2026 年 08 年 17 年

证券研究报告|行业研究|军工行业深度报 告

国防军工

投资评级 增持 维持评级

军工行业并购重组专题研究报告

行业走势图

报告摘要

|-30%

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30%

25-08 25-10 26-01 26-03 26-06 26-08

年年年年 年年300

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[Table_summary]年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年·年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年

作者

滕明滔 分析师 SAC 执业证书：S0640525080001 联系电话：010-59562521 邮箱：tengmt@avicsec.com 梁晨 分析师 SAC 执业证书：S0640519080001 联系电话：010-59562536 邮箱：liangc@avicsec.com 张超 分析师 SAC 执业证书：S0640519070001 联系电话：010-59219568 邮箱：zhangchao@avicsec.com

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 2015 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年

相关研究报告

年年年年 2026 年年年年年年年年年年年年年年 年 年2026-08-17 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年2026-08-17 年年年年年年年年年年年年年年 年2026-08-14

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年

请务必阅读正文之后的免责声明部分

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股市有风险 入市需谨慎

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中航证券研究所发布 证券研究报告

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年2025 年 5 年 16 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年

◆ “十五五”军工行业并购重组主旋律：大势所趋，政策先行

A 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 A 年年 IPO 年年年年 年年年 年年年年年年年年年年年年年宏观视角 年年年年 年年年年 年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 微观视角 年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 A 年年年年年年年年年年年年年年年年年 。

年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年

• ① 一级市场 年年年年年年年年年年年年年年2023 年年年年年年IPO

年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 2025 年年年 2015 年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年 年

• ② 二级市场 年年年年年年年年 年年年年 年 IPO 年年年年年 年年年

年年年年年年年年年年年 2025 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年 年年年年年年年 年

• ③ 市值管理 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

• ④ 行业的边际变化 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年

年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年

⑤“弱现实 ”的选择 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年 年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年 年

◆ 军工行业上市公司并购重组的特点与研判

年年 2015 年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年

• ① 并购规模 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年

• ② 并购流程 ：近十年军工行业整体并购流程呈现逐年缩短的态

势，年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年 年年年年 年年年年年年年

• ③ 并购类型 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年 年 年年年年年年年年年年年年年年年年

• ④ 估值方法 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年

• ⑤ 支付方式 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年

• ⑥ 交易设计 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

• ⑦ 并购资金 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年 年年年年年年年年年年年年年

• ⑧ 并购成效 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 “年年年年年 ”年 年年年 2026 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年

◆ 各类军工上市公司并购重组特点及 研判

年年年年年年年年年年年年 军工央企 年地方国企 年年民参军企业 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年 年年年 2016 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年

年 军工央企 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

年 地方国企 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年 年

年 民参军企业 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

◆ 军工行业并购重组经验教训总结 （一） 标的选择阶段： 明确并购方向，筛选合适的并购买卖方

年年年年年年年年年年年 两条并购主线 年 年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 并购方向的建议 年 年年并购买方 年年年年年 年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年 年 年年并购卖方 年年年年年 年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年 年年个体差异较大的并购双方 年年年“先合作、再并购”年年年年

年年年年年年年年年年 年年年年

年 年年年年年年年年年年年年年年 年

年 年年年年年年年年年年 年

年 年年年年年年年年年年年年年年 年

（二） 交易设计阶段： 审慎管理预期，防止“三高”风险

我国上市公司的并购普遍呈现出“三高”的特点 ，即“ 高估值”、 “高商誉”、“高承诺”。

年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年 年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年

（三） 并购整合阶段： 加强并购整合，实现协同发展

年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

① 统一战略目标，优化战略规划

② 加强供应链、研发、市场等方面 的协同

③ 建立激励机制，留住核心团队

④ 加强公司治理，明确管控边界

正文目录

一、 “十五五”军工并购重组基调：大势所趋，政策先行............... 10

政策催化下，A 股迎来并购重组潮是大势所趋..................... 10

五大视角，看军工行业再迎并购重组潮.............................. 16

二、 军工行业上市公司并购重组的特点与研判.............................. 22

并购规模：军工行业并购有望重回量价齐升........................ 22

并购流程：政策指引下，并购重组效率有望进一步提升 ......... 23

并购类型：新域新质标的增多，并购类型有望多元化............ 25

估值方法：更适应新质生产力特征的估值方法有望出现 ......... 28

支付方式：可转债等新型支付方式有望出现........................ 30

交易设计：政策松绑的背景下，交易设计有望更加灵活 ......... 33

并购资金：多地国资发力并购基金，并购基金迈入千亿时代 ... 34

并购成效：巩固主业发展，拓展第二曲线........................... 35

三、 各类军工上市公司并购重组的特点及研判.............................. 38

军工央企：聚焦主责主业，实现高质量发展........................ 39

地方国企：聚焦战新产业，打造地方军工集团..................... 42

民参军企业：顺势而为，稳健发展 ................................... 45

四、 军工行业并购重组典型案例分析 ......................................... 49

五、 军工行业并购重组经验教训总结 ......................................... 50

标的选择阶段：明确并购方向，筛选合适的并购买卖方 ......... 50

交易设计阶段：审慎管理预期，防止“三高”风险............... 51

并购整合阶段：加强并购整合，实现协同发展..................... 52

六、 风险提示....................................................................... 56

