证券研究报告 | 2026年09月01日

万辰集团（300972.SZ） 优于大市

2026H1 门店快速扩张、店均收入修复，盈利能力延续提升

核心观点 公司研究·财报点评 食品饮料·休闲食品

万辰集团公布 2026H1 业绩：2026H1 营业总收入同比+54.3%，归母净利 润同比+156.6%，扣非归母净利润同比+153.2%。2026Q2 营业总收入同比 +54.8%，归母净利润同比+126.0%，扣非归母净利润同比+139.9%。

证券分析师：张向伟 证券分析师：杨苑

021-60933124 zhangxiangwei@guosen.com.cn yangyuan4@guosen.com.cn S0980523090001 S0980523090003

门店扩张主要驱动增长，店均收入同比改善明显。2026H1 量贩零食业务收 入 345.2 亿元，同比+54.5%，营收占比 99.1%，主要系快速开店驱动。 截至 2026H1 末门店 23,802 家，较 2025 年末净增 5,488 家（新增 5,814 家、减少 326 家）。按期初门店数测算闭店率 1.8%，同比下降约 0.3pp， 反应门店模型稳定性有所增强。2026H1店均收入 163.9万元，同比+8.4%， 店均收入修复较为明显，主要受益于公司持续提升门店运营能力。 2026H1 食用菌业务收入 3.2 亿元，同比+32.6%，主因主要产品金针菇销 售价格较上年同期提升。

基础数据

投资评级 优于大市(维持) 合理估值 收盘价 183.30 元 总市值/流通市值 36171/33126 百万元 52 周最高价/最低价 241.86/163.95 元 近 3 个月日均成交额 453.68 百万元

市场走势

毛利率延续提升，费用率同比平稳。2026H1 毛利率 12.8%，同比+1.4pp， 毛利率提升主要系量贩零食业务供应链管理能力提升以及规模效益释 放；销售/管理/研发费用率分别同比-0.1/-0.1/+0.1pp；归母净利率/ 扣非归母净利率 3.5%/3.3%，同比+1.4/+1.3pp。量贩零食业务方面， 2026H1 净利率（加回股权激励费用后）为 5.6%，其中 2026Q1/Q2 分别 为 5.8%/5.4%，2026Q2 净利率环比下降主要系受到政府补助环比减少超 1 亿元的影响。若剔除政府补助的影响，我们预计 2026Q2 量贩零食业务 净利率（加回股权激励费用后）环比略微提升。

盈利预测与投资建议：目前行业龙头回归理性竞争，公司在快速开店的同 时保持门店经营质量提升。当前加盟商开店积极性仍高，后续随着公司 门店持续加密、下沉，品牌势能持续放大，公司门店有望成为社区基础 设施的一部分，通过更优质的产品及服务促进消费需求释放，我们预计 公司仍有门店扩张的空间。此外，议价能力提升、数字化提效、供应链 管理强化及规模效益有望驱动公司盈利能力进一步提升，长期来看，货 盘差异化或成为盈利水平取得突破的抓手。由于上半年公司开店速度快 于我们此前的预期，我们上调盈利预测：预计 2026-2028 年公司实现营 业总收入 756.5/967.2/1074.8 亿元（前预测值 687.0/822.6/915.1 亿 元），实现归母净利润 26.1/35.2/40.3 亿元（前预测值 25.9/32.6/37.9 亿元）；当前股价对应 PE 分别为 15/11/10 倍（以 2026/08/28 日收盘 价计），维持“优于大市”评级。

资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

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《万辰集团（300972.SZ）-2026Q1 门店较快扩张，规模效益延续 释放》 ——2026-05-06 《万辰集团（300972.SZ）-2025 年下半年加速开店，量贩零食业 务规模效益大幅释放》 ——2026-03-19

风险提示：行业恶性竞争致门店经营承压；门店出现食品安全问题或其他舆 情；其他零售业态调改后大量分流公司门店客流；消费需求走弱等。

盈利预测和财务指标 2024 2025 2026E 2027E 2028E

营业收入(百万元) 32,329 51,459 75,647 96,716 107,479 (+/-%) 247.9% 59.2% 47.0% 27.9% 11.1% 归母净利润(百万元) 294 1345 2608 3515 4030 (+/-%) -454.0% 358.1% 93.9% 34.8% 14.6% 每股收益（元） 1.63 7.12 13.21 17.81 20.42 EBIT Margin 3.1% 6.2% 6.8% 7.1% 7.3% 净资产收益率（ROE） 26.7% 90.7% 64.7% 52.6% 44.4% 市盈率（PE） 119.2 27.3 14.7 10.9 9.5 EV/EBITDA 36.9 13.5 9.4 7.4 6.7 市净率（PB） 31.86 24.75 9.51 5.74 4.22 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算

