业绩简评

8 月 27 日公司披露 2026 年中报，上半年实现营收 128 亿元、

同降 39%，实现归母净利润 2.99 亿元、同降 59%。其中 Q2 实现营 收 57 亿元，同降 55%、环降 21%，预计主要因部分业务重组收入 计入 Q1 导致基数较高；实现归母净利润-2.20 亿元，同降 132%、 环降 142%，预计主要因 Q1 美国关税退税影响消除。

经营分析

美国业务调整落地推进，电池产能放量有望贡献业绩增量。 2025 年底公司对美国市场业务进行调整，通过资产重组、出租部 分海外资产的方式，在遵循当地法律法规和政策要求的基础上有 效降低潜在经营风险，回收前期固定资产投入，并通过持有合资平 台 24.9%股权持续分享美国业务平台经营成果。上半年公司按照租 赁合同约定收取美国组件一期 5GW 工厂租金，同时美国电池一期 2GW 工厂于 7 月投产、预计于 10 月达产，公司将在投产后开始收 取租金，电池产能放量也有望逐步贡献投资收益增量。

大储出货继续高增，推出 AIDC 解决方案有望打开成长空间。

上半年公司大型储能交付量 6.1GWh、同比大幅增长 103%，实现收 入 56.59 亿元，收入占比达 44%。上半年公司储能系统产品毛利率 20.9%、同比下降 10.52 PCT，预计主要因原材料价格波动影响盈 利，同时受到部分美国项目出表影响。目前公司已形成磷酸铁锂电 芯、储能直流系统、储能变流器的成套产能布局，并持续完善海外 制造基地建设，保障海外交付的稳定性与灵活性。公司结合 AIDC 对供电稳定性、电能质量和绿色能源利用的要求有针对性地推出 储能产品及系统解决方案，有望进一步打开储能业务成长空间。

光伏坚持“利润优先”，技术迭代有望推动盈利改善。上半年 公司光伏组件产品实现收入 37.93 亿元，同比下降主要因美国业 务出表、同时公司坚持利润优先收缩出货规模，行业经营承压背景 下主动优化销售策略、出货结构及市场布局，组件海外市场发货占 比近 90%。公司加大研发创新，TOPCon 三代产品实现最高 670W 组 件功率和 24.8%的组件效率，预计下半年开始逐步导入银包铜技术 量产，年底挑战 40%银耗，有望推动组件业务盈利改善。

盈利预测、估值与评级

考虑到公司业务变化，调整公司 2026-2028 年净利润预测至 9.9、28.1、36.1 亿元，当前股价对应 PE 分别为 37/13/10 倍，公 司大储业务出货高增，完成美国业务重组持续参与高盈利市场，维 持“买入”评级。

风险提示

国际贸易环境恶化；下游需求不及预期；人民币汇率波动。

人民币(元) 成交金额(百万元)

25.00

7,000

23.00

6,000

21.00

5,000

19.00

4,000

17.00

3,000

15.00

2,000

13.00

1,000

11.00

9.00

0

260827

250827

260527

260227

251127

成交金额 阿特斯 沪深300

公司基本情况（人民币）

项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 46,165 40,256 27,899 30,430 35,415 营业收入增长率 -10.03% -12.80% -30.70% 9.07% 16.38% 归母净利润(百万元) 2,247 1,016 992 2,814 3,608 归母净利润增长率 -22.60% -54.80% -2.36% 183.76% 28.20% 摊薄每股收益(元) 0.609 0.279 0.272 0.773 0.990 每股经营性现金流净额 0.63 1.80 0.86 0.99 1.26 ROE(归属母公司)(摊薄) 9.81% 4.34% 4.11% 10.67% 12.33% P/E 20.61 53.48 36.70 12.93 10.09 P/B 2.02 2.32 1.51 1.38 1.24

