2018年至今行业变化，可以看到CXO行业在2018-2024年，依次经历了景气上行、快速扩张、震荡调整与底部出清的完整产业周期。目前，随着外部压力缓释、全球投融资回暖，国内BD持续升温，行业已进入内外需共振、新分子赛道放量、订单与业绩逐季改善的新一轮复苏上行周期。关税及生物安全相关法案等地缘政策因素虽引发阶段性市场关注，但整体来看短期扰动有限，国内CXO企业依托完善的产业布局，中长期供应链优势仍十分突出。

外需：海外投融资回暖，MNC创新热情持续。2024年9月，美联储正式落地降息50bps，标志着新一轮全球降息周期正式开启。流动性环境边际宽松之下，生物医药行业投融资回暖预期持续升温，市场风险偏好显著修复。从中长期视角看，全球跨国药企（MNC）正面临严峻的创新分子专利悬崖压力。在此背景下，持续加大研发投入及通过BD合作引进潜力品种、补充管线缺口，已成为MNC抵御专利悬崖冲击的核心战略选择，我们预计未来全球MNC的研发热情将持续高位延续。从海外CXO龙头企业的经营业绩与业绩指引调整趋势来看，2025年多家海外CXO公司逐季度上调全年业绩预期，盈利修复节奏持续超市场预期。展望2026年，海外头部CXO企业收入指引仍维持稳健小幅增长格局，叠加全球生物医药投融资逐步回暖、创新药研发需求稳步复苏，行业景气度延续上行态势，成长确定性进一步增强。内需：国内BD交易火热，带动需求复苏显著。国内医药BD授权交易持续火热，进一步带动创新药产业链维持高景气度。根据医药魔方数据库统计，2025年国内医药BD交易活跃度显著提升，全年首付款总额达76亿美元，整体交易规模攀升至1391亿美元，交易数量高达378件。BD交易的持续升温，不仅提振了行业研发投入信心，也为内需CRO产业链带来持续订单增量。随着全球药企研发意愿明显回暖，创新药研发投入稳步加码，下游需求持续向上传导至国内CRO全产业链。从行业供给端数据来看，参考鼎泰药物招股说明书披露信息，非人灵长类实验动物历史成交均价已迎来企稳回升，直观反映出行业订单需求显著改善、景气度持续修复。在研发需求复苏、实验动物价格回暖的双重支撑下，国内非临床安评赛道需求持续释放，预计行业整体市场规模将稳步扩容，后续增长动能充足。

新分子新技术赋能，行业持续扩容。全球创新药研发热情持续回升，叠加GLP-1、ADC、多肽、小核酸等新兴赛道研发需求集中释放，为国内CDMO企业带来充足的海外订单增量，行业基本面复苏动能坚实、向上趋势明确。多肽领域，代表性产品替尔泊肽已成为全球“药王”，2025年全球销售额为365亿美元，在需求拉动下，多家CXO龙头企业均积极布局；全球ADC市场持续扩容，高外包率驱动CRDMO需求释放。根据药明合联招股说明书和弗若斯特沙利文数据，预计2030年全球ADC市场规模将增至647亿美元，2023-2030年复合增速约 $30\%$ ；同时ADC在生物制剂市场的份额，将由2022年的 $2.2\%$ 提升至2030年的 $8.3\%$ ，成长空间广阔；小核酸研发热情持续攀升，研发管线布局加速落地。小核酸药物赛道热度持续攀升，研发管线布局加速落地，商业化进程稳步推进，有望持续拉动上游生产需求。

投资建议与估值

CXO行业进入内外需共振、新分子赛道放量、订单与业绩逐季改善的新一轮复苏上行周期。板块相关公司药明康德、药明合联、药明生物、凯莱英、康龙化成、博腾股份、泰格医药、昭衍新药、益诺思、阳光诺和等。

