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思源电气（002028） 2026 年中报点评：高毛利主业韧性凸显，国 际化+AIDC 双轮驱动

买入（维持）

盈利预测与估值 [Table_EPS] 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 15,458 21,539 27,052 35,681 46,955 同比（%） 24.06 39.34 25.59 31.90 31.60 归母净利润（百万元） 2,049 3,150 4,069 5,558 7,601 同比（%） 31.42 53.74 29.18 36.58 36.75 EPS-最新摊薄（元/股） 2.62 4.03 5.20 7.10 9.71 P/E（现价&最新摊薄） 69.95 45.50 35.22 25.79 18.86

[Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点

• ◼ 事件：公司发布 26 年半年度报告。26H1 实现营收 107.95 亿元，同比+27%； 归母 14.64 亿元，同比+13%；扣非归母 13.98 亿元，同比+13%；毛利率 30.5%，同比-1.3pct；归母净利率 13.6%，同比-1.7pct。其中 26Q2 实现营收 62.27 亿元，同环比+18%/+36%；归母 9.14 亿元，同环比+8%/+66%；毛利 率 31.6%，同环比-1.0/+2.6pct；归母净利率 14.7%，同环比-1.4/+2.6pct。26H1 汇兑损失同比增加 1.25 亿元，业绩基本与业绩快报一致。
• ◼ 高毛利主业盈利能力提升、业务结构影响整体毛利率。26H1 公司开关/变压 器/保护及自动化/电力电子/EPC/储能系统及元件类业务分别实现收入 43.3/22.6/11.5/5.4/11.2/13.9 亿 元 ， 同 比 +22%/+12%/+16%/25%/+38%/+231%；毛利率分别为 39.1%/36.4%/34.8%/19.2%/10.9%/10.5%， 同比+3.7/+0.9/-1.3/-14.4/-1.8/+4.2pct。开关、变压器等核心高毛利业务盈利 能力进一步提升，但低毛利率的 EPC 及储能业务收入占比同比提升 8.8pct 至 23.2%，判断业务结构变化为综合毛利率同比下降的主要原因。
• ◼ 海外业务稳步推进、产能扩张及 AIDC 打开成长空间。26H1 公司海外业务 实现收入 31.83 亿元，同比+11%，占营收 29.5%；毛利率 33.4%，同比-2.3pct， 我们认为主要系 EPC 占比提升影响，随着单机订单的交付海外业务毛利率 有望实现提升。展望下半年我们认为公司海外订单仍将保持高速增长，锚 定长期成长增速。扩产加速推进，变压器高压厂房建设项目进度已达 100%， GIS 产线已进入调试验收阶段，26 年 6 月公司先后投资 6/4.8 亿元扩产高压 开关和变压器类产品生产能力，7 月公告拟增资不少于 4 亿元，用于扩建超 级电容产能，AIDC 业务的加速扩张将进一步为公司打开成长空间。
• ◼ 经营现金流明显改善、合同负债与库存彰显订单水平。26H1 公司期间费用 率 13.6% ，同 比 +0.1pct ， 其中 销 售 / 管 理/ 研 发/ 财 务费 用 率 分别 为 4.6%/1.9%/6.2%/0.9%，同比-0.6/-0.3/-0.4/+1.4pct。26H1 经营活动现金净流 入 2.27 亿元，同比增加 9.40 亿元；其中 26Q2 经营活动现金净流入 7.10 亿 元，同环比分别增加 8.64/11.92 亿元。26Q2 末合同负债 38.29 亿元，较 26Q1 末增长 22%，主要系订单增加所致；存货 59.99 亿元，较 26Q1 末增长 19%， 积极备货支撑后续订单交付。
• ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到公司 26 年储能、EPC 等低毛利项目确认比例 较高，储能业务毛利率提升幅度较小，我们下修公司 2026-2028 年归母净利 润预测 40.7/55.6/76.0 亿元（此前预测为 42.0/58.8/80.6 亿元），同比

+29%/+37%/+37%，对应现价 PE 分别为 35/26/19 倍。考虑到公司海外市场 持续突破、AIDC 超级电容需求加快放量，给予 27 年 30x PE，对应目标价 213 元/股，维持“买入”评级。

• ◼ 风险提示：海外订单确收不及预期，汇率波动风险，竞争加剧等。

2026 年 08 月 17 日 证券分析师 曾朵红

执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn

证券分析师 司鑫尧

执业证书：S0600524120002 sixy@dwzq.com.cn

研究助理 陈俞成

执业证书：S0600126080010 chenych@dwzq.com.cn

股价走势

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2025-8-18 2025-12-17 2026-4-17 2026-8-16

