筑底蓄势，励行求进

投资评级：推荐（维持）

---食品饮料行业策略报告

华龙证券研究所 食品饮料行业 分析师：王芳 SAC执业证书编号：S0230520050001 邮箱：wangf@hlzq.com

2026年08月28日

证券研究报告

|相关报告|

|---|

|《白酒估值修复，原奶价格同比回升—食品饮料行业周报》2026.07.28 《估值筑底，关注中报业绩预告催化—食品饮料行业周报》2026.07.14 《食品饮料行业2025年报和2026一季报综述：餐饮供应链温和复苏，白酒筑底 持续出清》2026.5.22|

|年初以来市场走势|

|---|

食品饮料 沪深300

20%

15%

10%

5%

0%

-5%

-10%

-15%

-20%

-25%

-30%

2025-08-25

2025-09-25

2025-10-25

2025-11-25

2025-12-25

2026-01-25

2026-02-25

2026-03-25

2026-04-25

2026-05-25

2026-06-25

2026-07-25

相对沪深300表（2026.08.23) （单位：%）

表现 1M 3M 12M 食品饮料行业 8.99 -6.47 -17.51 沪深300 -2.08 -4.67 5.50

行情回顾：2026年1月1日至8月3日，申万食品饮料板块区间涨跌幅为-5.52%，跑输沪深300（-1.87%）和上证指数（-4.01%），在一级 行业中排名靠后。食饮板块承压来自多维度因素共振，宏观层面居民整体消费意愿偏弱，板块终端动销表现分化；资金层面市场投资 风格偏向成长赛道，权益资金被科技、周期类板块分流，食饮板块增量资金不足，估值承压；行业层面板块内部竞争加剧，部分品类 盈利空间受限；机构层面板块连续五年遭遇机构减仓形成负向循环，持仓处于低位。

总量判断：2026年1-7月，中国社会消费品零售总额累计同比增速为1.2%，消费者信心指数维持在低位区间，反映出当前消费市场正处 于深度调整期。借鉴日本社会学家三浦展《第四消费时代》的理论框架，我们认为中国正加速步入具有本土特色的第四消费时代，核 心特征是消费者从追求品牌溢价转向注重性价比与精神满足，从物质占有转向体验共享，从炫耀性消费转向理性简约。

子行业：白酒行业处于深度调整阶段，整体呈现降幅收窄、结构分化、出清加速、集中度提升的特征，头部企业主动调整，行业从追 求回款转向健康发展。行业马太效应持续凸显，中小酒企和弱势经销商加速出清，份额进一步向头部名优酒企集中。当前申万白酒板 块市盈率为20倍左右，估值处于历史中等偏低位置，震荡磨底特征突出。2026年下半年是乳制品行业经历近5年下行周期后的关键转折 之年，核心信号包括生鲜乳价格拐点确立和行业供需的改善，行业正从"奶价低迷、需求承压"的左侧，进入"供给收缩、需求企稳"的 右侧区间。餐饮供应链板块中，预加工食品、调味品、啤酒等细分赛道与餐饮行业景气度呈现显著的正相关关系，是餐饮复苏逻辑下 确定性最高的受益方向。预加工食品行业正处于价格战趋缓，竞争格局优化，盈利修复底部回升的拐点阶段。2026年一季度，SW预加 工食品板块总营收同比增长18.11%，净利润同比增长28.53%，其中，行业龙头安井食品营收同比+30.84%,归母净利润同比+42.74%，千 味央厨营收同比+23.83%，业绩持续验证复苏逻辑。调味品行业需求端修复进入“兑现期”，2026Q1调味品行业实现营收211.48亿元， 同比增长18.4%；归母净利润42.17亿元，同比增长22.4%，行业已从“底部磨底”进入“业绩兑现”。

啤酒行业进入存量博弈，结构性升级阶段，2026年上半年规模以上啤酒企业产量1936.2万千升，同比+0.2%，基本持平。旺季单月表 现偏弱，主要受雨水偏多、年轻人消费理性化、娱乐方式多元化分流现饮需求等因素影响。上市公司业绩分化明显，国产大单品龙 头公司业绩增速亮眼，燕京啤酒“一核两翼”战略下，大单品燕京U8五年销量从10万升至90万千升（CAGR超50%），2026年Q1仍近 30%高增；高端新品A10（10-12元价格带）2026年3月底上市，快速渗透中高端餐饮，销售净利率正处于持续提升通道（21-25年为 2.45%→13.09%）。2027年中国休闲零食市场规模预计突破1.2万亿元，休闲零食行业具备刚需、高频、低决策成本属性，消费基本 盘坚固。软饮料从"解渴"进化为承载"水+营养+功能+情绪"的复合载体，相对其他快消具备更强抗周期属性。软饮料品类高度分化， 运动饮料连续多季度增长，植物饮料上半年双位数增长，而有糖茶、汽水、果汁等传统品类承压。无糖茶东方树叶、电解质水等已 成长为“百亿级别大单品"。2025年黄酒行业实现营业收入约210亿元，2030年有望突破250亿元，年均复合增长率保持在3.5%-5.5% 之间。行业增长亮点在于结构性升级，头部企业通过高端化+年轻化"以质取胜"，摆脱传统"以量换利"。