风险提示

汇兑风险；国内外政策风险；临床试验进展不及预期风险；产品上市审评进展不及预期风险。



内容目录

景气度上行信号明确，内外需共振带动业绩提速 ... 4

景气度持续修复，CXO 步入上行周期 ... 4

景气度上行驱动业绩盈利双维度修复 ... 5

外需：海外投融资回暖，MNC 创新热情持续 ... 7

降息周期开启，海外创新热情持续回暖 ... 7

海外 MNC 研发热情持续， ... 8

内需：国内 BD 交易火热，带动需求复苏显著 ... 9

BD 授权交易火热，创新药产业链持续受益 ... 9

行业触底反弹，企业订单大幅回暖 ... 11

新分子新技术赋能，行业持续扩容 ... 12

多肽快速放量，龙头企业积极布局 ... 13

全球 ADC 市场持续扩容，高外包率驱动 CRDMO 需求释放 ... 14

小核酸研发热情持续攀升，研发管线布局加速落地 ... 14

投资建议 ... 15

风险提示 ... 16

图表目录

图表 1: CXO行情复盘 ... 4

图表 2: CXO公司收入和扣非净利润情况 ... 5

图表 3: CXO公司毛利率及净利率情况 ... 6

图表 4: 美国联邦基金目标利率 ... 7

图表 5: XBI指数累计涨跌幅 ... 7

图表 6: 海外投融资月度数据 ... 7

图表 7: MNC专利悬崖打开中国创新分子窗口期 ... 8

图表 8: 全球TOP 15药企研发支出情况 ... 8

图表 9: 海外核心CXO公司业绩及指引变化情况 ... 9

图表 10: 国内BD情况 ... 10

图表 11: 全球医药交易总规模中国占比 ... 10

图表 12: 中国企业 license out交易首付款及总金额 ... 10

图表 13: 国内投融资月度数据 ... 11

图表 14: 非人灵长类动物历史均价情况 ... 11

图表 15: 中国非临床安评市场空间 ... 11



图表 16: 国内 CRO 公司订单及变化情况 ... 12

图表 17: 不同领域各国企业在研数量占比 ... 12

图表 18: GLP-1 产品销售额（单位：亿美元） ... 13

图表 19: 药明康德各板块业务增速 ... 13

图表 20: 药明康德多肽固相合成反应釜总体积 ... 13

图表 21: 凯莱英新兴业务和传统业务收入 ... 14

图表 22: 凯莱英固相合成产能情况 ... 14

图表 23: 全球 ADC 市场规模 ... 14

图表 24: 全球小核酸交易情况 ... 15


景气度上行信号明确，内外需共振带动业绩提速

景气度持续修复，CXO步入上行周期

CXO行业已完整经历一轮产业周期，当下行业景气度上行信号明确。我们以申万医疗研发外包指数累计涨跌幅复盘2018年至今行业变化，可以看到CXO行业在2018-2024年，依次经历了景气上行、快速扩张、震荡调整与底部出清的完整产业周期。

图表1：CXO行情复盘




来源：Wind，insight数据库，美联储，国金证券研究所

回顾上一轮行业周期，主要可以分为三个阶段：

(1) 2018-2021H1行业景气上行：国内CXO板块受益于工程师红利持续释放，叠加下游创新药产业高景气度的双重加持，行业整体步入业绩高速增长周期。2020年二季度全球


疫情集中暴发，海外货币政策迅速转向宽松，美元进入降息周期，全球生物医药投融资环境显著回暖，推动Biotech企业融资规模扩容、研发投入持续加码。与此同时，全球医药供应链加速向国内转移，国内CXO企业在成本控制、交付效率、产能储备及工程师人才供给等方面的比较优势进一步凸显，行业迎来海内外需求共振向上的景气高光时刻。

(2) 2021H2-2024H1行业震荡下行：2021年国家药监局提升创新药审评审批标准，明确鼓励First-in-class等真正意义上的源头创新，me-too/me-worse类同质化研发需求显著收缩，直接引发市场对CXO前端订单增速放缓、行业景气度下行的担忧；2024年初，美国《生物安全法案》引发市场对外需订单持续性担忧；随着新冠病毒致病性显著减弱，公共卫生事件催生的相关订单阶段性红利快速退潮，M端相关业务景气度亦出现大幅回落。

(3) 2024H1-2025H1行业震荡磨底：地缘政治扰动因素持续存在，例如美国多次提出征收药品关税，但海外融资环境持续改善，2024年9月，美联储宣布降息50bps，生物医药领域投融资复苏预期持续升温。

