CXO行业2026Q3数据跟踪

AI制药提升估值弹性，地缘风险阶段性缓释

西南证券研究院 2026年10月

swsc.com.cn

分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017

邮箱：duxy@swsc.com.cn

联系人：张旭安 电话：021-68416017 邮箱：zhangxuan@swsc.com.cn

核心观点

 板块走势复盘：2025年3月，部分CXO头部上市公司订单数据超预期，二级市场估值注入；2025年二、三季度，随短期扰动出清、（国内市场） 下游创新药结构性牛市、部分头部企业定期报告的兑现与预期上调，板块股价进一步上升。四季度，美国2026年国防授权法案与1260H清单 不确定性升级，同时市场风格调整，部分企业股价下跌。年末，猴价变化+国内数据亮眼，部分内需票股价大幅抬升。2026Q1，美国政策不 确定性缓和，地缘压制消退、估值修复动力足；龙头（药明系）与 CDMO 业绩高增、临床CRO企稳，结构性行情显著；2026Q2，订单边际 回暖、地缘风险持续钝化，季度末开始明显走强，龙头订单数据成为重要先行指标。2026Q3，AI制药叙事提升上游估值弹性，药明康德在美 国法院取得初步禁令裁决、地缘风险迎来重大阶段性缓释。板块中报超预期叠加龙头集体上调全年指引，迎来快速上涨。后续海外研发回暖 + 国内创新药市场修复共振，订单饱满锁定2026-2027年增长，板块有望维持高景气上行趋势。

 宏观维度：美联储加息预期上修，医药生物投融资环境改善仍待观察。美联储在2022年3月至2023年7月进行了总共11次、总计5.25个百分点 的加息后，联邦基金利率达到5.25%至5.5%；经过2024年—2025年数次降息后，2026年9月16日最新公布的点阵图显示，美联储官员对 2026年、2027年、2028年、2029年联邦基金利率预测中值分别为4.1%、4.1%、3.9%、3.6%，长期运行目标中值为3.2%。相较于2026年6 月点阵图，2026—2028年利率预测中值分别上调0.3、0.5、0.5个百分点，降息路径大幅延后、降息次数变少，整体显著转鹰。整体来看，高 利率环境或延续，医药生物一级市场投融资环境的修复节奏仍需观察；中长期随着利率向长期中枢回落，医疗外包服务需求仍具改善空间。

 行业维度：投融资持续回暖，医药研发市场整体向好。CXO的需求来自于下游药企的研究活动及支撑其研究的资金。1）国内：26Q3投融资总 金额240.59亿元（同比+14.7%，环比-44.3%）；投融资事件数233件（同比+5.9%，环比+23.9%），国内CXO需求有望持续修复。2）海外： 2026Q3，全球医疗健康行业投融资总额为1023亿元，同比增长 16.5%、环比下降23.98%；同期投融资事件数为 459件，同比增长9.8%、环 比增长10.6% ，全球投融资景气度回暖。

 CXO板块持续关注：

• 1）全球市场多肽、偶联药物等新分子持续起量对D、M、R外包持续注入的增长动能、以及未来下游市场变化中的潜在机会；
• 2）地缘风险不确定性出清后的反转与板块情绪面改善；
• 3）国内市场修复、海外市场景气，创新药研发外包需求的传导；
• 4）AI赋能的药物研发。

 相关标的：药明康德、康龙化成、凯莱英、药明生物、泰格医药、晶泰控股、英矽智能、昭衍新药、博腾股份等。

 风险提示：创新药外包需求不及预期的风险、地缘与宏观风险等。

走势复盘

 板块走势复盘：2025年3月，部分CXO头部上市公司订单数据超预期，二级市场估值注入；2025年4月，特朗普政府关税政策的频繁变化对股 市带来了短期扰动；2025年二、三季度，随短期扰动出清、（国内市场）下游创新药结构性牛市、部分头部企业定期报告的兑现与预期上调， 板块股价进一步上升。四季度，美国2026年国防授权法案与1260H清单不确定性升级，同时市场风格调整，部分企业股价下跌。年末，猴价

