食品饮料 | 证券研究报告 — 首次覆盖 2026 年 8 月 19 日

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原评级：未有评级 市场价格:人民币 122.93 板块评级:强于大市

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东鹏饮料

平台化布局打开中期成长空间，分红回购并举强 化股东回报

东鹏饮料作为能量饮料品类龙头，基本盘稳固、渠道壁垒深厚。在核心品类增速换挡 阶段，电解质饮料与茶饮料作为第二、第三增长曲线形成有效补位，“1+6”多品类 战略持续落地，平台化布局打开中期成长空间。下半年原材料成本仍存压力，但公司 同步推进分红与回购，强化股东回报、提升安全边际。短期业绩承压不改中长期向好 的核心逻辑，首次覆盖，给予买入评级。

本报告要点

 东鹏饮料作为能量饮料龙头，基本盘稳 固，渠道壁垒深厚，电解质饮料与茶饮料 正接力成为第二、第三增长曲线，“1+6”多 品类战略持续落地，平台化布局打开中期 成长空间。短期业绩承压不改中长期向好 的核心逻辑，首次覆盖，给予买入评级。

支撑评级的要点

 2 季度公司核心品类增速回落，茶饮及其他饮料低基数下实现高增。1H26 公司实现营收 124.4 亿 元，同比+15.9%，归母净利 28.7 亿元，同比+20.7%。2Q26 公司营收、归母净利分别为 65.5、16.1 亿元，同比增速分别+11.3%、+15.4%。（1）分产品来看，1H26 能量饮料、电解质饮料、茶饮料 的营收增速分别为+6.9%、+12.0%、+209.0%，营收占比分别为 71.9%、13.5%、8.5%，营收占比 同比分别-6.0、-0.5、+5.3pct。受软饮料行业竞争加剧及天气等外部因素影响，2Q26 公司核心品 类降速明显，能量饮料、电解质饮料营收增速分别为+1.4%、+11.2%，增速环比分别下降 11.7pct、 2.0pct。根据马上赢数据，2Q26 能量饮料整体线下渠道销售额（不包含零食量贩渠道）同比-8.4%，

股价表现

东鹏能量饮料单季度降速明显，但增速快于行业，市占率仍处于扩张区间。茶饮料及其他饮料因 基数较低，渠道端加速下沉，整体实现高增，2Q26 同比+97.3%，营收占比 15.2%，较一季度提 升 1.1pct。茶饮料中，低糖“果之茶”持续放量，在下沉市场优势明显。无糖“焙好茶、上茶” 等系列把握趋势红利，同时凭借东鹏全国渠道网络的复用能力持续抢占市场份额。（2）拆分量 价来看，1H26 能量饮料、电解质饮料、茶饮料销量同比+5.8%、+5.7%、+173.4%，吨价同比+1.0%、

15%

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2%

+6.0%、+13.0%，吨价同比均实现正增长，我们判断与公司渠道政策调整有关。

(10%)

 渠道端持续渗透，全国化布局稳步推进。（1）1H26 华南、华中、华东、华西、华北营收增速分

别为+2.9%、+20.5%、+17.5%、+19.5%、+24.9%，营收占比分别为 25.6%、22.9%、17.0%、16.9%、

(23%)

14.0%，占比同比分别-3.2、+0.9、+0.2、+0.5、+1.0pct，区域布局从华南大本营逐步向华北、华 中、华西等市场扩张，全国化渗透稳步推进。2Q26 华中、华西市场营收同比实现高增，但华东 和华北区域环比降速。（2）截至上半年末，公司经销商数量已超过 3700 家，有效活跃终端网点 突破 460 万家，渠道端持续渗透。

(36%)

(48%)

Oct-25

Sep-25

Nov-25

Dec-25

Jan-26

Mar-26

Apr-26

Jul-26

Jun-26

Aug-25

Aug-26

May-26

 广告与冰柜投放推高销售费用率，上半年受益成本优势盈利能力提升。（1）利润端来看，受益

东鹏饮料 上证综指

PET 主要原材料锁价及公司对成本的有效管控，叠加规模效应显现，1H26 公司毛利率为 48.4%，

同比+3.2pct。其中，2Q26 公司毛利率同比+4.0pct 至 49.7%。（2）费用率方面，1H26 公司期间 费用率为 21.4%，同比+3.6pct。其中 2Q 期间费用率同比提升 5.2pct 至 21.9%。分细项来看，2Q26 公司持续加大广告宣传及冰柜投放，销售费用率同比提升 2.4 至 17.2%。财务费用率增加主要受 人民币汇率波动，汇兑损失增加影响。（3）综上，1H26 公司归母净利率为 23.0%，同比+0.9pct；