目前，随着外部压力缓释、全球投融资回暖，国内BD持续升温，行业已进入内外需共振、新分子赛道放量、订单与业绩逐季改善的新一轮复苏上行周期。

关税及生物安全相关法案等地缘政策因素虽引发阶段性市场关注，但整体来看短期扰动有限，国内 CXO企业依托完善的产业布局，中长期供应链优势仍十分突出。中国CXO企业在全球竞争中展现出四大核心优势：

(1) 首先是显著的成本优势，研发人员成本低于欧美，完整的本土化学工业供应链提供了原材料支持，整体能为客户大幅节约研发成本；

(2) 其次是工艺灵活与交付速度优势，中国CXO企业能够快速响应需求变更，全天候推进项目，灵活调整生产计划，大幅缩短项目交付周期；

(3) 第三是政策支持，MAH制度推动研发与生产分离，创新药享受集采豁免，产业园区税收优惠等政策为行业发展提供了有力支撑；

(4) 第四是人才优势，中国本土每年培养大量化学/生物相关人才，同时有大量海外高端人才回流。龙头企业建立了系统化的人才培养体系，可有效利用国内人才优势；

景气度上行驱动业绩盈利双维度修复

我们按照CDMO、CRO（包含临床CRO及临床前CRO）的分类对CXO样本企业近期业绩情况进行总结梳理，具体来看：

(1) CDMO：2024年由于地缘政治等因素扰动，CDMO板块收入基本与2023年同期持平； 2025年CDMO行业率先迎来复苏拐点，板块增速大幅提升至 17%；2026年一季度，在人民币升值、业绩大幅承压的不利背景下，CDMO板块收入增速仍进一步提升至 20%，展现出强劲韧性；

(2) CRO：2024年CRO板块收入增速同比下滑 8%，2025年收入增速下滑幅度收窄至 3%，行业筑底信号明确；2026年一季度，板块收入增速成功恢复正增长，同比增长 14%，复苏势头显现。

图表2：CXO公司收入和扣非净利润情况

板块

公司

营业收入(亿元)

收入增速YoY

扣非净利润(亿元)

扣非净利润增速YoY

2024A

2025A

2026Q1

2024A

2025A

2026Q1

2024A

2025A

2026Q1

2024A

2025A

2026Q1

CDMO

药明康德

392

455

124

-3%

16%

29%

99.9

132.4

42.8

2%

33%

84%

药明生物

187

218

-

10%

17%

-

54.0

65.9

-

9%

22%

-

药明合联

41

59

-

91%

47%

-

9.2

15.6

-

190%

70%

-

康龙化成

123

141

36

6%

15%

15%

11.1

15.4

3.4

-27%

39%

17%

凯莱英

58

67

18

-26%

15%

17%

8.5

10.4

2.7

-60%

22%

-11%

博腾股份

30

34

9

-18%

14%

11%

-2.7

0.6

0.2

-210%

122%

345%

九洲药业

52

55

12

-7%

7%

-19%

5.9

7.3

1.7

-42%

23%

-33%



合计

882

1,029

199

0%

17%

20%

186

247

51

-7%

33%

61%

临床CRO

泰格医药

66

68

18

-11%

3%

15%

8.5

3.6

1.2

-42%

-58%

18%

普蕊斯

8

8

2

6%

5%

10%

0.8

0.9

0.1

-27%

6%

110%

诺思格

7

9

2

3%

14%

26%

1.1

1.1

0.2

-11%

-1%

-5%

临床前CRO

昭衍新药

20

17

3

-15%

-18%

10%

0.2

3.1

2.2

-93%

1221%

747%

益诺思

11

8

2

10%

-29%

0%

1.3

-0.5

0.1

-28%

-143%

376%

合计

113

110

27

-8%

-3%

14%

12

8

4

-46%

-32%

143%

来源：ifind，国金证券研究所（注：药明生物及药明合联利润口径为经调整纯利及同比增速）

从利润率水平来看：

(1) CDMO板块毛利率在2024年阶段性触底承压后，于2025年稳步修复回升，已回归至2023年同期 39%的水平，2026年一季度，毛利率依旧维持在 39%的水平；净利率层面， 2025年CDMO板块净利率水平提升至 20%，较2024年提升5pct，2026年一季度，由于汇兑压力影响，净利率水平下降至 16%；