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万辰集团公布 2026H1 业绩：2026H1 实现营业总收入 348.4 亿元，同比+54.3%； 实现归母净利润 12.1 亿元，同比+156.6%；实现扣非归母净利润 11.4 亿元，同比 +153.2%。2026Q2 实现营业总收入 182.0 亿元，同比+54.8%；实现归母净利润 5.8 亿元，同比+126.0%；实现扣非归母净利润 5.7 亿元，同比+139.9%。

门店扩张主要驱动增长，店均收入同比改善明显。2026H1 量贩零食业务收入 345.2 亿元，同比+54.5%，营收占比 99.1%，主要系快速开店驱动。截至 2026H1 末门店 23,802 家，较 2025 年末净增 5,488 家（新增 5,814 家、减少 326 家）。按期初 门店数测算闭店率 1.8%，同比下降约 0.3pp，反应门店模型稳定性有所增强。 2026H1 店均收入 163.9 万元，同比+8.4%，店均收入修复较为明显，主要受益于 公司持续提升门店运营能力。2026H1 食用菌业务收入 3.2 亿元，同比+32.6%，主 因主要产品金针菇销售价格较上年同期提升，2026Q2 食用菌业务收入 1.2 亿元， 同比+12.4%，增速环比一季度有所回落。

毛利率延续提升，费用率同比平稳。2026H1 毛利率 12.8%，同比+1.4pp，毛利率 提升主要系量贩零食业务供应链管理能力提升以及规模效益释放（量贩零食业务 毛利率 12.7%，同比+1.3pp）；销售/管理/研发费用率分别为 3.0%/2.7%/0.1%， 分别同比-0.1/-0.1/+0.1pp；归母净利率/扣非归母净利率 3.5%/3.3%，同比 +1.4/+1.3pp。2026Q2 毛利率 12.8%，同比+1.1pp；销售/管理/研发费用率分别为 3.3%/2.6%/0.1%，分别同比+0.4/-0.4/+0.1pp；归母净利率/扣非归母净利率 3.2%/3.2%，同比+1.0/+1.1pp。量贩零食业务方面，2026H1 净利率（加回股权激 励费用后）为 5.6%，其中 2026Q1/Q2 分别为 5.8%/5.4%，2026Q2 净利率环比下降 主要系受到政府补助环比减少超 1 亿元的影响。若剔除政府补助的影响，我们预 计 2026Q2 量贩零食业务净利率（加回股权激励费用后）环比略微提升。

盈利预测与投资建议：目前行业龙头回归理性竞争，公司在快速开店的同时保持 门店经营质量提升。当前加盟商开店积极性仍高，后续随着公司门店持续加密、 下沉，品牌势能持续放大，公司门店有望成为社区基础设施的一部分，通过更优 质的产品及服务促进消费需求释放，我们预计公司仍有门店扩张的空间。此外， 议价能力提升、数字化提效、供应链管理强化及规模效益有望驱动公司盈利能力 进一步提升，长期来看，货盘差异化或成为盈利水平取得突破的抓手。由于上半 年公司开店速度快于我们此前的预期，我们上调盈利预测：预计 2026-2028 年公 司实现营业总收入 756.5/967.2/1074.8 亿元（前预测值 687.0/822.6/915.1 亿 元），同比+47.0%/+27.9%/+11.1%；实现归母净利润 26.1/35.2/40.3 亿元（前预 测 值 25.9/32.6/37.9 亿 元 ） ， 同 比 +93.9%/+34.8%/+14.6% ； EPS 分 别 为 13.21/17.81/20.42 元；当前股价对应 PE 分别为 15/11/10 倍（以 2026/08/28 日 收盘价计），维持“优于大市”评级。

风险提示

行业恶性竞争致门店经营承压；门店出现食品安全问题或其他舆情；其他零售业态调 改后大量分流公司门店客流；消费需求走弱等。

• 表1：盈利预测调整表

原预测（调整前） 现预测（调整后） 调整幅度

项目

2026E 2027E 2028E 2026E 2027E 2028E 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 68,704 82,260 91,509 75,647 96,716 107,479 6,943 14,456 15,970 收入同比增速% 33.5% 19.7% 11.2% 47.0% 27.9% 11.1% 13.5% 8.1% -0.1% 毛利率% 13.1% 13.4% 13.6% 12.9% 13.0% 13.1% -0.2% -0.4% -0.5% 销售费用率% 2.5% 2.4% 2.3% 3.0% 2.9% 2.8% 0.5% 0.5% 0.5% 归母净利率% 3.8% 4.0% 4.1% 3.4% 3.6% 3.7% -0.3% -0.3% -0.4% 归母净利润（百万元） 2,586 3,260 3,788 2,608 3,515 4,030 21 255 241

归母净利润同比增速% 92.4% 26.0% 16.2% 93.9% 34.8% 14.6% 1.6% 8.8% -1.6% EPS（元） 13.69 17.26 20.06 13.21 17.81 20.42 -0.48 0.56 0.37

