云基础设施服务 深信服（300454.SZ） 增持-A(维持)

上半年营收和净利润均超预期，AI 正带来重要业绩增量

2026 年 8 月 24 日 公司研究/公司快报

公司近一年市场表现

事件描述

 8 月 21 日，公司发布 2026 年半年报，其中，2026 上半年公司实现收入 39.98 亿元，同比增长 32.85%，上半年实现归母净利润 2.31 亿元，同比高增 201.58%，实现扣非净利润 1.79 亿元，同比增 169.22%；2026 年二季度公司 实现收入 23.71 亿元，同比增长 35.69%，二季度实现归母净利润 2.96 亿元， 同比高增 1245.42%，实现扣非净利润 2.60 亿元，而上年同期仅 0.03 亿元。 事件点评

市场数据：2026 年 8 月 21 日

收盘价（元/股）： 120.60 年内最高/最低（元/股）： 188.00/88.2

5 流通 A 股/总股本（亿股）： 2.88/4.32 流通 A 股市值（亿元）： 347.33 总市值（亿元）： 520.46

基础数据：2026 年 6 月 30 日

基本每股收益(元/股)： 0.54 摊薄每股收益(元/股)： 0.54 每股净资产(元/股)： 25.66 净资产收益率(%)： 2.09

资料来源：常闻

分析师： 盖斌赫 执业登记编码：S0760522050003 邮箱：gaibinhe@sxzq.com 邹昕宸 执业登记编码：S0760526060002 邮箱：zouxinchen@sxzq.com

 云计算及网安业务共同驱动公司营收快速增长，同时净利润超预期改 善。今年上半年公司云计算业务增长强劲，同时网络安全业务恢复增长，推 动公司整体营收持续加速。而由于毛利率相对较低的云业务收入占比进一步 提升，上半年公司毛利率为 60.89%，较上年同期降低 1.20 个百分点。在利 润端，公司通过费用管控加速利润释放，2026 上半年期间费用率较上年同期 降低 16.34 个百分点，受益于此，上半年公司净利率达 5.78%，较上年同期 提高 13.35 个百分点，并且为近 5 年历史最高。

 超融合及分布式存储为云业务核心增长驱动，AI 安全为网安业务带来 新增量。具体而言，1）今年上半年公司云计算及 AI 基础设施业务实现收入 22.12 亿元，同比增长 58.60%，同时因前期策略性低价储备的存货实现销售 并确认为收入，带动云业务毛利率提升至 49.11%，其中，依托全球 VMware 替代带来的市场机遇，公司超融合产品增长良好；而受益于 AI 存储需求持 续旺盛，公司通过聚焦高性能 AI 场景及不断强化产品竞争力实现存储业务 快速增长；2）今年以来公司网络安全业务逐步企稳回升，上半年实现收入 15.87 亿元，同比增长 10.57%，主要原因在于一方面下一代防火墙、全网行 为管理等成熟产品通过 AI 赋能叠加逐步进入替换周期，上半年恢复增长， 另一方面，受 AI 带来的新安全需求刺激，AI 安全平台、安全托管服务、SASE 等创新网安业务表现亮眼。

投资建议

 公司作为国内网络安全及云计算领导厂商，AI 需求爆发有望带动公司云 业务高速增长，同时AI安全也将为网安业务带来新增量，预计公司2026-2028 年 EPS 分别为 1.83\2.33\2.89，对应公司 8 月 21 日收盘价 120.60 元，2026-2028 年 PE 分别为 65.8\51.8\41.7，维持“增持-A”评级。

风险提示

 产品迭代不及预期；宏观经济下行风险；市场竞争加剧风险。

请务必阅读最后股票评级说明和免责声明 1

财务数据与估值：

会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 7,520 8,043 9,709 11,421 13,379

YoY(%) -1.9 7.0 20.7 17.6 17.1 净利润(百万元) 197 393 791 1,004 1,249

YoY(%) -0.5 99.5 101.4 27.0 24.3 毛利率(%) 61.5 59.3 58.8 56.9 56.8 EPS(摊薄/元) 0.46 0.91 1.83 2.33 2.89 ROE(%) 2.1 4.1 7.6 8.8 9.9 P/E(倍) 264.4 132.5 65.8 51.8 41.7 P/B(倍) 5.7 5.4 5.0 4.6 4.2 净利率(%) 2.6 4.9 8.1 8.8 9.3

资料来源：常闻，山西证券研究所

财务报表预测和估值数据汇总

资产负债表(百万元) 利润表(百万元)