变化+国内数据亮眼，部分内需票股价大幅抬升。2026Q1，美国政策不确定性缓和，地缘压制消退、估值修复动力足；龙头（药明系）与 CDMO 业绩高增、临床CRO企稳，结构性行情显著；2026Q2，订单边际回暖、地缘风险持续钝化，季度末开始明显走强，龙头订单数据成

为重要先行指标。2026Q3，AI制药叙事提升上游估值弹性，药明康德在美国法院取得初步禁令裁决、地缘风险迎来重大阶段性缓释。板块中 报超预期叠加龙头集体上调全年指引，迎来快速上涨。后续海外研发回暖 + 国内创新药市场修复共振，订单饱满锁定2026-2027年增长，板块 有望维持高景气上行趋势。

部分CXO公司股价复盘

170%

120%

CXO板块 2021H1超预期

CDE新规出台 美国实体清单事

件

CXO板块2022Q1

、H1业绩持续高增

投融资数据下滑，部分企业订

70%

法案落地；

AI制药发展助推

25年报增

单增速放缓，板块情绪减弱

924资本市场政

订单高增，引领

长兑现、

策牛；

新一轮行情 NDAA地缘风险等

部分公司

创新药β行情带来 产业链上下游机会 美国生物安全法案

关税

预期提升

短期

部分头部企业24

20%

扰动

引发市场担忧

年报数据超预期

2021/1/1

• 2021/2/1
• 2021/3/1

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2023/1/1

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• 2024/10/1
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• 2025/3/1

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• 2025/10/1
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2026/1/1

• 2026/2/1
• 2026/3/1

• 2026/4/1
• 2026/5/1

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• 2026/7/1
• 2026/8/1
• 2026/9/1
• 2026/10/1

2025/1/1

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• 2021/12/1

• 2023/11/1
• 2023/12/1

2025/12/1

-30%

-80%

凯莱英 博腾股份 九洲药业 康龙化成 睿智医药 泰格医药 药石科技 昭衍新药 药明康德

数据来源：Wind，西南证券整理

 美联储加息预期上修，医药生物投融资环境改善仍待观察。美联储在2022年3月至2023年7月进行了总共11次、总计5.25个百分点的加息后，

联邦基金利率达到5.25%至5.5%；经过2024年—2025年数次降息后，2026年9月16日最新公布的点阵图显示，美联储官员对2026年、2027 年、2028年、2029年联邦基金利率预测中值分别为4.1%、4.1%、3.9%、3.6%，长期运行目标中值为3.2%。相较于2026年6月点阵图，

2026—2028年利率预测中值分别上调0.3、0.5、0.5个百分点，降息路径大幅延后、降息次数变少，整体显著转鹰。整体来看，高利率环境或 延续，医药生物一级市场投融资环境的修复节奏仍需观察；中长期随着利率向长期中枢回落，biotech医疗外包服务需求仍具改善空间。

美联储官员目标联邦基金利率点阵图（%）

数据来源：美联储，西南证券整理； 3

注：美联储点阵图（左）为美联储2026.6.17日文件内容，美联储点阵图（右）为美联储2026.9.16日文件内容，西南证券整理

 随着2026年美国国防授权法案的颁布及1260H清单未来的更新与调整，地缘风险不确定性逐步释放。

 根据美国2026财年《国防授权法案（NDAA）》，从法案SEC 851的直接影响范围与影响周期来看，影响有限。关注三点：

• 1）中国CXO企业是否进入1260H清单？
• 2）实际影响落地周期？
• 3）美国医保是否受法案关联？

 地缘风险已获重大阶段性缓释。2026年8月9日，药明康德公告称，美国哥伦比亚特区联邦地区法院于美国时间8月7日批准了公司就美国国防

部将其列入1260H名单认定所提出的初步禁令动议，裁决在公司挑战该认定的司法程序期间，禁止美国国防部执行、实施相关认定或据此采取 其他行动，使公司免受该认定带来的即时不利影响。根据法院文件，美国哥伦比亚特区联邦地区法院首席法官詹姆斯·博斯伯格（James E. Boasberg）表示，药明康德已经证明，其被列入相关名单的决定很可能属于武断和反复无常的行政行为。

