2026年4月28日

顾问君

H70420@capitalcom.tw

目标价（元） 1525

公司基本资讯

产业别

食品饮料

A股价(2026/4/27)

1403.20

上证指数(2026/4/27)

4086.34

股价12个月高/低

1586.37/1322.01

总发行股数(百万)

1252.27

A股数(百万)

1252.27

A市值(亿元)

17571.86

主要股东

中国贵州茅台酒厂(集团)有限责任公司(54.40%)

每股净值(元)

216.32

股价/账面净值

6.49

一个月

三个月

一年

股价涨跌(%)

-0.9

4.5

-6.3

近期评等

出刊日期

前日收盘

评等

2026-01-09

1412.30

区间操作

2025-10-30

1431.90

区间操作

2025-08-13

1437.04

区间操作

产品组合

茅台酒

85.4%

系列酒

14.6%

机构投资者占流通A股比例

基金

7.1%

一般法人

70.7%

股价相对大盘走势


贵州茅台（600519.SH） TRADING BUY区间操作

转型初见成效，i茅台收入大幅增长

业绩概要：

公告2026年第一季度实现营收547亿，同比增 6.3%，录得归母净利润 272.4亿，同比增 1.5%，利润增速不及预期。

点评与建议：

一季度是公司全面市场化转型的起点，报告期收入符合预期。产品看，茅台酒实现收入460亿，同比增 5.6% ，系列酒实现收入近79亿，同比增 12.2% ，在调价调整的背景下，系列酒增速好于我们预期。

渠道方面，Q1直销收入295亿，同比增 27.1%其中i茅台收入215.5亿，同比增 267.2%；传统渠道收入243.8亿，同比下降 10.9%。Q1渠道结构有较大变动，一方面i茅台作为市场化的标志，承接Q1飞天茅台放量任务，实现显著增长，i茅台收入占直销比重上升至 73.1%（去年同期为 25.3%），另一方面，传统渠道收缩，主要由于非标产品投放克制和价格调整。

Q1经营活动现金净流入269亿，同比增 205%，直销渠道放量之下，现金回款显著加速。

毛利率看，Q1毛利率同比下降2.2pcts，至 89.9% ，主要受产品调价和结构调整影响；费率方面，期间费率基本保持平稳，同比上升0.08pct至 6.22%；此外，Q1营业税率同比上升1.11pcts至 15.04%。毛利率降低和营业税率提升是Q1利润增速慢于收入的主要原因。

Q1公司市场化转型开局顺利，i茅台一季度有近1400万新用户，真实实现破圈、提升终端消费率，未来通过i茅台公司将更准确通过量价的调整把握市场动向。尽管Q2起飞天茅台合同价和自营体系调价，但预计全年投放量将保持审慎，提价对业绩提振的作用较小。

关注市场化转型、以及需求向塔腰、塔尖产品拓展的效果。下调盈利预测，预计2026-2028年将分别实现净利润863亿、901亿和937亿（原预测为890亿、954.4亿和1003.6亿），分别同比增 4.8%、4.5%和 4%，EPS分别为68.91元、71.98元和74.83元，当前股价对应PE分别为20倍、 19倍和19倍，维持“区间操作”的投资建议。

风险提示：经济增长压力，改革成效不及预期

年度截止12月31日

2023

2024

2025

2026F

2027F

2028F

纯利(Net profit)

RMB百万元

74734

86228

82320

86296

90135

93708

同比增减

%

19.16

15.38

-4.53

4.83

4.45

3.96

每股盈余(EPS)

RMB元

59.49

68.64

65.66

68.91

71.98

74.83

同比增减

%

19.15

15.38

-4.34

4.95

4.45

3.96

市盈率(P/E)

X

24

20

21

20

19

19

股利(DPS)

RMB元

49.98

51.51

51.95

55.13

57.58

59.86

股息率(Yield)

%

3.56

3.67

3.70

3.93

4.10

4.27


【投资评等说明】

评等定义

强力买进(Strong Buy)

潜在上涨空间≥35%

买进(Buy)

15%≤潜在上涨空间<35%

区间操作(Trading Buy)

5%≤潜在上涨空间<15%

中立(Neutral)

无法由基本面给予投资评等预期近期股价将处于盘整建议降低持股



附一：合并损益表

百万元

2023

2024

2025

2026F

2027F

2028F

营业收入

150560

174144

172054

180491

187262

193981

经营成本

11867

13789

14892

16177

16490

17139

营业税金及附加

22234

26926

27354

29315

29977

30917

销售费用

4649

5639

7253

7471

7707

7847

管理费用

9729

9316

8320

8517

8837

9154

财务费用

-1790

-1470

-815

-671

-697

-722

资产减值损失

0

0

0

投资收益

34

9

1

25

19

15

营业利润

103709

119689

114809

119519

124803

129494

营业外收入

87

71

75

70

72

76

营业外支出

133

121

129

159

131

116

利润总额

103663

119639

114755

119431

124744

129454

所得税

26141

30304

29445

30023

31359

32367

少数股东损益

2787

3107

2990

3111

3249

3378

归属于母公司所有者的净利润

74734

86228

82320

86296

90135

93708

附二：合并资产负债表

百万元

2023

2024

2025

2026F

2027F

2028F

货币资金

69070

59296

51691

60478

69550

79287

拆出资金

105554

127187

99096

104051

109254

112531

应收账款

60

19

3

3

3

3

存货

46435

54343

61427

67570

72300

75192

流动资产合计

225173

251727

252519

257891

279007

296682

长期股权投资

0

0

147

147

147

147

固定资产

19909

21871

22488

22263

22041

21820

在建工程

2137

2150

2472

2670

2803

2943

非流动资产合计

47527

47218

51316

54908

57654

59383

资产总计

272700

298945

303835

312799

336661

356065

流动负债合计

48698

56516

49610

40797

46110

46230

非流动负债合计

346

417

265

318

350

378

负债合计

49043

56933

49876

41115

46460

46608

少数股东权益

7988

8905

9321

9788

10277

10791

股东权益合计

215669

233106

244638

261897

279924

298666

负债及股东权益合计

272700

298945

303835

312799

336661

356065

附三：合并现金流量表

百万元

2023

2024

2025

2026F

2027F

2028F

经营活动产生的现金流量净额

66593

92464

61522

99270

102994

106690

投资活动产生的现金流量净额

-9724

-1785

-31642

-1805

-1873

-1940

筹资活动产生的现金流量净额

-58889

-71068

-73427

-77611

-80523

-83412

现金及现金等价物净增加额

-2019

19610

-43544

19854

20599

21338

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