2026 年 8 月 24 日

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中际旭创 (300308 CH) 业绩符合预期；追光不止，下一代光 互连蓄势待发

中际旭创 (300308 CH)

业绩符合预期；追光不止，下一代光互连蓄势待发

目标价 1400.00 人民币

中际旭创公布 2026 年半年报：实现营收人民币 417.8 亿元，同比增长 182.5%； 归母净利润 136.5 亿元，同比增长 241.7%；扣非净利润 130.9 亿元，同比增长 229.3%。分季度看，二季度营收为 222.8 亿元，环比增长 14.3%，符合彭博一 致预期；归母净利润和扣非净利润分别为 79.2 亿元（高于彭博一致预期）和 73.7 亿元，环比分别增长 38.1%和 29.0%。二季度收入、归母净利润、扣非净利 润以及毛利率（46.4%，高于彭博一致预期 45.7%）和净利率（35.5%）均创历 史新高，主要受益于 800G/1.6T 等高附加值光模块持续放量、产品结构优化及规 模效应进一步释放。我们预计公司收入将在 2026/2027 年分别同比增长 179%/65%，同期毛利率分别达到 46.6%/47.7%。维持“买入”评级，目标价上 调至人民币 1,400 元，基于 2027 年预测市盈率 26 倍，与同业平均值基本相当。  高速产品放量推动光模块销量、ASP 及盈利能力同步提升。上半年公司光模

(此前目标价 1080.00 人民币)

潜在升幅 48.5% 当前股价 943.00 人民币

中国半导体 张元圣

(852) 3761 8727 kevinzhang@cmbi.com.hk

郭远宁

(852) 3916 3715 aaronguo@cmbi.com.hk

公司数据

块销量达到 1,899 万只，同比增长 109.8%；整体 ASP 约 2,178 元/只，较去 年同期提升 36.5%。据披露数据测算，其中海外 ASP 约 2,350 元/只，显著 高于国内约 821元/只，主要反映海外 800G/1.6T 等高速产品占比更高。受益 于产品结构优化及规模效应释放，公司光模块毛利率同比提升 6.6 个百分点 至 46.6%，随着 1.6T 持续爬坡及更多客户进入部署周期，盈利能力仍有提升 空间。

市值(百万人民币） ######### 3 月平均流通量(百万人民币） 37,411.7 52 周内股价高/低(人民币) 1382.33/278.90 总股本 (百万) 1115.2

资料来源： FactSet

股东结构

Shandong Zhongji Investment Holdings Co.

10.9% Wang Weixiu 6.3%

 旺盛订单推动产能利用率提升，全球化扩产为后续交付提供保障。上半年公 司光模块产能为2,215万只，产量和销量分别达到1,886万只和1,899万只， 产能利用率由去年同期的 81.0%提升至 85.1%。截至 6 月末，在建工程较年 初增长 160.7%至 37.1 亿元，在建工程占固定资产的比例由 20.0%升至 37.8%，苏州、铜陵、成都及泰国等基地协同扩产。受应收账款、存货及预 付款增加影响，上半年经营性现金流净额同比下降 44.1%至 18.0 亿元。

资料来源： 彭博

股价表现

绝对回报 相对回报 1 -月 -17.0% -18.7% 3 -月 -5.1% 4.7% 6 -月 77.6% 87.4%

资料来源： FactSet

 硅光与相干技术积累支撑下一代产品持续迭代。上半年1.6T硅光模块规模放 量，出货量逐季提升，成为收入增长的重要驱动力。公司已形成覆盖 400G、800G和 1.6T的硅光产品布局，并具备相干器件、激光器及相干光组 件的自主研发和量产能力。在此基础上，公司持续投入 1.6T、3.2T 及更高速 率产品，积极布局 NPO、XPO、CPO 和 OCS 等下一代光互连方案，为中长 期增长提供支撑。

股份表现

 风险提示：海外 AI算力资本开支不及预期；原材料供应紧张；汇率波动等。

资料来源：FactSet

财务资料

(截至 12 月 31 日) FY24A FY25A FY26E FY27E FY28E 销售收入 (百万人民币) 23,862 38,240 106,599 175,373 234,707