图表目录

• 图 1 A 股 IPO 和并购重组呈现较显著的跷跷板规律..................................... 11

• 图 2 监管政策的变动是引致 A 股并购重组潮的直接原因............................... 13

• 图 3 2014-2024 年中国股权投资市场投资情况 .......................................... 17

• 图 4 军工上市公司的并购重组和 IPO 在数量和规模上也呈现出跷跷板规律....... 18

• 图 5 过去几年，核心军工股的营收与归母净利润的同比增速（中位数）的变化情况

....................................................................................................... 21

• 图 6 军工上市公司的并购重组数量有望显著增长........................................ 22

• 图 7 军工上市公司的并购重组交易金额有望持续增长 .................................. 23

• 图 8 常见的企业并购流程 ..................................................................... 23

• 图 9 军工行业整体并购流程呈现逐年缩短的态势（单位：天）....................... 24

• 图 10 不同支付方式的军工并购所需时间的中位数（单位：天）..................... 24

• 图 11 2015-2025 年军工行业按并购类型分类的并购事件统计（单位：个，%） 26

• 图 12 军工行业并购重组类型有望随并购潮的到来恢复多元化（单位：个）...... 26

• 图 13 2015-2025 年军工行业按估值方法分类的并购事件统计（单位：个，%） 29

• 图 14 按照时间统计的军工行业并购的估值方法分类（单位：个）.................. 30

• 图 15 军工行业按支付方式分类的并购事件统计（单位：个，%） .................. 32

• 图 16 军工行业并购支付方式变化（单位：个） ......................................... 32

• 图 17 按照时间统计的军工行业并购事件设立业绩承诺的情况........................ 34

• 图 18 完成并购的上市公司营收增速对比（单位：%）................................. 36

• 图 19 完成并购的上市公司归母净利润增速对比（单位：%）........................ 36

• 图 20 2015-2025 年完成并购的军工上市公司，其营收和归母净利润的增速变化 （单位：%） ..................................................................................... 36

• 图 21 2015—2025 年三类军工上市公司并购重组事件的分布情况................... 38

• 图 22 2015—2025 年三类军工上市公司并购重组金额的分布情况................... 38

• 图 23 2016—2025 年上半年军工央企下属上市公司并购重组完成次数及金额.... 39

• 图 24 2015-2025 年军工央企上市公司按并购类型分类的并购事件统计（单位： 个）................................................................................................. 40

• 图 25 2015-2025 年军工行业不同并购类型下的标的交易金额分布情况 ........... 40

• 图 26 2015—2025 年地方国企上市公司并购重组次数及金额 ........................ 43

• 图 27 2015—2025 年民参军上市公司并购重组完成次数及金额...................... 46

• 图 28 2015-2025 年民参军上市公司按并购类型分类的并购事件统计（单位：个）

....................................................................................................... 47

• 图 29 2015—2025 年民参军上市公司并购标的的平均价格情况...................... 47

表 1 并购和重组的区别和联系................................................................ 10

表 2 2024 年以来国务院、证监会等部门出台的多项并购重组的支持政策.......... 14

表 3 2025 年 5 月证监会发布新的《上市公司重大资产重组管理办法》的主要修改 内容................................................................................................. 14

表 4 2024 年以来各级地方政府出台的并购重组支持政策或行动方案................ 15

表 5 2024 年以来军工央企上市公司开展并购重组的典型案例 ........................ 19

表 6 部分战略性新兴产业及其细分领域.................................................... 20

表 7 军工行业上市公司并购重组的主要类型及其特征情况............................. 25

表 8 几种典型的估值方法的比较............................................................. 28

表 9 不同并购方式的比较 ..................................................................... 31

表 10 2026 年以来军工上市公司首次披露的并购公告.................................. 37

表 11 近年来有代表性的地方国企开展军工类并购重组活动........................... 44

表 12 近年来四川发展下属的投资平台围绕航空航天产业的投资案例............... 45

一、“十五五”军工并购重组 基调：大势所趋，政策先行

年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年 年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

• 表1 并购和重组的区别 和联系

年年年 年年Wind 年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年 年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 A 年年年年年年年年年年年年年年年 A 年年年年年年年年年年年年年年 年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年