投资建议：2026年7月13日，国务院发布《扩大消费“十五五”规划》，《规划》提出到2030年，消费市场总体规模持续扩大，居民 消费率明显提高，全社会商品和服务消费较快增长，社会消费品零售总额达到60万亿元左右，消费对经济增长的拉动作用进一步增 强，食品饮料作为必选消费品的重要赛道，将直接受益于内需提振，我们维持行业“推荐”评级。建议关注具备成长性和确定性的 细分子行业龙头。

风险提示：食品安全风险、消费复苏不及预期风险、成本上行风险、业绩增速不及预期风险、市场竞争加剧风险、第三方数据统计 偏差风险。

目 录

1 行情复盘：食品饮料跑输大盘，基金配置比例降至新低

2 总量判断：消费整体承压，国务院印发《扩大消费“十五五”规划》

3 子行业：白酒筑底，大众品温和复苏

4 投资建议

5 风险提示

图4:食饮子行业市盈率变化（%）

1.1 基金持仓比例下降，估值位于历史底部

70

• • 2026年1月1日至8月3日，申万食品饮料板块区间涨跌幅为-5.52%，跑输沪深300（-1.87%） 和上证指数（-4.01%），在一级行业中排名靠后；子行业仅调味品上涨1.51%，其他子行 业均区间收跌；个股层面分化显著，海天味业、安井食品等龙头取得正向收益；估值维 度，截至8月3日，板块PE(TTM）回落至21.9倍，细分赛道估值分化；机构持仓方面，食 品饮料板块基金持仓比例自2021年7.65%逐年回落，2026年二季度为1.88%，在31个申万 行业中比例从排名第一位下降至第五位，持仓拥挤度处于近五年低位。
• • 2026年食饮板块承压来自多维度因素共振，宏观层面居民整体消费意愿偏弱，板块终端 动销表现分化；资金层面市场投资风格偏向成长赛道，权益资金被科技、周期类板块分 流，食饮板块增量资金不足，估值承压；行业层面板块内部竞争加剧，部分品类盈利空 间受限；机构层面板块连续五年遭遇机构减仓形成负向循环，持仓处于低位。

60

50

40

30

20

10

0

2019/4/4

2019/8/4

2019/12/4

2020/4/4

2020/8/4

2020/12/4

2021/4/4

2021/8/4

2021/12/4

2022/4/4

2022/8/4

2022/12/4

2023/4/4

2023/8/4

2023/12/4

2024/4/4

2024/8/4

2024/12/4

2025/4/4

2025/8/4

2025/12/4

2026/4/4

2026/8/4

数据来源：Wind，华龙证券研究所

图1:申万一级行业涨跌幅（%）

图2:食饮子行业涨跌幅（%）

图3:基金持仓比例变化（%）

5

70

60

0

7.65 7.47

50

8

-5

40

7

-10

30

6

20

-15

5

10

-20

0

4

-10

-25

3

-20

-30

调 味 发 酵 品

啤 酒

预 加 工 食 品

肉 制 品

乳 品

白 酒

其 他 酒 类

零 食

软 饮 料

烘 焙 食 品

保 健 品

2

-30

建 筑 材 料

通 信

机 械 设 备

综 合

环 保

交 通 运 输

家 用 电 器

电 力 设 备

沪 深

计 算 机

纺 织 服 饰

轻 工 制 造

国 防 军 工

钢 铁

社 会 服 务

房 地 产

商 贸 零 售

1

300

0

2021 2022 2023 2024 2025 2026Q1 2026Q2

数据来源：Wind，华龙证券研究所

数据来源：Wind，华龙证券研究所

数据来源：Wind，华龙证券研究所

图6:申万一级食饮行业归母净利润及同比变化（%）

1.2 基本面筑底，温和复苏

归母净利润（亿元）左轴 yoy（%）右轴

2,500

30

• • 2025年食品饮料行业整体经营承压，全年营收10,292.67亿元，同比下滑3.55%，归母净 利润1,786.98亿元，同比下降15.88%；2026 年一季度是消费旺季，行业整体迎来温和 复苏，2026Q1实现营收3,062.09亿元,同比增长7.67%，归母净利润730.87亿元,同比增 长7.09%，营收与盈利同步转正，行业景气度边际抬升。
• • 子行业来看，2026年一季度各细分板块营收全部实现同比正增长，软饮料、预加工食品 营收增速居前，白酒板块营收增速修复至3.26%；盈利层面多数子行业同步回暖，零食 净利润同比增速达211.69%，软饮料、调味发酵品盈利修复幅度可观，烘焙食品、肉制 品、保健品归母净利润同比下滑，多数板块归母净利润同比改善，不同子行业依托旺季 效应呈现差异化复苏节奏。

25

2,000

20

15

1,500

10

5

1,000

0

-5

500

-10

-15

0

-20

2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026Q1

数据来源：Wind，华龙证券研究所 表1:食饮申万三级子板块业绩情况

图5:申万一级食饮行业营收及同比变化

营业收入（亿元）左轴 yoy（%）右轴

12,000

16

14

10,000

12

10

8,000

8

6

6,000

4

2

4,000

0

(2)