|FY2026 NDAA SEC1261|

|---|

|（a）将《2021财年国防授权法案》第1260H(g)(2)(B)(i)(I)项修订为：

由下列机构直接或间接拥有、控制、或受其受益所有，或与其存在关联关系，或以官方或非官方身份充当其代理人或代表其行事的实体，无论在中国境内或境外运营——

(aa)XX军

(bb)中国军事及准军事单位、安全力量、警察、执法机关、边境管控机构

(cc)人民武装警察部队

(dd)国家安全部（MSS）、或CCP中央军事委员会下属的任何其他组织

(ee)工业和信息化部（MIIT）

(ff)国务院国有资产监督管理委员会（SASAC）

(gg)或国家国防科技工业局（SASTIND）

(b)生效日期本小节所作修正自本法颁布之日起满一年时生效。|

资料来源：美国众议院规则委员会，西南证券整理； 4

注：表中内容为FY2026 NDAA第1261章部分条款（251218版本），西南证券整理

|FY2026 NDAA SEC851（部分）|

|---|

|a）一般规定——行政部门不得(The head of an executive agency)：

(1)采购或者获取由重点关注的生物技术企业（biotechnology company of concern）生产、提供的任何生物技术设备或服务；

(2)与任何存在下列情形的实体订立合同，或延续、续签与该实体的合同：

(A)在履行与行政机构的合同过程中，使用由受关注的生物技术公司生产或提供、且是在第(c)款规定的适用生效日期之后获取的生物技术设备或服务;

(B)订立任何合同，且该实体明知在履行与行政机构的合同过程中，将需要使用由受关注的生物技术公司生产或提供、且是在第(c)款规定的适用生效日期之后获取的生物技术设备或服务。

|

|（b）禁止提供贷款与资金——行政部门不得将贷款或资金划拨、支出给相关实体，受款人亦不得将该类资金用于：

(1)采购、获取或使用由重点关注的生物技术企业生产、提供的任何生物技术设备或服务；或

(2)与(a)款第(2)项所述主体订立合同，或延续、续签与该主体的合同。

|

|c）生效时间：

(1)特定主体——对于(f)款第(2)项(A)目所涵盖的重点关注生物技术企业，(a)款与(b)款规定的禁令，应在《联邦采购条例》（FAR）根据(h)款完成修订后的60日生效。

(2)其他主体——对于(f)款第(2)项(B)目或(C)目所涵盖的重点关注生物技术企业，(a)款与(b)款规定的禁令，应在《联邦采购条例》根据(h)款完成修订后的90日生效。

(3)解释：

(A)除外情形——在根据(h)款修订《联邦采购条例》（该修订明确了(f)款第(2)项所涵盖的重点关注生物技术企业）后的五年期限届满前，(a)款第(2)项与(b)款第(2)项的规定，不适用于在第(1)项

与第(2)项对应的生效日期前订立的合同或协议（包括此前协商确定的合同选择权）项下生产或提供的生物技术设备或服务。

(B)安全港规则——“由重点关注生物技术企业生产或提供的生物技术设备或服务”这一术语，不应被解释为涵盖曾由重点关注生物技术企业生产或提供、但目前已不再由其生产或提供的任何生

物技术设备或服务。|

|（f）实体的评估

(1)在本法颁布之日起一年内，行政管理和预算局局长（OMB）应基于国防部长与司法部长、卫生与公众服务部长、商务部长、国家情报总监、国土安全部长、国务卿及国家网络总监协调后提供的建议

