业绩简评

8 月 26 日公司披露 2026 年中报，上半年实现营收 247.27 亿 元、同降 22%，实现归母净利润-30.76 亿元、亏损同比加深 6%。 其中 Q2 实现营收 124.80 亿元，同降 31%、环增 2%；实现归母净 利润-17.26 亿元，亏损同比加深 14%、环比加深 28%。

经营分析

组件出货稳居行业第一，毛利率同比修复。上半年公司实现 组件出货 29.64 GW，组件出货量继续位列行业第一；行业需求走 弱背景下，公司主动优化销售结构，适度收缩低价亏损市场出货， 上半年高毛利海外市场出货占比约七成，带动公司组件业务毛利 率同比改善 3.76 PCT 至 2.78%；但受汇率波动、资产减值影响， 公司 26H1 仍处于亏损状态。公司考虑到市场需求变化，调整 2026 年全年组件出货指引至 60-70GW，Q3 出货预期 15-17GW。

高功率+贱金属改推进，差异化产品有望带动盈利修复。上半 年公司持续推进高功率产品升级，主流产品功率已全面跃升至 650W 以上，飞虎 3 产品电池效率突破 27.9%、量产最高功率可达 670W，预计年底具备超 40GW 的 TOPCon 3.0 产能，可满足光伏能 耗强标一级能效标准，有望带动公司盈利改善。此外，公司银包铜 技术量产导入进度行业领先，Q2 末完成近 30GW 产能的贱金属工艺 改造，随着高功率、贱金属产品放量，公司组件业务有望逐步减 亏。

储能系统出货高增，有望打造第二增长曲线。公司深化储能 业务布局，聚焦工商业及大储等场景，上半年实现储能系统产品交 付 3.1GWh，业务规模与市场份额显著提升；公司核心零部件自研 量产能力增强，发布蓝鲸 SunTera G5 大容量储能系统、海豚 SunGiga G2 Plus 工商业储能系统及“晴天 365”AIDC 光储系统 解决方案等新品，连续多个季度荣登 BNEF Tier 1 一级储能厂商 名录，随着公司储能产品放量确收，有望推动储能业务量利齐升。

盈利预测、估值与评级

根据我们最新的产业链价格预测，调整公司 2026-2028 年净 利润预测至-40.6、21.5、38.8 亿元，对应 2027-2028 年 PE 分别 为 21/12 倍。公司 TOPCon 技术全面领先，高功率产品有望带动盈 利改善，储能系统放量有望贡献业绩增量，维持“买入”评级。

风险提示

国际贸易环境恶化；下游需求不及预期；人民币汇率波动。

人民币(元) 成交金额(百万元)

9.00

6,000

5,000

8.00

4,000

7.00

3,000

6.00

2,000

5.00

1,000

0

4.00

250827

260527

260227

251127

成交金额 晶科能源 沪深300

公司基本情况（人民币）

项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 92,471 65,492 60,075 74,140 85,887 营业收入增长率 -22.08% -29.18% -8.27% 23.41% 15.84% 归母净利润(百万元) 99 -6,882 -4,056 2,150 3,883 归母净利润增长率 -98.67% -

-41.06% N/A 80.62%

7056.11%

摊薄每股收益(元) 0.010 -0.688 -0.395 0.209 0.378 每股经营性现金流净额 0.79 0.20 0.36 1.43 1.14 ROE(归属母公司)(摊薄) 0.31% -27.12% -18.15% 9.01% 14.61% P/E 719.08 -8.20 -11.14 21.02 11.64 P/B 2.20 2.22 2.02 1.89 1.70