同比增长 (%) 122.6 60.3 178.8 64.5 33.8 毛利率 (%) 33.8 42.0 46.6 47.7 47.9 净利润 (百万人民币) 5,171.5 10,797.3 36,006.7 59,809.4 82,085.6

同比增长 (%) 137.9 108.8 233.5 66.1 37.2 每股收益 (人民币) 4.72 9.80 32.41 53.83 73.88 市盈率 (倍) 199.8 96.2 29.1 17.5 12.8 资料来源：公司资料、彭博及招银国际环球市场预测

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• 图 1: 盈利预测更新 更新预测 过往预测 差别 (%)

人民币百万元 FY26E FY27E FY28E FY26E FY27E FY28E FY26E FY27E FY28E 收入 106,599 175,373 234,707 84,065 121,495 175,287 26.8% 44.3% 33.9% 毛利 49,641 83,690 112,343 38,334 56,617 85,014 29.5% 47.8% 32.1% 归母净利润 36,007 59,809 82,086 28,041 42,888 66,065 28.4% 39.5% 24.3% 每股收益（元） 32.4 53.8 73.9 25.2 38.6 59.5 28.4% 39.5% 24.2% 毛利率 46.6% 47.7% 47.9% 45.6% 46.6% 48.5% 1 ppt 1.1 ppt -0.6 ppt 净利率 33.8% 34.1% 35.0% 33.4% 35.3% 37.7% 0.4 ppt -1.2 ppt -2.7 ppt

资料来源：公司资料、招银国际环球市场预测

• 图 2: 招银国际环球市场预测对比一致预期 招银国际环球市场预测 彭博一致预期 差别 (%)

人民币百万元 FY26E FY27E FY28E FY26E FY27E FY28E FY26E FY27E FY28E 收入 106,599 175,373 234,707 100,437 179,869 256,082 6.1% -2.5% -8.3% 毛利 49,641 83,690 112,343 45,922 83,691 121,076 8.1% 0.0% -7.2% 归母净利润 36,007 59,809 82,086 32,060 59,202 88,097 12.3% 1.0% -6.8% 每股收益（元） 32.41 53.83 73.88 27.09 49.25 73.83 19.6% 9.3% 0.1% 毛利率 46.6% 47.7% 47.9% 45.7% 46.5% 47.3% 0.8 ppt 1.2 ppt 0.6 ppt 净利率 33.8% 34.1% 35.0% 31.9% 32.9% 34.4% 1.9 ppt 1.2 ppt 0.6 ppt

资料来源：公司资料、招银国际环球市场预测、彭博一致预期

• 图 3: 可比公司估值 市盈率 (x) 每股收益 (美元) 毛利率%

公司名称 股票代码 CY26E CY27E CY26E CY27E CY26E CY27E Coherent COHR US 39.3 24.4 7.4 11.9 40.2 41.5

Applied Opto. AAOI US 183.6 27.1 0.7 4.6 30.4 33.9 Fabrinet FN US 26.6 21.8 16.4 20.0 12.3 12.4

新易盛 300502 CH 28.9 17.3 2.3 3.8 48.1 48.1 剑桥科技 603083 CH 36.4 18.3 0.7 1.5 n/a n/a 光迅科技 002281 CH 84.9 45.0 0.3 0.6 24.8 25.5

平均值 66.6 25.7 4.6 7.1 31.1 32.3 资料来源：公司资料、彭博一致预期（8 月 21 日）

图 4: 前瞻市盈率

40

35

30

25

20

15

10

5

0

一年前瞻市盈率 平均值

平均值+1SD 平均值-1SD

资料来源：公司资料、招银国际环球市场预测

图 5: 市盈率区间图

(人民币)