2,000

(4)

0

(6)

2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026Q1

数据来源：Wind，华龙证券研究所

数据来源：Wind，华龙证券研究所

目 录

1 行情复盘：食品饮料跑输大盘，基金配置比例降至新低

2 总量判断：消费整体承压，国务院印发《扩大消费“十五五”规划》

3 子行业：白酒筑底，大众品温和复苏

4 投资建议

5 风险提示

• • 2026年1-7月，中国社会消费品零售总额累计同比增速为1.2%，消费者信心指数维持在低位区间，反映出当前消费市场正处于深度 调整期。居民收入预期改变，财富效应减弱，消费者从"乐观预期下的超前消费"转向"谨慎预期下的理性消费"。同时，消费范式正 在发生根本性转变，与传统周期复苏逻辑不同，本轮消费修复呈现出明显的结构性分化特征——性价比消费、情绪价值消费、国潮 文化消费逆势增长，而传统品牌溢价型消费持续承压。性价比消费不是单纯追求低价，而是追求"单位价值最大化"；情绪价值消费 不是非理性冲动，而是为精神满足和文化认同支付合理溢价；国潮消费是产品力+文化自信的双重驱动。消费范式从过去"消费升级 /降级"的二元对立，转向"消费分化"的结构性重构。
• • 借鉴日本社会学家三浦展《第四消费时代》的理论框架，我们认为中国正加速步入具有本土特色的第四消费时代。与日本进入第四 消费时代相似，中国当前呈现出人口老龄化加速、家庭小型化、单身率攀升等结构性特征。三浦展指出，第四消费时代的核心特征 是消费者从追求品牌溢价转向注重性价比与精神满足，从物质占有转向体验共享，从炫耀性消费转向理性简约。 图7:社会消费品零售总额同比变化（%）

图8:消费信心指数（%）

表2：三浦展《第四消费时代》消费阶段演化

20

中国:消费者信心指数:消费意愿 中国:消费者信心指数:收入

140

15

120

10

100

5

80

60

0

40

-5

20

-10

0

2022-06

2022-09

2022-12

2023-03

2023-06

2023-09

2023-12

2024-03

2024-06

2024-09

2024-12

2025-03

2025-06

2025-09

2025-12

2026-03

2026-06

2017-06

2017-12

2018-06

2018-12

2019-06

2019-12

2020-06

2020-12

2021-06

2021-12

2022-06

2022-12

2023-06

2023-12

2024-06

2024-12

2025-06

2025-12

2026-06

数据来源：Wind，华龙证券研究所

数据来源：Wind，华龙证券研究所

数据来源：三浦展《第四消费时代》，百思特管理咨询，华龙证券研究所

• p 2026年7月13日，国务院印发《扩大消费“十五五”规划》（以下简称《规划》），《规划》提出要坚持扩大内需这个战略基点，深入实施提振消 费专项行动，扩大服务消费，升级商品消费，丰富业态场景，提升消费能力，优化消费环境，健全制度政策，完善扩大居民消费长效机制，更好 发挥消费对经济发展的基础性作用。

p 《规划》设定的核心目标包括： ü 规模目标：社会消费品零售总额达到60万亿元左右，居民消费率明显提高，全社会商品和服务消费实现较快增长； ü 结构目标：居民人均服务性消费支出占比稳步提高，发展型、改善型消费持续增长，数字消费规模不断扩大，城乡、区域、群体间消费差距逐步缩 小； ü 能力目标：实现高质量充分就业，居民收入增长与经济增长同步，社会保障制度更加优化可持续，居民消费底气更足、预期更稳； ü 供给与环境目标：商品服务质量持续提升，供需适配性增强，消费基础设施完善，消费便利度、满意度大幅提升，健全扩大居民消费长效机制。

• p 2026年8月2日，求是网发布文章《在健全社会保障体系中提振居民消费》（以下简称《文章）），《文章》明确指出居民消费是当期可支配收入 的函数，同时，对未来生产生活不确定性的担忧，也是居民积累防御性储蓄、压缩当期消费的一个关键原因。截至2026年5月，我国住户存款余额 达172.7万亿元，比2020年末的93.4万亿元增长逾80%，每年新增约15万亿元；住户存款占存款总额的比重将近50%，比2020年末提高了约6个百分 点。居民存款持续增长，并非单纯出于理财偏好，也是应对风险的防御策略。面对就业和收入预期的波动，以及医疗、养老、子女教育等大额支 出的不确定性，不少居民倾向于多存钱、少花钱，以自身的储蓄积累构筑家庭的风险屏障。

p 《文章》提出，健全社会保障体系，能够通过互助共济机制，以集体力量的确定性对冲个体面临的不确定性，促进更多防御性储蓄走向消费市场， 进而释放消费增长潜力。完善社会保障体系是提振居民消费的关键切入点，核心路径包括两个方面，一是针对灵活就业、中低收入群体参保难问 题，提出要合理设置缴费基数，降低缴费区间下限，考虑实施阶段性费用减免或适当降低社保费率，缓解缴费负担，让更多中低收入群体能够被 更高质量的职工社保覆盖；二是加大财政补贴力度，缩小社保待遇差距，提出要加大对城乡居民养老保险的补贴力度。