(%) 今年 至今

1 个月

3 个月

12 个月

绝对 (55.8) 3.1 (36.5) (57.7) 相对上证综指 (53.4) 4.2 (30.5) (64.9)

2Q26 归母净利率同比+0.9pct 至 24.6%。

 高分红与 H股回购彰显公司重视股东回报，平台化战略带领公司迈入新的发展阶段。公司公告未来三 年（2026-2028 年）股东分红回报规划，承诺每年现金分红金额不少于当年实现归母净利的 80%。根据 我们测算，公司 2026 年股息率约为 4.8%，高股息特征显现。此外，公司同时公告将回购公司 H 股股 份，回购数量不超过已发行 H 股股份（不包括库存股）总数的 10%。彰显公司对于股东回报的重视。 根据公司投资者交流，高分红下公司仍秉持“没有任何理由不增长”的发展理念。公司业绩短期受外 部竞争加剧及自身战略调整扰动承压，但是公司发展战略清晰。软饮料具有“即时消费”的属性，深 度分销能力是企业的核心壁垒，东鹏依托渠道及品牌等复用能力，在成熟供应链体系及数字化营销能 力的支撑下，不断向其他品类延伸，积极打造第二、第三增长曲线。

发行股数 (百万) 734.20 流通股 (百万) 734.20 总市值 (人民币 百万) 90,255.12 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 1,131.71 主要股东（%） 林木勤 45.8

估值

 东鹏作为国内能量饮料的龙头企业，近两年在品类延伸及渠道迭代方面积极探索，通过打造平台 化饮料公司的策略对抗行业周期变化。考虑到产品结构变化及下半年 PET 包材成本上升等因素对 盈利结构的影响，我们预计 2026-2028 年公司营收分别为 241.8、278.8、317.1 亿元，同比增速分 别为+15.8%、+15.3%、+13.8%，归母净利分别为 51.2、56.9、64.8 亿元，同比增速分别为+16.0%、 +11.0%、+14.0%。EPS 分别为 6.98、7.75、8.83 元/股，当前对应 PE 分别为 17.6、15.9、13.9 倍， 此外考虑到公司股息率及估值，首次覆盖，给予买入评级。

资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以2026 年8 月14 日收市价为标准

评级面临的主要风险

 宏观消费不及预期、原材料成本波动、食品安全风险，渠道库存承压、行业竞争加剧。

[Table_FinchinaSimple] 投资摘要

年结日：12 月 31 日 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营收入(人民币 百万) 15,839 20,875 24,181 27,875 31,713 增长率(%) 40.6 31.8 15.8 15.3 13.8 EBITDA(人民币 百万) 4,126 5,602 6,810 7,725 9,047 归母净利润(人民币 百万) 3,327 4,415 5,124 5,687 6,481 增长率(%) 63.1 32.7 16.0 11.0 14.0 最新股本摊薄每股收益(人民币) 4.53 6.01 6.98 7.75 8.83 市盈率(倍) 27.1 20.4 17.6 15.9 13.9 市净率(倍) 11.7 9.6 7.7 6.4 5.4 EV/EBITDA(倍) 31.6 25.1 9.2 7.7 6.5 每股股息 (人民币) 5.0 5.0 5.8 6.4 7.3 股息率(%) 2.0 1.9 4.7 5.2 6.0

中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格

食品饮料：饮料乳品 证券分析师：邓天娇

(8610)66229391 tianjiao.deng@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300519080002

证券分析师：李育文

yuwen.li@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300526030002

资料来源：公司公告，中银证券预测

图表 1. 2026 年半年报业绩概览

（人民币，百万元） 2Q25 2Q26 同比（%） 1H25 1H26 同比（%） 营业收入 5,888.6 6,554.8 11.3 10,736.6 12,443.0 15.9 营业成本 3,197.2 3,297.7 3.1 5,889.4 6,425.0 9.1 毛利率(%) 45.7 49.7 4.0 45.1 48.4 3.2 毛利 2,691.3 3,257.1 21.0 4,847.2 6,018.1 24.2 税金及附加 62.6 73.0 16.6 109.3 128.4 17.4 销售费用 872.8 1,126.3 29.0 1,681.5 2,148.2 27.8 管理费用 138.3 200.1 44.6 258.5 365.9 41.5 研发费用 16.2 25.6 58.7 32.9 46.0 39.8 财务费用 (46.2) 83.5 (280.8) (64.2) 96.3 (250.0) 资产减值损失 0.0 0.0 - 0.0 0.0 公允价值变动收益 57.1 257.6 350.9 79.3 288.1 263.3 投资收益 30.5 32.7 7.3 56.7 52.7 (7.1) 营业利润 1,768.2 2,058.6 16.4 3,006.8 3,628.9 20.7 营业利润率(%) 30.0 31.4 1.4 28.0 29.2 1.2 营业外收入 2.9 2.6 (7.7) 4.3 5.4 25.9 营业外支出 2.7 6.6 140.6 9.5 7.7 (18.5) 利润总额 1,768.4 2,054.7 16.2 3,001.6 3,626.6 20.8 所得税 373.8 444.4 18.9 627.1 759.4 21.1 所得税率(剔除非经常性影 响)(%)