实体清单，公布构成重点关注生物技术企业的实体名单。

(2)受关注的生物技术实体：

(A)符合以下标准的实体：（i）在任何程度上参与生物技术设备或服务的制造、分销、提供或采购；且（ii）被美国国防部依据《2021财年国防授权法案》第1260H条，通过《联邦公报》公布的

“在美国运营的中国军事企业年度清单”所收录的实体。

(B)经第(1)项确立的程序认定符合以下标准的实体：(i)受外国对手政府的行政治理结构、指令、控制约束，或代表该外国对手政府运作；(ii)在任何程度上参与生物技术设备或服务的制造、分销、

提供或采购；并且(iii)基于以下情形对美国国家安全构成风险：(I)与外国对手的军队、国内安全部队或情报机构开展联合研究、受其支持，或与其存在关联；(II)将通过生物技术设备或服务获取的多组学数据提 供给外国对手政府；或(III)在未获得明确且知情同意的情况下，通过生物技术设备或服务获取人类多组学数据。

(C)符合(A)目或(B)目所述实体的子公司、母公司或承继实体，满足(B)目第(i)至(iii)项规定的标准需，经第(1)项确立的程序认定。

(3)指导：在根据第(1)项公布清单后180日内，以及根据第(4)项更新清单后180日内，行政管理和预算局局长应与国防部长、司法部长、卫生与公众服务部长、商务部长、国家情报总监、国土安全部长、

国务卿及国家网络总监协调，制定实施本节要求所需的指引。

(4)更新：行政管理和预算局局长应与国防部长、司法部长、卫生与公众服务部长、商务部长、国家情报总监、国土安全部长、国务卿及国家网络总监协调（或基于上述人员提供的建议），或在收到根据

第(7)项提出的请求后，定期（但不少于每年一次）审查重点关注生物技术企业清单，酌情增列或移除实体，并将任何此类修改通知相关国会委员会。|

资料来源：美国众议院规则委员会，西南证券整理； 注：表中内容为FY2026 NDAA第851章部分条款（251218版本），西南证券整理 5

全球医药生物企业研发投入稳步增长。2008年金融危机对全球医药研发造成较大冲击，研发投入增速降至1%；2011年开始增速逐步企稳回升， 根据Evaluate Pharma统计，2021年全球医药研发投入同比增速接近14.6%。从绝对值来看，全球医药研发投入从2014年的1440亿美元增至 2021年的2380亿美元，复合增长率为7.3%，预计2021-2028年全球医药研发仍将以2.6%的增速稳步增长。

我国医药生物企业研发费用持续增长。我国A股医药生物企业研发投入持续增长，2020-2025年总计研发费用从686亿元增长至1436亿元，CAGR

为15.9%。2026上半年，SW医药生物板块研发费用总计676亿元，同比增长5%。

全球医药生物研发投入及预测（十亿美元） 医药生物上市公司研发费用合计额

1,600

60%

1,366 1,399 1,436

1,400

1,262

50%

49.0%

1,200

1,021

40%

1,000

800

30%

686

676

23.5%

600

20%

400

10%

8.3%

200

5.0%

2.5% 2.6%

0

0%

2020 2021 2022 2023 2024 2025 26H1

研发费用（亿元） yoy

数据来源：Evaluate Pharma、Wind，西南证券整理 6

1）国内医疗健康投融资：26H1投融资金额保持较快增长

 中国2026年Q3医疗健康投融资活动同比保持较快增长：投融资总金额240.59亿元（同比+14.7%，环比-44.3%）；投融资事件数233件（同 比+5.9%，环比+23.9%）。