来源：公司年报、国金证券研究所

附录：三张报表预测摘要

损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元）

2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 118,682 92,471 65,492 60,075 74,140 85,887 货币资金 27,837 30,301 27,181 24,422 27,461 34,004 增长率 -22.1% -29.2% -8.3% 23.4% 15.8% 应收款项 27,785 19,519 18,737 14,892 18,052 20,912 主营业务成本 -102,016 -85,684 -65,882 -57,109 -65,754 -74,448 存货 18,216 12,510 14,486 12,955 10,539 12,065 %销售收入 86.0% 92.7% 100.6% 95.1% 88.7% 86.7% 其他流动资产 8,774 6,461 7,624 7,920 7,260 7,721 毛利 16,665 6,787 -390 2,966 8,386 11,439 流动资产 82,611 68,790 68,027 60,189 63,311 74,702 %销售收入 14.0% 7.3% n.a 4.9% 11.3% 13.3% %总资产 62.5% 56.8% 57.7% 54.0% 54.8% 58.9% 营业税金及附加 -372 -426 -408 -360 -445 -515 长期投资 1,256 985 921 2,724 2,724 2,744 %销售收入 0.3% 0.5% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 40,775 44,470 36,507 34,427 35,596 35,716 销售费用 -2,609 -1,946 -1,978 -1,682 -1,928 -2,147 %总资产 30.9% 36.7% 30.9% 30.9% 30.8% 28.2%

• %销售收入 2.2% 2.1% 3.0% 2.8% 2.6% 2.5% 无形资产 3,051 3,006 3,211 3,144 3,068 3,003

管理费用 -2,647 -2,965 -2,185 -1,922 -2,298 -2,577 非流动资产 49,506 52,319 49,935 51,287 52,170 52,044

• %销售收入 2.2% 3.2% 3.3% 3.2% 3.1% 3.0% %总资产 37.5% 43.2% 42.3% 46.0% 45.2% 41.1%

研发费用 -1,578 -719 -879 -961 -1,112 -1,117 资产总计 132,117 121,110 117,963 111,476 115,481 126,746 %销售收入 1.3% 0.8% 1.3% 1.6% 1.5% 1.3% 短期借款 9,351 7,570 10,796 15,404 18,169 24,787 息税前利润（EBIT） 9,460 732 -5,840 -1,960 2,603 5,084 应付款项 48,534 32,721 31,892 29,637 31,837 32,985 %销售收入 8.0% 0.8% n.a n.a 3.5% 5.9% 其他流动负债 13,955 9,799 10,068 8,035 9,102 10,344 财务费用 6 -655 -1,370 -2,072 -1,319 -1,524 流动负债 71,841 50,090 52,757 53,077 59,108 68,116

%销售收入 0.0% 0.7% 2.1% 3.4% 1.8% 1.8% 长期贷款 3,618 14,098 14,363 12,563 12,563 12,563 资产减值损失 -1,436 -1,727 -2,656 -1,462 159 -43 其他长期负债 22,297 23,002 23,946 22,066 18,516 18,004 公允价值变动收益 69 -481 -415 -200 50 50 负债 97,756 87,189 91,066 87,706 90,187 98,683 投资收益 -50 921 -69 -100 50 50 普通股股东权益 34,360 32,310 25,377 22,350 23,855 26,573

%税前利润 n.a -1195.7% n.a n.a 2.0% 1.1% 其中：股本 10,005 10,005 10,005 10,005 10,005 10,005 营业利润 9,112 793 -9,201 -4,789 2,548 4,622 未分配利润 14,043 11,907 5,025 2,186 3,691 6,409

营业利润率 7.7% 0.9% n.a n.a 3.4% 5.4% 少数股东权益 0 1,611 1,520 1,420 1,440 1,490 营业外收支 -418 -870 -45 -100 5 5 负债股东权益合计 132,117 121,110 117,963 111,476 115,481 126,746 税前利润 8,694 -77 -9,246 -4,889 2,553 4,627

利润率 7.3% n.a n.a n.a 3.4% 5.4% 比率分析 所得税 -1,253 228 2,349 733 -383 -694 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 所得税率 14.4% n.a n.a n.a 15.0% 15.0% 每股指标