21.5 21.9 0.4 21.3 21.2 (0.0)

少数股东权益 (0.2) 0.9 (606.7) (0.2) 0.4 (265.5) 归属于母公司净利润 1,394.7 1,609.4 15.4 2,374.8 2,866.8 20.7 归母净利率(%) 23.7 24.6 0.9 22.1 23.0 0.9 EPS（元/股） 1.90 2.19 15.4 3.23 3.90 20.7

资料来源：同花顺，中银证券 注：表内毛利率、营业利润率、所得税率、归母净利率指标的同比单位为pct

盈利预测与投资评级

拆分来看：

• 1） 能量饮料：能量饮料为公司核心品类，是公司的基本盘，但伴随多品类起量，营收占比将逐步 下降。1H26 公司能量饮料量价增速分别为 5.8%、1.0%，但考虑到今年雨水偏多，叠加今年以 来能量饮料销售整体承压，因品类成熟，预计后续销量增速将逐年放缓，我们预计 26-28 年能量 饮料销量增速分别为+4.3%、+3.2%、+2.6%；吨价方面，1H26 同比+1.0%，预计全年维持该水 平、后续逐年小幅回落，对应 26-28 年能量饮料吨价增速分别为+1.0%、+0.6%、+0.4%。
• 2） 电解质饮料：1H26 公司电解质饮料量价增速分别为+5.7%、+6.0%，量价齐升特征更突出。考虑 到雨水扰动，预计 26 年全年销量增速较上半年略有放缓，吨价增速与上半年持平，后续销量增 速逐步回落，吨价增速回落后趋于稳定。我们预计 26-28 年电解质饮料销量增速分别为+5.1%、

+4.5%、+4.0%，吨价增速分别为+6.0%、+3.0%、+3.0%。

• 3） 其他饮料（以茶饮料为主）：第三增长曲线高增接力，贡献主要边际增量。其他饮料以茶饮料 为核心，基数较低、渠道复用充分，是公司平台化能力重要的验证。1H26 公司茶饮料销量及吨 价增速分别为+173.4%、+13.0%。鉴于整体基数仍低且景气度较高，我们预计其他饮料 2026 年 将维持较快增长并逐年回归常态，对应 26-28 年其他饮料销量增速分别为+89.5%、+60.0%、

+40.0%；1H26 茶饮料吨价增速较快，在其他饮料板块占比较大，预计 26 年全年其他饮料吨价 维持较高增速，后续逐年回归常态，对应 26-28 年吨价增速分别为+9.0%、+5.0%、+3.0%。

东鹏作为国内能量饮料的龙头企业，近两年在品类延伸及渠道迭代方面积极探索，通过打造平台化 饮料公司的策略对抗行业周期变化。考虑到超结构变化及下半年 PET 包材成本上升等因素对盈利结 构的影响，我们预计 2026-2028 年公司营收分别为 241.8、278.8、317.1 亿元，同比增速分别为+15.8%、 +15.3%、+13.8%，归母净利分别为 51.2、56.9、64.8 亿元，同比增速分别为+16.0%、+11.0%、+14.0%。 EPS 分别为 6.98、7.75、8.83 元/股，当前对应 PE 分别为 17.6、15.9、13.9 倍，此外考虑到公司股息 率及估值，首次覆盖，给予买入评级。

• 图表 2. 东鹏饮料收入预测表 (百万元) 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 能量饮料

