证券研究报告 | 2026年09月08日

2026年09月09日

中国核电（601985.SH） 优于大市

电量电价双双承压，静待在建核电集中投产期

核心观点 公司研究·财报点评

电量电价双双承压，上半年业绩同比下降 35.74%。2026 年上半年，公司实 现营收 383.98 亿元，同比下降 6.28%；实现归母净利润 36.41 亿元，同 比下降 35.74%，主要受核电大修、新能源弃电率上升且折旧费用增加及 电价下行拖累。单二季度公司实现营业收入 194.73 亿元，同比下降 5.93%，环比增长 2.90%；实现归母净利润 15.77 亿元，同比下降 37.66%， 环比下降 23.62%。

2026 年上半年，公司控股核电发电量 979.72 亿千瓦时，同比下降 1.89%； 上网电量 916.09 亿千瓦时，同比下降 2.08%；机组平均利用小时数 3738 小时。新能源发电量 216.97 亿千瓦时，同比下降 1.00%，其中：风力发 电量 96.01 亿千瓦时，同比下降 6.09%；光伏发电量 120.96 亿千瓦时， 同比增长 3.46%；上网电量 213.10 亿千瓦时，同比下降 1.13%。单二季 度公司核电上网电量 467.59 亿 kWh，同比下降 0.89%，环比上升 4.26%。 新能源上网电量 112.36 亿 kWh，同比核力发电(99220106)下降 2.07%， 环比上升 11.53%。按照营业收入/上网电量测算公司上半年电价，公司 秦山一核、秦山三核与上年同期基本持平，三门核电、江苏核电、福清 同比均有所下降，海南核电同比逆势提升。

核电机组有序建设，密集投产期临近。公司目前控股核电在运机组 27 台， 装机容量 2621.2 万千瓦；在建及核准待建机组共 22 台，总装机容量 2563.5 万千瓦，其中 2026 年 7 月 31 日最新核准辽宁庄河核电 1、2 号 机组和浙江金七门核电 3、4 号机组。2026 年上半年，三门 3 号、田湾 8 号启动冷态功能试验转入调试阶段；漳州 3 号、徐大堡 1 号完成反应 堆厂房穹顶吊装转入安装阶段；徐圩 1 号、金七门 2 号机组 FCD。公司 即将进入核电项目密集投产期，成长确定性较强。

新能源业务战略收缩，装机增速放缓。截至 2026 年上半年，公司新能源控 股在运装机容量 3500.44 万千瓦，包括风电 1109.80 万千瓦、光伏 2390.64 万千瓦，另控股独立储能电站 186.10 万千瓦；控股在建装机容量 924.06 万 千瓦，包括风电 398.17 万千瓦，光伏 525.89 万千瓦。上半年风电增加 47.12 万千瓦，较上年同期下降 38.24%；光伏增加 89.22 万千瓦，较上年同期下降 68.87%。公司新能源装机增速显著放缓，资本开支压力下降。

公用事业·电力

证券分析师：黄秀杰 证券分析师：刘汉轩 021-61761029 010-88005198 huangxiujie@guosen.com.cn liuhanxuan@guosen.com.cn S0980521060002 S0980524120001

证券分析师：崔佳诚 021-60375416

cuijiacheng@guosen.com.cn

S0980525070002

基础数据

投资评级 优于大市(维持) 合理估值 收盘价 8.91 元 总市值/流通市值 183261/168250 百万元 52 周最高价/最低价 9.60/8.37 元 近 3 个月日均成交额 990.37 百万元

市场走势

资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

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《中国核电（601985.SH）-电价下降致业绩有所承压，静待在建 核电集中投产期》 ——2026-05-12 《中国核电（601985.SH）-业绩因新能源业务归母利润下降承压， 核电风电增值税政策调整》 ——2025-11-04 《中国核电（601985.SH）-新能源持股比例下降及业绩承压，拟 首次进行中期分红》 ——2025-09-01 《中国核电（601985.SH）-所得税增加和电价下降压制业绩增长， 三门核电三期获核准》 ——2025-05-07 《中国核电（601985.SH）-电量波动及电价降低导致业绩有所下 滑，漳州 1 号机组获批装料》 ——2024-11-06

风险提示：电价下调，用电量增速不及预期，政策不及预期，核安全风险。 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司 2026 年 上半年电量电价双双承压，下调盈利预测，预计 2026-2028 年公司归母 净利润为 75.8/95.3/105.3 亿元（原为 85.9/96.3/106.6 亿元），同比 增速-19%/26%/10%，对应当前股价 PE 为 25/20/18X，维持“优于大市” 评级。

盈利预测和财务指标 2024 2025 2026E 2027E 2028E

营业收入(百万元) 77,272 82,075 82,354 94,399 103,584 (+/-%) 3.1% 6.2% 0.3% 14.6% 9.7% 净利润(百万元) 8777 9304 7577 9532 10527 (+/-%) -17.4% 6.0% -19% 26% 10% 每股收益（元） 0.43 0.45 0.37 0.46 0.51 EBIT Margin 37.2% 36.2% 33.9% 35.3% 35.1%

