证券研究报告 | 2026年08月28日

2026年08月29日

泸州老窖（000568.SZ） 优于大市

2026Q2 主动调整加深，中高档酒仍在出清

核心观点 公司研究·财报点评

2026H1 公司实现营业总收入 104.72 亿元/同比-36.35%，归母净利润 43.39 亿元/同比-43.37%，扣非归母净利润 42.91 亿元/同比-43.90%。单 2026Q2 实现营业总收入 24.47 亿元/同比-65.54%，归母净利润 6.31 亿元/同比

• -79.45%，扣非归母净利润 6.08 亿元/同比-80.10%。

2026H1 中高档酒调整幅度较大，大众价位及新兴渠道相对更有韧性。2026H1 中高档酒/其他酒收入分别为 92.00/12.11 亿元，同比-38.86%/-10.27%，中 高档酒收入占比同比-3.40pcts 至 88.37%。2026H1 中高档酒销量同比

• -42.53%、吨价同比+6.38%；其他酒销量/吨价分别同比-9.79%/-0.53%，大 众价位产品表现相对稳健。受产品结构下移影响，2026H1 白酒整体销量同比
• -25.93%，吨价同比-14.28%。从分类数据看，高端及次高端消费场景的压力 仍大于大众价格带。2026H1 传统渠道/新兴渠道收入分别为 94.94/9.17 亿 元，同比-38.61%/-1.64%。截至 2026H1 末，公司共有经销商 1639 家，报告 期内新增 114 家、减少 263 家，较 2025 年末净减少 149 家。

2026Q2 费用率负规模效应突出，净利率明显回落。2026Q2 毛利率为 83.80%/ 同比-4.06pcts，预计主要受产品结构下移及收入快速收缩影响。税金及附 加率/销售费用率/管理费用率分别为 25.84%/26.25%/8.23%，同比 +10.46/+15.66/+4.92pcts，毛销差同比下降 19.72pcts 至 57.55%。2026Q2 归母净利率同比-17.45pcts 至 25.78%，扣非归母净利率同比-18.18pcts 至 24.84%，利润端调整幅度大于收入。

2026H1 现金流同步承压，合同负债继续消化。2026H1 销售收现为 107.44 亿 元/同比-40.14%，经营活动现金流量净额为 20.82 亿元/同比-65.68%，主要 受到销售收现及票据贴现减少影响。截至 2026H1 末，公司合同负债 24.37 亿元，较 2025 年末减少 9.30 亿元。

投资建议：2026Q2 公司主动调整幅度进一步扩大，中高档酒和传统渠道仍是 主要压力来源，因为我们下调此前收入及净利润预测，2026-2028 年公司实 现营业总收入 179.9/188.2/201.9 亿元（前预测值为 226.0/235.3/251.9 亿 元 ） ， 同 比 -30.1%/4.6%/7.3% ； 2026-2028 年 公 司 实 现 归 母 净 利 润 67.2/72.3/79.2 亿 元 （ 前 预 测 值 为 90.7/95.5/104.4 亿 元 ） ， 同 比

• -37.9%/7.5%/9.5%；实现 EPS4.57/4.91/5.38 元；当前股价对应 PE 分别为 17.9/16.7/15.2 倍。维持“优于大市”评级。 风险提示：白酒需求复苏不及预期；食品安全问题；库存影响批价上挺等。

食品饮料·白酒Ⅱ

证券分析师：张向伟 证券分析师：王新雨

021-60875135 zhangxiangwei@guosen.com.cn wangxinyu8@guosen.com.cn S0980523090001 S0980526070003

基础数据

投资评级 优于大市(维持) 合理估值 收盘价 78.44 元 总市值/流通市值 115456/115390 百万元 52 周最高价/最低价 145.88/73.37 元 近 3 个月日均成交额 1115.25 百万元

市场走势

资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

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盈利预测和财务指标 2024 2025 2026E 2027E 2028E

营业收入(百万元) 31,196 25,731 17,987 18,818 20,188 (+/-%) 3.2% -17.5% -30.1% 4.6% 7.3% 净利润(百万元) 13473 10831 6723 7230 7920 (+/-%) 1.7% -19.6% -37.9% 7.5% 9.5% 每股收益（元） 9.15 7.36 4.57 4.91 5.38 EBIT Margin 56.6% 54.2% 47.3% 48.6% 49.4% 净资产收益率（ROE） 28.4% 21.8% 13.2% 13.8% 14.7% 市盈率（PE） 9.0 11.1 17.9 16.7 15.2 EV/EBITDA 7.7 9.2 13.5 12.5 11.5 市净率（PB） 2.54 2.42 2.37 2.31 2.24 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算

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图1：2021Q1 至今公司单季度营业总收入及同比增速 图2：2021Q1 至今公司单季度归母净利润及同比增速

