1国信证券发布百亚股份财报点评，维持“优于大市”评级。
2因核心五省渠道调整及原材料涨价，Q3营收同比降4.6%，归母净利亏损0.42亿元；
3前三季度归母净利同比降43.9%。
4外围市场Q3增33.7%成主要增量，电商亏损收窄。
5下调2026-2028年归母净利润预测至2.18/2.65/3.04亿元（原值4.02/4.80/5.40亿），对应PE为47/38/34x。
6短期业绩承压，但终端动销及份额仍增长，预计随渠道恢复及新品上市盈利将修复。
国信证券_渠道调整拖累短期业绩，外围市场延续较快增长_20261025.pdf
摘要
证券研究报告 | 2026年10月25日
百亚股份（003006.SZ） 优于大市
渠道调整拖累短期业绩，外围市场延续较快增长
核心观点 公司研究·财报点评 美容护理·个护用品
核心五省渠道调整拖累 Q3 收入，公司单季度出现亏损。前三季度公司实现 营收 26.89 亿元/yoy+2.5%，归母净利润 1.37 亿元/yoy-43.9%，扣非归母净 利润 1.37 亿元/yoy-42.2%；其中 Q3 实现营收 8.19 亿元/yoy-4.6%，归母净 利润-0.42 亿元，同比由盈转亏，扣非归母净利润-0.33 亿元。Q3 核心五省 渠道改革及库存调整仍在推进，收入下降叠加费用投入较为刚性，对当期利 润形成较大影响；同时资产处置损失约 0.13 亿元，进一步拖累表观利润。
证券分析师：张峻豪 证券分析师：孙乔容若 021-60933168 021-60375463 zhangjh@guosen.com.cn sunqiaorongruo@guosen.com.c
n
S0980517070001 S0980523090004 证券分析师：柳旭 0755-81981311 liuxu1@guosen.com.cn S0980522120001
核心五省主动调整，外围市场为主要收入增量。线下 Q3 实现收入 4.66 亿元 /yoy-5.1%。核心五省 Q3 收入同比下降超过 30%，主要系公司推进渠道改革 并调整经销商库存。外围省份 Q3 同比增长 33.7%，其中华东、华南表现较好， 北方市场较 Q2 有所改善；Q3 外围市场实现小幅盈利，随着收入规模扩大， 渠道投入的摊薄效应有望逐步显现。
基础数据
投资评级 优于大市(维持) 合理估值 收盘价 23.70 元 总市值/流通市值 10183/10157 百万元 52 周最高价/最低价 24.98/12.51 元 近 3 个月日均成交额 529.62 百万元
电商收入短期放缓，调整后盈利能力有所改善。电商 Q3 收入同比基本持平。 传统淡季及双 11 提前投入导致电商业务单季度小幅亏损，但亏损幅度较此 前明显收窄。分平台看，抖音仍有一定压力，拼多多、京东保持较快增长， 天猫表现相对平稳。双 11 第一阶段销售基本达到公司预期，预计 Q4 电商收 入及盈利环比改善。
市场走势
原材料涨价叠加费用率提升，Q3 盈利能力明显承压。Q3 公司毛利率为 52.0%/yoy-3.6pct，其中原材料价格上涨影响约 2pct；销售/管理/研发费用 率分别为 48.8%/3.4%/3.0%，同比+6.4/+0.6/+1.2pct，毛销差同比收窄 10.0pct 至 3.1%。核心五省收入下降导致固定费用摊薄不足，同时电商及外 围市场占比提升带动渠道费用增加。
风险提示：宏观环境风险，渠道恢复不及预期，公司减持风险等。
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
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投资建议：虽然公司核心五省渠道改革及库存调整影响短期出货，叠加原材 料价格上涨和费用投入增加，导致 Q3 盈利有所承压，但核心市场终端动销 及市场份额仍保持增长，外围省份延续快速增长，电商渠道亏损也明显收窄。 预计随着核心五省渠道库存逐步恢复健康，叠加外围市场规模效应释放、电 商经营效率改善以及 2027 年新品上市，公司收入和盈利水平有望逐步修复。 考虑到核心五省渠道调整仍需一定时间，且短期毛利率及费用率仍有压力， 我们下调公司 2026-2028 年归母净利润至 2.18/2.65/3.04 亿（原值为 4.02/4.80/5.40），对应 PE 为 47/38/34x，维持“优于大市”评级。
《百亚股份（003006.SZ）-线下外围市场持续快速增长，电商渠 道调整后弹性可期》 ——2026-04-20 《百亚股份（003006.SZ）-外围市场持续快速增长，期待下半年 新品销售表现》 ——2025-08-18 《百亚股份（003006.SZ）-舆情影响有望逐步淡化，线下外围市 场持续高速增长》 ——2025-04-21 《百亚股份（003006.SZ）-2024 全年收入表现依旧强劲，舆情事 件影响短期盈利水平》 ——2025-03-24 《百亚股份（003006.SZ）-全年实现收入增速 52%，短期行业舆 情事件不改长期发展趋势》 ——2025-01-23
盈利预测和财务指标 2024 2025 2026E 2027E 2028E