1,600

1,400

1,200

1,000

800

600

400

200

0

08/24

10/24

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04/25

06/25

08/25

10/25

12/25

02/26

04/26

06/26

08/26

收盘价 2.3x 8.8x

15.3x 21.8x 28.2x

资料来源：公司资料、招银国际环球市场预测

财务分析

损益表 2023A 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E

年结 12 月 31 日（百万人民币） 销售收入 10,718 23,862 38,240 106,599 175,373 234,707 销售成本 (7,182) (15,796) (22,166) (56,958) (91,683) (122,363) 毛利润 3,536 8,067 16,074 49,641 83,690 112,343 运营费用 (1,042) (2,017) (2,477) (5,028) (11,164) (12,805) 销售费用 (51) (47) (78) (397) (263) (352) 销售 (558) (879) (987) (2,194) (3,673) (5,150) 研发费用 (739) (1,244) (1,615) (2,632) (8,769) (11,735) 其他 306 153 202 196 1,541 4,433 运营利润 2,494 6,050 13,597 44,612 72,526 99,539 其他收入 2 5 10 4 7 9 其他费用 (4) (2) (7) (9) (15) (21) 税前利润 2,492 6,052 13,600 44,607 72,518 99,528 所得税 (285) (681) (2,020) (6,107) (9,561) (13,122) 税后利润 2,208 5,372 11,580 38,501 62,957 86,406 非控股权益 34 200 782 2,494 3,148 4,320 净利润 2,174 5,171 10,797 36,007 59,809 82,086

资产负债表 2023A 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E

年结 12 月 31 日（百万人民币） 流动资产 11,319 18,196 31,084 68,948 135,002 209,015 现金与现金等价物 3,317 5,054 10,987 21,572 78,874 141,233 应收账款 2,581 4,604 6,277 20,592 22,651 26,220 存货 4,295 7,051 12,681 24,771 30,490 36,559 预付款项 59 80 134 299 492 658 其他流动资产 1,067 1,407 1,005 1,714 2,495 4,347 非流动资产 8,687 10,671 14,205 20,722 31,078 44,226 物业及厂房及设备（净额） 3,948 5,820 7,081 13,140 18,275 25,535 使用权资产 27 34 105 1,060 2,427 4,025 递延税项 82 222 541 541 1,070 1,982 无形资产 401 378 378 295 384 569 商誉 1,939 1,939 1,939 1,939 1,939 1,939 其他非流动资产 2,291 2,279 4,163 3,748 6,982 10,175 总资产 20,007 28,866 45,289 89,670 166,080 253,241

流动负债 4,360 6,497 11,558 19,361 35,985 41,760 短期债务 62 1,426 301 913 3,279 3,113 应付账款 1,857 2,991 7,330 11,396 21,258 22,323 应付税款 213 244 1,250 2,475 4,584 6,990 其他流动负债 2,039 1,545 2,287 3,806 5,446 7,188 合同负债 3 10 26 51 83 111 应计费用 187 282 364 720 1,334 2,034 非流动负债 872 2,076 2,109 3,677 6,375 9,453 长期债务 319 606 510 510 510 510 应付公司债 0 0 0 0 0 0 递延收入 216 270 291 577 1,068 1,628 其他非流动负债 337 1,200 1,308 2,590 4,797 7,314 总负债 5,232 8,573 13,668 23,038 42,360 51,213

股本 803 1,121 1,111 1,111 1,111 1,111 留存收益 5,870 10,624 20,248 52,188 105,167 177,838 其他储备 7,589 7,388 8,406 8,984 9,943 11,261 股东权益总额 14,261 19,134 29,765 62,282 116,222 190,210 少数股东权益 513 1,159 1,856 4,350 7,498 11,818 总负债和股东权益 20,007 28,866 45,289 89,670 166,080 253,241

现金流量表 2023A 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E

年结 12 月 31 日（百万人民币） 经营现金流 税前利润 2,492 6,052 13,600 44,607 72,518 99,528 折旧摊销 525 713 934 1,205 1,573 2,194 税款 (285) (681) (2,020) (6,107) (9,561) (13,122) 营运资金变化 (830) (3,210) (1,958) (21,050) 3,749 (7,650) 其他 (6) 290 340 2,510 2,715 2,482 净经营现金流 1,897 3,165 10,896 21,166 70,994 83,432