(2) 临床CRO板块毛利率持续承压，2025年毛利率水平为 29%，2026年一季度为 24%；净利率层面，2025年临床CRO板块净利率为 14%，2026年一季度为 12%，整体来看净利率下滑幅度低于毛利率，表明在行业承压背景下各公司都采取有效措施进行控费；

(3) 临床前CRO板块毛利率小幅提升，2025年毛利率为 23%，2026年一季度为 26%；净利率层面，考虑到部分临床前CRO公司涉及生物资产公允价值变动，因此2025年和2026年一季度净利率水平波动明显。

图表3：CXO公司毛利率及净利率情况

板块

公司

毛利率

净利率

2023A

2024A

2025A

2026Q1

2023A

2024A

2025A

2026Q1

CDMO

药明康德

41%

41%

48%

50%

24%

24%

43%

38%

药明生物

40%

41%

46%

-

29%

29%

30%

-

药明合联

26%

31%

36%

-

15%

23%

26%

-

康龙化成

36%

34%

35%

32%

14%

14%

11%

9%

凯莱英

51%

42%

42%

43%

29%

16%

17%

17%

博腾股份

41%

25%

30%

31%

5%

-12%

1%

1%

九洲药业

38%

34%

37%

36%

19%

12%

13%

14%

平均值

39%

35%

39%

39%

19%

15%

20%

16%

临床CRO

泰格医药

39%

34%

27%

27%

29%

7%

12%

18%

普蕊斯

30%

24%

26%

16%

18%

13%

13%

6%

诺思格

40%

37%

35%

30%

23%

19%

16%

10%

平均值

36%

32%

29%

24%

23%

13%

14%

12%

临床前CRO

昭衍新药

43%

28%

21%

20%

16%

3%

18%

75%

益诺思

44%

34%

26%

31%

17%

12%

-1%

6%

平均值

43%

31%

23%

26%

17%

8%

8%

41%

来源：ifind，国金证券研究所（注：药明生物及药明合联净利率口径为经调整纯利/营业收入）


外需：海外投融资回暖，MNC创新热情持续

降息周期开启，海外创新热情持续回暖

2024年9月，美联储正式落地降息50bps，标志着新一轮全球降息周期正式开启。流动性环境边际宽松之下，生物医药行业投融资回暖预期持续升温，市场风险偏好显著修复。与此同时，受益于降息周期带来的流动性提振，XBI（（标普生物科技ETF））指数震荡走强，整体呈现稳步上行态势，充分反映出资本市场对生物医药板块景气修复的乐观预期。

图表4：美国联邦基金目标利率


来源：美联储，Wind，国金证券研究所

图表5：XBI指数累计涨跌幅


来源：Wind，国金证券研究所

流动性宽松的背景下，海外投融资持续回暖。根据insight数据库统计，2025年全球生物医药投融资总额达1981亿美元，相较2024年的1261亿美元同比大幅提升 57%，投融资回暖幅度显著。2026年4月海外融资金额461亿美元，同比+442%，环比+16%，持续两个月同比增速超过 400%。

图表6：海外投融资月度数据


来源：insight数据库，国金证券研究所


海外MNC研发热情持续，

从中长期视角看，全球跨国药企（MNC）正面临严峻的创新分子专利悬崖压力。如数据所示，2026年起，MNC旗下核心创新分子的专利到期数量将进入加速攀升通道，对应的累计销售规模也将快速放大，专利到期带来的市场份额流失与营收下滑风险持续凸显。在此背景下，持续加大研发投入及通过BD合作引进潜力品种、补充管线缺口，已成为MNC抵御专利悬崖冲击的核心战略选择，我们预计未来全球MNC的研发热情将持续高位延续。

