证券研究报告 | 2026年09月03日

2026年09月07日

巨人网络（002558.SZ） 优于大市

《超自然行动组》推动营收利润高增，AI 与出海打开空间

核心观点 公司研究·财报点评

2026 年上半年业绩大幅增长，《超自然行动组》贡献主要增量，高分红延 续。1）2026H1 公司实现营业收入 46.89 亿元，同比增长 182.08%；归母净 利润 21.44 亿元，同比增长 175.96%；扣非净利润 22.36 亿元，同比增长 177.23%；经营活动现金流 20.72 亿元，同比增长 178.93%。业绩高增主要由 《超自然行动组》持续贡献较高水平收入驱动。2）公司 2026 年上半年现金 分红总额预计占同期归母净利润的 70.65%，并发布《未来三年股东分红回报 规划（2026—2028 年）》，彰显对盈利持续性的信心。

《超自然行动组》保持较强表现，长线运营能力持续验证。。产品春节期间 实现单日、单月流水历史新高，二季度运营保持稳定，推出“摸金节”等内 容活动；7 月登陆抖音小游戏中心后快速跻身平台 TOP3。上线逾一年仍保持 较强的新用户获客能力。品牌建设方面，抖音官方账号粉丝突破 300 万、话 题播放量达 405 亿次；快手粉丝 492 万、话题播放量超过 1258 亿次。

存量产品保持稳健，《超自然行动组》海外发行持续推进。“征途”全系战 略重心转向收入与留存并重，《原始征途》新增用户同比增长 3.67%，《王 者征途》上半年新增用户 1417 万；《球球大作战》进入经营提质和核心用 户深耕阶段，《名将杀》精细化打磨初见成效。《超自然行动组》海外版《Tomb Busters》已登陆日韩美，并计划 2027 年一季度拓展东南亚、拉美市场。

AI 布局沿内部赋能、产品应用与产业投资三条主线推进。内部赋能方面，公 司启动建设智能化集成运营保障平台（IOP），规划 20 余个数字专家；应用 拓展方面，AI 原生音视频生成产品 VibeMe 海外累计用户突破百万；产业投 资方面，布局 LiblibAI、爱诗科技、硅基流动、光轮智能、VAST 三启万物 等项目，覆盖算力、3D 内容生成和前沿技术储备。

风险提示：《超自然行动组》流水波动及生命周期风险；游戏新品上线表现 不及预期；“征途”系列产品流水自然下滑；海外拓展不及预期；AI 应用商 业化落地不确定性；行业竞争加剧；高分红可持续性取决于盈利持续性。

传媒·游戏Ⅱ

证券分析师：张衡 证券分析师：陈瑶蓉 021-60875160 021-61761058 zhangheng2@guosen.com.cnchenyaorong@guosen.com.cn S0980517060002 S0980523100001

基础数据

投资评级 优于大市(维持) 合理估值 收盘价 26.10 元 总市值/流通市值 49605/49604 百万元 52 周最高价/最低价 53.35/23.44 元 近 3 个月日均成交额 2515.05 百万元

市场走势

资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

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《巨人网络（002558.SZ）-《超自然行动组》持续优良表现，新 游潜力较大》 ——2026-05-05 《巨人网络（002558.SZ）-长青 IP 铸就基本盘，休闲赛道打开 向上空间》 ——2026-01-25

投资建议：看好公司研发实力和长线运营能力，维持“优于大市”评级。《超 自然行动组》保持较强用户获取及流水表现；“征途”“球球大作战”等存 量产品运营稳健，新游储备及海外发行有望持续贡献增量。我们维持盈利预 测，预计 2026-2027 年净利润分别为 45.3/51.0/56.4 亿，EPS 分别为 3.04/3.43/3.79 元，对应 PE 为 9x/8x/7x；公司产品研发实力强、长线运营 能力优秀，《超自然行动组》表现有望维持、新游持续贡献增量，维持“优 于大市”评级。