营业收入(百万元) 3,254 3,492 3,622 3,995 4,294 (+/-%) 51.8% 7.3% 3.7% 10.3% 7.5% 净利润(百万元) 288 208 218 265 304 (+/-%) 20.7% -27.7% 5.0% 21.6% 14.4% 每股收益（元） 0.67 0.48 0.51 0.62 0.71 EBIT Margin 8.9% 6.5% 6.1% 6.8% 7.3% 净资产收益率（ROE） 19.8% 14.5% 14.7% 17.1% 18.6% 市盈率（PE） 35.4 49.0 46.6 38.4 33.5 EV/EBITDA 30.9 34.4 37.7 32.3 28.8 市净率（PB） 7.02 7.11 6.85 6.56 6.25 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算
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图1：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图3：公司毛利率及净利率情况 图4：公司费用率情况
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图5：公司存货周转天数及应收账款周转天数 图6：公司现金流情况
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
表1：可比公司估值表
总市值 亿元
EPS PE ROE（%） PEG
股价 (2026-10-23)
代码 公司简称
投资评级
25A 26E 27E 28E 25A 26E 27E 28E （25A） （26E）
003006.SZ 百亚股份 23.70 102 0.48 0.51 0.62 0.71 45.12 46.65 38.36 33.54 14.52 9.40 优于大市 001328.SZ 登康口腔 32.51 56 1.05 1.26 1.48 1.68 37.54 25.76 22.00 19.36 12.03 1.29 优于大市
资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理
表2：盈利预测主要调整项
2026 2027 原因 现值 原值 现值 原值
核心五省仍处于渠道改革及经销商库存调整阶段， Q3 收入同比下降超过 30%，虽然终端动销及市场份 额保持增长，但报表收入恢复预计仍需一定时间；
营收增速 -8.45% 23.7% 18.23% 15.1%
同时电商渠道 Q3 收入同比基本持平，其中抖音仍有 压力，短期收入弹性相对有限。
预计原材料成本压力短期仍将延续，且外围市场和 电商渠道处于扩张及调整阶段，产品结构升级暂时 难以完全抵消成本及渠道投入增加的影响。因此，
毛利率 54.7% 58.7% 55.3% 59.1%
我们下调 26 年公司毛利率假设，此后随着原材料影 响减弱、大健康系列占比提升及渠道经营效率改善，
毛利率再逐步恢复。
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
风险提示：宏观环境风险，渠道恢复不及预期，公司减持风险等。
财务预测与估值
资产负债表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 现金及现金等价物 395 310 582 698 816 营业收入 3254 3492 3622 3995 4294 应收款项 235 313 354 394 435 营业成本 1523 1596 1641 1786 1894 存货净额 283 235 252 263 275 营业税金及附加 26 25 31 34 37 其他流动资产 82 88 98 108 116 销售费用 1226 1458 1561 1734 1872 流动资产合计 1328 1204 1543 1721 1899 管理费用 117 99 87 82 84 固定资产 660 700 682 654 617 研发费用 72 88 80 88 94 无形资产及其他 63 69 66 64 62 财务费用 (2) 0 (10) (16) (19) 投资性房地产 79 91 91 91 91 投资收益 5 0 9 9 9
资产减值及公允价值变 动 15 7 16 17 17
长期股权投资 21 20 20 20 20
资产总计 2151 2084 2403 2550 2689 其他收入 18 17 0 0 0 短期借款及交易性金融 负债 28 46 2 2 2 营业利润 329 251 258 313 358 应付款项 309 228 356 388 412 营业外净收支 10 (1) (1) (1) (1) 其他流动负债 301 307 487 534 571 利润总额 339 250 257 312 357 流动负债合计 638 581 845 924 985 所得税费用 51 42 39 47 54 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他长期负债 63 71 72 73 75 归属于母公司净利润 288 208 218 265 304 长期负债合计 63 71 72 73 75 现金流量表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 负债合计 701 652 917 997 1060 净利润 288 208 218 265 304 少数股东权益 0 0 0 0 0 资产减值准备 (18) 1 0 (0) (0) 股东权益 1450 1432 1487 1553 1629 折旧摊销 62 88 71 75 77 负债和股东权益总计 2151 2084 2403 2550 2689 公允价值变动损失 (15) (7) (16) (17) (17)