来源：公司年报、国金证券研究所

附录：三张报表预测摘要

损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元）

2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 51,310 46,165 40,256 27,899 30,430 35,415 货币资金 18,950 11,689 11,469 8,043 10,659 12,420 增长率 -10.0% -12.8% -30.7% 9.1% 16.4% 应收款项 8,598 11,070 11,434 10,301 11,236 13,076 主营业务成本 -44,142 -39,241 -36,083 -23,871 -24,993 -29,019 存货 7,799 7,164 5,691 5,048 5,314 6,236 %销售收入 86.0% 85.0% 89.6% 85.6% 82.1% 81.9% 其他流动资产 3,636 6,495 8,968 6,785 7,025 7,599 毛利 7,168 6,924 4,173 4,028 5,437 6,397 流动资产 38,983 36,418 37,562 30,178 34,234 39,331 %销售收入 14.0% 15.0% 10.4% 14.4% 17.9% 18.1% %总资产 59.3% 55.7% 58.3% 51.8% 54.0% 56.6% 营业税金及附加 -162 -141 -154 -179 -195 -227 长期投资 917 1,060 1,363 4,239 4,332 4,435 %销售收入 0.3% 0.3% 0.4% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 21,025 20,997 20,114 18,635 19,322 19,909 销售费用 -1,047 -1,107 -1,050 -725 -776 -885 %总资产 32.0% 32.1% 31.2% 32.0% 30.5% 28.7%

• %销售收入 2.0% 2.4% 2.6% 2.6% 2.6% 2.5% 无形资产 1,141 2,213 1,161 1,120 1,159 1,197

管理费用 -1,534 -1,562 -1,923 -1,395 -1,461 -1,594 非流动资产 26,792 28,941 26,816 28,078 29,144 30,105

• %销售收入 3.0% 3.4% 4.8% 5.0% 4.8% 4.5% %总资产 40.7% 44.3% 41.7% 48.2% 46.0% 43.4%

研发费用 -704 -857 -651 -558 -578 -637 资产总计 65,775 65,359 64,378 58,256 63,378 69,436 %销售收入 1.4% 1.9% 1.6% 2.0% 1.9% 1.8% 短期借款 9,223 10,186 10,012 9,136 10,878 10,769 息税前利润（EBIT） 3,721 3,257 396 1,171 2,427 3,053 应付款项 21,133 17,303 15,733 12,915 13,245 15,353 %销售收入 7.3% 7.1% 1.0% 4.2% 8.0% 8.6% 其他流动负债 6,733 4,387 4,315 3,709 4,089 4,863 财务费用 118 -39 -550 -617 -233 -257 流动负债 37,090 31,876 30,060 25,759 28,213 30,985

%销售收入 -0.2% 0.1% 1.4% 2.2% 0.8% 0.7% 长期贷款 3,423 6,369 7,189 4,689 4,689 4,689 资产减值损失 -915 -1,682 -1,162 -414 7 0 其他长期负债 3,783 4,238 3,728 3,619 3,916 4,165 公允价值变动收益 117 -13 68 350 10 10 负债 44,296 42,482 40,978 34,067 36,818 39,840 投资收益 -196 -104 -30 499 880 1,255 普通股股东权益 21,418 22,902 23,394 24,132 26,384 29,270

%税前利润 n.a n.a n.a 33.5% 25.5% 28.4% 其中：股本 3,688 3,688 3,643 3,643 3,643 3,643 营业利润 3,444 2,483 1,160 1,438 3,402 4,371 未分配利润 10,206 11,933 12,548 13,342 15,593 18,480

营业利润率 6.7% 5.4% 2.9% 5.2% 11.2% 12.3% 少数股东权益 61 -25 6 56 176 326 营业外收支 -251 96 -37 50 50 50 负债股东权益合计 65,775 65,359 64,378 58,256 63,378 69,436 税前利润 3,193 2,580 1,123 1,488 3,452 4,421

利润率 6.2% 5.6% 2.8% 5.3% 11.3% 12.5% 比率分析 所得税 -306 -345 -77 -446 -518 -663 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 所得税率 9.6% 13.4% 6.8% 30.0% 15.0% 15.0% 每股指标