政策催化下， A 股迎来并购重组潮是大势所趋

不管从数量和规模上看 ，2010 年以来 A 股的 IPO 和并购重组 均存在阶段性 的 “跷跷板效应 ”年年年年年年年年年 2010 年年年 A 年 IPO 年年年年年年年年年年年

年年年年年 2010 年年年年年年年 年年年年年年年 年年A 年年 IPO 年年年年年 年年年 年年年年年年年年年 年年年年 IPO 年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年 年年年年年 年

图1 A 股 IPO 和并购重组呈现 较显著的 跷跷板规律

年年年年年 Wind年年年年年年年年年年 年年年IPO 年年年年 年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年 年年年年年年年年 20%年年年年年年年年年 1 年年年年年年年年年年年年 年

1、不同视角，复盘 A 股并购重组历史

• （1）宏观视角：科技创新 与产业转型 助推并购 重组潮的到来

2013-2016 年的并购重组潮处于经济增速换挡期，产业结构急需调整的同时， 移动互联网产业快速崛起，助推了并购 重组潮的壮大 年2013 -2016 年年年年年年年年 年年年年年年年年年 8% 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 2013 -2016 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年 年2023 年 12 年年年年 年年年年年年年年 年 年年以科技创新推动产业创新，发展新质生产力 年年年年随着人工智能、低空经济、 商业航天 、深海科技 等战略 性新兴产业 的快速发展，行业间 的兼并整合 或将 逐步加 剧，有望助推新一轮并购 重组潮的到来 年

• （2）微观视角：监管政策是引致并购重组潮的直接原因

年 2008 年 4 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年 年年 2025 年 5 年年年年年年年年年 年年年年年年年 6 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 A 年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年 6 年年年年年年年年年年年年年年年年年

年 2011 年 8 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2012 年年A 年 IPO 年年年年年2012 年 12 年年年 IPO 年年年年年年 820 年年年年年年年年年年年 IPO 年年年年年年 年 2012 年 11 年年 2013 年 12 年 A 年 IPO 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 IPO 年年年年年年IPO 年年年年年年年年年年年年年年年年年 IPO 年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年

年 2014 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年 IPO 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年 IPO 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 2013 -2016 年年年年年年年年年年年年年年年

年 2016 年 9 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

• 年 2019 年 10 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 2019 年 7 年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年

• 年 2020 年 3 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年 年年年年年年 2020 年 8 年年年年年年年年年年年 2021 年 11 年年年年年年年 A 年年 年年年年年年年年年年年

年 2023 年 2 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年2023 年 8 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 IPO 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 IPO 年年年年年年年年年年年 年年年 年年年年年年 年年年年年 A 年年年年 年年年年年年

图2 监管政策的变动是引致 A 股并购 重组潮的直接原因

年年年年年 Wind年年年年年年年年年年 年年年IPO 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 20%年年年年年年年年年 1 年年年年年年年年年年年年年

2、各类政策催化下， 新一轮并购 重组潮有望加速到来

新“国九条”是新一轮股市改革的集结号，对活跃并购重组市场作出重要部署， 政策导向显著 年2024 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年 年年 年年年年年年年年年 年2024 年 4 年 12 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 10 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 9 年 24 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

2025 年 2 年 7 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年2025 年 2 年 24 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年 年年年年年年年 年年年年对突破关键核心技术的 科技型企业 提供并购便利度，支持上 市公司通过并购重组转型升级 年

表2 2024 年以来国务院、证监会 等部门 出台的多项并购重组的支持政策

年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年

《<重组办法 >第七次修 改稿》发布 ，第二次“并购潮”有望加速到来 年2025 年 5 年 16 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 <年年年年年年年年年年年年年年 >年年年年年年年年年年年年年 2024 年 9 年 24 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2024 年 7 年 1 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

表3 2025 年 5 月证监会发布新的 《上市公司重大资产 重组管理办法》 的主要修改内容

年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年 推动重组股份对价分期支付落地 、鼓励私募基 金参与并购重组、提高审核效率、放宽同业竞争与关联交易宽容度 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年

2024 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年 2024 年 11 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 9.24 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年

• 表4 2024 年以来各级地方政府出台的并购重组支持政策 或行动方案

年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年 年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年 年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 2010 年年年年A 年年 IPO 年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 A 年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年

五大视角，看军工行业再迎并购重组潮

1、一级市场：并购重组有望成为一级投资基金退出的重要方式

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 5 年 8 年年年年 年年年年年年年年年年 “5+2 年年“3+2 年年年年年年 5 年年 3 年年年年年年年 2 年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年

① 2014-2016 年：投资交易最活跃的时期

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年

② 2017 年、2018 年、2021 年：投资总额突破万亿

年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年 1 年年年年年年 年年年年年年年 年年 年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