图表7：MNC专利悬崖打开中国创新分子窗口期



专利悬崖影响MNC庞大收入体量

药品名

商品名

药企

2024年药品销售额（亿美元）

2024年总收入（亿美元）

占药品收入比重（%）

2025年专利到期

利伐沙班

Xarelto®/拜瑞妥®

拜耳

65.00

260

25%

沙库巴曲缬沙坦钠

Entresto®/诺欣妥®

诺华

78.22

503

16%

达格列净

Farxiga®/安达唐®

阿斯利康

77.17

541

14%

地舒单抗

Prolia®/普罗力®

安进

43.74

334

13%

2026年专利到期

阿哌沙班

Eliquis®/艾乐妥®

辉瑞

133.33

636

21%

2027年专利到期

度拉糖肽

Trulicity®/度易达®

礼来

52.54

450

12%

奥瑞珠单抗

Ocrevus®

罗氏

74.46

653

11%

恩扎卢胺

Xtandi®/安可坦®

安斯泰来

56.70

131

43%

依布替尼

Imbruvica®/亿珂®

艾伯维/强生

63.85

563/888

11%/7%

2028年专利到期

帕博利珠单抗

Keytruda®/可瑞达®

默沙东

294.82

642

46%

纳武利尤单抗

Opdivo®/欧狄沃®

BMS

101.29

483

21%

九价HPV疫苗

Gardasil 9®

默沙东

85.83

642

13%

2029年专利到期

达雷妥尤单抗

DARZALEX FASPRO®/兆珂速®

强生

116.70

888

13%

司库奇尤单抗

Cosentyx®/可善挺®

诺华

61.41

503

12%

依那西普

Enbrel®/恩利®

安进

40.06

334

12%

度普利尤单抗

Dupixent®/达必妥®

赛诺菲

141.48

444

32%

2032年专利到期

司美格鲁肽

Ozempic®/诺和泰®

诺和诺德

167.40

421

40%

奥希替尼

TAGRISSO®/泰瑞沙®

阿斯利康

65.80

541

12%

维得利珠单抗

Entyvio®/安吉优®

武田

58.08

309

19%

来源：药时代，insight，国金证券研究所注：数据截至2025年6月30日，上述分子以美国专利是否到期为判断依据

图表8：全球TOP15药企研发支出情况


来源：各公司财报，Bloomberg，国金证券研究所

从海外CXO龙头企业的经营业绩与业绩指引调整趋势来看，2025年多家海外CXO公司逐季度上调全年业绩预期，盈利修复节奏持续超市场预期。展望2026年，海外头部CXO企业收入指引仍维持稳健小幅增长格局，叠加全球生物医药投融资逐步回暖、创新药研发需求稳步复苏，行业景气度延续上行态势，成长确定性进一步增强。



图表9：海外核心CXO公司业绩及指引变化情况

公司

25Q1收入及增速

25Q2收入及增速

25Q3收入及增速

25Q4收入及增速

25年全年收入增速

25年全年指引变化情况(收入增速)

26年全年指引(收入增速)

CRL

9.8亿美金yoy-2.7%

10.3亿美金yoy+0.6%

10.0亿美金yoy-0.5%

9.9亿美金yoy-0.8%

-0.9%

Q1指引为(-5.5%)-(-3.5%)，Q2大幅上调至(-2.5%)-(-0.5%)，Q3上调下限至(-1.5%)-(-0.5%)

(-1%)-0%

IQVIA

38.3亿美金yoy+2.5%

40.2亿美金yoy+5.3%

41.0亿美金yoy+5.2%

43.6亿美金yoy+10.3%

5.9%

Q1指引为3.9%-6.5%，Q2区间收窄为4.5%-5.8%，Q3微调优化至4.8%-5.5%

5.2%-6.4%

Labcorp

33.5亿美金yoy+5.3%

35.3亿美金yoy+9.5%

35.6亿美金yoy+8.6%

35.2亿美金yoy+5.6%

7.20%

Q1指引为6.7%-8.0%，Q2上调至7.5%-8.6%，Q3区间收窄至7.4%-8.0%

4.7%-6.0%

Icon

20.0亿美金yoy-4.3%

20.2亿美金yoy-4.8%

20.4亿美金yoy+0.6%

尚未披露

尚未披露

Q1指引为(-6.4%)-(-1.6%)，Q2上调至(-5.2%)-(-1.6%)，Q3区间收窄至(-2.8%)-(-2.2%)

尚未披露

Medpace

5.6亿美金yoy+9.3%

6.0亿美金yoy+14.2%

6.6亿美金yoy+23.7%

7.1亿美金yoy+32.0%

20.0%

Q1指引为1.5%-6.2%，Q2大幅上调至14.7%-19.5%，Q3小幅上调至17.6%-20.0%

8.9%-12.8%

Lonza

H145.3亿美金yoy+17.0%

25A84.2亿美金yoy+21.7%(CER*)

21.7%(CER)

Q1对全年CDMO增速指引为约20%，Q2上调至20-21%，Q3维持20-21%

11-12%(CER)