思源电气 沪深300

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市场数据

收盘价(元) 183.15 一年最低/最高价 82.43/239.12 市净率(倍) 8.71 流通A股市值(百万元) 111,869.02 总市值(百万元) 143,328.30

基础数据

每股净资产(元,LF) 21.03 资产负债率(%,LF) 49.24 总股本(百万股) 782.57 流通 A 股(百万股) 610.81

相关研究

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2026-07-13

公司点评报告

思源电气三大财务预测表

[Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 24,107 30,424 40,434 53,912 营业总收入 21,539 27,052 35,681 46,955

货币资金及交易性金融资产 7,771 11,192 17,150 26,016 营业成本(含金融类) 14,910 18,748 24,688 32,470 经营性应收款项 10,228 10,921 13,258 15,572 税金及附加 124 181 230 305 存货 4,079 5,630 6,676 7,896 销售费用 1,028 1,244 1,606 2,066 合同资产 1,480 1,967 2,545 3,330 管理费用 581 663 785 939 其他流动资产 548 715 805 1,097 研发费用 1,300 1,488 1,820 2,254

非流动资产 5,733 6,504 7,228 8,011 财务费用 (8) 190 183 203 长期股权投资 20 20 20 20 加:其他收益 283 433 357 470 固定资产及使用权资产 2,981 3,811 4,479 5,050 投资净收益 56 65 96 121 在建工程 420 234 128 80 公允价值变动 23 8 (12) (19) 无形资产 559 546 533 542 减值损失 (236) (220) (220) (280) 商誉 541 541 541 541 资产处置收益 0 1 1 1 长期待摊费用 77 117 197 357 营业利润 3,729 4,825 6,591 9,010 其他非流动资产 1,136 1,236 1,331 1,421 营业外净收支 (10) 3 3 8

资产总计 29,840 36,928 47,662 61,923 利润总额 3,719 4,828 6,595 9,018 流动负债 13,803 16,888 22,128 28,851 减:所得税 459 676 923 1,263

短期借款及一年内到期的非流动负债 380 62 61 56 净利润 3,260 4,152 5,671 7,756 经营性应付款项 8,153 10,706 14,060 18,386 减:少数股东损益 110 83 113 155 合同负债 2,977 3,300 4,320 5,617 归属母公司净利润 3,150 4,069 5,558 7,601 其他流动负债 2,294 2,820 3,687 4,792

非流动负债 236 240 243 244 每股收益-最新股本摊薄(元) 4.03 5.20 7.10 9.71 长期借款 60 60 60 60 应付债券 0 0 0 0 EBIT 3,671 4,728 6,553 8,921 租赁负债 56 61 63 65 EBITDA 3,988 5,065 6,921 9,311 其他非流动负债 119 119 119 119

负债合计 14,039 17,128 22,370 29,096 毛利率(%) 30.77 30.70 30.81 30.85 归属母公司股东权益 15,493 19,410 24,788 32,168 归母净利率(%) 14.63 15.04 15.58 16.19 少数股东权益 308 391 504 659

所有者权益合计 15,801 19,801 25,292 32,828 收入增长率(%) 39.34 25.59 31.90 31.60

投资活动现金流 (1,241) (1,073) (1,013) (1,064) 最新发行在外股份（百万股） 783 783 783 783 筹资活动现金流 (28) (477) (184) (228) ROIC(%) 22.07 22.41 24.79 26.24 现金净增加额 952 3,378 5,949 8,866 ROE-摊薄(%) 20.33 20.97 22.42 23.63 折旧和摊销 317 337 368 390 资产负债率(%) 47.05 46.38 46.94 46.99 资本开支 (819) (964) (914) (914) P/E（现价&最新股本摊薄） 45.50 35.22 25.79 18.86 营运资本变动 (1,380) 286 969 1,838 P/B（现价） 9.24 7.38 5.78 4.45 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。

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投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现 的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转 让标的），北交所基准指数为北证 50 指数），具体如下：

公司投资评级： 买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上； 增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于 5%与 15%之间； 中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间； 减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对强于基准 5%以上； 中性： 预期未来 6 个月内，行业指数相对基准-5%与 5%； 减持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于基准 5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相 对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不 应视本报告为做出投资决策的唯一因素。

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