 中国2025年医疗健康领域投融资金额、事件数均同比增长：全年投融资总金额986.9亿元（同比+91.7%），投融资事件数866件（同比

+2.0%）。

中国季度医疗健康投融资额及事件数 中国年度医疗健康投融资额及事件数

500

200%

450

150%

400

350

100%

300

250

50%

200

0%

150

100

-50%

50

0

-100%

2024Q1

2024Q2

2025Q3

2025Q4

2023Q2

2023Q3

2023Q4

2024Q3

2024Q4

2025Q1

2025Q2

2026Q1

2026Q2

2026Q3

中国医疗健康行业投融资额（亿元） 投融资事件数（件）

投融资额同比增速 投融资事件同比增速

4,500

200%

4,000

150%

3,500

3,000

100%

91.7%

2,500

50%

2,000

2.0%

1,500

0%

1,000

-50%

500

0

-100%

2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

中国医疗健康行业投融资额（亿元） 投融资事件数（件）

投融资额同比增速 投融资事件同比增速

数据来源：药智网，西南证券整理；注:中国投融资数据以一级市场为主，包含二级市场融资事件 7

1）国内医疗健康投融资：2026投融资金额保持较快增长 中国2026年9月医疗健康领域单月投融资额同比保持增长、环比有所回落：2026年9月中国医疗健康领域投融资总金额124.64亿元（同比

+44.1%；环比+142.3%）；9月中国投融资事件数79件（同比+3.9%；环比+14.5%）。

300

中国月度医疗健康投融资额及事件数

600.0%

250

200

150

400.0%

200.0%

100

50

0.0%

• 0

2024M7

2024M8

2024M9

2024M10

2024M11

2024M12

2025M1

2025M2

2025M3

2025M4

2025M5

2025M6

2025M7

2025M8

2025M9

2025M10

2025M11

2025M12

2026M1

2026M2

2026M3

2026M4

2026M5

2026M6

2026M7

2026M8

2026M9

-200.0%

中国医疗健康行业投融资额（亿元） 投融资事件数（件） 投融资额环比增速 投融资事件数环比增速 投融资额同比增速 投融资事件数同比增速

数据来源：药智网，西南证券整理；注:中国投融资数据以一级市场为主，包含二级市场融资事件

8

1）国内医药板块IPO情况：A股自2022以来处于底部，2025略微回升；H股已成为医药生物板块公司IPO主要市场

2025年A股IPO融资56.8亿元，较2024年有所回升，但仍处于底部；H股IPO融资281亿港元，较24年大幅上涨。H股融资市场活跃，已成为创 新药企主要IPO融资市场。