p 《规划》将消费能力提升列为重要任务，从就业、收入、保障、公共消费四个层面进行统筹设计。政策明确推动居民收入与经济增长同步提升， 建立与人均消费支出相衔接的低保标准动态调整机制，并加大教育、医疗、养老等公共服务的财政支持力度，以期增强居民消费底气、稳定支出 预期。同时，《职工带薪年休假条例》的修订被纳入议程，居民可支配休闲时间有望增加。在市场端，平台经济反垄断与公平竞争监管持续强化， 小微企业及个体工商户的经营环境亦在持续改善，优质供给与市场活力将同步提升。我们认为，政策取向已从短期需求刺激转向中长期的居民消 费能力提升与保障制度优化，更有利于消费增长的可持续性。

目 录

1 行情复盘：食品饮料跑输大盘，基金配置比例降至新低

2 总量判断：消费整体承压，国务院印发《扩大消费“十五五”规划》

3 子行业：白酒筑底，大众品温和复苏

4 投资建议

5 风险提示

03 子行业：白酒筑底，大众品温和复苏

白酒：业绩承压，处于深度调整期

• • 白酒行业处于深度调整阶段，整体呈现降幅收窄、结构分化、出清加速、集中度提升的特征。业绩端，降幅逐步收窄，根据2026年 一季报披露数据，白酒行业整体营收同比下滑0.7%，相较于2025年第三季度、第四季度的降幅显著收窄；排除春节错期影响后， 2025年第四季度+2026年第一季度行业累计营收同比下滑13%，降幅环比进一步改善，行业正逐步走出库存去化周期，若当前去库存 节奏延续，2026年下半年行业整体营收有望逐步恢复正增长。需求端呈现弱复苏格局，逐步筑底特征凸显，飞天茅台批价在2026年 二季度逐步企稳，渠道库存压力逐步缓解；需求结构上，政商务需求占比持续收缩，大众消费占比提升，形成需求托底，“少喝酒、 喝好酒”的消费趋势并未发生改变。
• • 供给侧行业主动调整，产能出清加速。2025年全国白酒产量（折65度）为354.9万千升，相较于2016年峰值1,358万千升累计下降 73.9%，2025年产量同比进一步下降14.4%，当前产量已经逐步接近市场真实消费需求量，供需再平衡基础逐步形成。
• • 头部企业主动调整，行业从追求回款转向健康发展。多数酒企主动降速调整，不再强制要求经销商开门红回款，着力缓解渠道压力， 表端营收逐步向实际动销收敛，以维护价盘稳定、保障经销商盈利，行业发展模式从追求规模高增长转向追求高质量健康发展。

图9:白酒行业营收及同比变化 图10:白酒行业归母净利润及同比变化 图11:白酒产量变化（%）

白酒营业收入（亿元） yoy（%）

5000

20%

白酒产量（单位：万千升）

白酒归属母公司所有者的净利润(亿元） yoy（%）

4500

15%

1600

1,800

25%

4000

10%

20%

1,600

1400

3500

15%

5%

1,400

1200

10%

3000

0%

1,200

1000

5%

2500

1,000

0%

-5%

800

2000

-5%

800

600

-10%

1500

-10%

600

400

-15%

-15%

1000

400

-20%

200

-20%

500

200

-25%

0

0

-25%

0

-30%

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024

2025

2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026Q1

2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026Q1

数据来源：Wind，华龙证券研究所 数据来源：Wind，华龙证券研究所

数据来源：糖酒网，华龙证券研究所

03

白酒：头部集中加速，价格带分化明显

• • 行业马太效应持续凸显，中小酒企和弱势经销商加速出清，份额进一步向头部名优酒企集中。当前行业CR5（前五名头部企业）按 营收计算的市场集中度已经超过80%，CR10（前十名头部企业）营收占比超过90%。
• • 高端白酒（800元以上）：寡头垄断格局稳固，贵州茅台、五粮液占据绝对优势，头部企业坚持控量稳价，业绩韧性远强于行业整 体，贵州茅台市场化改革效果逐步显现，直营占比提升带动批价逐步企稳。
• • 次高端白酒（300-800元）：竞争最为激烈，分化显著：部分缺乏核心品牌锚点的企业仍面临较大去库存压力，业绩承压；调整较 早、品牌力突出的企业已经显现边际改善迹象，有望率先走出调整期。
• • 区域地产酒（100-300元）：依托本土渠道壁垒，业绩整体相对稳健，全国化布局较早，调整充分的企业弹性更大。
• • 大众白酒（100元以下）：产能出清加速，中小酒企经营压力突出，头部品牌逐步抢占市场份额。