• 营业收入 10,336.0 13,303.5 15,598.9 16,716.7 17,507.1 18,104.4 同比增速(%) 26.5 28.7 17.3 7.2 4.7 3.4 毛利率(%) 45.4 48.3 50.8 51.6 51.8 52.0 电解质饮料 营业收入 - 1,495.0 3,273.9 3,692.4 3,985.8 4,269.6 同比增速(%) - 280.4 119.0 12.8 7.9 7.1 毛利率(%) - 29.7 34.8 37.8 38.7 39.9 其他饮料 营业收入 914.4 1,023.1 1,985.7 4,220.6 7,090.6 10,224.7 同比增速(%) 186.7 103.2 94.1 112.6 68.0 44.2 毛利率(%) 17.3 22.3 15.5 33.6 35.8 38.8 合计

• 营业收入 11,262.8 15,838.9 20,875.3 24,180.7 27,875.3 31,713.4 同比增速(%) 32.4 40.6 31.8 15.8 15.3 13.8 毛利率(%) 43.1 44.8 44.9 46.5 46.0 46.3 资料来源：ifind，中银证券

我们选取主要软饮料上市公司做对比，此类公司面临共同的外部变量，彼此间具备高度的横向可比 性。按照 8 月 14 日估值测算，公司市值对应 26 至 28 年 PE 分别为 17.6X、15.9X、13.9X，明显低 于可比公司平均估值，具有一定估值性价比，首次覆盖，给予买入评级。

• 图表 3. 可比公司相对估值表

总市值 （亿元）

归母净利润（百万元 ） PE（X）

证券简称

2026E 2027E 2028E 2026E 2027E 2028E 农夫山泉 4,152.7 17,920.6 20,283.3 22,811.1 23.0 20.4 18.1 养元饮品 651.6 1,422.0 1,532.5 1,621.0 45.8 42.5 40.2 承德露露 84.9 688.0 738.2 790.3 12.3 11.5 10.7 欢乐家 76.7 45.0 55.0 64.0 170.4 139.4 119.8 泉阳泉 54.4 59.5 128.2 200.6 91.4 42.5 27.1 香飘飘 48.4 217.6 240.5 283.7 22.2 20.1 17.1 李子园 37.7 198.5 216.2 234.3 19.0 17.4 16.1 可比公司平均值 54.9 42.0 35.6 东鹏饮料 902.6 5,124 5,687 6,481 17.6 15.9 13.9

资料来源：同花顺，中银证券 注：数据截至2026 年8 月14 日，农夫山泉、香飘飘、承德露露、养元饮品、李子园、欢乐家、泉阳泉盈利预测来自同花顺一致预测。

[Table_FinchinaDetail] 利润表(人民币 百万) 现金流量表(人民币 百万) 年结日：12 月 31 日 2024 2025 2026E 2027E 2028E 年结日：12 月 31 日 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业总收入 15,839 20,875 24,181 27,875 31,713 净利润 3,326 4,414 5,282 5,863 6,682 营业收入 15,839 20,875 24,181 27,875 31,713 折旧摊销 359 496 598 691 958 营业成本 8,742 11,501 12,936 15,052 17,030 营运资金变动 2,343 1,832 292 2,492 212 营业税金及附加 160 219 251 304 346 其他 (239) (567) 396 (572) (101) 销售费用 2,681 3,405 4,014 4,599 5,233 经营活动现金流 5,789 6,174 6,568 8,473 7,751 管理费用 426 577 677 781 894 资本支出 (1,687) (2,269) (455) (655) (2,450) 研发费用 63 66 85 100 117 投资变动 (6,112) 358 (1,000) (1,000) (1,000) 财务费用 (191) (100) (9) (54) (86) 其他 924 (2,191) 151 101 99 其他收益 59 81 100 80 60 投资活动现金流 (6,875) (4,102) (1,304) (1,554) (3,351) 资产减值损失 0 0 0 0 0 银行借款 3,336 79 (891) (2,517) 483 信用减值损失 (1) (1) (5) (5) (5) 股权融资 (1,988) (3,154) (2,803) (3,349) (3,817) 资产处置收益 0 1 1 1 (1) 其他 160 427 5 56 85 公允价值变动收益 33 190 100 90 80 筹资活动现金流 1,507 (2,648) (3,689) (5,810) (3,248) 投资收益 95 124 150 100 100 净现金流 421 (576) 1,574 1,108 1,151 汇兑收益 0 0 0 0 0 资料来源：公司公告，中银证券预测 营业利润 4,145 5,602 6,572 7,359 8,414 营业外收入 2 8 10 5 5 财务指标 营业外支出 40 26 20 35 35 年结日：12 月 31 日 2024 2025 2026E 2027E 2028E 利润总额 4,107 5,584 6,562 7,329 8,384 成长能力 所得税 781 1,170 1,280 1,466 1,702 营业收入增长率(%) 40.6 31.8 15.8 15.3 13.8 净利润 3,326 4,414 5,282 5,863 6,682 营业利润增长率(%) 60.1 35.2 17.3 12.0 14.3 少数股东损益 0 (1) 158 176 200 归属于母公司净利润增长率(%) 63.1 32.7 16.0 11.0 14.0 归母净利润 3,327 4,415 5,124 5,687 6,481 息税前利润增长率(%) 60.3 35.5 21.7 13.2 15.0 EBITDA 4,126 5,602 6,810 7,725 9,047 息税折旧前利润增长率(%) 57.5 35.8 21.6 13.4 17.1 EPS(最新股本摊薄，元) 4.53 6.01 6.98 7.75 8.83 EPS(最新股本摊薄)增长率(%) 63.1 32.7 16.0 11.0 14.0 资料来源：公司公告，中银证券预测 获利能力