三星生物

9.1亿美金yoy+37.1%

9.0亿美金yoy+11.5%

11.6亿美金yoy+39.9%

9.0亿美金yoy+35.3%

30.3%

Q1指引为20%-25%，Q2上调至25%-30%，Q3维持25%-30%

15-20%

来源：各公司官网，各公司财报，Wind，国金证券研究所（*注：CER为固定汇率增速，CRL收入增速为有机收入增速）

内需：国内BD交易火热，带动需求复苏显著

BD授权交易火热，创新药产业链持续受益

国内医药BD授权交易持续火热，进一步带动创新药产业链维持高景气度。根据医药魔方数据库统计，2025年国内医药BD交易活跃度显著提升，全年首付款总额达76亿美元，整体交易规模攀升至1391亿美元，交易数量高达378件。BD交易的持续升温，不仅提振了行业研发投入信心，也为内需CRO产业链带来持续订单增量。



图表10：国内BD情况


来源：医药魔方数据库，国金证券研究所

在全球医药交易中，中国企业的重要性持续凸显。2025年，全球医药交易总规模中，中国占比已达到 50%，较2020年的 11%提升显著。同时，中国企业 license out交易首付款及总金额也屡创新高，2025年中国企业 license out交易首付款总额达到77亿美元，总交易金额更是高达1385亿美元。

图表11：全球医药交易总规模中国占比


来源：医药魔方数据库，国金证券研究所

图表12：中国企业 license out交易首付款及总金额


来源：insight数据库，国金证券研究所

在医药BD授权交易持续火爆的强力拉动下，国内创新药一级市场投融资景气度同步迎来显著修复，行业资本环境明显改善。据insight数据库统计，2025年国内医药行业投融资总额达到154亿美元，相较2024年的102亿美元同比大幅提升 51%。



图表13：国内投融资月度数据


来源：insight数据库，国金证券研究所

行业触底反弹，企业订单大幅回暖

随着全球药企研发意愿明显回暖，创新药研发投入稳步加码，下游需求持续向上传导至国内CRO全产业链。从行业供给端数据来看，参考鼎泰药物招股说明书披露信息，非人灵长类实验动物历史成交均价已迎来企稳回升，直观反映出行业订单需求显著改善、景气度持续修复。在研发需求复苏、实验动物价格回暖的双重支撑下，国内非临床安评赛道需求持续释放，预计行业整体市场规模将稳步扩容，后续增长动能充足。

图表14：非人灵长类动物历史均价情况


来源：鼎泰药物招股说明书（第一次呈交稿），国金证券研究所（注：NHP为非人灵长类动物）

图表15：中国非临床安评市场空间


来源：鼎泰药物招股说明书（第一次呈交稿），国金证券研究所（注：NHP为非人灵长类动物）

投融资规模大幅回暖，充分体现资本市场对创新药赛道的信心持续修复。叠加产业BD交易热度攀升、优质研发资产迎来价值重估，进一步推动药企扩大研发开支、加码管线布局与创新投入。从各家CRO企业披露的2025年订单数据来看，内需订单已出现明显改善，行业内需复苏逻辑持续兑现。



图表16：国内CRO公司订单及变化情况

分类

公司

25Q1订单情况

25H1订单情况

25Q1-Q3订单情况

2025年全年订单情况

临床CRO

泰格医药

净新增合同金额超过20亿元,同比增长20%

-

-

净新增订单101.6亿元,同比增长20.7%

普蕊斯

-

新签不含税合同金额6亿元,同比增长40%;存量不含税合同金额19.98亿元,同比增长9.45%

-

公司新签不含税合同金额11.32亿元,同比增长13.20%;存量不含税合同金额为19.82亿元,同比增长4.96%

临床前CRO

昭衍新药

新签订单金额约为4.3亿元,在手订单金额约为22亿元

新签订单金额约为10.2亿元,在手订单金额约为23亿元

新签订单金额16.4亿元,在手订单金额约为25亿元

新签订单金额26亿元,在手订单金额约为26亿元

益诺思

-

新签订单金额为5.32亿元,同比上涨7.39%;在手订单金额为11.12亿元,同比增长14.29%

新签订单金额同比增长29.37%;在手订单金额同比增长19.43%

新签订单总额11.35亿元,同比增长38.62%;在手订单金额12.48亿元,同比增长28.23%

来源：各公司财报，ifind，国金证券研究所

新分子新技术赋能，行业持续扩容

全球创新药研发热情持续回升，叠加GLP-1、ADC、多肽、小核酸等新兴赛道研发需求集中释放，为国内CDMO企业带来充足的海外订单增量，行业基本面复苏动能坚实、向上趋势明确。