图12:飞天茅台批价（元/瓶） 图13:普五（八代）和国窖1573批价（元/瓶） 图14:2026年至今白酒上市公司涨跌幅（%）

10

五粮液普五（八代）批价 国窖1573批价 6

中国:批发参考价:飞天茅台:当年散装 中国:批发参考价:飞天茅台:当年原装

5

0.3

4,000

1000

0

3,500

-5

950

3,000

-10

900

2,500

-15

-12

2,000

850

-15 -15

-16 -17

-20

1,500

800

-21

-25

1,000

-23 -23 -24 -24 -25 -25 -25 -26 -26

500

750

-30

-29 -30

0

-35 -32

迎 驾 贡 酒

贵 州 茅 台

皇 台 酒 业

金 徽 酒

今 世 缘

金 种 子 酒

天 佑 德 酒

泸 州 老 窖

老 白 干 酒

酒 鬼 酒

伊 力 特

古 井 贡 酒

山 西 汾 酒

水 井 坊

顺 鑫 农 业

五 粮 液

古 井 贡

洋 河 股 份

口 子 窖

舍 得 酒 业

700

2021-08-10

2021-10-14

• 2021-12-11
• 2022-02-10

2022-04-09

2022-06-06

• 2022-08-03
• 2022-09-30

• 2022-11-27
• 2023-01-29

2023-03-28

2023-05-25

2023-07-22

2023-09-18

• 2023-11-15
• 2024-01-12

2024-03-15

2024-05-12

2024-07-09

2024-09-05

• 2024-11-03
• 2024-12-31

2025-03-06

2025-05-05

• 2025-07-02
• 2025-08-29

2025-10-26

• 2025-12-23
• 2026-02-24

2026-04-23

2026-06-20

• 2023-08-10
• 2023-09-12

• 2023-11-01
• 2023-12-08

2024-01-15

• 2024-03-05
• 2024-04-09
• 2024-05-16
• 2024-06-17
• 2024-07-24
• 2024-08-30

• 2024-10-10
• 2024-11-16
• 2024-12-23

• 2025-02-10
• 2025-03-18
• 2025-04-23

• 2025-06-04
• 2025-07-09
• 2025-08-13
• 2025-09-17
• 2025-10-30

• 2025-12-05
• 2026-01-07

2026-02-26

2026-04-20

• 2026-06-04
• 2026-07-04
• 2026-08-03

B

数据来源：Wind，华龙证券研究所

数据来源：Wind，今日酒价，华龙证券研究所 数据来源：百荣酒价，华龙证券研究所

注：数据截至2026年8月10日收盘价

03

白酒：估值回落，公募基金持股比例下降

• • 板块估值短期震荡徘徊，估值修复节奏放缓。2026年8月10日，申万白酒板块整体市盈率为20.1倍，当前估值处于历史中等偏低位置，估值 缺乏单边上行催化，震荡磨底特征突出，消费端需求复苏力度偏弱是压制估值抬升的核心因素。
• • 个股股息分化显著，头部标的分红防御属性凸显。截至 2026 年 8 月 10 日白酒标的 TTM 股息率分层明显，五粮液（6.77%）、泸州老窖 （6.36%）股息率领跑全板块，山西汾酒、古井贡酒、今世缘等区域龙头股息率维持 4%-5.5% 区间，贵州茅台股息率3.85%，其他多数二线 酒企股息率低于3%，头部酒企稳定高分红属性突出，在弱消费环境下具备更强资金防御吸引力；尾部中小酒企盈利稳定性偏弱，分红能力 不足，板块内部分化持续拉大。
• • 从公募基金整体持股比例来看，申万白酒板块机构持仓进入持续下行通道。持仓占比自 2021 年 12.87% 阶段性见顶，2022 年升至 13.45% 高点后连续回落，2023-2025 年依次降至 12.71%、11.76%、10.98%，2026 年一季度进一步下滑至 7.43%，2026 年中报持仓仅 4.54%。机构连续多季度减仓，反映资金对白酒板块短期业绩弹性和动销复苏节奏偏谨慎。

图17:白酒板块市盈率（倍）

图15:基金持股比例-白酒行业（%） 图16:白酒个股股息率（TTM，包含特别分红，%）

80

8.00

6.77

70

13.45

7.00

6.36

12.87

12.71

14.00

60

6.00

5.33

12.00

50

4.56

5.00

4.23 4.07

3.85 3.73 3.54

40

10.00

4.00

2.93

30

8.00

3

3.00

2.44

20

1.64

2.00

6.00

10

0.88 0.81 0.72

1.00

4.00

0.07

0

0.00

2021/2/10

2021/8/10

2022/2/10

2022/8/10

2023/2/10

2023/8/10

2024/2/10

2024/8/10

2025/2/10

2025/8/10

2026/2/10

2026/8/10

五 粮 液

泸 州 老 窖

山 西 汾 酒

古 井 贡 酒

今 世 缘

伊 力 特

贵 州 茅 台

迎 驾 贡 酒

洋 河 股 份

金 徽 酒

口 子 窖

老 白 干 酒

水 井 坊

舍 得 酒 业

酒 鬼 酒

天 佑 德 酒

2.00

0.00

2021 2022 2023 2024 2025 2026Q1 2026Q2

数据来源：Wind，华龙证券研究所

数据来源：iFinD，华龙证券研究所

白酒：中长期酒企竞争核心在于品牌力，渠道精细化运营和产品结构升级

• 短期行情判断：震荡筑底为主，节庆催化带来阶段性机会

中秋、国庆双节是白酒全年核心动销旺季，关注低基数下，动销边际改善情况。当前板块 20 倍左右整体估值已充分反映偏弱的复苏 预期，下行空间有限；另一方面机构持仓处于近数年低位，进一步大幅减仓动能减弱，估值底部支撑较强。双节备货、宴席集中放量将 成为短期核心催化，高端龙头凭借稳定批价、高分红优势具备更强抗跌性，有望迎来阶段性估值修复。