盈利预测和财务指标 2024 2025 2026E 2027E 2028E

营业收入(百万元) 2,923 5,047 9,522 11,677 13,641 (+/-%) -0.0% 72.7% 88.6% 22.6% 16.8% 净利润(百万元) 1425 1755 4527 5101 5636 (+/-%) 31.2% 23.1% 158.0% 12.7% 10.5% 每股收益（元） 0.96 1.18 3.04 3.43 3.79 EBIT Margin 20.6% 34.4% 42.9% 43.7% 41.9% 净资产收益率（ROE） 11.1% 11.4% 24.5% 23.2% 21.9% 市盈率（PE） 27.3 22.1 8.6 7.6 6.9 EV/EBITDA 62.7 23.7 10.1 8.2 7.4 市净率（PB） 3.03 2.52 2.10 1.77 1.51 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算

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2026 年上半年营收利润双双高增长。1）公司 2026H1 实现营业收入 46.89 亿元， 同比增长 182.08%；归母净利润 21.44 亿元，同比增长 175.96%；扣非净利润 22.36 亿元，同比增长 177.23%；经营活动现金流 20.72 亿元，同比增长 178.93%。业绩 高增主要由现象级手游《超自然行动组》持续贡献较高水平收入驱动。2）费用端， 销售费用 13.21 亿元，同比增长 122.04%，主要因业务宣传费上升；研发费用 6.03 亿元，同比增长 60.10%，主要因人力成本上升。3）公司 2026 年上半年现金分红 总额预计占同期归母净利润的 70.65%，并发布未来三年股东分红回报规划。

图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图3：公司毛利率变化情况 图4：公司三项费用率变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

《超自然行动组》现象级表现延续，长生命周期韧性得到验证。产品春节期间实 现单日、单月流水历史新高，二季度运营保持稳定，推出“摸金节”等活动充实 内容生态；7 月登陆抖音小游戏中心后快速跻身平台 TOP3，为用户规模再添增量。 上线逾一年仍保持较强的新用户获客能力。品牌建设方面，抖音官方账号粉丝突 破 300 万、话题播放量达 405 亿次；快手粉丝 492 万、话题播放量超过 1258 亿次。

“征途”全系长线运营稳健，产品矩阵与海外布局持续拓展。1）“征途”全系 战略重心由收入增长转向收入与留存并重。《原始征途》进入公测第三年，新增 用户同比增长 3.67%；《王者征途》覆盖微信、抖音、快手等小程序渠道，上半 年新增用户 1417 万；《征途》端游核心用户规模保持稳定。2）《球球大作战》 进入经营提质和核心用户深耕阶段，《月圆之夜》深化内容生态，《名将杀》精

细化打磨初见成效。3）《超自然行动组》海外版《Tomb Busters》于 2026 年 5 月 27 日登陆日本、韩国、美国市场，并与 DeNA 达成战略合作，计划 2027 年一季 度登陆东南亚、拉美市场。

AI 业务三维协同推进，内部赋能、应用拓展与产业投资同步布局。1）内部研运 赋能：启动智能化集成运营保障平台（IOP）一期建设，围绕统一数据与知识底座、 数字专家系统和智能生产工具链，建设 20 余个数字专家覆盖广告评估、欺诈识别、 用户意图识别、安全洞察和舆情分析等场景。2）AI 应用拓展：自主研发 AI 原生 音视频生成产品 VibeMe，海外累计用户已突破百万，并向 AI 原生实时互动娱乐 方向升级。3）产业投资布局：参投 LiblibAI、爱诗科技、硅基流动、光轮智能、 VAST 三启万物等项目，覆盖底层算力、3D 内容生成及前沿技术储备。

投资建议：看好公司研发实力和长线运营能力，维持“优于大市”评级。公司的“征 途”和“球球大作战”长青 IP 运营稳健、《超自然行动组》爆火且长线运营潜力大、 新游戏储备丰富，我们维持盈利预测，预计 2026-2027 年净利润分别为 45.3/51.0/56.4 亿，EPS 分别为 3.04/3.43/3.79 元，对应 PE 为 9x/8x/7x；公司产品研发实力强、长 线运营能力优秀，《超自然行动组》表现有望维持、新游持续贡献增量，维持“优于 大市”评级。

表1：可比公司估值表

公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （亿元） 2024 2025 2026E 2027E 2024 2025 2026E 2027E