③ 2022 年之后： 市场回调

年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2022 年年年年年年年 年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年

• 图3 2014 -2024 年中国股权投资市场投资情况

|12111

10788

14229

0

2000

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6000

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10000

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16000

0

2000

4000

6000

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14000

2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

投资事件（起） 投资金额（亿元人民币，右轴）

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年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2024年年年年年年年年年 年年

年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 IPO 年年 年年年年年年年年年年 S 年年年年年年年年年年年年年年年 2023 年年IPO 年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 2025 年年年 2015 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年

2、二级市场： IPO 阶段性放缓， 鼓励科技型企业开展 并购重组

复盘军工板块的二级市场，近十年军工行业的 IPO 和并购重组 同样存在“跷跷 板效应 ”。年年年年年年年年年年年

• ① 2015-2018 年是军工行业上一轮的并购高潮 年年年年年年年年年年年年年年

年年年年 2015 -2018 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 A 年年年年 年年年2013 -2016 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年 IPO 年年年年年年年年年年

• ② 2019 年开始，军工行业并购事件 和金额逐步下降 年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年 IPO 年年年年年年年年年年 202 0-202 2 年年IPO 年年年年年年年 年年年年年年

• ③ 2023 年起，受 IPO 发行节奏阶段性调控、军工涉密资产 IPO 审核门槛偏高

的双重影响 ，军工行业 IPO 数量和规模均显著下降 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2025 年 2 年年年年年年年年年 年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年鼓励科技型企业开展同行业上 下游产业并购 年支持上市公司围绕产业转型升级、寻找第二增长曲线开展并购重组 年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 IPO 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年

• 图4 军工上市公司的并购重组和 IPO 在数量和规模上也呈现出跷跷板规律

年年年年年 Wind年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 20%年年 年年年年年年年年年

3、市值管理：并购重组是 军工央企市值管理的重要抓手

年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年

表5 2024 年以来 军工央企上市公司 开展并购重组 的典型案例

年年年年年 iFin D 年年年年年年年年年年年年年年年

2025 年 1 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 100% 年年年年年年年 年年年年年 年 174 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 16 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

2025 年 9 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 1151.50 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

4、行业的边际变化 ：新质战斗力和新质生产力催生新的并购需求

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年

年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年2023 年 12 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年2024 年年 2025 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2023 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

• 表6 部分战略性新兴产业及其细分领域

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年

5、“弱现实”的选择：多业务布局、切换新赛道

年 2015 -2018 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 海格通信在 2013-2017 年期间先后收购摩诘创 新、怡创科技、驰达飞机等不同行业的企业 （具体分析详见第四章） 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年

天银机电在 2015-2016 年先后收购华清瑞达、讯析科技两家军用雷达企业 年年年年年 年年年+年年年年年年年年年年年年年 年新劲刚在 2019 年收购宽普科技，切入军工电 子赛道 年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 。年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年2021 -2024 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2024 年年年年年年年年年年年年年年年 2023 年年 2.97% 年年年-2.69% 年年年年年年年年年年年年 -6.54% 年年年-24.42% 年 年年年年年年年年年年年年年 2025 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 202 6 年 Q1 年年年年年 年年年年年年年年年年年 年 4.09% 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年 年-13.42% 年年年-16.93% 年

• 图5 过去几年，核心军工股的营收与归母净利润的同比增速（中位数）的变化情况

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16.99

2.97

-2.69

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32.57

10.19

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1.06

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0

10

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30

40

2021/12/31 2022/12/31 2023/12/31 2024/12/31 2025/12/31 2025/3/31 2026/3/31

营业收入同比增速（ %）-中位数 归母净利润同比增速（ %）-中位数

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年年年年年 iFinD 年年年年年年年年年年

年年年年 年年年年 年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

二、军工行业上市公司 并购重组的特点与研判

年年年年 2015 年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年 年年年年 年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

并购规模：军工行业并购有望重回量价齐升

年年年年年年 IPO 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 IPO 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年 2015 -2018 年年年年年年年年年年年年年年年年年 IPO 年年年年年年 年年年 年年年年年年年年年年年 IPO 年年年

年 2019 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 IPO 年年年年年年 年年年年 年年年年年 2023 年 IPO 年年年年年年年年 年

年 2023 年年年年 IPO 年年年年年年年年年年年年 IPO 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 IPO 年年年年年年年年年年年 年

• 图6 军工上市公司的并购重组 数量有望显著增长

年年年年年 Wind年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年

年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 V 年年年年2025 年，军工行业 并购重组交易 金额创十年新高（ 1397.16 亿元），同比显著增长 年