• 细分赛道配置逻辑

高端白酒：关注贵州茅台、五粮液、泸州老窖，品牌壁垒深厚、股息率领先、现金流稳健，弱周期下业绩确定性最强，高分红属性适 配避险资金偏好；

优质区域龙头：山西汾酒、古井贡酒、今世缘、迎驾贡酒、金徽酒等强势区域酒企，扎根本地消费市场、渠道管控成熟、股息回报可 观，依托省内节庆消费扩容实现稳健动销，具备较好的弹性。

• 中长期趋势

行业总量收缩，存量竞争的大趋势不会改变，酒企竞争核心从产能扩张转向品牌力，渠道精细化运营和产品结构升级。后续需持续跟 踪双节真实动销数据、渠道库存水平以及龙头批价变动。若旺季动销超预期、库存去化顺畅，板块有望迎来机构资金回补；若消费延续 相对较疲软态势，板块将维持磨底状态，结构性分化进一步加剧。

乳品：原奶价格压力趋缓，需求有所改善

p 2026年下半年是乳制品行业经历近5年下行周期后的关键转折之年。核心信号包括生鲜乳价格拐点确立和行业供需的改善。

• • 奶价拐点确立：主产区生鲜乳均价7月回升至3.05元/公斤，同比+0.3%；2026年二季度市场化散奶价格从周期底部2.5元/公斤反弹 至3.3元/公斤，累计涨幅约24%，呈现"淡季不淡"特征。
• • 供需格局改善：全国奶牛存栏持续去化，2026年6月末全国奶牛存栏约577.2万头，较2023年峰值少约82.8万头，反映过剩程度的行 业喷粉量也大幅下降，从2025年4月高峰期的日均约2万吨，降至2026年6月的4000多吨，供给端收缩明确；需求端1-6月乳制品产量 同比+6.0%，需求韧性凸显。

p 展望未来，行业正从"奶价低迷、需求承压"的左侧，进入"供给收缩、需求企稳"的右侧区间。建议关注中秋国庆双节旺季聚焦结 构升级、深耕细分人群、强化全域渠道，在行业拐点中能抢占先机，实现"量起、价稳、利润修复"高质量增长的行业龙头公司。

图20:申万乳品行业归母净利润同比（%）

图19:SW乳品行业营收同比（%）

图18:原奶价格变化（元/公斤）

4.6

4.4

18.09

45.91

20

50

4.2

40

15

4.0

26.67

30

8.52

3.8

20.72

10

15.81

3.6

20

5

2.07

3.4

10

-0.60

-2.18

3.2

0

0

2021 2022 2023 2024 2025 2026Q1

-10.87

2021 2022 2023 2024 2025 2026Q1

3.0

-10

-5

2.8

-9.59

2018-08-01

2019-08-01

2020-08-01

2021-08-01

2022-08-01

2023-08-01

2024-08-01

2025-08-01

2026-08-01

-20

-27.94

-10

-30

-15

-40

数据来源：Wind，华龙证券研究所

数据来源：Wind，华龙证券研究所

餐饮供应链：出行消费带动餐饮需求提升

• • 秋季是餐饮传统旺季，国庆和中秋等节假日集中，预计出行消费带动餐饮需求环比提升，节假日表现显著优于平日。根据国家统计局数据显示，2026 年7月，全国餐饮收入4,567亿元，同比增长1.4%；限额以上单位餐饮收入1,352亿元，同比增长3.3%。2026年1-7月，全国餐饮收入累计32,822亿元， 同比增长2.6%；限额以上单位餐饮收入9,678亿元，同比增长1.5%。1-7月餐饮收入增速高于同期社会消费品零售总额增速0.2pct，占社零总额比重 11.4%,发挥消费市场“压舱石”作用。
• • 餐饮行业分化明显,1-7月限额以上企业增速（1.5%）低于行业整体增速（2.6%），头部餐企承压明显。限额以上餐饮经营主体以大型连锁及高端品牌 为主，而全社会餐饮总收入口径覆盖海量中小商户群体。限额以上营收增速弱于行业整体水平，意味着作为市场主力军的中小微大众餐饮，增长动能 相对更强。我们判断，对比承担较高房租、人力开支的限上餐饮门店，中小餐饮商户依托定价策略的灵活性与更轻量化的运营成本，在当前环境下具 备更好的经营韧性与生存空间。该格局变化也促使头部连锁餐饮加速布局上游供应链，通过供应链优化实现降本增效，以此对冲持续承压的盈利端。 行业竞争正在由门店数量和规模扩张转向单店盈利能力、供应链效率、产品创新和精细化运营能力提升方面。
• • 餐饮供应链板块中，预加工食品、调味品、啤酒等细分赛道与餐饮行业景气度呈现显著的正相关关系，是餐饮复苏逻辑下确定性最高的受益方向。 图21:中国餐饮收入及同比变化

