万辰集团（300972）

昨收盘：227.94

万辰集团：门店扩张持续推进，运营优化盈利亮眼

走势比较


股票数据

总股本/流通（亿股） 1.94/1.78

总市值/流通（亿元） 442.7/406.15

12个月内最高/最低价 240.89/141 （元）

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《万辰集团：业绩超预期，零食量贩

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证券分析师：郭梦婕

电话：

E-MAIL: guomj@tpyzq.com

分析师登记编号：S1190523080002

证券分析师：梁帅奇

电话：

E-MAIL: liangsq@tpyzq.com

分析师登记编号：S1190526030002

事件：公司发布2025年年度报告及2026年一季度报告，2025年公司实现营收514.59亿元，同比+59.17%，归母净利13.45亿元，同比 +358.09%。2026Q1公司实现营收166.34亿元，同比+53.73%，归母净利 6.30亿元，同比+193.12%，业绩超预期。

量贩零食业务保持高增，门店扩张与运营优化双轮驱动。2025年公司量贩零食业务实现收入508.57亿元，同比+59.98%。2026年Q1，公司量贩零食业务实现营收164.37亿元，延续高速增长态势。截至25年底，公司门店数达18,314家，全年净增4,118家。分地区来看，华东/华中/华北/西北/西南/华南/东北期末门店数量分别为9,888/2,435/1,659/1,037/1,386/738/1,171家，在华东、华北等优势区域持续加密，同时在东北、西北、华南等地区快速扩张，全国化布局稳步推进。门店网络稳步扩张，26Q1开店数据表现良好，拓店优于去年同期。公司同店增长表现积极，26Q1同店持续改善，扭转了2025年因门店快速加密带来的下滑趋势。公司通过明星代言、IP联动等方式扩大品牌声量，截至2025年底注册会员总数已接近1.9亿，年交易会员数量突破1.4亿，有效提升了消费者粘性与复购率。公司已在全国布局48个常温仓及9个冷链仓，高效的仓储物流体系为门店网络的快速复制与供应链稳定提供了有力保障。

盈利水平持续改善，规模效应与费用管控成效显著。2025年全年公司量贩零食业务毛利率达 12.32%，同比提升1.46pct。加回计提的股份支付费用后，量贩零食业务2025/2026Q1实现净利润25.33/9.60亿元，净利率分别为 4.98%/5.84%。集团报表层面，2025年整体毛利率为 12.40%，同比提升1.64pct，26Q1进一步提升至 12.87%，盈利能力持续改善。费用方面，2025年全年销售/管理费用率分别为 3.00%/2.92%，其中销售费用率同比-1.43pct，营销费用投放优化，管理费用因业务扩张有所增加。随着行业竞争趋缓，加盟商补贴力度有所收紧，叠加供应链效率提升与数字化管理应用，费用率有望持续优化。2025/26Q1公司整体销售净利率分别为 4.71%/5.82%，盈利能力持续提升。

盈利预测：零食量贩行业格局趋于清晰，市场份额持续向头部集中，公司作为行业龙头之一，规模效应与运营效率持续提升。未来看点包括： 1）门店加密与下沉市场开拓带来的增长空间；2）公司对南京万优 49%股权的收购已完成交割，将增厚归母净利润；3）公司拟发行H股并在港交所上市，有望进一步提升品牌知名度和综合竞争力。我们预计公司2026- 2028年实现收入685/816/919亿元，同比+33%/+19%/+13%，实现归母净利润24.4/30.5/36.0亿元，同比+81%/+25%/+18%，对应PE18X/15X/12X，维持“买入”评级。

风险提示：单店收入恢复不及预期；开店不及预期；食品安全风险。


盈利预测和财务指标

2025A

2026E

2027E

2028E

营业收入(百万元)

51,459

68,497

81,558

91,892

营业收入增长率(%)

59.17%

33.11%

19.07%

12.67%

归母净利(百万元)

1,345

2,435

3,051

3,596

净利润增长率(%)

358.09%

81.06%

25.33%

17.86%

摊薄每股收益(元)