净利润 7,440 151 -6,897 -4,156 2,170 3,933 每股收益 0.744 0.010 -0.688 -0.395 0.209 0.378 少数股东损益 0 52 -15 -100 20 50 每股净资产 3.434 3.229 2.536 2.176 2.323 2.588 归属于母公司的净利润 7,440 99 -6,882 -4,056 2,150 3,883 每股经营现金净流 2.480 0.786 0.200 0.357 1.430 1.137

净利率 6.3% 0.1% n.a n.a 2.9% 4.5% 每股股利 0.000 0.000 0.224 -0.122 0.064 0.116

回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 21.65% 0.31% -27.12% -18.15% 9.01% 14.61%

2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 总资产收益率 5.63% 0.08% -5.83% -3.64% 1.86% 3.06% 净利润 7,440 151 -6,897 -4,156 2,170 3,933 投入资本收益率 14.31% -2.19% -7.02% -2.77% 3.60% 6.10% 少数股东损益 0 52 -15 -100 20 50 增长率 非现金支出 9,606 9,754 11,255 7,493 6,638 7,869 主营业务收入增长率 43.55% -22.08% -29.18% -8.27% 23.41% 15.84% 非经营收益 -635 -849 462 1,273 1,437 1,721 EBIT 增长率 201.12% -92.27% -898.20% -66.44% -232.78% 95.33% 营运资金变动 8,406 -1,189 -2,819 -1,043 4,064 -2,148 净利润增长率 153.41% -98.67% -7056.11% -41.06% N/A 80.62% 经营活动现金净流 24,816 7,867 2,000 3,567 14,308 11,375 总资产增长率 25.06% -8.33% -2.60% -5.50% 3.59% 9.75% 资本开支 -19,953 -8,893 -2,654 -3,619 -7,620 -7,620 资产管理能力 投资 0 1,189 -1,179 -1,998 50 30 应收账款周转天数 60.2 71.2 74.6 68.0 65.0 65.0 其他 -175 -33 -403 -100 50 50 存货周转天数 63.8 65.4 74.8 90.0 65.0 65.0 投资活动现金净流 -20,128 -7,737 -4,236 -5,718 -7,520 -7,540 应付账款周转天数 67.5 93.2 118.4 140.0 120.0 105.0 股权募资 45 1,500 0 -188 0 0 固定资产周转天数 113.8 164.3 199.0 201.2 166.4 142.0 债权募资 7,515 8,456 3,111 1,308 -235 6,618 偿债能力 其他 -4,127 -4,154 -3,855 -213 -2,224 -2,996 净负债/股东权益 -16.85% 2.38% 24.34% 44.67% 29.03% 26.44% 筹资活动现金净流 3,434 5,803 -744 907 -2,458 3,622 EBIT 利息保障倍数 -1,511.2 1.1 -4.3 -0.9 2.0 3.3 现金净流量 8,692 6,632 -3,124 -1,243 4,330 7,457 资产负债率 73.99% 71.99% 77.20% 78.68% 78.10% 77.86%

来源：公司年报、国金证券研究所

市场中相关报告评级比率分析

日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 买入 0 2 3 7 20 增持 0 0 1 1 0 中性 0 0 0 0 0 减持 0 0 0 0 0 评分 0.00 1.00 1.25 1.13 1.00

来源：聚源数据

市场中相关报告评级比率分析说明：

市场中相关报告投资建议为“买入”得 1 分，为“增持”得 2 分，为“中性”得 3 分，为“减持”得 4 分，之后平均计算得 出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照：

1.00 =买入； 1.01~2.0=增持 ； 2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持

投资评级的说明： 买入：预期未来 6－12 个月内上涨幅度在 15%以上； 增持：预期未来 6－12 个月内上涨幅度在 5%－15%； 中性：预期未来 6－12 个月内变动幅度在 -5%－5%； 减持：预期未来 6－12 个月内下跌幅度在 5%以上。

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