资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理

图3：2021Q1 至今公司单季度毛利率及净利率 图4：2021Q1 至今公司单季度销售费用率及管理费用率

资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

• 表1：盈利预测调整表

营 收 毛 销 管 归 归 净 E

资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理、预测

• 表2：可比公司估值表

归母净利润（亿元） PE

公司 代码

收盘价（元） 2026/08/27

总市值（亿元） 2026/08/27

公司 名称

投资 评级

2026E 2027E 2026E 2027E 600519.SH 贵州茅台 优于大市 1,292.3 16,154.8 853.0 905.3 18.9 17.8 000858.SZ 五粮液 优于大市 71.1 2,760.6 166.6 184.3 16.6 15.0 000568.SZ 泸州老窖 优于大市 81.9 1,205.9 67.2 72.3 17.9 16.7 600809.SH 山西汾酒 优于大市 116.4 1,419.9 117.9 126.0 12.0 11.3 002304.SZ 洋河股份 中性 38.9 585.7 23.6 26.7 24.9 21.9 000799.SZ 酒鬼酒 中性 39.1 127.0 0.5 0.8 277.7 163.8 600702.SH 舍得酒业 优于大市 35.3 117.1 2.5 3.2 46.9 36.6 000596.SZ 古井贡酒 优于大市 92.2 434.8 35.9 39.0 12.1 11.1 603369.SH 今世缘 优于大市 28.5 355.3 26.0 27.6 13.7 12.9 603198.SH 迎驾贡酒 优于大市 39.4 315.0 20.7 22.8 15.2 13.8 603589.SH 口子窖 中性 19.1 114.3 6.1 6.6 18.9 17.3 603919.SH 金徽酒 优于大市 16.4 83.2 3.1 4.0 26.7 20.6

资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理；除泸州老窖以外其他公司采用 Wind 一致预期

风险提示

宏观经济及白酒需求复苏不及预期；渠道库存增加导致批价波动；食品安全问题等。

财务预测与估值

资产负债表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 现金及现金等价物 33578 27342 24770 28339 30157 营业收入 31196 25731 17987 18818 20188 应收款项 24 23 16 17 18 营业成本 3888 3442 3101 3314 3517 存货净额 13393 15396 12979 11599 11745 营业税金及附加 4754 3928 2968 3105 3331 其他流动资产 2167 2043 2145 1682 1938 销售费用 3538 3237 2518 2390 2463 流动资产合计 50856 46388 41495 43222 45443 管理费用 1101 962 856 814 843 固定资产 9939 10589 10763 10694 10545 研发费用 261 216 180 188 202 无形资产及其他 3418 3414 3278 3141 3004 财务费用 (489) (512) (290) (392) (446) 投资性房地产 1320 1473 1473 1473 1473 投资收益 (10) 126 250 122 166

资产减值及公允价值变 动 28 8 8 8 8

长期股权投资 2801 2931 2931 2931 2931

资产总计 68335 64795 59940 61460 63397 其他收入 (215) (123) (43) (52) (65) 短期借款及交易性金融 负债 3277 4074 0 0 0 营业利润 18207 14685 9048 9665 10588 应付款项 1844 1413 1083 1128 1203 营业外净收支 (2) (31) 0 0 0 其他流动负债 9156 6517 5054 5081 5355 利润总额 18205 14654 9048 9665 10588 流动负债合计 14277 12004 6137 6209 6558 所得税费用 4708 3794 2307 2416 2647 长期借款及应付债券 6280 2627 2627 2627 2627 少数股东损益 25 29 18 19 21 其他长期负债 270 269 269 269 269 归属于母公司净利润 13473 10831 6723 7230 7920 长期负债合计 6549 2897 2897 2897 2897 现金流量表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 负债合计 20827 14901 9034 9106 9454 净利润 13473 10831 6723 7230 7920 少数股东权益 120 114 117 120 124 资产减值准备 (1) (39) (9) (1) 0 股东权益 47389 49780 50789 52235 53819 折旧摊销 773 784 1079 1215 1292 负债和股东权益总计 68335 64795 59940 61460 63397 公允价值变动损失 (28) (8) (8) (8) (8)

财务费用 (489) (512) (290) (392) (446) 关键财务与估值指标 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营运资本变动 3658 (5141) 520 1913 (55) 每股收益 9.15 7.36 4.57 4.91 5.38 其它 10 44 12 4 3 每股红利 5.63 6.11 3.88 3.93 4.30 经营活动现金流 17886 6471 8317 10353 9153 每股净资产 32.19 33.82 34.50 35.49 36.56 资本开支 0 (1298) (1100) (1000) (1000) ROIC 26.63% 20.63% 15% 20% 23% 其它投资现金流 (267) 110 0 0 0 ROE 28.43% 21.76% 13% 14% 15% 投资活动现金流 (360) (1318) (1100) (1000) (1000) 毛利率 88% 87% 83% 82% 83% 权益性融资 4 0 0 0 0 EBIT Margin 57% 54% 47% 49% 49% 负债净变化 (3720) (3653) 0 0 0 EBITDA Margin 59% 57% 53% 55% 56% 支付股利、利息 (8283) (8998) (5714) (5784) (6336) 收入增长 3% -18% -30.1% 4.6% 7.3% 其它融资现金流 14104 13912 (4074) 0 0 净利润增长率 2% -20% -37.9% 7.5% 9.5% 融资活动现金流 (9900) (11390) (9789) (5784) (6336) 资产负债率 31% 23% 15% 15% 15% 现金净变动 7626 (6237) (2572) 3569 1818 股息率 6.9% 7.5% 4.7% 4.8% 5.3% 货币资金的期初余额 25952 33578 27342 24770 28339 P/E 9.0 11.1 17.9 16.7 15.2 货币资金的期末余额 33578 27342 24770 28339 30157 P/B 2.5 2.4 2.4 2.3 2.2 企业自由现金流 0 4681 6831 8986 7714 EV/EBITDA 7.7 9.2 13.5 12.5 11.5 权益自由现金流 0 14939 2973 9279 8048 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

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