财务费用 (2) 0 (10) (16) (19) 关键财务与估值指标 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营运资本变动 (10) (115) 241 18 2 每股收益 0.67 0.48 0.51 0.62 0.71 其它 18 (1) (0) 0 0 每股红利 0.30 0.55 0.38 0.46 0.53 经营活动现金流 326 174 515 342 365 每股净资产 3.38 3.33 3.46 3.61 3.79 资本开支 0 (134) (35) (27) (20) ROIC 24.05% 16.37% 18% 24% 29% 其它投资现金流 91 75 0 0 0 ROE 19.84% 14.52% 15% 17% 19% 投资活动现金流 90 (58) (35) (27) (20) 毛利率 53% 54% 55% 55% 56% 权益性融资 (1) 6 0 0 0 EBIT Margin 9% 6% 6% 7% 7% 负债净变化 0 0 0 0 0 EBITDA Margin 11% 9% 8% 9% 9% 支付股利、利息 (129) (236) (164) (199) (228) 收入增长 52% 7% 4% 10% 8% 其它融资现金流 (118) 267 (44) 0 0 净利润增长率 21% -28% 5% 22% 14% 融资活动现金流 (377) (200) (208) (199) (228) 资产负债率 33% 31% 38% 39% 39% 现金净变动 38 (84) 272 116 118 股息率 1.3% 2.3% 1.6% 2.0% 2.2% 货币资金的期初余额 356 395 310 582 698 P/E 35.4 49.0 46.6 38.4 33.5 货币资金的期末余额 395 310 582 698 816 P/B 7.0 7.1 6.8 6.6 6.3 企业自由现金流 0 28 467 297 325 EV/EBITDA 30.9 34.4 37.7 32.3 28.8 权益自由现金流 0 295 431 310 341 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
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| 投资评级标准 | 类别 | 级别 | 说明 |
|---|---|---|---|
| 报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评 级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报 告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现，也即报 告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数） 相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基 准。A 股市场以沪深 300 指数（000300.SH）作为基 准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准； 香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场 以标普 500 指数(SPX.GI)或纳斯达克指数 （IXIC.GI）为基准。 | 股票 投资评级 | 优于大市 | 股价表现优于市场代表性指数 10%以上 |
| 中性 | 股价表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 股价表现弱于市场代表性指数 10%以上 | ||
| 无评级 | 股价与市场代表性指数相比无明确观点 | ||
| 行业 投资评级 | 优于大市 | 行业指数表现优于市场代表性指数 10%以上 | |
| 中性 | 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间 | ||
| 弱于大市 | 行业指数表现弱于市场代表性指数 10%以上 |
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