证券研究报告

净资产收益率（ROE） 8.0% 7.8% 6.2% 7.4% 7.8% 市盈率（PE） 21.3 20.1 24.6 19.6 17.7 EV/EBITDA 13.7 13.9 13.9 13.0 12.6 市净率（PB） 1.69 1.57 1.52 1.45 1.39 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算

电量电价双双承压，上半年业绩同比下降 35.74%。2026 年上半年，公司实现营 收 383.98 亿元，同比下降 6.28%；实现归母净利润 36.41 亿元，同比下降 35.74%， 主要受核电大修、新能源弃电率上升且折旧费用增加及电价下行拖累。单二季度 公司实现营业收入 194.73 亿元，同比下降 5.93%，环比增长 2.90%；实现归母净 利润 15.77 亿元，同比下降 37.66%，环比下降 23.62%。

2026 年上半年，公司控股核电发电量 979.72 亿千瓦时，同比下降 1.89%；上网电 量 916.09 亿千瓦时，同比下降 2.08%；机组平均利用小时数 3738 小时。新能源 发电量 216.97 亿千瓦时，同比下降 1.00%，其中：风力发电量 96.01 亿千瓦时， 同比下降 6.09%；光伏发电量 120.96 亿千瓦时，同比增长 3.46%；上网电量 213.10 亿千瓦时，同比下降 1.13%。单二季度公司核电上网电量 467.59 亿 kWh，同比下 降 0.89%，环比上升 4.26%。新能源上网电量 112.36 亿 kWh，同比下降 2.07%，环 比上升 11.53%。按照营业收入/上网电量测算公司上半年电价，公司秦山一核、 秦山三核与上年同期基本持平，三门核电、江苏核电、福清同比均有所下降，海 南核电同比逆势提升。

图1：公司营业收入及增速（单位：亿元） 图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图3：公司单季度营业收入情况（单位：亿元） 图4：公司单季度归母净利润情况（单位：亿元）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

电价下行拖累盈利能力有所减弱，费用率相对稳定。2026 年上半年，受上网电价 下降等因素的影响，公司盈利能力有所减弱，毛利率为 36.47%，同比下降 8.82pct； 净利率为 18.51%，同比下降 8.59pct。公司经营期间费用率合计 14.17%，同比基 本持平，费用绝对值有所下降。其中，销售费用同比减少 4.45%，主要系核电电

力营销费用所致；管理费用同比减少 14.68%，主要系薪酬结构调整导致管理人员 费用下降和成本管控压降所致；财务费用同比增加 0.08%，主要为漳州 2 号机组 商运导致利息费用同比增加影响；研发费用同比减少 17.90%。

ROE 同比下降，企业自由现金流压力有所缓解。2026 年上半年公司 ROE 为 3.05%，

同比下降 2.02pct，降幅较为明显，主要系净利率同比下降所致。公司资产周转 率为 0.05 次，同比降低 0.01 次；权益乘数为 6.45，同比提高 0.30。公司上半年 经营性现金净流入 191.77 亿元，同比增加 2.42%，主要系发电收到售电款减少低 于购买商品、接受劳务和支付税费现金流减少所致；投资性现金净流出 346.4 亿 元，同比减少 20.75%，主要系核电和新能源项目投资减少所致；融资性现金净流 入 182.77 亿元，同比减少 50.52%，主要系根据投资发展策略，本期筹资净流入 小于上年同期。公司核电在建规模基本达峰，同时新能源建设节奏放缓，资本开 支减少，企业自由现金流量为-135.88 亿元，同比增加 41.56%，现金流情况有所 好转。

图5：公司毛利率、净利率情况 图6：公司三项费用率情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图7：公司 ROE 及杜邦分析 图8：公司现金流情况（单位：亿元）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

核电机组有序建设，密集投产期临近。公司目前控股核电在运机组 27 台，装机容 量 2621.2 万千瓦；在建及核准待建机组共 22 台，总装机容量 2563.5 万千瓦，其 中 2026 年 7 月 31 日最新核准辽宁庄河核电 1、2 号机组和浙江金七门核电 3、4

号机组。2026 年上半年，三门 3 号、田湾 8 号启动冷态功能试验转入调试阶段； 漳州 3 号、徐大堡 1 号完成反应堆厂房穹顶吊装转入安装阶段；徐圩 1 号、金七 门 2 号机组 FCD。公司即将进入核电项目密集投产期，成长确定性较强。

新能源业务战略收缩，装机增速放缓。截至 2026 年上半年，公司新能源控股在运 装机容量 3500.44 万千瓦，包括风电 1109.80 万千瓦、光伏 2390.64 万千瓦，另 控股独立储能电站 186.10 万千瓦；控股在建装机容量 924.06 万千瓦，包括风电 398.17 万千瓦，光伏 525.89 万千瓦。上半年风电增加 47.12 万千瓦，较上年同 期下降 38.24%；光伏增加 89.22 万千瓦，较上年同期下降 68.87%。公司新能源装 机增速显著放缓，资本开支压力下降。