图22:限额以上企业餐饮收入及同比变化 表3:限额以上企业餐饮收入及同比变化

限额以上企业餐饮收入（亿元）左轴 限额以上企业餐饮收入当月同比（%）右轴

餐饮收入（亿元）左轴 餐饮收入当月同比（%）右轴

1600

140

7000

100

120

1400

80

6000

100

1200

60

80

5000

1000

60

40

4000

800

40

20

20

3000

600

0

0

400

2000

-20

-20

200

-40

1000

-40

0

-60

0

-60

2020-03

2020-07

2020-11

2021-03

2021-07

2021-11

2022-03

2022-07

2022-11

2023-03

2023-07

2023-11

2024-03

2024-07

2024-11

2025-03

2025-07

2025-11

2026-03

2020-03

2020-07

2020-11

2021-03

2021-07

2021-11

2022-03

2022-07

2022-11

2023-03

2023-07

2023-11

2024-03

2024-07

2024-11

2025-03

2025-07

2025-11

2026-03

数据来源：中国饭店协会，华龙证券研究所

注：以2025年5月数据为基准（100）进行转化处理，月度可比。其 中：红色代表数据较上月环比增长，黑色代表数据较上月环比下滑。

数据来源：iFinD，华龙证券研究所 数据来源：iFinD ，华龙证券研究所

预加工食品：价格战趋缓，竞争格局优化，盈利修复底部回升

• • 预加工食品行业正处于价格战趋缓，竞争格局优化，盈利修复底部回升的拐点阶段。2026年一季度，SW预加工食品板块总营收同比 增长18.11%，净利润同比增长28.53%，其中，行业龙头安井食品营收同比+30.84%,归母净利润同比+42.74%，千味央厨营收同比

+23.83%，业绩持续验证复苏逻辑。

• • 供给端中小企业出清，格局加速集中。近两年需求端疲软叠加监管趋严（预制菜国家层面规范标准落地），中小无品牌小作坊加速 退出，头部企业凭借冷链、产能利用率、大客户壁垒持续提升市场份额，集中度提升。
• • 秋季需求旺季催化，全年预计动销持续复苏。中秋备货，国庆双节消费，冬季火锅旺季接踵而至，B 端（餐饮连锁化、标准化、降 本增效）与 C 端（家庭便捷消费）双重需求共振，2026Q3起动销有望持续改善。

图23:SW预加工食品板块营业收入及同比

图24:SW预加工食品板块归母净利润及同比

图25:预加工食品龙头公司净利率（%）

餐饮收入（亿元）左轴 餐饮收入当月同比（%）右轴

限额以上企业餐饮收入（亿元）左轴 限额以上企业餐饮收入当月同比（%）右轴

603345.SH 安井食品 001215.SZ 千味央厨

14

1600

140

7000

100

120

1400

80

12

6000

100

1200

60

5000

80

10

1000

40

60

4000

8

800

40

20

3000

20

600

0

6

0

2000

400

-20

-20

4

1000

200

-40

-40

2

0

-60

0

-60

2020-03

2020-07

2020-11

2021-03

2021-07

2021-11

2022-03

2022-07

2022-11

2023-03

2023-07

2023-11

2024-03

2024-07

2024-11

2025-03

2025-07

2025-11

2026-03

2026-07

2020-03

2020-07

2020-11

2021-03

2021-07

2021-11

2022-03

2022-07

2022-11

2023-03

2023-07

2023-11

2024-03

2024-07

2024-11

2025-03

2025-07

2025-11

2026-03

2026-07

0

2024Q1 2024Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1 2025Q2 2025Q3 2025Q4 2026Q1

数据来源：Wind，华龙证券研究所

数据来源：Wind，华龙证券研究所

调味品：基础调味稳健复苏，复合调味品双位数增长

• • 调味品行业需求端修复进入“兑现期”，2026Q1调味品行业实现营收211.48亿元，同比增长18.4%；归母净利润42.17亿元，同比增 长22.4%，行业已从“底部磨底”进入“业绩兑现”。其中，基础调味品稳健复苏，复合调味品双位数高增。行业需求结构来看， 餐饮渠道占比50%，家庭渠道37%，食品加工/预制菜加工13%，餐饮连锁化率2025年已达到25%，推动定制餐调/B端标准化的下游需 求持续释放。
• • 细分品类来看，基础调味品（酱油、醋、蚝油、料酒）市场规模大，但是增速低，属于存量竞争，龙头海天味业市占率高，中炬高 新、千禾味业、李锦记等构成第二梯队；复合调味品（火锅底料、料理包酱料等）规模小，但增速快，持续挤压基础调味品份额， 竞争格局分散。
• • 调味品作为刚需民生消费品，具备弱周期属性，未来行业增长不再简单依赖整体扩容，而是凭借品类升级、渠道迭代、客户结构迁 移贡献增量，能守住传统基本盘，又具备复合调味研发，B 端工业定制能力，健康工艺，全渠道运营的企业有望在竞争中凸显优势。