中国创新药在新分子新技术领域具备技术。历经多年发展，中国创新药已在多个领域具备局部技术优势。新兴领域中，中国企业新药在研数量已占据全球第一的赛道包括：ADC占比 53%、细胞疗法占比 48%、双抗占比 47%、PROTAC占比 47%、多抗占比 44%、溶瘤病毒占比 41%等；中国企业在研数量仍具有上升空间的赛道包括：mRNA疫苗（占比 39%）、基因疗法（占比 34%）、小核酸药物（占比 14%）等。

图表17：不同领域各国企业在研数量占比


来源：医药魔方数据库，国金证券研究所（注：数据截至2026年2月27日）


多肽快速放量，龙头企业积极布局

多肽领域代表性产品替尔泊肽已成为全球“药王”，2025年全球销售额为365亿美元，其中降糖版（Mounjaro）收入230亿美元，同比增长 99%；减重版（Zepbound）收入135亿美元，同比增长 175%。20026年一季度，降糖版产品销售额达86.6亿美元，创历史新高。

图表18：GLP-1产品销售额（单位：亿美元）


来源：礼来，诺和诺德，国金证券研究所（注：全球销售额数据）

龙头公司均积极布局多肽领域。以药明康德为例，药明康德Tides业务涉及各类多肽品种的CDMO生产，该板块业务在2024年驶入高速增长通道，2026年一季度受到订单交付节奏影响，Tides业务增速有所回落，公司管理层依旧对2026年全年TIDES业务维持高增长具备充足信心，全年增长确定性仍较强。

图表19：药明康德各板块业务增速


图表20：药明康德多肽固相合成反应釜总体积

来源：药明康德财报，药明康德官网，国金证券研究所


来源：药明康德2025年年报，药明康德官网，国金证券研究所

凯莱英亦持续在新兴高景气业务板块加速布局、重点发力。2025年公司新兴业务实现营业收入19.3亿元，同比大幅增长 57%，增长势头十分强劲。受益于GLP-1减肥药、多肽、 ADC等新兴药物研发与产业化需求持续放量，公司新兴业务订单充足、产能有序释放，高增长逻辑持续兑现，已成为拉动公司整体收入增长的核心驱动力之一。



图表21：凯莱英新兴业务和传统业务收入


图表22：凯莱英固相合成产能情况

来源：凯莱英年报，凯莱英官网，国金证券研究所


来源：凯莱英年报，凯莱英官网，国金证券研究所

全球 ADC 市场持续扩容，高外包率驱动 CRDMO 需求释放

ADC药物凭借独特治疗优势迎来高速发展期。近年来，随着新型偶联技术迭代、药物抗体比率优化、连接子设计升级，行业技术壁垒持续突破，赛道范畴也从传统ADC逐步向XDC、 AXC等拓展。根据药明合联招股说明书和弗若斯特沙利文数据，预计2030年全球ADC市场规模将增至647亿美元，2023-2030年复合增速约 30%；同时ADC在生物制剂市场的份额，将由2022年的 2.2%提升至2030年的 8.3%，成长空间广阔。

ADC技术壁垒高、行业外包率突出，带动CRDMO赛道持续扩容。ADC研发生产横跨生物制剂与小分子两大领域，在分子设计、偶联工艺、高活原料药管控、多品类中间体及成品 CMC、制剂工艺开发与供应链管理等环节难度显著较高。高专业门槛推升行业外包意愿，根据2025年药明合联演示稿，ADC领域外包率约为 60%。

图表23：全球ADC市场规模


来源：弗若斯特沙利文，药明合联招股书，国金证券研究所

小核酸研发热情持续攀升，研发管线布局加速落地

由大型跨国药企背书，小核酸赛道开发价值日益凸显。除了Sanofi、Novartis这两家大型跨国药企的前瞻布局，目前辉瑞（Pfizer）、礼来（Lilly）、默沙东（MSD）、诺和诺德（Novo）、武田（Takeda）等MNC近些年也都通过外部合作的方式加码小核酸赛道。根据 insight数据库统计，2025年全球小核酸交易首付款总额达24亿美元，交易总额达322亿美元。