息税前利润率(%) 23.8 24.5 25.7 25.2 25.5 资产负债表(人民币 百万) 营业利润率(%) 26.2 26.8 27.2 26.4 26.5 年结日：12 月 31 日 2024 2025 2026E 2027E 2028E 毛利率(%) 44.8 44.9 46.5 46.0 46.3 流动资产 12,706 15,387 17,795 20,164 22,685 归母净利润率(%) 21.0 21.2 21.2 20.4 20.4 货币资金 5,653 5,680 7,254 8,363 9,514 ROE(%) 43.3 46.9 43.6 40.4 38.7 应收账款 81 91 109 121 140 ROIC(%) 21.3 24.5 27.7 31.2 30.1 应收票据 0 0 0 0 0 偿债能力 存货 1,068 657 1,283 974 1,580 资产负债率 0.7 0.6 0.6 0.5 0.5 预付账款 227 335 297 438 394 净负债权益比 0.1 0.1 (0.1) (0.3) (0.3) 合同资产 0 0 0 0 0 流动比率 0.9 0.9 1.1 1.2 1.3 其他流动资产 5,677 8,625 8,852 10,268 11,057 营运能力 非流动资产 9,971 11,333 11,219 11,309 12,862 总资产周转率 0.8 0.8 0.9 0.9 0.9 长期投资 4,049 2,469 2,469 2,469 2,469 应收账款周转率 214.5 242.4 242.4 242.4 242.4 固定资产 3,670 4,947 5,336 5,542 7,061 应付账款周转率 14.8 16.4 16.9 16.7 16.8 无形资产 746 1,058 1,096 1,137 1,176 费用率 其他长期资产 1,506 2,859 2,318 2,161 2,156 销售费用率(%) 16.9 16.3 16.6 16.5 16.5 资产合计 22,676 26,721 29,014 31,473 35,547 管理费用率(%) 2.7 2.8 2.8 2.8 2.8 流动负债 14,845 16,810 16,639 16,577 17,790 研发费用率(%) 0.4 0.3 0.4 0.4 0.4 短期借款 6,551 6,630 5,739 3,222 3,705 财务费用率(%) (1.2) (0.5) (0.0) (0.2) (0.3) 应付账款 1,255 1,289 1,573 1,757 2,010 每股指标(元) 其他流动负债 7,038 8,891 9,327 11,598 12,074 每股收益(最新摊薄) 4.5 6.0 7.0 7.7 8.8 非流动负债 140 487 473 480 476 每股经营现金流(最新摊薄) 7.9 8.4 8.9 11.5 10.6 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 10.5 12.8 16.0 19.2 22.8 其他长期负债 140 487 473 480 476 每股股息 5.0 5.0 5.8 6.4 7.3 负债合计 14,985 17,297 17,111 17,056 18,266 估值比率

股本 520 520 734 734 734 P/E(最新摊薄) 27.1 20.4 17.6 15.9 13.9 少数股东权益 4 3 161 337 538 P/B(最新摊薄) 11.7 9.6 7.7 6.4 5.4 归属母公司股东权益 7,688 9,421 11,741 14,079 16,744 EV/EBITDA 31.6 25.1 9.2 7.7 6.5 负债和股东权益合计 22,676 26,721 29,014 31,473 35,547 价格/现金流 (倍) 15.6 14.6 13.7 10.7 11.6

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评级体系说明

以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准： 公司投资评级： 买 入：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 20%以上； 增 持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 10%-20%； 中 性：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间； 减 持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数跌幅在 10%以上； 未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。

行业投资评级： 强于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现强于基准指数； 中 性：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现基本与基准指数持平； 弱于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现弱于基准指数； 未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。

沪深市场基准指数为沪深 300 指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数 或恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。

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