中国A+H 医药生物板块IPO募资金额年度数据统计

800

700

600

500

400

300

200

100

0

2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026H1

A股医药生物板块IPO募资金额（亿元） H股医药生物板块IPO募资金额（亿港元）

数据来源：Wind，西南证券整理

9

2）全球医疗健康投融资：2026Q3融资金额延续增长

 全球2025年全年医疗健康行业投融资：2025年全球医疗健康行业投融资总金额3833.99亿元（同比+10.8%）；投融资事件数1776件（同比10.8%）。

 全球 2026 年第三季度医疗健康行业投融资总额同比显著回升：2026 年第三季度，全球医疗健康行业投融资总额为1023亿元，同比增长

16.5%、环比下降23.98%；同期投融资事件数为 459件，同比增长9.8%、环比增长10.6%。

全球季度医疗健康投融资额及事件数 全球年度医疗健康投融资额及事件数

14,000

80%

1,600

60%

1,400

40%

12,000

60%

1,200

20%

10,000

40%

1,000

0%

8,000

20%

10.8%

800

-20%

600

6,000

0%

-10.8%

-40%

400

4,000

-20%

-60%

200

2,000

-40%

0

-80%

0

-60%

2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

全球医疗健康行业投融资额（亿元） 投融资事件数（件） 投融资额同比增速 投融资事件同比增速

全球医疗健康行业投融资额（亿元） 投融资事件数（件）

投融资额同比增速 投融资事件同比增速

因CXO的需求来自药企的研发活动/研发投入，因此行业层面整体的景气度一定程度上可由融资情况与研发情况反应。

2）全球医疗健康投融资：2026年9月医疗健康领域单月投融资额同比保持增长、环比高增

 2026年9月全球医疗健康领域投融资总金额460.48亿元（同比+4.1%；环比+59.74%）；9月全球投融资事件数174件（同比+8.7%；环比

+21.68%）。

600

500

400

300

200

100

0

全球月度医疗健康投融资额及事件数

2024M7

2024M8

2024M9

2024M10

2024M11

2024M12

2025M1

2025M2

2025M3

2025M4

2025M5

2025M6

2025M7

2025M8

2025M9

2025M10

2025M11

2025M12

2026M1

2026M2

2026M3

2026M4

2026M5

2026M6

2026M7

2026M8

2026M9

全球医疗健康行业投融资额（亿元） 投融资事件数（件） 投融资额环比增速 投融资事件数环比增速 投融资额同比增速 投融资事件数同比增速

120.00%

100.00%

80.00%

60.00%

40.00%

20.00%

0.00%

-20.00%

-40.00%

-60.00%

-80.00%

3）国内研发：CDE创新药IND、NDA数量提高；BD出海节奏加速

 2025年，CDE创新药化学药品、生物制品、中药IND承办数量合计达1840项，同比+15.0%；NDA承办数量合计达265项，同比+8.6%。

中国IND、NDA数量（项）

2,000

1,800

1,600

1,400

1,200

1,000

800

600

400

200

0

2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

70%

60%

50%

40%

30%

20%

10%

0%

-10%

-20%

IND数量 NDA数量 IND数量yoy NDA数量yoy

• 3）国内和海外研发：中国创新药批准上市数量上升势头明显，2025年获批上市占全球获批上市数量的85%。

 中国批准上市事件在25Q1、25Q2、25Q3、25Q4、26Q1、26Q2、26Q3分别为25、39、18、32、22、39、23项，同比分别为+66.7%、

+34.5%、-5.3%、+3.2%、-12.0%、0.0%、+27.8%。

中国和全球创新药批准上市数量（年度数据）（项） 中国和全球创新药批准上市数量（季度数据）（项）

160

140

120

100

80

60

40

20

0

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

60%

50%

40%

30%

20%

10%

0%

-10%

-20%

-30%

-40%

中国批准上市 全球批准上市 中国yoy 全球yoy

60

50

40

30

20

10

0

500%

400%

300%

200%

100%

0%

-100%

中国批准上市 全球批准上市 中国环比增长 全球环比增长

数据来源：Insight，西南证券整理；注：数据库按全球/中国首次达到批准上市阶段的时间分别统计，同一条管线可能被计入不同年份。 13

 从海外新开设临床试验数量来看，2025年北美及欧洲新开临床试验共4297项（不包含IV期），其中1801项为I期或早期探索性试验，2496项 为II期-III期临床试验，达到2021年的历史最高水平。

