宏桥控股（002379.SZ）

受益于行业景气度走高，盈利能力提升

核心观点

2025年公司业绩同比增加 3.7%。2025年公司实现营收1567亿元（+4.25%）归母净利润178.6亿元（+3.7%），经营性净现金流240亿元（-5.1%），加权平均净资产收益率达 34.6%。其中2025Q4归母净利润40.2亿元，环比减少10亿元，主因： $ \textcircled{1} $ 2025Q4氧化铝价格环比大幅下跌近400元/吨，公司氧化铝净外售600多万吨受损； $ \textcircled{2} $ 2025Q4预焙阳极价格环比增加400元/吨，折合吨铝成本增加近200元/吨； $ \textcircled{3} $ 云南枯水期电价高于丰水期； $ \textcircled{4} $ 资产减值损失。另外，公司实施重组后特别分红32.6亿元。

全资子公司宏拓实业净利润263亿元。报告期内，公司实施重大资产重组，通过发行股份的方式购买宏拓实业100%股权，于2025年12月31日完成资产交割及股权工商变更等相关工作，宏拓实业纳入公司合并报表范围成为公司全资子公司。2025年宏拓实业净利润263亿元。

铝市场景气度走高，公司将迎来利润释放年。全球铝行业供给端变得非常脆弱，体现在： $ \textcircled{1} $占全球 55%产能的中国电解铝开工率几乎 100%，在重工业领域十分罕见，说明过去二十多年全球依赖的中国电解铝已无法提供弹性生产，一旦国外产能出现扰动，全球铝供需就会出现硬缺口； $ \textcircled{2} $中东局势动荡及Mozal电解铝厂停产，造成全球电解铝缩减产能 1.5%，停产容易复产难，全年供给缺口放大。 $ \textcircled{3} $几内亚政府考虑控制铝土矿出口，我国庞大的铝产业链高度依赖几内亚铝土矿，依存度近 50%；并且可能扭转铝土矿没有资源稀缺性的传统认知，有利于抬升铝产业链总体价值。

风险提示：铝价下跌风险；国外电解铝快速增加导致行业供需格局变差风险；铝土矿、煤炭、预焙阳极、电力价格上涨风险。

投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。

假设2026-2028年铝价均为23500元/吨（前值22500元/吨），氧化铝价格 2700元/吨，预焙阳极价格5500元/吨（前值5000元/吨），云南电费含税 0.44元/度，山东外购电不含税0.5元/度。预计2026-2028年营业收入分别为1879/1882/1884亿元，归属母公司净利润332.2/341.3/345.5亿元（原值193.1/292.1/303.9亿元），利润年增速分别为 86.0%/2.7%/1.3%每股收益分别为2.55/2.62/2.65元，对应PE倍数分别为10.0/9.8/9.7，公司是全球铝产业链头部企业，充分享受铝价上涨所带来的利润弹性，维持“优于大市”评级。

盈利预测和财务指标

2024

2025

2026E

2027E

2028E

营业收入(百万元)

149,289

156,721

187,943

188,181

188,420

(+/-%)

15.8%

5.0%

19.9%

0.1%

0.1%

净利润(百万元)

18153

17864

33224

34126

34553

(+/-%)

168.7%

-1.6%

86.0%

2.7%

1.3%

每股收益(元)

2.31

1.37

2.55

2.62

2.65

EBIT Margin

18.4%

17.6%

24.1%

24.4%

24.4%

净资产收益率(ROE)

42.5%

39.2%

63.6%

57.8%

52.4%

市盈率(PE)

11.1

18.7

10.0

9.8

9.7

EV/EBITDA

9.6

12.5

8.0

7.8

7.7

市净率(PB)

4.71

7.32

6.39

5.65

5.06

资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

注：摊薄每股收益按最新总股本计算

公司研究·财报点评

有色金属·工业金属

证券分析师：刘孟峦

010-88005312

liumengluan@guosen.com.cn

S0980520040001

证券分析师：焦方冉

021-60933177

jiaofangran@guosen.com.cn

S0980522080003

基础数据

投资评级

优于大市(维持)