图26:SW调味品行业营收及同比变化

图28:调味品行业需求结构

图27:SW调味品行业归母净利润及同比变化

归母净利润（亿元）左轴 yoy（%）右轴

营业收入（亿元）左轴 yoy（%）右轴

餐饮渠道 家庭渠道 食品加工

10

80

120

25

9

20

60

100

8

13%

15

7

80

40

6

10

60

5

20

5

4

50% 37%

40

0

3

0

2

20

-20

-5

1

0

-10

0

-40

2022Q1

2022Q2

2022Q3

2022Q4

2023Q1

2023Q2

2023Q3

2023Q4

2024Q1

2024Q2

2024Q3

2024Q4

2025Q1

2025Q2

2025Q3

2025Q4

2026Q1

2022Q1

2022Q2

2022Q3

2022Q4

2023Q1

2023Q2

2023Q3

2023Q4

2024Q1

2024Q2

2024Q3

2024Q4

2025Q1

2025Q2

2025Q3

2025Q4

2026Q1

数据来源：Wind，华龙证券研究所

数据来源：嘉世咨询，华龙证券研究所

调味品：健康化及产品结构升级带来增量空间

• • 产品品类方面，基础调味品结构升级。基础调味品总量增长来自产品结构升级，薄盐、有机、高端发酵产品均价提升带来增量空间； 复合调味品面向预制菜、连锁餐饮的工业定制酱料以及小包装、一人食、地域风味增速较快。
• • 健康化由营销概念转为核心能力。新版《食品安全国家标准 预包装食品标签通则》于2025年发布，2027年将正式全面实施。新规 禁止 “零添加”、“不添加”等易误导消费者的模糊表述，并且要求配料表、营养成分表等关键内容置于包装显眼位置。顺应这 一监管趋势，海天味业、安琪酵母等企业推出数字标签，消费者扫码便能查阅原料溯源，实现产品全信息透明化。
• • 成本端原材料价格整体可控。大豆2026年1-6月价格持续上涨，白糖价格持续回落，叠加产品结构优化，头部企业毛利率有望保持 稳定或温和改善。
• • 行业集中度持续提升，中小企业加速出清。新国标+成本压力，大量缺乏研发、供应链能力的中小厂退出；并购整合增多；格局上， 龙头巩固基本盘，复合调味品细分赛道涌现一批特色品牌。

图29:原材料大豆批发价格指数上涨

图31:餐饮连锁化率提升（%）

图30:原材料白糖现货价回落（元/吨）

126

7800

125

7300

124

27%

123

6800

25%

122

6300

121

23%

120

5800

21%

119

5300

118

19%

4800

117

2020-08-17

2021-02-17

2021-08-17

2022-02-17

2022-08-17

2023-02-17

2023-08-17

2024-02-17

2024-08-17

2025-02-17

2025-08-17

2026-02-17

2026-08-17

2025-01

2025-02

2025-03

2025-04

2025-05

2025-06

2025-07

2025-08

2025-09

2025-10

2025-11

2025-12

2026-01

2026-02

2026-03

2026-04

2026-05

2026-06

2026-07

17%

15%

2021 2022 2023 2024 2025

数据来源：Wind，华龙证券研究所 注：2015年=100

数据来源：36Kr，零售商业财经，华龙证券研究所

数据来源：iFinD，华龙证券研究所

啤酒：结构升级驱动吨价提升

• • 啤酒行业进入存量博弈、结构性升级阶段。2026年上半年规模以上啤酒企业产量1936.2万千升，同比+0.2%，基本持平。旺季单月 表现偏弱，主要受雨水偏多、年轻人消费理性化、娱乐方式多元化分流现饮需求等因素影响。
• • 行业核心逻辑是结构升级驱动吨价提升。2025年行业CR5超过80%，寡头格局稳固，头部企业不再打价格战，转向“8-10元价格带扩 容替代6元”的品质升级，高端化从“提价驱动”向“价值竞争”转型。2026Q1申万啤酒行业归母净利润同比值边际改善至10.1%， 营业收入同比增幅为4.62%，净利率稳步上升至13.7%，行业盈利能力提升显著。
• • 成本端大麦、玻璃、瓦楞纸价格位于低位，但铝罐价格存在上行风险。澳麦“双反”结束后进口大麦价格回落，玻璃和瓦楞纸价格 位于低位。成本端主要压力来自包材铝锭/铝罐涨价的影响，从长周期看国内A00铝锭价格中枢显著抬升，啤酒企业包材采购多执行 季度长协锁价，现货价格变动向报表传导存在滞后，铝罐成本上行压力预计将于2026下半年至2027年逐步显现。

图32:中国啤酒产量及同比（万千升）

图33:SW啤酒板块销售净利率（%）

图34:SW啤酒板块归母净利润及同比变化

13.68

14

啤酒产量（万千升） yoy（%）

SW啤酒归母净利润（亿元） yoy(%)

5000

8

90

35

13