北美及欧洲新开设临床试验数量（项）

5000

4500

4000

3500

3000

2500

2000

1500

1000

500

0

1517

1491

1624 1622 1679 1592

1748

1699 1661

1731

1801

2101 1943 2118 2155 2110 2157 2358 2097 2051 2224 2496

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

II期-III期 I期

数据来源：ClinicalTrails，西南证券整理；注：不包含IV期、不包含中国开设的临床试验 14

 细分领域新开设临床试验数量逐年快速增长，其中GLP-1R 靶点新药北美及欧洲II-IV期新开临床试验数量由2019年的36项增至2025年的114项；

抗体偶联药物北美及欧洲II-IV期新开临床试验数量由2019年的27 项增至2025 年的 92项。

GLP-1R靶点全球新增临床试验数（II-IV期）（项） ADC全球新增临床试验数（II-IV期）（项）

114

120

100

80

73

60

53

49

37

36

40

20

13

0

2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

100

92

90

80

70

64

59

60

52

43 46

50

40

27

30

20

10

0

2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

数据来源：ClinicalTrails，西南证券整理 15

整体业绩回顾

 2026上半年CXO板块加速增长。CXO板块共选取20家样本公司，2026H1实现收入561.5亿元（+24.1%）；实现归母净利润131.7亿元 （+16.6%）；实现扣非净利润总额130.9亿元（+67.3%）。分季度看， 26Q1/Q2单季度收入实现254.4/307.0亿元（+19.0%/+28.7%），

归母净利润59.7/72.0亿元（+23.2%/+11.7%）。自2024Q4至今，板块收入持续增长态势、利润同步快速回升。

 2026上半年CXO板块毛利率持续改善。2026H1全年板块整体毛利率为44.2%（+4.9pp）、净利率为23.8%（-1.2pp）；销售费用率（2.5%， -0.2pp）、管理费用率（8.1%，-0.7pp）、研发费用率（3.9%，-0.7pp）下降，财务费用率提高（1.3%，+0.5pp），由收入增长下规模效 应放大、部分产能利用率提升、部分赛道/细分市场价格竞争逐渐触底等因素综合导致。

CXO板块24Q2-26Q2业绩速览 CXO板块24Q2-26Q2盈利能力指标概览

|（亿元） 24Q2 24Q3 24Q4 25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1 26Q2|

|---|

|单季度收入 208.5 224.7 240.5 213.8 238.5 249.1 272.8 254.4 307.0

同比增速 -11.0% -2.3% 7.0% 11.6% 14.4% 10.9% 13.4% 19.0% 28.7%

归母净利润 41.8 35.0 26.0 48.4 64.5 52.3 78.5 59.7 72.0

同比增速 -33.8% -30.6% 100.2% 74.0% 54.3% 49.4% 201.7% 23.2% 11.7%

扣非归母净利润 36.1 33.3 32.1 33.2 45.1 49.9 46.6 55.5 75.4

同比增速 -33.8% -33.5% 78.3% 18.2% 24.7% 50.2% 45.2% 67.2% 67.3%|

|24Q2 24Q3 24Q4 25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1 26Q2|

|---|

|毛利率 38.1% 38.9% 36.8% 37.8% 40.6% 41.8% 40.8% 41.8% 46.2%

净利率 20.1% 15.6% 10.8% 22.7% 27.1% 21.0% 28.8% 23.5% 23.5%

销售费率 2.8% 2.6% 2.7% 2.7% 2.7% 2.6% 2.8% 2.6% 2.3%

管理费率 10.0% 9.0% 10.4% 9.2% 8.4% 8.8% 8.9% 8.7% 7.7%

财务费率 -1.7% 3.3% -3.9% 0.6% 1.0% 0.2% 1.1% 1.1% 1.5%

研发费率 5.8% 5.3% 4.9% 4.6% 4.5% 4.5% 4.3% 3.9% 3.8%|

板块马太效应加速，强者恒强

 2026H1，板块实现收入561.5亿元（+24.1%）；实现归母净利润 131.7亿元（+16.6%）。20家样本公司中16家收入实现正增长，10家 公司净利润增速实现正增长；3家公司收入增速超30%、4家公司净利润

增速超50%。

 从收入贡献看，2026H1药明康德、康龙化成、泰格医药、凯莱英、九 洲药业贡献比例为51%、14%、7%、6%、5%；从净利润贡献看，药 明康德、康龙化成、昭衍新药、凯莱英、九洲药业贡献比例为79%、 6%、5%、4%、3%。