会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 6904 9350 10172 12063 12735 营业收入 7520 8043 9709 11421 13379 现金 525 535 1672 2431 2856 营业成本 2898 3273 3999 4917 5786 应收票据及应收账款 826 783 1015 770 1169 营业税金及附加 66 70 89 103 119 预付账款 28 34 38 49 52 营业费用 2507 2553 2954 3409 3927 存货 340 861 0 991 96 管理费用 382 340 367 388 448 其他流动资产 5184 7137 7448 7821 8561 研发费用 2118 2055 2168 2299 2546 非流动资产 8318 7298 7468 7515 7530 财务费用 -198 -206 -270 -282 -281 长期投资 474 486 587 648 713 资产减值损失 -4 5 -12 -4 -4 固定资产 837 734 1012 1088 1088 公允价值变动收益 5 -6 0 -0 -2 无形资产 267 259 244 230 217 投资净收益 112 54 66 76 77 其他非流动资产 6741 5820 5625 5548 5512 营业利润 211 368 808 1009 1255 资产总计 15222 16648 17639 19577 20265 营业外收入 4 17 17 17 17 流动负债 4228 4937 5411 6611 6327 营业外支出 11 5 5 5 5 短期借款 200 0 113 113 113 利润总额 204 380 821 1022 1268 应付票据及应付账款 907 1507 660 1632 646 所得税 8 -12 29 17 18 其他流动负债 3120 3430 4638 4866 5569 税后利润 197 393 792 1005 1250 非流动负债 1827 2015 1786 1543 1293 少数股东损益 -0 0 1 1 1 长期借款 1155 1192 963 720 470 归属母公司净利润 197 393 791 1004 1249 其他非流动负债 671 823 823 823 823 EBITDA 503 653 1033 1288 1576 负债合计 6054 6952 7198 8154 7620

少数股东权益 0 0 1 1 3 主要财务比率 股本 422 421 421 421 421 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 资本公积 5395 5477 5477 5477 5477 成长能力 留存收益 3392 3824 4545 5437 6545 营业收入(%) -1.9 7.0 20.7 17.6 17.1 归属母公司股东权益 9168 9696 10441 11422 12642 营业利润(%) 1.1 74.0 119.8 24.9 24.4 负债和股东权益 15222 16648 17639 19577 20265 归属于母公司净利润(%) -0.5 99.5 101.4 27.0 24.3

获利能力

现金流量表(百万元) 毛利率(%) 61.5 59.3 58.8 56.9 56.8 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 净利率(%) 2.6 4.9 8.1 8.8 9.3 经营活动现金流 812 1342 1658 1357 1128 ROE(%) 2.1 4.1 7.6 8.8 9.9

净利润 197 393 792 1005 1250 ROIC(%) 2.4 3.9 6.5 7.6 8.7 折旧摊销 221 204 189 260 318 偿债能力 财务费用 -198 -206 -270 -282 -281 资产负债率(%) 39.8 41.8 40.8 41.6 37.6 投资损失 -112 -54 -66 -76 -77 流动比率 1.6 1.9 1.9 1.8 2.0

营运资金变动 551 779 1014 450 -85 速动比率 0.8 0.7 1.0 0.9 1.2 其他经营现金流 153 227 -0 0 2 营运能力

投资活动现金流 -170 -989 -824 -613 -705 总资产周转率 0.5 0.5 0.6 0.6 0.7 筹资活动现金流 -843 -314 302 15 2 应收账款周转率 8.7 10.0 10.8 12.8 13.8

应付账款周转率 3.1 2.7 3.7 4.3 5.1 每股指标（元） 估值比率

每股收益(最新摊薄) 0.46 0.91 1.83 2.33 2.89 P/E 264.37 132.50 65.79 51.82 41.68 每股经营现金流(最新摊薄) 1.88 3.11 3.84 3.15 2.61 P/B 5.7 5.4 5.0 4.6 4.2 每股净资产(最新摊薄) 21.00 22.23 23.95 26.23 29.05 EV/EBITDA 99.8 77.1 47.2 36.8 29.3

资料来源：常闻、山西证券研究所

分析师承诺：

本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报 告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有 合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐 意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信 息为自己或他人谋取私利。

投资评级的说明：

以报告发布日后的 6--12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A 股 以沪深 300 指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普 500 指数为基准。

无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因， 致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级）

评级体系：

——公司评级 买入： 预计涨幅领先相对基准指数 15%以上； 增持： 预计涨幅领先相对基准指数介于 5%-15%之间； 中性： 预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间； 减持： 预计涨幅落后相对基准指数介于-5%- -15%之间； 卖出： 预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。

——行业评级 领先大市： 预计涨幅超越相对基准指数 10%以上； 同步大市： 预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间； 落后大市： 预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。

——风险评级

• A： 预计波动率小于等于相对基准指数；
• B： 预计波动率大于相对基准指数。

免责声明：

山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的 已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报 告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告 中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时 期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可 能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行 或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履 行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权，本报告的任 何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵 犯公司版权的其他方式使用。否则，公司将保留随时追究其法律责任的权利。

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