净利润 2,887 2,235 1,046 1,042 2,934 3,758 每股收益 0.787 0.609 0.279 0.272 0.773 0.990 少数股东损益 -16 -13 30 50 120 150 每股净资产 5.807 6.209 6.421 6.624 7.242 8.034 归属于母公司的净利润 2,903 2,247 1,016 992 2,814 3,608 每股经营现金净流 2.181 0.634 1.802 0.860 0.991 1.257

净利率 5.7% 4.9% 2.5% 3.6% 9.2% 10.2% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.054 0.155 0.198

回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 13.56% 9.81% 4.34% 4.11% 10.67% 12.33%

2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 总资产收益率 4.41% 3.44% 1.58% 1.70% 4.44% 5.20% 净利润 2,887 2,235 1,046 1,042 2,934 3,758 投入资本收益率 9.82% 7.13% 0.91% 2.15% 4.88% 5.74% 少数股东损益 -16 -13 30 50 120 150 增长率 非现金支出 3,132 5,213 5,152 2,496 1,920 2,042 主营业务收入增长率 7.94% -10.03% -12.80% -30.70% 9.07% 16.38% 非经营收益 129 -21 -205 -330 -597 -914 EBIT 增长率 43.83% -12.46% -87.85% 195.89% 107.31% 25.78% 营运资金变动 1,897 -5,088 573 -74 -646 -305 净利润增长率 34.61% -22.60% -54.80% -2.36% 183.76% 28.20% 经营活动现金净流 8,045 2,338 6,565 3,133 3,612 4,580 总资产增长率 36.18% -0.63% -1.50% -9.51% 8.79% 9.56% 资本开支 -8,160 -7,819 -6,750 -274 -2,540 -2,540 资产管理能力 投资 -935 -2,371 -302 -517 -83 -93 应收账款周转天数 40.2 58.3 76.3 90.0 90.0 90.0 其他 385 201 23 -1,511 880 1,255 存货周转天数 70.0 69.6 65.0 83.0 83.0 83.0 投资活动现金净流 -8,711 -9,989 -7,030 -2,302 -1,743 -1,378 应付账款周转天数 49.2 56.6 53.7 66.0 66.0 66.0 股权募资 6,741 0 0 -55 0 0 固定资产周转天数 119.2 133.2 121.9 143.4 133.8 115.8 债权募资 3,455 4,122 809 -3,507 1,842 -109 偿债能力 其他 -3,001 -584 -157 -542 -916 -1,132 净负债/股东权益 -29.96% 11.97% 16.40% 16.07% 11.34% 3.86% 筹资活动现金净流 7,194 3,538 652 -4,105 926 -1,241 EBIT 利息保障倍数 -31.5 84.3 0.7 1.9 10.4 11.9 现金净流量 6,537 -4,141 137 -3,273 2,795 1,961 资产负债率 67.34% 65.00% 63.65% 58.48% 58.09% 57.38%

来源：公司年报、国金证券研究所

市场中相关报告评级比率分析

日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 买入 0 2 4 8 25 增持 0 0 0 0 0 中性 0 0 0 0 0 减持 0 0 0 0 0 评分 0.00 1.00 1.00 1.00 1.00

来源：聚源数据

市场中相关报告评级比率分析说明：

市场中相关报告投资建议为“买入”得 1 分，为“增持”得 2 分，为“中性”得 3 分，为“减持”得 4 分，之后平均计算得 出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照：

1.00 =买入； 1.01~2.0=增持 ； 2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持

投资评级的说明： 买入：预期未来 6－12 个月内上涨幅度在 15%以上； 增持：预期未来 6－12 个月内上涨幅度在 5%－15%； 中性：预期未来 6－12 个月内变动幅度在 -5%－5%； 减持：预期未来 6－12 个月内下跌幅度在 5%以上。

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