投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司 2026 年上半年电 量电 价双双承 压，下 调盈利预 测， 预计 2026-2028 年 公司归母 净利润 为 75.8/95.3/105.3 亿元（原为 85.9/96.3/106.6 亿元），同比增速-19%/26%/10%， 对应当前股价 PE 为 25/20/18X，维持“优于大市”评级。

表1：可比公司估值表

总市值 亿元

EPS PE ROE PEG

代码 公司简称 股价

投资评级

25A 26E 27E 28E 25A 26E 27E 28E （25A） （26E）

003816.SZ 中国广核 4.37 2,207 0.19 0.21 0.24 0.25 19.4 20.8 18.2 17.5 9.1% 1.68 优于大市 600900.SH 长江电力 28.42 6,954 1.41 1.46 1.51 1.53 19.3 19.5 18.8 18.6 15.9% 5.59 优于大市 600025.SH 华能水电 9.76 1,818 0.46 0.48 0.50 0.52 19.9 20.4 19.5 18.6 12.9% 4.35 无

资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 注：华能水电为 Wind 一致预测

财务预测与估值

资产负债表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 现金及现金等价物 19738 15582 5000 5000 5000 营业收入 77272 82075 82354 94399 103584 应收款项 26777 27607 27244 31229 34267 营业成本 44116 48161 50228 55840 61239 存货净额 30860 36322 30354 34899 39064 营业税金及附加 1077 1237 1241 1422 1561 其他流动资产 6751 6567 7812 8954 9826 销售费用 62 100 100 115 126 流动资产合计 84182 86077 70410 80082 88157 管理费用 4027 4119 4425 5027 5486 固定资产 515003 592095 639954 688955 729459 研发费用 1375 1440 1444 1656 1817 无形资产及其他 6162 7680 7373 7065 6758 财务费用 6844 6834 9679 10336 10902 投资性房地产 45982 53024 53024 53024 53024 投资收益 411 309 367 367 367

资产减值及公允价值变 动 (499) (496) (572) (620) (667)

长期股权投资 8411 10385 11952 13519 15086

资产总计 659739 749262 782713 842646 892484 其他收入 1323 1685 1590 1378 1217 短期借款及交易性金融 负债 60395 65226 101615 150054 191211 营业利润 22382 23122 18065 22784 25188 应付款项 26866 28665 25302 29006 32371 营业外净收支 182 167 228 228 228 其他流动负债 14482 11623 13985 16072 17943 利润总额 22564 23289 18293 23012 25416 流动负债合计 101743 105513 140902 195131 241525 所得税费用 6011 5318 3659 4602 5083 长期借款及应付债券 319268 375140 361021 352354 340313 少数股东损益 7776 8666 7058 8878 9806 其他长期负债 29361 36383 40076 43769 47463 归属于母公司净利润 8777 9304 7577 9532 10527 长期负债合计 348628 411523 401097 396123 387775 现金流量表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 负债合计 450371 517036 541999 591254 629300 净利润 8777 9304 7577 9532 10527 少数股东权益 99151 113508 117602 122751 128438 资产减值准备 415 (3) 2 42 42 股东权益 110217 118718 123112 128641 134746 折旧摊销 17698 20850 24644 26375 28190 负债和股东权益总计 659739 749262 782713 842646 892484 公允价值变动损失 499 496 572 620 667

财务费用 6844 6834 9679 10336 10902 关键财务与估值指标 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营运资本变动 (14473) (7213) 7780 (147) 897 每股收益 0.43 0.45 0.37 0.46 0.51 其它 3717 5221 4092 5107 5645 每股红利 0.20 0.18 0.15 0.19 0.21 经营活动现金流 16633 28655 44667 41529 45968 每股净资产 5.36 5.77 5.99 6.25 6.55 资本开支 (101746) (96912) (72770) (75731) (69096) ROIC 2.82% 2.57% 2% 2% 2% 其它投资现金流 2 55 0 0 0 ROE 7.96% 7.84% 6% 7% 8% 投资活动现金流 (102575) (98831) (74337) (77297) (70663) 毛利率 43% 41% 39% 41% 41% 权益性融资 (18) 19524 0 0 0 EBIT Margin 37% 36% 34% 35% 35% 负债净变化 59451 58872 (14419) (9167) (12641) EBITDA Margin 60% 62% 64% 63% 62% 支付股利、利息 (4114) (3702) (3182) (4003) (4421) 收入增长 3% 6% 0% 15% 10% 其它融资现金流 (14749) (63844) 36389 48438 41157 净利润增长率 -17% 6% -19% 26% 10% 融资活动现金流 95906 66020 19088 35768 24695 资产负债率 83% 84% 84% 85% 85% 现金净变动 9964 (4156) (10582) 0 0 股息率 2.2% 2.0% 1.7% 2.1% 2.4% 货币资金的期初余额 9774 19738 15582 5000 5000 P/E 21.3 20.1 24.6 19.6 17.7 货币资金的期末余额 19738 15582 5000 5000 5000 P/B 1.7 1.6 1.5 1.5 1.4 企业自由现金流 (77446) (60334) (17999) (22816) (10911) EV/EBITDA 13.7 13.9 13.9 13.0 12.6 权益自由现金流 (32745) (70657) (3772) 8186 8884 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

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