小核酸药物赛道热度持续攀升，研发管线布局加速落地，商业化进程稳步推进，有望持续拉动上游生产代工需求。随着小核酸在慢病、罕见病等领域的临床价值不断凸显，管线数量与临床推进节奏持续加快，将直接带动配套CDMO产能建设与业务规模快速扩容，成为驱动细分产业链增长的重要增量引擎。

图表24：全球小核酸交易情况


来源：insight数据库，国金证券研究所

投资建议

景气度上行信号明确，全球生物医药投融资水平显著改善，行业复苏动能持续增强。我们认为，2026年CXO板块景气度上行趋势明确，行业已进入内外需共振、新分子赛道放量、订单与业绩逐季改善的新一轮复苏上行周期。

从外需维度来看，海外投融资回暖，MNC创新热情持续。2024年9月，美联储正式落地降息50bps，标志着新一轮全球降息周期正式开启。流动性环境边际宽松之下，生物医药行业投融资回暖预期持续升温，市场风险偏好显著修复。从中长期视角看，全球跨国药企 （MNC）正面临严峻的创新分子专利悬崖压力。在此背景下，持续加大研发投入及通过BD合作引进潜力品种、补充管线缺口，已成为MNC抵御专利悬崖冲击的核心战略选择，我们预计未来全球MNC的研发热情将持续高位延续。从海外CXO龙头企业的经营业绩与业绩指引调整趋势来看，2025年多家海外CXO公司逐季度上调全年业绩预期，盈利修复节奏持续超市场预期。展望2026年，海外头部CXO企业收入指引仍维持稳健小幅增长格局，叠加全球生物医药投融资逐步回暖、创新药研发需求稳步复苏，行业景气度延续上行态势，成长确定性进一步增强。

内需层面呈现强劲复苏态势，国内BD交易火热，带动需求复苏显著。国内医药BD授权交易持续火热，进一步带动创新药产业链维持高景气度。根据医药魔方数据库统计，2025年国内医药BD交易活跃度显著提升，全年首付款总额达76亿美元，整体交易规模攀升至1391亿美元，交易数量高达378件。BD交易的持续升温，不仅提振了行业研发投入信心，也为内需CRO产业链带来持续订单增量。随着全球药企研发意愿明显回暖，创新药研发投入稳步加码，下游需求持续向上传导至国内CRO全产业链。从行业供给端数据来看，参考鼎泰药物招股说明书披露信息，非人灵长类实验动物历史成交均价已迎来企稳回升，直观反映出行业订单需求显著改善、景气度持续修复。在研发需求复苏、实验动物价格回暖的双重支撑下，国内非临床安评赛道需求持续释放，预计行业整体市场规模将稳步扩容，后续增长动能充足。

板块相关公司药明康德、药明合联、药明生物、凯莱英、康龙化成、博腾股份、泰格医药、昭衍新药、益诺思、阳光诺和等。


风险提示

汇兑风险：部分公司存在海外业务，人民币汇率的大幅波动可能会对公司利润产生明显影响。其程度依赖于汇率本身的波动，同时也取决于公司套期保值相关工具的使用和实施。

国内外政策风险：若海外贸易摩擦导致产品出口出现障碍或海外原材料采购价格提升，将可能对部分公司业绩增长产生影响。

临床试验进展不及预期风险：药品的临床开发耗时耗资庞大，且其过程及结果具有高度不确定性。若新药出现不利的临床试验结果，将可能导致产品开发进展延缓甚至开发失败。

产品上市审评进展不及预期风险：若制药产品无法及时获得各国家和地区监管机构批准，将可能导致相应公司业绩的增长受到影响。



行业投资评级的说明：

买入：预期未来3-6个月内该行业上涨幅度超过大盘在 $15\%$ 以上；

增持：预期未来3-6个月内该行业上涨幅度超过大盘在 $5\% -15\%$；

中性：预期未来3一6个月内该行业变动幅度相对大盘在 $ - 5\% - 5\% $；

减持：预期未来3一6个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。



特别声明：

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