买入|维持

个股表现


资料来源：聚源，中邮证券研究所

公司基本情况

最新收盘价(元)

213.97

总股本/流通股本(亿股)

1.89/1.68

总市值/流通市值(亿元)

404/359

52周内最高/最低价

228.12/79.56

资产负债率(%)

79.9%

市盈率

124.81

第一大股东

福建含羞草农业开

限公司

研究所

分析师：蔡雪昱

SAC 登记编号：S1340522070001

Email: caixueyu@cnpsec.com

分析师：杨逸文

SAC 登记编号：S1340522120002

Email:yangyiwen@cnpsec.com

万辰集团（300972.SZ）

业绩预告利润率上限超预期，单店拐点延续向上

事件

公司发布2025年业绩预告，2025年公司整体营收500-528亿元，同比增长 54.66%-63.32%，其中2025Q4实现营收134.38-162.38亿元，同比增长 14.7%-38.6%。预计2025年归属于上市公司股东的净利润12.3亿元-14亿元，同比增长 319.05%-376.97%（重组前），其中 25Q4实现归母净利润3.75-5.45亿元，同比增长 79.43%-160.77%。预计2025年扣非净利润11.6亿元-13.3亿元，同比增长 349.70%- 415.61%（重组前），其中25Q4扣非净利润3.54-5.24亿元，同比增长 94.51%-187.91%。

投资要点

收入增长强劲，利润率持续领先，利润上限超预期。2025年量贩零食业务预计实现营业收入500亿元-520亿元，同比增长 57.28%- 63.57%，在较高基数上延续强劲势头，加回计提的股份支付费用后实现净利润22亿元-26亿元，净利润率为 4.4%-5.0%。2025Q4量贩零食业务营收138.42-158.42亿元，同比增长 19.72%-37.02%，公司作为行业规模第二的地位得到巩固，且季度增速呈现韧性。加回计提的股份支付费用后25Q4实现净利润5.1-9.1亿元，同比增长 60%-186%。加回股份支付后Q4量贩净利率中值更提升至约 4.7%，利润率表现持续超预期。

单店拐点确认，26年开店或将提速。经过2024-2025年的密集开店与市场培育，一年以上的老店（2024上半年及以前开业）业绩平稳/未出现单店下滑，24H2集中开设的新店（尤其是两湖两广新市场门店）已度过爬坡期，2025Q3起全国单店收入环比企稳回升，带动公司整体单店模型迎来向上拐点。我们初步测算25Q4单店同比降幅较Q3收窄，随着门店网络密度阶段性趋稳，公司通过运营调整、营销优化及区域深耕，有效对冲了内部加密分流和外部竞争的影响，门店终端GMV开始恢复健康增长，2026年开年以来在春节旺季推动下单店趋势有望进一步向好，低基数下看好26全年单店实现增长，同时2026年将适当提高开店节奏，重点在于优势区域的加密及高线市场的突破。

盈利预测与投资评级

公司新店爬坡结束、拖累单店因素褪去，根据业绩预告，我们略上调公司业绩预测，预计2025/2026/2027年收入分别为 525.79/673.65/808.73亿元（原预测为510.98/610.79/684.85亿元），同比+62.64%/+28.12%/+20.05%，预计2025/2026/2027年归母净利润分别为13.66/21.96/27.65亿元（原预测为11.19/15.15/17.87亿元），同比+365.39%/+60.75%/+25.9%，三年EPS分别为


1. 23/11.62/14.64元，对应当前股价估值分别为29/18/14倍，维持 “买入”评级。

风险提示：

食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

盈利预测和财务指标

项目\年度

2024A

2025E

2026E

2027E

营业收入(百万元)

32329

52579

67365

80873

增长率(%)

247.86

62.64

28.12

20.05

EBITDA(百万元)

1369.68

4162.53

5995.67

7615.44

归属母公司净利润(百万元)

293.52

1366.02

2195.84

2764.61

增长率(%)

453.95

365.39

60.75

25.90

EPS(元/股)

1.55

7.23

11.62

14.64

市盈率(P/E)

133.60

28.71

17.86

14.18

资料来源：公司公告，中邮证券研究所


财务报表和主要财务比率

财务报表(百万一)