图7 军工上市公司的并购重组 交易金额有望持续增长

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5%

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1000

1200

1400

1600

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

军工并购重组交易金额 (亿元) 并购金额三年复合增速（ %）

|

|---|

年年年年年 Wind年年年年年年年年年年

年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年

并购流程：政策 指引下，并购重组效率有望进一步提升

年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年

图8 常见的企业并购流程

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 近十年军工行 业整体并购流程呈现逐年缩短的态势 年

• 图9 军工行业整体并购流程呈现逐年缩短的态势（单位：天）

年年年年年 Wind年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 30-100 年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 200 年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 69 年年年年年年年 年年年年年年年年年年 341 年年年年+年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

• 图10 不同支付方式 的军工并购所需时间 的中位数 （单位：天）

|213

150

119

162

82

61 62 57

115

53

46

0

50

100

150

200

250

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

并购流程所需时间的中位数（天）|

|---|

|69

341

273

0

100

200

300

400

现金 股权 现金+股权

并购所需时间的中位数（天）|

|---|

年年年年年 Wind年年年年年年年年年年

• 2024 年 9 年 24 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年提升重组市场交易效率 年年年年年年年年年 年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

• 2025 年 5 年 16 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年明确适用简易审核程序的重组交易无需证券交易所并购重组委审 议，中国证监会在 5 个工作日内作出予以注册或者不予注册的决定 年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

并购类型：新域新质 标的增多，并购类型有望多元化

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年

• 表7 军工行业上市公司并购重组的主要 类型及其特征情况

年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年

年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 245,60% 年年 年年年年年年年年年年68,16% 年年年年年年年66,16% 年年年年年年年32,8% 年年年年年 年

图11 2015 -2025 年军工行业按并购 类型分类的并购事件统计（单位：个， %）

|年年年年,245,60% 年年年年,32,8%

年年年年,68,16%

年年年年,66,16%

|

|---|

年年年年年 Wind年年年年年年年年年年

从趋势上 看，军工行业并购 类型分布呈现出“分散、集中、再分散”的过程 。年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2015 -2018 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2015 2018 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年 年年年年年年年年年年 年年年 2016 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 2019 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年 年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年 年 2025 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年

图12 军工行业并购 重组类型有望随并购潮的到来 恢复多元化 （单位： 个）

|0

10

20

30

40

50

60

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

横向并购 纵向并购 混合并购 资产注入

|

|---|

年年年年年 Wind年年年年年年年年年年

2025 年 2 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 鼓励科技型企业开展同行业上下游产业并购 年支持上市公司围绕产业转 型升级、寻找第二增长曲线开展并购重组 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年A 年年年年年年年年年年 年年年年 年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年

• 2025 年 5 年 26 年年年年年年年年年年年年年 年/年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 天津跃峰 年年2,550 年年年年年年年 年年年年年年年 51% 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年

• 2026 年 5 年 6 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年

年年年年年 年年年年 中科西光 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

• 2026 年 4 年 24 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 华奕航空 年年38.81% 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 +年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

• 2026 年 5 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年

年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年东进航科 年年100% 年年年年年年 2.5 年年年年年年年年年年年年年 年

年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年

• 2026 年 6 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 8.18 年年年年年

年年年年年年年年年 1.09 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 “年年 年年”年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

• 2026 年 7 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年 2383.72 年年年年年年年年年年年 年 26.58% 年年年 年年年年 年年 10.20 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2025 年 9 年年年年年年年年年年年年年年年 +年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 2025 年 10 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 服务支持符合条件的企业依法收购上市公司，注入优质资产， 提升上市公司质量 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2025 年 12 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 +年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年

估值方法：更适应新质生产力特征的 估值方法有望出现

年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年 年年年年

• 表8 几种典型的 估值方法 的比较

年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年 年年年年年年年

年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年 年年年年年145,65% 年年年年年年年 年年年年年年66,30% 年年

• 图13 2015 -2025 年军工行业按 估值方法 分类的并购事件统计（单位：个， %）

|年年年,145,65%

年年年年年,66,30%

年年年年年年年年年年, 12,5%

|

|---|

年年年年年 Wind年年年年年年年年年年

年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2025 年年年年年年年年年年年年年 年年年年

图14 按照时间统计的军工行业并购的 估值方法 分类（单位：个）

|0

10

20

30

40

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

收益法 资产基础法 多种方法的组合或其他

|

|---|

年年年年年 Wind年年年年年年年年年年

2024 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 A 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年 年2025 年 1 年年年年年年年 年年年圣湘生物 （688289.SH）年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 “年年 年年”年100% 年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年 8.075 年年年 年年年年年 年年年年 年 2025 年年2026 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年 3.925 年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年 年年年年年年年 年2024 年 9 年 12 年年年年年年思瑞浦（688536.SH）年年年年年年年年 年年年年年年年 100% 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年

年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年 年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