投资现金流 资本开支 (1,704) (2,866) (2,760) (7,279) (10,220) (13,675) 收购与投资 (3,971) (2,725) 0 0 0 0 处理短期投资所得现金 4,435 2,619 0 0 0 0 其他 65 37 121 1,035 1,697 2,272 净投资现金流 (1,176) (2,935) (2,639) (6,244) (8,523) (11,403)

融资现金流 已支付股息 (207) (399) (1,083) (3,630) (6,034) (8,279) 凈借贷 (884) 1,685 (1,114) 612 2,366 (166) 发行股票所得现金 (109) 246 205 0 0 0 其他 884 (40) (152) (1,150) (1,317) (1,317) 净融资现金流 (316) 1,492 (2,144) (4,168) (4,985) (9,762)

净现金流变动 年初现金 2,809 3,234 4,988 10,944 21,529 78,831 汇率变动 20 39 (178) 0 0 0 其他 405 1,715 6,134 10,585 57,303 62,358 年末现金 3,234 4,988 10,944 21,529 78,831 141,189

增长率 2023A 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E

年结 12 月 31 日

销售收入 11.2% 122.6% 60.3% 178.8% 64.5% 33.8% 毛利润 25.1% 128.1% 99.3% 208.8% 68.6% 34.2% 经营利润 87.9% 142.6% 124.7% 228.1% 62.6% 37.2% 净利润 77.6% 137.9% 108.8% 233.5% 66.1% 37.2%

盈利能力比率 2023A 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E

年结 12 月 31 日

毛利率 33.0% 33.8% 42.0% 46.6% 47.7% 47.9% 营业利益率 23.3% 25.4% 35.6% 41.9% 41.4% 42.4% 股本回报率 16.6% 31.0% 44.2% 78.2% 67.0% 53.6%

资产负债比率 2023A 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E

年结 12 月 31 日

凈负债/股东权益比率（倍） na na na na na na 流动比率（倍） 2.6 2.8 2.7 3.6 3.8 5.0 应收账款周转天数 na na na na na na 存货周转天数 na na na na na na 应付帐款周转天数 na na na na na na

估值指标 2023A 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E

年结 12 月 31 日

市盈率 471.5 199.8 96.2 29.1 17.5 12.8 市盈率（摊薄） 478.3 203.7 97.1 29.1 17.5 12.8

资料来源：公司资料及招银国际环球市场。预测注释：现金净额计算包括金融资产。

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招银国际环球市场投资评级

买入 : 股价于未来 12 个月的潜在涨幅超过 15% 持有 : 股价于未来 12 个月的潜在变幅在-10%至+15%之间 卖出 : 股价于未来 12 个月的潜在跌幅超过 10% 未评级 : 招银国际证券并未给予投资评级

招银国际环球市场行业投资评级

优于大市 : 行业股价于未来12 个月预期表现跑赢大市指标 同步大市 : 行业股价于未来12 个月预期表现与大市指标相若 落后大市 : 行业股价于未来 12 个月预期表现跑输大市指标

招银国际环球市场有限公司

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对于在新加坡的收件人 本报告由 CMBI (Singapore) Pte. Limited （CMBISG）（公司注册号 201731928D）在新加坡分发。CMBISG 是在《财务顾问法案》（新加坡法例第 110 章）下所界定， 并由新加坡金融管理局监管的豁免财务顾问公司。 CMBISG 可根据《财务顾问条例》第 32C 条下的安排分发其各自的外国实体，附属机构或其他外国研究机构篇制的报 告。 如果报告在新加坡分发给非《证券与期货法案》（新加坡法例第 289 章）所定义的认可投资者，专家投资者或机构投资者，则 CMBISG 仅会在法律要求的范围内对 这些人士就报告内容承担法律责任。 新加坡的收件人应致电（+65 6350 4400）联系 CMBISG，以了解由本报告引起或与之相关的事宜。