002558.SZ 巨人网络 优于大市 26.10 496 0.75 0.92 3.04 3.43 35 28 9 8 002517.SZ 恺英网络 优于大市 16.75 358 0.76 0.89 1.26 1.43 22 19 13 12

资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 注：恺英网络为 wind 一致预期

财务预测与估值

资产负债表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 现金及现金等价物 2058 6260 8579 12182 16427 营业收入 2923 5047 9522 11677 13641 应收款项 159 210 470 576 673 营业成本 370 453 847 1057 1370 存货净额 0 0 0 0 0 营业税金及附加 33 64 64 78 91 其他流动资产 58 184 190 234 273 销售费用 1005 1711 2380 2861 3410 流动资产合计 2491 6657 9242 12994 17376 管理费用 221 238 574 656 807 固定资产 662 799 913 1012 1100 研发费用 691 842 1571 1927 2251 无形资产及其他 64 56 54 53 52 财务费用 4 9 (55) (84) (123) 投资性房地产 1969 2128 2128 2128 2128 投资收益 661 23 980 595 550

资产减值及公允价值变 动 16 89 20 15 15

长期股权投资 9557 9323 9423 9623 9723

资产总计 14743 18963 21761 25811 30379 其他收入 (518) (696) (1571) (1927) (2251) 短期借款及交易性金融 负债 650 656 656 656 656 营业利润 1449 1988 5141 5792 6399 应付款项 53 42 113 142 186 营业外净收支 (2) 5 0 0 0 其他流动负债 1109 2760 2342 2824 3453 利润总额 1447 1992 5141 5792 6399 流动负债合计 1813 3459 3111 3623 4296 所得税费用 16 224 577 651 719 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 少数股东损益 6 14 36 40 44 其他长期负债 69 82 122 162 192 归属于母公司净利润 1425 1755 4527 5101 5636 长期负债合计 69 82 122 162 192 现金流量表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 负债合计 1881 3540 3233 3784 4487 净利润 1425 1755 4527 5101 5636 少数股东权益 38 29 54 81 111 资产减值准备 (27) 9 0 0 0 股东权益 12823 15393 18474 21945 25781 折旧摊销 47 52 88 98 109 负债和股东权益总计 14743 18963 21761 25811 30379 公允价值变动损失 (16) (89) (20) (15) (15)

财务费用 4 9 (55) (84) (123) 关键财务与估值指标 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营运资本变动 212 1327 (574) 402 567 每股收益 0.96 1.18 3.04 3.43 3.79 其它 31 0 24 27 30 每股红利 0.29 0.38 0.97 1.09 1.21 经营活动现金流 1672 3054 4046 5614 6328 每股净资产 8.61 10.34 12.41 14.74 17.32 资本开支 0 (272) (181) (181) (181) ROIC 16.48% 29.52% 52% 63% 75% 其它投资现金流 (1) 212 0 0 0 ROE 11.11% 11.40% 25% 23% 22% 投资活动现金流 (1080) 174 (281) (381) (281) 毛利率 87% 91% 91% 91% 90% 权益性融资 (0) 0 0 0 0 EBIT Margin 21% 34% 43% 44% 42% 负债净变化 0 0 0 0 0 EBITDA Margin 22% 35% 44% 44% 43% 支付股利、利息 (429) (561) (1446) (1630) (1801) 收入增长 -0% 73% 89% 23% 17% 其它融资现金流 435 2095 0 0 0 净利润增长率 31% 23% 158% 13% 10% 融资活动现金流 (423) 974 (1446) (1630) (1801) 资产负债率 13% 19% 15% 15% 15% 现金净变动 169 4202 2318 3603 4246 股息率 1.1% 1.4% 3.7% 4.2% 4.6% 货币资金的期初余额 1889 2058 6260 8579 12182 P/E 27.3 22.1 8.6 7.6 6.9 货币资金的期末余额 2058 6260 8579 12182 16427 P/B 3.0 2.5 2.1 1.8 1.5 企业自由现金流 0 2650 2960 4844 5565 EV/EBITDA 62.7 23.7 10.1 8.2 7.4 权益自由现金流 0 4745 3008 4919 5674 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

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