支付方式： 可转债等新型 支付方式有望出现

年年年年年年 年年年年 年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年

表9 不同并购方式的比较

年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年 /年年年年年年年 年年年年年年+年年年年年年年 年年年年年 年年年年年 年 年年

图15 军工行业按支付方式分类的并购事件统计（单位：个， %）

|年年,295,77%

年年,38,10%

年年+年年,40,11% 年年,8,2%

|

|---|

年年年年年 Wind年年年年年年年年年年

从时间上看， 年年年年年年年年年年年年年年年年年 2015 -2018 年年年年年年 年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年2019 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年

图16 军工行业并购支付方式变化（单位：个）

|0

10

20

30

40

50

60

70

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

现金 股权 现金+股权 其他

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年年年年年 Wind年年年年年年年年年年

• 2023 年 11 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 2024 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 丰富支

付工具，鼓励综合运用股份、现金、定向可转债等方式实施并购重组，开展股份对价 分期支付研究 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年

• 2024 年 9 年 12 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年 100% 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年这也是 A 股首单注册的以可转债为支付工具的并购重组案例 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2024 年 11 年年年年年年年 年年年年年年年年 中国动力（600482.SH）发布公告， 拟通过发行可转换公司债券及 支付现金的方式向中船工业集团购买其持有的中船柴油机 16.5136% 股权年

年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年

交易设计：政策松绑的背景下，交易设计有望更加灵活

年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

整体来看 ，过去十年军工行业并购设立业绩承诺的比例 呈现逐年降低 的趋势 年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年

图17 按照时间统计的军工行业并购事件设立业绩承诺的情况

45

70%

40

35

30

25

20

15

10

5

0

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

60%

50%

40%

30%

20%

10%

0%

设立业绩承诺的并购事件数量（个） 未设立业绩承诺的并购事件数量（个） 设立业绩承诺的比例

年年年年年 Wind年年年年年年年年年年

年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年 2024 年 9 年年年年年年年年年年年对重组估值、业绩承诺、同业竞争和关联交易等事 项，进一步提高包容度 年年2025 年 5 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年

年年年年年年年 年A 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年2024 年 12 年年年年年年年年年 华海清科（688120.SH）年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年 1 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年 2 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年 年年年年年年年

年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

并购资金：多地国资发力并购基金，并购基金迈入千亿 时代

年年年年年年年年年年年年年年年 年2025 年 5 年 16 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年鼓励依法设立 的并购基金、股权投资基金、创业投资基金、产业投资基金等私募投资基金参与上市

公司并购重组 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 48 年年年年年年年年年年年年年年年 年 12 年年年年年 6 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 24 年年年年年 12 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 2025 年 7 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 通过市场化方式加速培育并购基金集群 年年2025 年 10 年 22 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2025 年2027 年年年年年年年引导 私募创投基金以直接投资、并购基金、资产证券化等方式参与并购 年年2025 年 10 年 29 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年鼓励优质上市公司、各类投资主体单独或联合以市场化方式设立和运营并购基金 年年 年年年 2025 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年 年年年年1 年年年年年年年年年年鼓励发展并购基金和私募股权二级市场基金（ S 基金）年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 CVSource 年年年截止 12 月 1 日，2025 年我国新设并购基金数量达到 29 支，目标募集规模约 1050 亿元人民币。对比 2024年 全年，新设并购基金数量增长 70%，目标募集规模增长超 200%。年年年年年年年年年年 年年年年 2018 年年年年年年年年年年2025 年 12 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年300 年年年年年年2025 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 6 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年

并购成效：巩固主业发展，拓展第二曲线

年年年 2015 -2025 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年2015 -2018 年年年年年年年年年年年年年年年 完成并购的上市公司，其当年的 营收增速均显著高于军工行业整体营收增速 年年年年年年年年年年年年年年年年年

年2019 -2022 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 当年的营收增速均显著低于军工行业整体营收增速 年年年年 年年年年年年 2019 年年 2021 年年年年年年年年年年年年年年

年2023 -2025 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年其当年的营收增速逐步跑赢军工行业整体水平，归母净利润增速也 保持在军工行业整体水平之上 年

• 图18 完成并购的上市公司营收增速对比（单位： %） 图19 完成并购的上市公司归母净利润增速对比（单位： %）

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5

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25

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2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

并购当年营收增速 军工行业整体营收增速

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2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

并购当年归母净利润增速 军工行业整体归母净利润增速

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年年年年年 iFinD 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年

图20 2015 -2025 年完成并购的军工上市公司，其营收和归母净利润的增速变化（单位： %）

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35.99

50.06

13.42

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并购当年增速 三年复合增速 五年复合增速

营收增速-中位数 归母净利润增速 -中位数

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年年年年年 iFinD 年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 3 年年年年年年年年年 1-3 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 -年年年年年年年年年年年年年年 年

