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泉阳泉（600189） 推进园林资产剥离，水业务兑现成长 2026年 09月 23日

买入（维持）

证券分析师 苏铖

执业证书：S0600524120010 such@dwzq.com.cn

盈利预测与估值 [Table_EPS] 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 1,198 1,258 1,564 1,883 2,212 同比（%） 6.77 5.01 24.32 20.39 17.48 归母净利润（百万元） 6.14 15.08 65.84 168.59 253.43 同比（%） 101.34 145.53 336.67 156.04 50.32 EPS-最新摊薄（元/股） 0.01 0.02 0.09 0.24 0.35 P/E（现价&最新摊薄） 966.60 393.68 90.15 35.21 23.42

证券分析师 郭晓东

执业证书：S0600525040001 guoxd@dwzq.com.cn

研究助理 林蔚

执业证书：S0600126090009 linw@dwzq.com.cn

[Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点

股价走势

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2025/9/23 2026/1/22 2026/5/23 2026/9/21

泉阳泉 沪深300

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• ◼ 事件：公司拟于近日向吉林长春产权交易中心递交公开挂牌转让持有的 园区园林 100%股权的申请文件，待吉林长春产权交易中心审核通过后 予以正式挂牌。此次挂牌底价总额为 3.2 亿元，并同意将本次拟转让的 100%股权拆分为 51%、30%和 19%三部分进行公开挂牌转让。
• ◼ 宏观环境+地产周期扰动，园林业务近年成严重拖累项。2017M1 公司通 过发行股份方式完成收购苏州工业园区园林绿化工程有限公司 100%股 权，2021 年以来房地产行业低迷拖累业务表现，体现在已完成项目工程 款拖欠、订单量减少等，资产负债结构持续恶化，偿债压力上升，2025 年相关资产整体资产负债率继续同比+3.3pct 至 79.4%，其中 2025 年末 总资产 9.38 亿元（同比-48%），主因工程回款压力下合同资产、应收账 款大幅下滑，同期净资产为 3.21 亿元（同比-7%），按 PB=1x 平价交易， 对应挂牌底价即 3.2 亿元。
• ◼ 明确非核心业务剥离，提升上市公司资产和盈利质量。园林业务剥离难 点在于 1）产业景气低，买卖双方交易落地仍需时间；2）国资公司资产 剥离流程复杂，审批时间长、环节多。2025 年开始公司有序推进园林业 务剥离，本次拟挂牌转让交易已获吉林长白山森工集团批准，并完成了 吉林省国资委评估备案。
• ◼ 聚焦矿泉水主业培育，水业务兑现成长。年初公司披露全年水业销量目 标 200 万吨，对应测算目标销量增速约 33%，结合上半年水业收入/销 量经营情况同全年目标匹配（26H1 水业收入同增 32%、销量同增 33%） 以及 7-8 月销售较好连贯性，辽宁市场进入加速放量阶段，北京/黑龙江 正处突破期，我们认为公司水业务全年收入目标达成能见度高。
• ◼ 产能扩张路径清晰，增厚区域放量安全垫。2024 年公司天然矿泉水产能 大致 140 万吨，2025 年以来推进增能扩产 40 万吨，后续积极储备第二 战略水源项目。1）核心水源增能 40 万吨并分批次扩产落地：2024 年公 司完成泉阳泉水源采矿权增能 40 万吨至 120 万吨的手续办理，水源增 能后通过扩建工厂实现产能落地、并分两期有节奏释放，2025 年第一期 20 万吨项目已顺利投产，26M7 二期项目亦全面投产落地。2）前瞻储 备第二战略水源“圣水泉”：2024 年公司与吉林省白山市自然资源局签署 《探矿权出让合同》，已取得圣水泉天然矿泉水探矿权。26H1 圣水泉一 期 80 万吨矿泉水开发项目完成地勘/设计/取水评价等前期工作，理论总 体可开采规模达 160.99 万吨，储备中长期产能扩张核心水源。