2024A

2025E

2026E

2027E

利润表

营业收入

32329

52579

67365

80873

营业成本

28851

45798

58218

69546

税金及附加

63

105

135

202

销售费用

1431

1430

1684

1941

管理费用

981

1367

1617

1860

研发费用

4

21

20

16

财务费用

39

0

0

0

资产减值损失

-12

0

0

0

营业利润

1041

4000

5832

7469

营业外收入

13

5

7

8

营业外支出

22

11

14

16

利润总额

1032

3994

5825

7462

所得税

429

1718

2446

3209

净利润

603

2277

3378

4253

归母净利润

294

1366

2196

2765

每股收益(元)

1.55

7.23

11.62

14.64

货币资金

2381

5329

11360

15473

交易性金融资

0

0

0

0

应收票据及应

18

29

37

45

预付款项

1141

2472

2817

3666

存货

2141

3053

3558

4250

流动资产合计

5771

11071

18001

23701

固定资产

794

821

845

867

在建工程

1

1

1

1

无形资产

60

60

60

60

非流动资产合

1483

1317

1176

1053

资产总计

7253

12389

19177

24753

短期借款

956

956

956

956

应付票据及应

2094

3308

4205

5023

其他流动负债

2078

3777

6336

6898

流动负债合计

5128

8041

11497

12877

其他

664

638

638

638

非流动负债合

664

638

638

638

负债合计

5792

8679

12135

13515

股本

180

189

189

189

资本公积金

534

525

525

525

未分配利润

346

1479

3300

5592

少数股东权益

363

1274

2456

3945

其他

38

243

572

987

所有者权益合

1461

3710

7042

11238

负债和所有者

7253

12389

19177

24753

益总计

主要财务比率

2024A

2025E

2026E

2027E

成长能力

营业收入

247.9%

62.6%

28.1%

20.1%

营业利润

1,462.0%

284.3%

45.8%

28.1%

归属于母公司净

454.0%

365.4%

60.7%

25.9%

获利能力

毛利率

10.8%

12.9%

13.6%

14.0%

净利率

0.9%

2.6%

3.3%

3.4%

ROE

26.7%

56.1%

47.9%

37.9%

ROIC

20.4%

42.3%

38.8%

32.9%

偿债能力

资产负债率

79.9%

70.1%

63.3%

54.6%

流动比率

1.13

1.38

1.57

1.84

营运能力

应收账款周转

1424.05

2205.32

2021.89

1964.03

存货周转率

20.07

17.63

17.61

17.81

总资产周转

5.78

5.35

4.27

3.68

每股指标

每股收益

1.55

7.23

11.62

14.64

每股净资产

5.81

12.90

24.28

38.61

估值比率

PE

133.60

28.71

17.86

14.18

PB

35.71

16.10

8.55

5.38

资料来源：公司公告，中邮证券研究所

现金流量表

净利润

603

2277

3378

4253

折旧和摊销

281

168

171

154

营运资本变

-118

550

2557

-206

其他

82

-32

-40

-49

经营活动现

848

2963

6067

4151

资本开支

-96

-52

-58

-62

其他

0

57

67

81

投资活动现

-96

6

10

19

股权融资

299

0

0

0

债务融资

537

12

0

0

其他

-533

-32

-46

-57

筹资活动现

303

-20

-46

-57

金流净额

1056

2948

6031

4113


中邮证券投资评级说明

投资评级标准

类型

评级

说明

报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。

股票评级

买入

预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上

增持

预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间

中性

预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间

回避

预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下

行业评级

强于大市

预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上

中性

预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间

弱于大市

预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下

可转债评级

推荐

预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上

谨慎推荐

预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间

中性

预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间

回避

预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下

分析师声明

撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。

本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。

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公司简介

中邮证券有限责任公司，2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立，是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司。

公司经营范围包括：证券经纪，证券自营，证券投资咨询，证券资产管理，融资融券，证券投资基金销售，证券承销与保荐，代理销售金融产品，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问等。

公司目前已经在北京、陕西、深圳、山东、江苏、四川、江西、湖北、湖南、福建、辽宁、吉林、黑龙江、广东、浙江、贵州、新疆、河南、山西、上海、云南、内蒙古、重庆、天津、河北等地设有分支机构，全国多家分支机构正在建设中。

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