2026 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

表10 2026 年以来军工上市公司首次披露的并购公告

年年年 年年Wind 年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2026 年 6 年 30 年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

三、各类军工上市公司 并购重组的特点及 研判

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2016 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年

• 图21 201 5—2025 年三类军工 上市公司并购 重组事件的分布情况

年年年年年 Wind 年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年

• 图22 201 5—2025 年三类军工 上市公司并购 重组金额的分布情况

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10

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2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

军工央企上市公司并购重组事件（个） 地方国企上市公司并购重组事件（个） 民参军上市公司并购重组事件（个）

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2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

军工央企上市公司并购重组金额 (亿元) 地方国企上市公司并购重组金额 (亿元) 民参军上市公司并购重组金额 (亿元)

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年年年年年 Wind 年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

军工央企：聚焦主责主业，实现高质量发展

1、高质量发展背景下， 军工央企并购重组以资产注入为主

年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2019 年年年年年年年年年 A 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年

• 图23 201 6—2025 年上半年 军工央企下属上市公司并购 重组完成次数及金额

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2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

军工央企上市公司并购重组事件（个，左轴） 军工央企上市公司并购重组金额 (亿元)

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年年年年年 Wind 年年年年年年年年年年

年年年年年年 年年年年年年年 年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年 年年年年年

图24 201 5-2025 年军工央企上市公司按并购类型分类的并购事件统计（单位：个）

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2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

横向并购 纵向并购 混合并购 资产注入

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年年年年年 Wind 年年年年年年年年年年

年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年 年 年年年年年年年年年 年

图25 2015 -2025 年军工行业不同并购类型下的标的交易金额分布情况

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3.90 4.19

61.88

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横向并购 纵向并购 混合并购 资产注入

标的交易金额合计（亿元，左轴） 平均交易金额（亿元）

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年年年年年 Wind年年年年年年年年年年

2、并购重组是军工央企 开展资本运作 、实施产业整合的重要方式

年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年 2025 年 1 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 +年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 -20 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 16 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年 年

2025 年 2 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 深入推进战略 性重组和专业化整合”、“优化主责主业管理 年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

• 2025 年 6 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 +年年年年年年年年 年年年年年 兵器装 备集团的汽车业务分立为一家独立中央企业，由国务院国资委履行出资人职责；分 立后的兵器装备集团股权作为出资注入中国兵器工业集团有限公司 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 专业化整合 年聚焦主责主业 年年年年年 年

• 2025 年 7 年 4 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年 年“两船合并”是军工行业并购重组史上涉及交易 金额（1151.50 亿元）最大的项目之一 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2028 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 BAE 年年年年年 VT 年年年年年年年年年年 BVT 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 爱生集团 年天宇长鹰年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年

2023 年 12 年 18 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 重组完成后，爱生集团 将成为兵器工业 集团固定 翼无人机系统核心总体单位和产业平台 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年2015 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 /年年年年年年年年年 年年年年年年年年 2023 年 8 月，天宇长鹰 经过重组，成为中国兵器工业集团成员单 位，由中国北方工业有限公司控股， 公司更名为 北京北方长鹰无人机科技有限公司 年

此外，“十五五”开局之年，兵器工业集团 与青岛强强联手，落地央地合作项目 年 2026 年 2 年 7 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 中科航星科技股份有限公司 年年年年年年年年年年 2016 年 7 年年年年年年年年年年年 是工热所按照 “一所一厂 ”模式发起创立的轻型航空动力领域产业化平台， 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 逐步发展成为国内轻型航空动力领域的领军企业 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年

地方国企：聚焦战新产业， 打造地方军工集团

1、各类政策支持下，地方国企并购热度 升温

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年

图26 201 5—2025 年地方国企 上市公司并购 重组次数及金额

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地方国企上市公司并购重组事件（个，左轴） 地方国企上市公司并购重组金额 (亿元)

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年年年年年 Wind 年年年年年年年年年年

年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年 年2024 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 2024 年 11 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 9.24 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

2025 年 2 月，广东省环保集团有限公司（以下简称“广东环保集团”） 控股上市 公司广东宏大成功收购雪峰科技 21%股份。年年年年年年年 年年年年年年年年年年 4 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 “年年年”年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 3-5 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 69.75 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年

2025 年 12 月年年年年年年年年年年年年年 天津七一二通信广播股份有限公司 年年年年年年年年年年年年年年 3.39 年年年年年年年年年年年年年 北京方州科技有限 公司年年年年年年年年 年年52.4596% 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年 5.7757% 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 3000 年 年年年年年年年年 持有方州科技 60.00%股权，实现控股 年年年年年年年年年 七一二

将方州科技的 “体系级模拟仿真 ”能力整体注入自身体系中 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年 +年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年