6.92

12.54

15.71

18.52

市盈率(PE)

33.37

18.43

14.70

12.48

资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算


资产负债表（百万）

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

货币资金

2,381

4,742

9,026

13,099

18,280

应收和预付款项

1,159

1,633

2,192

2,622

2,925

存货

2,141

2,358

3,875

4,397

4,882

其他流动资产

89

157

346

349

424

流动资产合计

5,771

8,891

15,439

20,467

26,510

长期股权投资

0

0

0

0

0

投资性房地产

0

0

0

0

0

固定资产

794

700

700

700

700

在建工程

1

0

0

0

0

无形资产开发支出

60

81

85

85

85

长期待摊费用

37

25

22

13

6

其他非流动资产

6,362

9,242

15,802

20,829

26,871

资产总计

7,253

10,047

16,608

21,627

27,662

短期借款

956

637

686

678

637

应付和预收款项

2,094

3,075

4,559

5,157

5,822

长期借款

237

974

874

774

674

其他负债

2,505

2,811

4,539

4,807

5,295

负债合计

5,792

7,497

10,658

11,416

12,429

股本

180

189

194

194

194

资本公积

534

68

63

63

63

留存收益

384

1,226

3,315

5,933

9,019

归母公司股东权益

1,098

1,483

3,572

6,190

9,276

少数股东权益

363

1,068

2,378

4,021

5,958

股东权益合计

1,461

2,551

5,950

10,211

15,233

负债和股东权益

7,253

10,047

16,608

21,627

27,662

现金流量表(百万)

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

经营性现金流

848

3,631

4,802

4,743

5,956

投资性现金流

-96

-50

-22

-12

-13

融资性现金流

303

-1,142

-495

-658

-763

现金增加额

1,056

2,440

4,285

4,073

5,180

资料来源：携宁，太平洋证券

利润表（百万）

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

营业收入

32,329

51,459

68,497

81,558

91,892

营业成本

28,851

45,078

59,250

70,344

79,027

营业税金及附加

63

129

156

188

214

销售费用

1,431

1,544

2,123

2,488

2,757

管理费用

981

1,505

2,055

2,406

2,665

财务费用

39

38

59

56

51

资产减值损失

-12

-11

0

0

0

投资收益

0

2

1

1

2

公允价值变动

0

0

0

0

0

营业利润

1,041

3,252

4,991

6,254

7,371

其他非经营损益

-9

15

3

5

6

利润总额

1,032

3,267

4,994

6,259

7,377

所得税

429

843

1,248

1,565

1,844

净利润

603

2,424

3,745

4,694

5,533

少数股东损益

310

1,079

1,311

1,643

1,936

归母股东净利润

294

1,345

2,435

3,051

3,596

2024A

2025A

2026E

2027E

2028E

毛利率

10.76%

12.40%

13.50%

13.75%

14.00%

销售净利率

0.91%

2.61%

3.55%

3.74%

3.91%

销售收入增长率

247.86%

59.17%

33.11%

19.07%

12.67%

EBIT增长率

2,583.56%

202.15%

53.63%

24.97%

17.62%

净利润增长率

453.95%

358.09%

81.06%

25.33%

17.86%

ROE

26.73%

90.65%

68.16%

49.29%

38.77%

ROA

10.79%

28.02%

28.10%

24.55%

22.45%

ROIC

20.37%

52.81%

47.79%

39.40%

33.08%

EPS(X)

1.51

6.92

12.54

15.71

18.52

PE(X)

152.85

33.37

18.43

14.70

12.48

PB(X)

40.85

30.25

12.56

7.25

4.84

PS(X)

1.39

0.87

0.65

0.55

0.49

EV/EBITDA(X)

10.04

9.89

7.46

5.30

3.79


投资评级说明

1、行业评级

看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数 5%以上；

中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数-5%与 5%之间；

看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数 5%以下。

2、公司评级

买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在 15%以上；

增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于 5%与 15%之间；

持有：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与 5%之间；

减持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间；

卖出：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅低于-15%以下。

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