合理估值

收盘价

25.59元

总市值/流通市值

333466/29080百万元

52周最高价/最低价

33.44/8.22元

近3个月日均成交额

728.08百万元

市场走势


资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

相关研究报告

《宏桥控股（002379.SZ）-头部铝企盈利稳健，受益于行业高景气周期》 2026-02-10


2025年公司业绩同比增加 3.7% 。2025年公司实现营收1567亿元（+4.25%），归母净利润178.6亿元（+3.7%），经营性净现金流240亿元（-5.1%），加权平均净资产收益率达 34.6%。其中2025Q4归母净利润40.2亿元，环比减少10亿元，主因： $ \textcircled{1} $ 2025Q4氧化铝价格环比大幅下跌近400元/吨，公司氧化铝净外售600多万吨受损； $ \textcircled{2} $ 2025Q4预焙阳极价格环比增加400元/吨，折合吨铝成本增加近 200元/吨； $ \textcircled{3} $ 云南枯水期电价高于丰水期； $ \textcircled{4} $ 资产减值损失。

重组后特别分红32.6亿元。为回馈投资者同时彰显发展信心，公司决定实施本次重组后的特别分红暨2025年度利润分配预案：以公司现有总股130.3亿股为基数，每10股派发现金股利2.50元（含税），合计派发现金股利32.6亿元。

全资子公司宏拓实业净利润263亿元。报告期内，公司实施重大资产重组，通过发行股份的方式购买宏拓实业100%股权，于2025年12月31日完成资产交割及股权工商变更等相关工作，宏拓实业纳入公司合并报表范围成为公司全资子公司。 2025年宏拓实业净利润263亿元。

图1：宏桥控股2025年营业收入构成


资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理

图2：宏桥控股2025年毛利润构成


资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理

图3：宏桥控股2025年主要产品毛利率


资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理

图4：宏桥控股主要产品产量（万吨）


资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理

展望2026年，在铝市场景气度走高的背景下，公司将迎来利润释放年。全球铝行业供给端变得非常脆弱，体现在： $ \textcircled{1} $占全球 55%产能的中国电解铝开工率几乎


100%，在重工业领域十分罕见，说明过去二十多年全球依赖的中国电解铝已无法提供弹性生产，一旦国外产能出现扰动，全球铝供需就会出现硬缺口； $ \textcircled{2} $中东局势动荡已造成55万吨电解铝产能停产，随着海峡封锁持续，减产规模将继续扩大，莫桑比克Mozal电解铝厂已于3月中旬停产，停产前运行产能56万吨。全球电解铝合计已缩减产能1.5%，停产容易复产难，全年供给缺口放大。 $ \textcircled{3} $几内亚政府考虑减少铝土矿出口，我国庞大的铝产业链高度依赖几内亚铝土矿，依存度近 50%；并且可能扭转铝土矿没有资源稀缺性、“量大管饱”的传统认知，有利于抬升铝产业链总体价值。

盈利预测敏感性分析

我们在盈利预测中假设2026年铝价为23500元/吨，氧化铝价格为2700元/吨，山东电力采购价格0.5元/度，预焙阳极价格5500元/吨。我们列举不同铝价和氧化铝价情况下，公司2026年归母净利润的变化情况，如下表所示：

就2026年而言，铝价每上涨1000元/吨，公司归母净利润增加44亿元；氧化铝价格每上涨100元/吨，公司归母净利润增加4亿元。公司电解铝权益产能达到 646万吨，仅次于中国铝业，归母净利润对铝价特别敏感，铝价上涨显著增加公司盈利能力。另外公司氧化铝产能1900万吨，满足自用并且每年外售600多万吨，公司是氧化铝涨价受益标的。同时公司氧化铝成本行业最低一档，即使处于氧化铝行业低迷期，公司氧化铝业务仍有利润，并受益于行业产能出清。