2026H1板块收入占比

昭衍新药

其他

美迪西

1%

药石科技

7%

1%

2%

皓元医药

3%

博腾股份 3%

九洲药业

5%

凯莱英

药明康德 51%

6%

泰格医药

7%

康龙化成

14%

2026H1盈利企业中归母净利润占比

2026H1板块收入/利润增长分布

药石

诺思格

美迪西

皓元医药

科技

• 0% 益诺思

其他 0%

• 1%

0%

1%

1%

九洲药业

3%

凯莱英

4%

昭衍新药 5%

康龙化成

6%

药明康德 79%

累计季度表现

 2026H1收入增长兑现，利润端快速回升。全板块样本公司合计实现收入561.5亿元（+24.1%） ，叠加产能利用率提升、规模效应放大等因素，

实现归母净利润131.7亿元（+16.6%） ；实现扣非净利润总额130.9亿元（+67.3%） 。

1500

1000

500

0

2012~2026H1收入及增速 2012~2026H1归母净利润及增速 2012~2026H1扣非归母净利润收入及增速

80%

300

100%

300

100%

60%

200

50%

200

50%

40%

20%

100

0%

100

0%

0%

0

-50%

-20%

0

-50%

26H1

26H1

12A

14A

17A

20A

23A

13A

15A

16A

18A

19A

21A

22A

24A

25A

17A

18A

19A

12A

13A

14A

15A

16A

20A

21A

22A

23A

24A

25A

26H1

14A

18A

19A

23A

12A

13A

15A

16A

17A

20A

21A

22A

24A

25A

扣非归母净利润（亿元） 同比增速

营收（亿元） 同比增速

归母净利润（亿元） 同比增速

2012~2026H1毛利率与四费率变化趋势 2012~2026H1期间费用率变化趋势 2012~2026H1净利率变化趋势

50%

40%

30%

20%

10%

0%

12A

13A

14A

15A

16A

17A

18A

19A

20A

21A

22A

毛利率 四费率

23A

24A

25A

26H1

25%

20%

15%

10%

5%

0%

12A

15A

20A

23A

13A

14A

16A

17A

18A

19A

21A

22A

24A

25A

26H1

-5%

销售费用率 管理费用率

财务费用率 研发费用率

30%

25%

20%

15%

10%

5%

0%

12A

13A

14A

15A

16A

17A

18A

19A

20A

21A

22A

23A

24A

25A

净利率 扣非归母净利率

26H1

数据来源：Wind，西南证券整理

18

单季度表现

 26Q1/Q2收入利润均逐季增长，扣非利润维持高增。分季度看，CXO板块20家样本企业26Q1/Q2单季度收入实现254.4/307.0亿元 （+19.0%/+28.7%），归母净利润59.7/72.0亿元（+23.2%/+11.7%），扣非归母净利润55.5/75.4亿元（+67.2%/+67.3%）。

20Q2~26Q2收入及增速（单季度） 20Q2~26Q2归母净利润及增速（单季度） 20Q2~26Q2扣非归母净利润及增速（单季度）

400

80%

100

250%

80

150%

200%

60%

80

100%

300

60

150%

40%

60

50%

100%

200

40

50%

20%

40

0%

0%

100

0%

20

20

-50%

-50%

0

-20%

0

-100%

0

-100%

22Q4

23Q2

20Q2

20Q4

21Q2

21Q4

22Q2

23Q4

24Q2

24Q4

25Q2

25Q4

26Q2

归母净利润（亿元） 同比增速

单季度收入（亿元） 同比增速

扣非归母净利润（亿元） 同比增速

20Q2~26Q2毛利率与四费率变化趋势 20Q2~26Q2期间费用率变化趋势 20Q2~26Q2净利率变化趋势

50%

40%

30%

20%

10%

0%

毛利率 四费率

15%

10%

5%

0%

-5%

-10%

销售费用率 管理费用率 财务费用率 研发费用率

40%

35%

30%

25%

20%

15%

10%

5%

0%

净利率 扣非归母净利率

分析师承诺

报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论， 独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。

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