资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理

• 表2：可比公司估值表（2026 年 8 月 28 日）

EPS PE 总市值 （亿元）

股价 （元）

代码 公司简称 PE-TTM

投资评级

2026E 2027E 2026E 2027E

300972.SZ 万辰集团 21.8 194.38 13.21 17.81 14.7 10.9 384 优于大市 1768.HK 鸣鸣很忙 23.0 384.74 22.84 30.64 16.8 12.6 838 优于大市

002697.SZ 红旗连锁 13.6 4.69 0.36 0.38 13.0 12.3 64 未评级 资料来源: Choice、国信证券经济研究所整理；红旗连锁 EPS 采用 Choice 一致预期

图1：单季度营业收入及增速 图2：单季度归母净利润及增速

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图3：单季度毛利率变化 图4：单季度归母净利润率变化

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

财务预测与估值

资产负债表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 现金及现金等价物 2381 4742 9483 14066 18091 营业收入 32329 51459 75647 96716 107479 应收款项 66 83 122 156 174 营业成本 28851 45078 65875 84137 93430 存货净额 2141 2358 3429 4380 4838 营业税金及附加 63 129 227 290 322 其他流动资产 1182 1706 2496 3192 3547 销售费用 1431 1544 2269 2805 3009 流动资产合计 5771 8891 15530 21793 26650 管理费用 981 1505 2121 2566 2830 固定资产 796 700 694 687 675 研发费用 4 36 38 58 64 无形资产及其他 60 81 83 85 88 财务费用 39 38 (15) (100) (160) 投资性房地产 627 375 552 705 784 投资收益 0 0 0 0 0

资产减值及公允价值变 动 (12) (11) (11) (11) (11)

长期股权投资 0 0 0 0 0

资产总计 7253 10047 16859 23271 28196 其他收入 89 98 183 193 216 短期借款及交易性金融 负债 956 637 837 1037 1137 营业利润 1041 3252 5341 7200 8253 应付款项 3189 4360 6552 8414 9369 营业外净收支 (9) 15 0 0 0 其他流动负债 983 1273 1827 2327 2581 利润总额 1032 3267 5341 7200 8253 流动负债合计 5128 6269 9215 11778 13087 所得税费用 429 843 1335 1800 2063 长期借款及应付债券 237 974 974 974 974 少数股东损益 310 1079 1398 1885 2160 其他长期负债 426 253 370 444 463 归属于母公司净利润 294 1345 2608 3515 4030 非流动负债合计 664 1228 1344 1419 1437 现金流量表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 负债合计 5792 7497 10559 13197 14524 净利润 294 1345 2608 3515 4030 少数股东权益 363 1068 2267 3398 4586 资产减值准备 5 (1) (8) (0) (0) 股东权益 1098 1483 4033 6677 9086 折旧摊销 105 108 75 79 84 负债和股东权益总计 7253 10047 16859 23271 28196 公允价值变动损失 12 11 11 11 11

财务费用 39 38 (15) (100) (160) 关键财务与估值指标 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营运资本变动 (181) 780 963 757 397 每股收益 1.63 7.12 13.21 17.81 20.42 其它 614 1389 1391 1785 2000 每股红利 0.60 1.01 5.29 8.02 10.21 经营活动现金流 848 3631 5040 6147 6522 每股净资产 6.10 7.85 20.44 33.83 46.04 资本开支 (117) (77) (85) (85) (85) ROIC 28.08% 68.27% 87% 100% 91% 其它投资现金流 20 27 1 0 0 ROE 26.73% 90.65% 65% 53% 44% 投资活动现金流 (96) (50) (84) (85) (85) 毛利率 11% 12% 13% 13% 13% 权益性融资 0 120 0 0 0 EBIT Margin 3% 6% 7% 7% 7% 长期贷款增加 89 737 0 0 0 EBITDA Margin 3% 6% 7% 7% 7% 支付股利、利息 (54) (275) (344) (1602) (2430) 收入增长 248% 59% 47% 28% 11% 其它融资现金流 269 (1724) (1071) (1077) (1081) 净利润增长率 -454% 358% 94% 35% 15% 融资活动现金流 303 (1142) (1415) (2679) (3511) 资产负债率 85% 85% 76% 71% 68% 现金净变动 1056 2440 3541 3383 2926 股息率 0.3% 0.5% 2.8% 4.3% 5.5% 货币资金的期初余额 1154 2209 4649 8190 11573 P/E 119.2 27.3 14.7 10.9 9.5 货币资金的期末余额 2209 4649 8190 11573 14499 P/B 31.9 24.8 9.5 5.7 4.2 企业自由现金流 391 3160 4792 5898 6266 EV/EBITDA 36.9 13.5 9.4 7.4 6.7 权益自由现金流 480 3897 5003 6173 6486 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

免责声明

分析师声明

作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论， 力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告 所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。

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