表1：公司2026年归母净利润的敏感性分析 $ \textcircled{1} $ （亿元）

铝价(元/吨)

19000

20000

21000

22000

23000

24000

25000

26000

氧化铝价格(元/吨)

2500

124

168

212

257

301

345

389

433

2700

134

178

222

266

310

354

398

443

2900

143

187

231

275

320

364

408

452

3100

152

197

241

285

329

373

417

461

3300

162

206

250

294

339

383

427

471

资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理

我们列举不同电价和预焙阳极价格情况下，公司2026年归母净利润的变化情况，如下表所示：

预焙阳极价格每上涨500元/吨，公司归母净利润减少9亿元；山东电费每上涨 0.01元/吨，公司归母净利润减少4亿元。综上可以看出公司是一个能源价格敏感型企业，能源价格如预焙阳极（原料是石油焦、煤沥青）、煤炭价格（影响电网定价）上涨，公司减利明显，如2022-2023年预焙阳极和煤炭价格上涨显著抑制了公司盈利能力，业绩偏弱，随着2024年以来煤炭价格、预焙阳极价格暴跌，公司盈利能力显著增加。今年2月末以来中东地区冲突，造成石油焦涨价，带动预焙阳极涨价。

表2：公司2026年归母净利润的敏感性分析 $ \textcircled{2} $ （亿元）

预焙阳极价格(元/吨)

3500

4000

4500

5000

5500

6000

6500

7000

山东电费(元/度)

0.40

416

405

394

384

373

362

351

341

0.45

395

385

374

363

353

342

331

320

0.50

375

364

354

343

332

322

311

300

0.55

355

344

333

323

312

301

290

280

0.60

334

324

313

302

292

281

270

259


资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理

投资建议：我们假设2026-2028年铝价均为23500元/吨（前值22500元/吨），氧化铝价格2700元/吨，预焙阳极价格5500元/吨（前值5000元/吨），云南电费含税0.44元/度，山东外购电不含税0.5元/度。预计2026-2028年营业收入分别为1879/1882/1884亿元，归属母公司净利润332.2/341.3/345.5亿元（原值 193.1/292.1/303.9亿元），利润年增速分别为 86.0%/2.7%/1.3%每股收益分别为2.55/2.62/2.65元，对应PE倍数分别为10.0/9.8/9.7，公司是全球铝产业链头部企业，充分享受铝价上涨所带来的利润弹性，维持“优于大市”评级。


财务预测与估值

资产负债表(百万元)

2024

2025

2026E

2027E

2028E

现金及现金等价物

14732

18473

18000

22988

30314

应收款项

3506

3254

4634

4640

4646

存货净额

32119

32411

33571

33375

33366

其他流动资产

3995

5188

5638

5645

5653

流动资产合计

54372

59325

61843

66648

73978

固定资产

39995

41133

41872

42330

40559

无形资产及其他

6168

6547

6286

6025

5764

投资性房地产

4251

3987

3987

3987

3987

长期股权投资

257

296

394

447

510

资产总计

105043

111288

114382

119436

124798

短期借款及交易性金融负债

27667

11964

18855

18000

18000

应付款项

9117

8493

9325

9271

9268

其他流动负债

11790

28540

16545

16449

16445

流动负债合计

48574

48997

44725

43720

43714

长期借款及应付债券

6952

14531

14531

14531

14531

其他长期负债

6779

2196

2918

2152

609

长期负债合计

13731

16727

17449

16683

15141

负债合计

62305

65724

62174

60403

58854

少数股东权益

(2)

(8)

(8)

(8)

(8)