• ◼ 盈利预测与投资评级：泉阳泉是吉林省天然矿泉水龙头，矿泉水资产禀 赋优秀，兼具区域扩张成长性和盈利弹性。我们微调 2026~2028 年归母 净利为 0.7、1.7、2.5 亿元（原预期为 0.7、1.9、3.0 亿元），同比+337%、

+156%、+50%，对应 PE 为 90、35、23x，维持“买入”评级。

• ◼ 风险提示：资产剥离/扩产项目落地不及预期，运输设施建设不及预期。

市场数据

收盘价(元) 8.30 一年最低/最高价 6.83/9.19 市净率(倍) 4.69 流通A股市值(百万元) 5,936.14 总市值(百万元) 5,936.14

基础数据

每股净资产(元,LF) 1.77 资产负债率(%,LF) 64.67 总股本(百万股) 715.20 流通 A 股(百万股) 715.20

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2026-07-12

公司点评报告

泉阳泉三大财务预测表

[Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 2,619 3,047 3,671 4,484 营业总收入 1,258 1,564 1,883 2,212

货币资金及交易性金融资产 958 1,001 1,283 1,756 营业成本(含金融类) 800 985 1,089 1,198 经营性应收款项 344 376 446 523 税金及附加 30 34 42 50 存货 187 177 208 246 销售费用 148 176 211 258 合同资产 888 1,095 1,318 1,548 管理费用 122 148 178 206 其他流动资产 241 398 416 411 研发费用 13 21 23 26

非流动资产 1,563 1,640 1,686 1,676 财务费用 35 38 38 22 长期股权投资 47 47 47 47 加:其他收益 18 13 17 23 固定资产及使用权资产 714 705 699 675 投资净收益 14 13 13 13 在建工程 41 37 33 30 公允价值变动 (3) (8) (5) (2) 无形资产 83 79 74 69 减值损失 (57) (52) 2 10 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 18 18 19 18 营业利润 82 129 330 497 其他非流动资产 659 754 813 837 营业外净收支 0 0 0 0

资产总计 4,182 4,687 5,357 6,160 利润总额 82 129 331 497 流动负债 2,433 2,721 3,000 3,271 减:所得税 28 19 50 75

短期借款及一年内到期的非流动负债 1,361 1,462 1,562 1,662 净利润 53 110 281 422 经营性应付款项 501 604 668 735 减:少数股东损益 38 44 112 169 合同负债 302 340 428 505 归属母公司净利润 15 66 169 253 其他流动负债 269 315 341 369

非流动负债 291 399 509 619 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.02 0.09 0.24 0.35 长期借款 112 212 312 412 应付债券 0 0 0 0 EBIT 176 167 369 518 租赁负债 3 13 23 33 EBITDA 260 261 471 626 其他非流动负债 175 173 173 173

负债合计 2,724 3,120 3,508 3,890 毛利率(%) 36.43 37.03 42.16 45.83 归属母公司股东权益 1,226 1,292 1,461 1,714 归母净利率(%) 1.20 4.21 8.95 11.46 少数股东权益 231 275 387 556

所有者权益合计 1,457 1,567 1,848 2,270 收入增长率(%) 5.01 24.32 20.39 17.48

投资活动现金流 (520) (357) (260) (307) 最新发行在外股份（百万股） 715 715 715 715 筹资活动现金流 (138) 195 192 188 ROIC(%) 3.90 4.58 8.96 10.85 现金净增加额 (378) (31) 161 253 ROE-摊薄(%) 1.23 5.10 11.54 14.78 折旧和摊销 85 94 102 107 资产负债率(%) 65.15 66.57 65.50 63.14 资本开支 (148) (78) (90) (78) P/E（现价&最新股本摊薄） 393.68 90.15 35.21 23.42 营运资本变动 95 (125) (161) (159) P/B（现价） 4.84 4.59 4.06 3.46 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。

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东吴证券投资评级标准

投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现 的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转 让标的），北交所基准指数为北证 50 指数），具体如下：

公司投资评级： 买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上； 增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于 5%与 15%之间； 中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间； 减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对强于基准 5%以上； 中性： 预期未来 6 个月内，行业指数相对基准-5%与 5%； 减持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于基准 5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相 对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不 应视本报告为做出投资决策的唯一因素。

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