• 表11 近年来有代表性的地方国企开展军工类并购重组活动

年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年 年年年年年年年年年年

2、实现产业转型是地方国企积极开展收并购的另一重要原因

年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年 年

2025 年 8 年年广东宏大公告，拟现金收购 大连长之琳科技股份有限公司 （以下 简称“长之琳”）60%的股份。年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年 年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年 2021 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年 年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年

• 表12 近年来四川发展下属的投资平台围绕航空航天产业的投资案例

年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年2017 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年2023 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年2025 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年20 年年年年159 年年年年年年年年年 年年年年年年年年 2025 年年年年年 200 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年

民参军企业：顺势而为，稳健发展

1、民参军企业并购方向由切入新赛道转 为产业链延伸和拓展

年年年年年年年 年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 2016 2019 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年 30 年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 2019 年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年

• 图27 201 5—2025 年民参军 上市公司并购 重组完成次数及金额

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民参军上市公司并购重组事件（个，左轴） 民参军上市公司并购重组金额 (亿元)

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年年年年年 Wind 年年年年年年年年年年

年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

图28 201 5-2025 年民参军 上市公司按并购类型分类的并购事件统计（单位：个）

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2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

横向并购 纵向并购 混合并购

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2、并购风格回归理性，追求“性价比”

年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年 3.5 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年 1 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 2 年年年年年

图29 201 5—2025 年民参军 上市公司 并购标的的平均价格情况

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民参军企业并购标的的平均价格（亿元）|

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年年年年年 Wind 年年年年年年年年年年

年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年

年 年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年

年 年年年年年年年年年年年年年年年年年2015 年年年年年年年年年年年年年年 年

年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年

年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

年 年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年

四、军工行业并购重组典型案例 分析

年年年年年年年年年年年年

五、军工行业并购重组经验教训总结

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年

标的选择阶段： 明确并购方向， 筛选合适的并购 买卖方

明确并购方向， 避免盲目并购 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

1、军工行业值得重点关注的两条并购主线

年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年 年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年

2、针对军工行业并购方向的建议

年年年年年年 年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年 年年

年年年年年年 年年年年年 年

年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年

年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年

年 年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年 年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年

年年年年年年 年年年年年 年

年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年

年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年

年 年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年 年

3、针对差异较大 的并购双方的建议： 先合作、再并购

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年 年年年年 年年年

年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年

年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年

交易设计阶段： 审慎管理预期 ，防止“三高”风险

过去，我国上市公司的并购普遍呈现出“三高”的特点 ，即“高估值”、“高商誉”、 “高承诺”年

1、合理评估标的价值，防止高估值、高商誉风险

年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年

年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年 年

2、审慎管理业绩预期，灵活设置业绩 考核体系

年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 20% 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年 年

并购整合阶段： 加强并购整合，实现协同发展

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年 年年年年年年 年年年年

年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

1、统一战略目标， 优化战略规划

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年1-2 年年年年年年3-5 年年 年年年年 5 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

2、加强供应链、研发、市场等方面的 协同

年 年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年 年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年

3、建立激励机制，留住核心团队

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 美国密歇根大学的一份研究报告指出，并

购后企业的人才流失比率是正常流失率的 12 倍年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年

年 年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年

年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年 年

年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年 年年 年年年年年年年年年年年年年年 30% 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年

4、加强公司治理， 明确管控边界

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年 年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年

年 年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年

年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

年 年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年年年年 年年年年年 年年年年 年年

年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

六、风险提示

• ① 年年 IPO 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年

• ② 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

• ③ 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

• ④ 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年

• ⑤ 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年

年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年 年年2026 年 8 年 14

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年 18611188969 年chenyd@avicsec.com 年年年 18674857775 年liyuq@avicsec.com 年年年 18665808487 年liyoul@avicsec.com 年年年 17611619787 年lirx@avicsec.com

公司的投资评级如下： 买入:年年年年年年年年年年年年年年300 年年年年 10% 年年年 增持:年年年年年年年年年年年年年年300 年年年年 5%~10% 年年年 持有:年年年年年年年年年年年年年年 300 年年年年-10%~+5% 年年年 卖出:年年年年年年年年年年年年年年300 年年年年 10% 年年年

行业的投资评级如下：

增持：年年年年年年年年年年年年年年年年年300 年年年 中性：年年年年年年年年年年年年年年年年300 年年年年年 减持：年年年年年年年年年年年年年年年年年300 年年年

研究团队介绍汇总：

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年

销售团队：

年年年年18611188969 年chenyd@avicsec.com 年S0640125020003 年年年年18674857775 年liyuq@avicsec.com 年S0640119010012 年年年年18665808487 年liyoul@avicsec.com 年S0640521050001 年年年年17611619787 年lirx@avicsec.com 年S0640123060013

分析师承诺：

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

免责声明：

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年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年

年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年

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