股东权益

42740

45571

52216

59041

65952

负债和股东权益总计

105043

111288

114382

119436

124798

关键财务与估值指标

2024

2025

2026E

2027E

2028E

每股收益

2.31

1.37

2.55

2.62

2.65

每股红利

2.12

0.12

2.04

2.10

2.12

每股净资产

5.43

3.50

4.01

4.53

5.06

ROIC

27.10%

26.50%

43%

40%

41%

ROE

42.47%

39.20%

64%

58%

52%

毛利率

20%

19%

26%

26%

26%

EBIT Margin

18%

18%

24%

24%

24%

EBITDA Margin

18%

20%

26%

27%

27%

收入增长

16%

5%

20%

0%

0%

净利润增长率

169%

-2%

86%

3%

1%

资产负债率

59%

59%

54%

51%

47%

股息率

5.0%

0.5%

8.0%

8.2%

8.3%

P/E

11.1

18.7

10.0

9.8

9.7

P/B

4.7

7.3

6.4

5.6

5.1

EV/EBITDA

9.6

12.5

8.0

7.8

7.7

利润表(百万元)

2024

2025

2026E

2027E

2028E

营业收入

149289

156721

187943

188181

188420

营业成本

119290

126392

139315

138942

139188

营业税金及附加

1011

1072

940

941

942

销售费用

44

47

94

94

94

管理费用

1172

1341

1691

1694

1696

研发费用

298

254

564

565

565

财务费用

1806

1661

1992

1994

1997

投资收益

(106)

148

0

0

0

资产减值及公允价值变动

(1855)

(1296)

0

0

0

其他收入

78

22

(564)

(565)

(565)

营业利润

24083

25083

43347

43951

43938

营业外净收支

(264)

(225)

(200)

(200)

(200)

利润总额

23820

24858

43147

43751

43738

所得税费用

5675

6102

9924

9625

9185

少数股东损益

(9)

892

0

0

0

归属于母公司净利润

18153

17864

33224

34126

34553

资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

现金流量表(百万元)

2024

2025

2026E

2027E

2028E

净利润

18153

17864

33224

34126

34553

资产减值准备

0

1253

122

11

(41)

折旧摊销

0

4238

4369

4793

5074

公允价值变动损失

1855

1296

0

0

0

财务费用

1806

1661

1992

1994

1997

营运资本变动

445

11795

(13277)

(722)

(1594)

其它

(1)

(442)

(122)

(11)

41

经营活动现金流

20453

36003

24315

38197

38033

资本开支

0

(5121)

(5001)

(5001)

(3001)

其它投资现金流

(8)

19

0

0

0

投资活动现金流

(27)

(5140)

(5100)

(5053)

(3064)

权益性融资

(299)

0

0

0

0

负债净变化

3839

7580

0

0

0

支付股利、利息

(16702)

(1627)

(26579)

(27301)

(27642)

其它融资现金流

11169

(39028)

6891

(855)

0

融资活动现金流

(14857)

(27123)

(19688)

(28156)

(27642)

现金净变动

5568

3740

(473)

4988

7326

货币资金的期初余额

9164

14732

18473

18000

22988

货币资金的期末余额

14732

18473

18000

22988

30314

企业自由现金流

0

31748

21002

34907

36767

权益自由现金流

0

300

26906

32964

35729


免责声明

分析师声明

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国信证券投资评级

投资评级标准

类别

级别

说明

报告中投资建议所涉及的评级(如有)分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现,也即报告发布日后的6到12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数(000300.SH)作为基准;新三板市场以三板成指(899001.CSI)为基准;香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准;美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数(IXIC.GI)为基准。

股票投资评级

优于大市

股价表现优于市场代表性指数10%以上

中性

股价表现介于市场代表性指数±10%之间

弱于大市

股价表现弱于市场代表性指数10%以上

无评级

股价与市场代表性指数相比无明确观点

行业投资评级

优于大市

行业指数表现优于市场代表性指数10%以上

中性

行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间

弱于大市

行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上

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本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。

证券投资咨询业务的说明

本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。

发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。


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